체인 상 프로토콜의 6대 축, HyperEVM이 이더리움에 정면 도전
글: 조야
이더리움이 DeFi와 함께 다시 부상하고 있으며, Aave/Pendle/Ethena는 리인트렌치(재차입)를 레버리지 증폭기로 만들었다. 이전의 DeFi Summer에 ETH를 기준으로 구성된 체인 상 스택과 비교했을 때, USDe 등의 스테이블코인이 지탱하는 레버리지 상승 곡선은 더욱 완만하다.
우리는 다소 온화한 장기 사이클에 진입할 가능성이 있다. 이 경우 체인 상 프로토콜을 평가하는 기준은 두 가지로 나뉜다. 하나는 더 다양한 자산 유형을 포함하는 것이며, 연준의 금리 인하 기대 속에서 외부 자금 유동성은 더욱 풍부해질 것이다. 다른 하나는 레버리지 배율의 한계값을 평가하는 것으로, 이는 안전한 딜레버리징 과정, 즉 개인이 어떻게 안전하게 빠져나올 수 있는지, 그리고 강세장이 어떻게 종료될지를 의미한다.
암호화 6대 프로토콜: 생태계와 토큰의 상호작용
체인 상 프로토콜과 자산은 무수히 많지만, 80:20 법칙에 따라 TVL/거래량/토큰 가격 같은 핵심 파라미터만 주목하면 된다. 보다 집중하자면, 체인 생태계에 필수적인 소수의 개별 프로토콜에 주목하여, 그들이 생태망 내에서 맺고 있는 관계를 분석함으로써 개별 중요도, 생태 연결성, 성장 잠재력을 모두 갖춘 새로운 프로토콜을 판단할 수 있다.
이미지 설명: DeFi TVL 개요, 출처: @zuoyeweb3
DeFi TVL 구성에서 이더리움은 7월 기준 전체 DeFi TVL의 60% 이상을 차지하며, Aave는 이더리움 생태계 내에서도 TVL의 60% 이상을 점유하고 있다. 이것이 바로 80:20 법칙의 '20%'에 해당하며, 나머지 프로토콜들은 이 둘과 강한 연결 고리를 가져야만 주도권을 가진 혜택자 또는 수동적 수혜자 집단에 포함될 수 있다.
리인트렌치 삼총사의 플라이휠이 가동되면서 Ethereum, Aave, Pendle, Ethena 간의 연관성은 말할 것도 없으며, 여기에 Bitcoin까지 추가하면 WBTC, ETH, USDT/USDC는 실질적으로 DeFi의 기반 자산이 되었다. 그러나 USDT/USDC와 Lido는 마찬가지로 자산적 특성만 가지고 있을 뿐, 본질적으로 생태 가치는 거의 없다. Plasma, Stablechain 등은 이제 막 경쟁에 돌입한 상태다.
약간 구분하자면, 어떤 프로토콜은 복합적 가치를 가질 수 있다. 예를 들어 Bitcoin은 기본적으로 자산 가치만 존재한다. 즉 모두가 BTC를 필요로 하지만, 누구도 Bitcoin 생태를 어떻게 활용해야 할지 모른다. 단, BTCFi가 사기라는 말은 아니다 (강아지 이모티콘 방어).
반면 ETH/Ethereum은 이중적 가치를 지닌다. 사람들은 ETH 자체를 필요로 하며, 동시에 이더리움 네트워크 역시 필요로 한다. 여기에는 EVM과 그 위에 형성된 광범위한 DeFi 스택, 개발 인프라 등이 포함된다.
자산 가치와 생태 가치를 기준으로 추가 분류하여 각 주요 프로토콜의 '필요성' 정도를 평가할 수 있다. 필요한 자산 속성에는 1점, 필요한 생태 가치에는 1점을 부여하면 아래 표와 같이 정리할 수 있다.
Pendle/Aave/Ethena/Ethereum/HyperEVM/Bitcoin은 연결성이 가장 강한 여섯 개의 프로토콜이며, 임의의 두 프로토콜 간 관계는 상호 결합이 가능하며, 최대한으로 봐도 하나의 추가 프로토콜이나 자산 연결만 필요하다.
