10.11 암호화폐 시장의 블랙스완과 CS2 아이템 시장 붕괴를 직접 겪으며 나는 '중개인'의 사망 함정을 발견했다
글: 우산, TechFlow
모든 금융 역할 중에서 중개상은 일반적으로 가장 안정적이고 리스크가 가장 적은 존재로 여겨진다. 대부분의 경우 그들은 방향을 예측할 필요 없이 시장에 유동성을 제공하기만 해도 높은 수익을 얻을 수 있으며, 마치 시장 내에서 가장 안전한 '임대 수익' 위치인 것처럼 보인다.
그러나 블랙스완 사건이 발생하면 이러한 중개상들도 상위 존재에 의해 짓밟히는 것을 피하지 못한다. 더 모순적인 점은 가장 전문적이고 자금력이 풍부하며 리스크 관리 체계가 철저한 기관일수록 극단적 사건에서 개인 투자자보다 더 큰 손실을 입는다는 것이다. 이는 그들이 충분히 전문적이지 않아서가 아니라, 그들의 비즈니스 모델 자체가 시스템적 리스크를 부담하도록 되어 있기 때문이다.
암호화폐 시장과 CS2 아이템 시장 모두에서 거래를 경험하고, 최근 두 차례의 블랙스완 사태를 직접 겪은 사람으로서, 나는 이 두 가상 자산 거래 시장에서 발견한 현상과 그 이면에 숨겨진 교훈에 대해 이야기해보고자 한다.
두 번의 블랙스완, 동일한 희생양
10월 11일 아침 거래소를 켰을 때는 시스템 버그로 인해 일부 알트코인이 제대로 계산되지 않은 줄 알았다. 그러나 여러 번 새로고침을 반복해도 변화가 없자 이상함을 느꼈고, 트위터를 확인한 후 비로소 시장이 이미 '폭발'했음을 깨달았다.
이번 블랙스완 사태에서 개인 투자자들은 막대한 손실을 입었지만, 암호화폐 시장의 '중개상' 부문에서 발생한 손실이 훨씬 더 클 가능성이 있다.
극단적 시장 상황에서 중개상이 입는 손실은 우연한 현상이 아니라 구조적 리스크의 필연적인 결과이다.
10월 11일, 트럼프가 중국산 제품에 100% 관세를 부과하겠다고 발표하면서 암호화 시장 역사상 최대 규모의 강제청산 사건이 발생했다. 190억~194억 달러에 달하는 청산 금액 외에도 마켓 메이커들의 손실은 더욱 심각했을 수 있다. Wintermute는 리스크 통제 위반으로 인해 거래를 일시 중단해야 했으며, Selini Capital, Cyantarb 등의 헤지펀드는 1800만 달러에서 최대 7000만 달러까지 손실을 입었다. 평소 유동성 제공을 통해 안정적인 수익을 창출하던 기관들이 12시간 만에 수개월 또는 수년간 누적된 수익을 한꺼번에 잃은 것이다.
가장 정교한 양적 모델, 가장 완벽한 리스크 관리 시스템, 가장 신속한 시장 정보를 갖추고 있음에도 불구하고, 이러한 장점들은 블랙스완 앞에서 모두 무용지물이 되었다. 이런 기관들조차 피해갈 수 없다면 개인 투자자들에게는 어떤 기회가 있겠는가?
12일 후, 또 다른 가상 세계에서 거의 동일한 시나리오가 재현되었다. 10월 23일, V사가 CS2에 새로운 '교체 메커니즘'을 도입하며 플레이어가 희귀 등급 스킨 5개를 합성해 칼이나 장갑 스킨을 만들 수 있도록 했다. 이 메커니즘은 기존의 희귀도 체계를 순식간에 바꿔놓았고, 일부 칼 스킨은 몇만 원에서 몇천 원으로 폭락했으며, 이전에는 관심도 없던 희귀 등급 스킨은 10여 원에서 약 200원까지 급등했다. 고가의 재고를 보유한 아이템 상인들의 투자 창고는 순식간에 50% 이상 축소되었다.
나 자신은 고가의 CS2 아이템을 보유하고 있지 않았지만, 여러 측면에서 이번 급락의 여파를 체감할 수 있었다. 제3자 아이템 거래 플랫폼에서는 상인들이 급하게 매수 주문을 내리며 성사 가격이 폭락했고, 짧은 동영상 플랫폼에는 아이템 상인들이 손실을 호소하거나 V사를 비난하는 영상이 넘쳐났다. 하지만 더 많은 것은 이러한 돌발 상황 앞에서 느끼는 막막함과 당황이었다.
