VanEck 투자 매니저와의 대화: 알트코인은 여전히 심하게 고평가되어 있으며, 미래의 트렌드는 토큰화된 주식에 있다
정리 및 번역: TechFlow
게스트: 프라나브 카나데(Pranav Kanade), 반에크(VanEck) 투자 매니저
진행: 앤디; 로비
출처: The Rollup
원제: VanEck PM: 대체 증권은 다음 큰 기회다
방송일: 2025년 6월
요약
반에크의 포트폴리오 매니저인 프라나브 카나데가 이번 팟캐스트에 출연해, 기관 투자자들이 암호화폐 자산에 어떻게 배분하고 있는지에 대한 질문에 답한다. 또한 알트코인 시즌이 다가오고 있는지, 왜 대체 증권(tokenized equities)이 주목받고 있는지 논의한다.
(VanEck는 1955년 설립된 미국 소재 글로벌 자산운용사로, ETF 및 공동펀드 분야에서 혁신적인 투자 상품을 제공하는 것으로 유명하다. 동시에 전통 금융기관 중에서도 조기에 암호화폐 분야에 진출한 사례로, 비트코인과 이더리움 등 디지털 자산과 연계된 다양한 투자상품을 제공하고 있다.)
"기관들이 시장에 진입하고 있다"는 주장은 업계 내 핫한 화두지만, 그 이면의 현실은 대부분이 생각하는 것보다 훨씬 복잡하다. 암호화폐 산업은 실질적인 비즈니스 모델을 구축함으로써 정당성을 확보하거나, 아니면 단순한 투기 시장으로 남아 장기적 성장을 이루지 못할 가능성이 있다.
이번 방송에서는 다음과 같은 주제를 깊이 있게 다룬다:
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기관 자본이 암호화폐 시장에 실제로 어떻게 유입되고 있는가?
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전통 벤처 캐피탈에서 유동성 대리표 전략으로의 전환
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수익 모델에 대한 관심이 양극화되는 이유
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대체 증권이 기존 IPO 모델과 어떻게 대조되는가?
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다음 세대 자본 물결을 이끄는 진정한 동력은 무엇인가?
주요 견해 요약
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대체 지분은 미래의 트렌드가 될 것이다.
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CoinMarketCap에 등재된 대다수의 토큰, 즉 99.9%는 쓰레기다.
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현재 7,000억 달러 이상의 알트코인 시장을 구성하는 대부분의 자산은 장기적 가치를 갖추지 못했으며, 가격이 심하게 고평가되어 있다. 우리는 이러한 자산에는 투자하지 않고 투자 규율을 유지한다. 더 가치 있는 자산이 블록체인에 올라올 때까지 기다려야 한다.
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수익 모델이 주류가 되지 못한다면 암호화폐는 인터넷의 부속물에 머무를 수 있다.
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"기관 투자자들이 이 분야에 들어오고 있다"는 말에는 두 가지 의미가 있다. 하나는 자본이 유입되어 우리의 자산을 매수하기 시작한다는 것이고, 다른 하나는 기관들이 "온체인(on-chain)" 제품을 구축해 타인에게 제공한다는 것이다.
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대체 증권을 추진하는 기관들과 결국 자산을 매수하는 자산 배분 주체들은 서로 다른 집단이라는 점에 주목해야 한다.
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시장은 점점 더 붐비고 있으며, 우수한 팀과 부진한 팀 간 격차가 커지고 있고, 부진한 팀의 수는 늘어나고 있다. 따라서 나는 특별히 엄선하지 않은 거래는 더 이상 많이 하지 않겠다고 생각한다.
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블록체인 앱 개발 분야로 진입하는 우수한 인재는 비교적 적다. 많은 최정상급 창업자들이 당시 AI 분야에서 자금 조달이 더 쉬웠기 때문에 AI 프로젝트 개발로 눈을 돌렸다.
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산업은 제품-시장 적합성(product-market fit)과 이 자산의 가치가 무엇인지와 같은 중요한 문제에 집중해야 한다. 이 질문에 대한 답이 명확해질 때 비로소 자금이 유입된다.