약간 설명해보자:
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Ethena <> HyperEVM: USDe는 이미 HyperEVM 생태에 배포됨
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Pendle <> HyperEVM: $kHYPE와 $hbHYPE가 트렌드 차트에서 각각 1위와 3위를 차지
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Aave <> HyperEVM: Hyperlend의 TVL은 HyperEVM 전체의 25%($5억 vs. $20억), 이는 Aave의 우호적 포크로, 수익의 10%를 Aave에 분배하겠다고 약속함
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BTC/ETH는 Hyperliquid에서 거래량이 가장 큰 두 코인이며, Unit Protocol을 통해 입출금이 가능함
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Pendle, Aave, Ethena는 이미 일체화되었으나, USDe는 자산적 속성이 인정받았고, $ENA의 생태 가치는 다소 뒤처짐
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Pendle의 신제품 Boros는 자금조달료(Funding Rate)를 거래의 기본으로 하며, 우선적으로 BTC 및 ETH 선물 계약을 선택함
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Aave는 WBTC와 다양한 형태의 ETH(예: 스테이킹된 ETH)를 필요로 하며, 특히 인프라로서의 이더리움 생태 가치는 Aave/Pendle/Ethena에 의해 요구되며, 이는 ETH 가격의 체인 상 지지 요소가 됨
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여기서 가장 특이한 것은 이더리움 생태가 단방향적으로 BTC를 필요로 하지만, Bitcoin 생태는 외부 자산을 전혀 필요로 하지 않는다는 점임
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Ethena와 Bitcoin/BTC는 아직 관계가 없음
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HyperEVM/Hyperliquid는 '가장 적극적인' 외부 생태로서, 마치 "나는 이 가족에 합류하러 왔다"는 느낌을 준다
통계 결과, 이 여섯 자산은 연결성이 가장 밀접하며, 기타 다른 생태나 토큰을 도입하려면 더 많은 가정 단계가 필요하다. 예를 들어 TVL이 두 번째인 Lido는 Hyperliquid 및 Bitcoin과의 관계가 매우 약하며, Pendle이 LST 자산을 버리고 YBS로 전환한 이후에는 Lido의 이더리움 내 생태 연동 속성도 약화되고 있다.
BTC의 점수가 가장 높은 7을 기준으로, 타 프로토콜에 대한 영향력을 바탕으로 6개 자산을 세 가지 노드로 분류한다. 이는 자산 가치를 묘사하는 것이 아니라 생태 내 중요성 순위임에 유의할 것:
BTC/ETH는 가장 강력한 인프라이며, BTC는 가치 속성에서 우세하고, ETH의 생태적 지위는 불변이다. Solana를 추가해 연결 정도를 계산해 보면, Hyperliquid/HyperEVM이 이더리움과 맺는 연결보다 낮음을 알 수 있다. 핵심 원인은 Hyperliquid 자체의 거래적 특성과 HyperEVM이 EVM 생태에 더 부합하기 때문이다.
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이더리움 내부에서는 Lido/Sky가 기존 6개 프로토콜과의 상호작용이 부족함
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이더리움 외부에서는 Solana/Aptos가 기존 6개 프로토콜과의 상호작용이 부족함
그러나 Solana는 자체 DEX를 육성해야 외부 자산과 호환 가능해지므로, 자연스럽게 더 많은 가정 단계가 필요하며, SVM이 EVM 생태와 호환되는 것도 더욱 어렵다. 요약하면, Solana의 모든 것은 독립적으로 발전해야 한다.
이미지 설명: 연결주의, 출처: @zuoyeweb3
관계망에서 이더리움 생태의 시너지는 가장 강력하다. 1달러의 Ethena가 ETH 헷징을 통해 생성된 후, Pendle과 Aave로 유입되어 가치가 순환되며, 이 과정에서 발생하는 가스 수수료는 다시 ETH의 가치를 지지한다.
BTC가 자체적으로 가치 순환과 흐름을 완성하는 것을 제외하면, ETH가 가치 폐쇄 순환에 가장 근접하지만, 이는 능동적 노력의 결과이다. 반면 Hyperliquid/HyperEVM 조합은 아직 진행 중이며, 거래(Hyperliquid) + 생태(HyperEVM)와 $HYPE의 연동이 성공할 수 있을지는 시간이 필요하다.
이는 가정이 점점 늘어나는 엔트로피 증가 과정이다. BTC는 자체만으로 충분하며, ETH는 생태와 토큰이 필요하고, $HYPE는 거래, 토큰, 생태 전부가 필요하다.
DeFi의 확장에 끝이 있는가?
앞서 언급했듯이, Hyperlend는 Aave에 수익을 분배해야 하며, Aave의 영향력은 이것에 국한되지 않는다. 실제로 이번 Pendle과 Ethena가 주도하는 리인트렌치의 중심은 Aave이며, 전체 순환 시스템의 레버리지 역할을 담당한다.