겉보기에 관련 없는 두 시장이 놀라울 정도로 유사한 모습을 보였다. 암호화폐 마켓 메이커와 CS2 아이템 상인은 각각 트럼프의 관세 정책과 V사의 규정 변경이라는 서로 다른 충격에 직면했지만, 그들의 몰락 방식은 거의 동일했다.
이는 아마도 더 깊은 진실을 드러내고 있다. 바로 중개상의 수익 모델 자체에 시스템적 리스크의 위험이 내재되어 있다는 점이다.
"중개상"이 마주한 이중 함정
중개상이 직면한 현실적 난관은 유동성을 제공하기 위해 대량의 재고를 보유해야 한다는 점이다. 그러나 극단적 시장 상황 앞에서 그들의 비즈니스 모델은 치명적인 약점을 노출한다.
레버리지와 청산
마켓 메이커의 수익 구조는 레버리지 사용을 필연적으로 요구한다. 암호화폐 시장에서 마켓 메이커는 여러 거래소에 동시에 유동성을 제공해야 하므로 막대한 자금을 보유해야 한다. 자금 효율을 높이기 위해 일반적으로 5~20배의 레버리지를 사용한다. 정상적인 시장에서는 이러한 모델이 잘 작동하여 미세한 변동에서도 안정적인 스프레드 수익을 창출하며, 레버리지는 수익을 확대한다.
그러나 10월 11일, 이 시스템은 최대의 '천적'을 맞닥뜨렸다. 극단적 시장 상황 + 거래소 다운.
극단적 상황이 발생하면 마켓 메이커의 대규모 레버리지 포지션은 청산되며, 엄청난 청산 주문이 거래소로 몰려들어 시스템 과부하와 다운을 초래한다. 더욱 치명적인 점은 거래소 다운이 단지 사용자의 거래 인터페이스만 차단할 뿐, 실제 청산은 계속 진행된다는 사실이다. 이로 인해 마켓 메이커는 자신들의 포지션이 청산되는 것을 목도하면서도 증거금을 추가할 수 없는 최악의 상황에 처하게 된다.
10월 11일 새벽 3시, BTC와 ETH 등 주요 암호화폐가 단시간에 급락했고, 일부 알트코인은 가격이 아예 '제로'로 표시됐다. 마켓 메이커의 롱 포지션이 강제청산되면서 → 시스템이 자동으로 매도 → 시장 공포 심화 → 더 많은 포지션이 청산 → 거래소 다운 → 매수 불가 → 더 큰 매도 압박이 발생했다. 이 악순환이 시작되면 멈출 수 없었다.
CS2 아이템 시장은 레버리지와 청산 메커니즘이 없지만, 아이템 상인들은 또 다른 구조적 함정에 직면한다.
V사가 '교체 메커니즘'을 업데이트할 당시, 아이템 상인들에게는 전혀 경고 신호가 없었다. 그들은 가격 흐름 분석, 고가 스킨 홍보 소재 제작, 시장 감정 조작에 능하지만, 이러한 정보는 룰을 정하는 입장 앞에서는 아무런 의미가 없다.
탈출구 실패
레버리지와 청산, 그리고 비즈니스 모델에서 비롯된 구조적 리스크 외에도, 탈출 메커니즘의 마비는 '중개상'의 막대한 손실을 초래하는 근본적인 원인 중 하나이다. 블랙스완 사태가 발생하는 순간은 바로 시장이 유동성을 가장 필요로 하는 순간이며, 동시에 중개상들이 가장 빠져나가고 싶어 하는 순간이기도 하다.
10월 11일 암호화폐 시장이 폭락했을 때, 마켓 메이커는 대량의 롱 포지션을 보유하고 있었고, 청산을 막기 위해 증거금을 추가하거나 포지션을 청산해야 했다. 그러나 이들의 리스크 관리는 '거래 가능'이라는 기본 전제에 의존하고 있었는데, 당시 막대한 청산 데이터로 인해 서버가 처리 불능 상태가 되면서 마켓 메이커들의 대응 방안이 차단되었고, 결국 자신의 포지션이 청산되는 것을 지켜볼 수밖에 없었다.
CS2 아이템 거래 시장에서는 유동성이 상당수 아이템 상인들이 시장의 '매수 요청' 목록에 주입한 자금에 의존한다. 콘텐츠 업데이트 후, 소식을 가장 먼저 접한 개인 투자자들이 즉시 자신의 스킨을 '매수 요청'에 팔아버렸고, 아이템 상인들이 이상함을 깨달았을 때는 이미 막대한 손실이 발생한 상태였다. 만약 자신들도 매도 대열에 합류한다면 보유 자산의 가치는 더욱 떨어질 것이다. 결국 이들 상인들은 진퇴양난의 상황에 빠졌고, 시장 공포의 최대 피해자가 되었다.
'차익 실현'이라는 비즈니스 모델은 '유동성'에 기반하지만, 시스템적 리스크가 발생하면 유동성은 순식간에 증발한다. 그런데 중개상恰恰는 가장 많은 포지션을 보유하고 있어 유동성을 가장 필요로 하는 존재이다. 더욱 치명적인 것은, 가장 필요한 순간에 탈출로가 마비된다는 점이다.
개인 투자자에게 주는 교훈
짧은 2주 사이, 두 개의 인기 있는 가상 자산 거래 시장에서 각각 역사상 최대 규모의 블랙스완 사건이 발생했다. 이러한 우연은 개인 투자자들에게 중요한 교훈을 준다. 겉보기에 안정적인 전략일수록 가장 큰 리스크를 내포하고 있다는 점이다.
중개상 전략은 대부분의 시간 동안 안정적인 소액 수익을 가져다주지만, 블랙스완 사태에서는 막대한 손실을 입게 된다. 이러한 수익 분포의 비대칭성은 전통적인 리스크 측정 지표가 실제 리스크를 크게 과소평가하게 만든다.
이러한 수익 전략은 철도 위에서 동전을 줍는 것과 비슷하다. 99%의 시간에는 안전하게 돈을 줍지만, 1%의 확률로 기차가 달려올 때는 도망칠 시간조차 없다.
포트폴리오 구성 측면에서, 중개상 전략에 과도하게 의존하는 투자자는 리스크 노출을 다시 평가해야 한다. 블랙스완 사태에서 암호화폐 마켓 메이커가 입은 손실은 시장 중립 전략이라 할지라도 시스템적 리스크로부터 완전히 격리될 수 없음을 보여준다. 극단적인 시장 상황에서는 어떤 리스크 관리 모델도 무용지물이 될 수 있다.
더욱 중요한 것은 투자자들이 '플랫폼 리스크'의 중요성을 인식해야 한다는 점이다. 거래소의 규정 변경이든 게임 개발사의 메커니즘 조정이든, 단시간에 시장 변동을 완전히 바꿔놓을 수 있으며, 이러한 리스크는 분산 투자나 헷징 전략으로 완전히 회피할 수 없다. 오직 레버리지 감소와 충분한 유동성 버퍼를 유지함으로써 관리할 수 있을 뿐이다.
개인 투자자에게 이 사건들은 참고할 만한 자기 방어 전략을 제공한다. 우선 '탈출 메커니즘'에 대한 의존도를 낮춰야 한다. 특히 고레버리지 계약 투자자들은 단시간 급락 상황에서 증거금을 보충할 자금이 있어도, 시간이 없거나 시스템 문제로 보충하지 못할 수 있다.
안전한 위치란 없으며, 오직 합리적인 리스크 보상만이 존재한다
190억 달러의 강제청산, 고가 아이템 70% 폭락. 이 돈들이 사라진 것은 아니다. 다만 '차익을 추구하는 사람들'의 손에서 '핵심 자원을 장악한 사람들'의 손으로 옮겨갔을 뿐이다.
블랙스완 앞에서 핵심 자원을 장악하지 못한 모든 사람은 희생자가 될 수 있다. 개인이든 기관이든 말이다. 기관은 자산 규모가 크기 때문에 더 큰 손실을 입고, 개인은 대비책이 없기 때문에 더 참혹한 타격을 받는다. 그러나 사실 모두 같은 것을 걸고 내기를 하고 있다. 바로 '시스템이 내 손에 무너지지 않을 것'이라는 믿음이다.
차익을 벌고 있다고 생각하지만, 사실은 시스템적 리스크에 대한 대가를 지불하고 있는 것이다. 그리고 리스크가 발생하면 선택의 여지도 사라진다.
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