Aave는 이더리움 체인 상 인프라에 가장 근접한 존재인데, 이는 단순히 TVL이 가장 높기 때문이 아니라, 보안성과 자금 규모를 종합적으로 고려했을 때, 어떤 공공 블록체인이나 생태계가 대출 모델을 시작할 때 가장 안전한 방법은 Aave를 정식으로 포크하는 것이다.
이미지 설명: Aave와 Hyperlend의 수익 분배 설정, 출처: @zuoyeweb3
Hyperlend의 포크 템플릿에서 10%의 수익 분배는 기본이며, 추가로 자체 토큰의 3.5%를 Aave DAO에, 1%는 stAave 보유자에게 배분한다. 즉 Aave는 자신을 다양한 생태계에 제공하는 서비스로 판매하고 있으며, 이것이 바로 생태 가치와 토큰 가치의 연동 지점이다.
하지만 경쟁자가 없는 것은 아니다. Maple은 이미 HyperEVM으로 확장되었으며, Fluid, Morpho 등 새로운 형태의 대출 프로토콜들도 YBS 등 새 자산들과 활발히 경쟁 중이다. 또한 HyperEVM은 이더리움 EVM 생태계의 최강 경쟁자로서, 오랫동안 평화롭게 유지될 수도 없다.
능동성 측면에서 Bitcoin과 HyperEVM은 절대적 양극단이다. HyperEVM은 HIP3를 통해 전통적 거래 유형을 체인 상으로 흡수하며, CoreWriter를 통해 HyperCore와 Hyperevm의 유동성을 연결하고, Builder Code로 자체 프론트엔드 에이전트를 지원한다.
또한 Unit Protocol과 Phantom을 활용해 Solana 생태의 자금을 연결하고, 모든 체인 상 유동성을 흡수하는 것도 인프라 확장의 한 방식이다.
요약하면:
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Pendle은 고정 수익에서 시작해, 퍼피츄얼 외의 파생상품 시장을 확장하며, 분할 가능한 모든 자산 유형을 겨냥하고 있다. 즉 광범위한 의미의 금리 스왑 시장
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Ethena는 DeFi 리인트렌치 모델과 재무 전략을 활용해, $ENA와 $USDe, $USDtb를 핵심으로 스테이블코인의 제3극을 구축하고 있다. USDT/USDC의 기본 용도는 여전히 거래와 결제이지만, USDe는 DeFi 분야의 무위험 자산이 되기를 원한다
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Aave는 이미 사실상의 대출 인프라이며, 그 지위는 이더리움과 긴밀하게 연결되어 있다
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Bitcoin과 Ethereum은 블록체인 경제 시스템의 극한을 나타내며, 그 확장 정도가 바로 DeFi 성장의 기반이다. 즉, BTC 규모가 DeFi로 얼마나 이전될 수 있는지, DeFi가 얼마나 더 성장할 수 있는지가 관건이다
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Hyperliquid/HyperEVM은 기존 DeFi 거물들과 생태적으로 긴밀히 연결되어 있으며, TVL은 Solana에 크게 뒤처지지만 성장 전망은 더 크다. Solana의 이야기는 공공 블록체인 차원에서 EVM 체계를 제압하는 것이다
결론
암호화 6대 프로토콜은 상호 간 연결 정도를 살펴보는 것이며, 다른 프로토콜이 가치가 없다는 의미는 아니다. 높은 협업 밀도는 자금의 자유도와 활용도를 기하급수적으로 높여주며, 결국 모두가 혜택을 받고, 한쪽이 번영하면 모두 함께 번영한다.
물론 한쪽이 손해를 보면 모두 함께 타격을 입는다. 따라서 DeFi의 앵커 전환 — 즉 ETH에서 YBS로의 전환이 어떻게 전개될지 검토할 필요가 있다. ETH는 고가치 자산으로서 레버리지 비율이 더욱 공격적이지만, USDe와 같은 YBS는 가격이 자연스럽게 안정적(가치가 안정적이라는 의미는 아님)이기 때문에 이를 기반으로 한 DeFi 레고는 더욱 견고하며, 극단적인 디앵커링 상황을 제외하면, 레버리지 증가 및 해제 곡선을 이론상 더욱 완만하게 만들 수 있다.
암호화 신전의 자리는 한정되어 있으므로, 새로운 선택받은 자는 기존 신들과 교류하며 최강의 프로토콜 네트워크를 구축하고, 자신의 자리에 끊임없이 나아가야만 살아남을 수 있다.
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