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수익 창출 방식은 중요하다고 생각한다. 모든 프로젝트는 자신의 제품을 어떻게 수익화할지 알고 있어야 한다. 수익이 토큰 보유자에게 돌아가는지는 시간문제다.
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스테이블코인 관련 법안이 곧 통과될 것이며, 이는 기업들의 스테이블코인 도입을 촉진시켜 비용 구조를 최적화할 수 있다. 만약 공개 기업이 스테이블코인 사용을 통해 매출총이익률을 40%에서 60~70%로 끌어올릴 수 있다면 수익성이 크게 향상되고 시장도 더 높은 밸류에이션 배수를 부여할 것이다.
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사용자 관계를 소유한다는 것은 사용자 경험을 장악한다는 의미이며, 나머지는 모두 상품화된 자원으로 간주할 수 있다.
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잘 설계된 토큰은 기업의 추가적인 자본구조 도구가 될 수 있으며, 특정 상황에서는 주식이나 채권보다도 우위에 설 수 있다.
프라나브 카나데가 바라본 기관 투자자의 채택 현황
앤디:
많은 사람들이 '기관(institution)'이라는 용어를 일관되지 않게 이해하고 있다고 느꼈다. 일반적으로 이 말은 주로 자본을 의미하며, 기관이 이 분야에 자본을 배분하려 한다는 것을 뜻한다. 나는 2017년 이 분야에 들어왔는데, 당시엔 '기관이 오면 우리가 팔면 된다'는 농담이 있었다. 우리는 초기 참여자였고, 그들은 후발 주자였다. 하지만 사람들은 암호화폐 분야에서 기관이 어떻게 작동하는지에 대해 오해를 하고 있다고 생각한다.
예를 들어 반에크와 같은 기관이 리스크 투자, 유동성, 스테이블코인 등의 분야에 자본을 어떻게 배치하고 있는지 궁금합니다. 또한 '기관 투자자들이 이 분야에 들어오고 있다'는 말은 정확히 무엇을 의미하는지? 이 과정은 어떻게 진행되며, 시간적 프레임은 어떤가요?
프라나브 카나데:
이 질문은 여러 각도에서 답할 수 있습니다. 먼저 '기관 투자자들이 이 분야에 들어오고 있다'는 전제부터 시작하겠습니다. 저도 2017년에 이 분야에 참여했고, 2022년부터 유동 대리표 펀드를 운용해오고 있으므로 이미 3년간의 경험을 갖고 있습니다. '기관 투자자들이 이 분야에 들어오고 있다'고 들을 때 저는 일반적으로 두 가지 의미를 떠올립니다. 첫째는 자본이 유입되어 우리의 자산을 매수하기 시작한다는 것이고, 둘째는 기관들이 '온체인(on-chain)' 제품을 구축하여 타인이 사용할 수 있도록 하는 것입니다. 예를 들어 토큰화(Tokenization, 전통 자산을 블록체인 상의 디지털 토큰으로 전환). 이 두 유형의 기관은 완전히 다른 종류이기도 합니다.
최근에는 제품 중심 기관들이 주로 국채 펀드와 같은 국고채 상품을 토큰화하고 있습니다. 그러나 시간이 흐르면서 주식 등 더 많은 자산이 토큰화될 것으로 예상됩니다. 우리는 주식의 토큰화가 분명한 트렌드라고 보며, 그 이유에 대해서는 나중에 더 논의할 수 있습니다. 중요한 점은, 이런 토큰화를 추진하는 기관들과 결국 자산을 매수하는 자산 배분 주체들이 서로 다른 집단이라는 사실입니다. 자산 매수는 자본 배분의 하류 효과에 불과하기 때문입니다.
자본의 흐름은 일반적으로 다음과 같습니다. 가족 사무소, 고액 자산가, 기부금, 재단, 연금, 주권 부유국 펀드 등 자본을 보유한 기관이나 개인들이 있습니다. 대부분의 경우 이들은 직접 투자 결정을 내리지 않고, 패시브 전략(예: 거래형 개방형 지수펀드, ETF)이나 액티브 전략(예: 저희와 같은 전문 투자사에 자금을 위탁)에 자본을 배분합니다. 그들은 우리가 특정 분야에서 전문성을 갖췄다고 믿기 때문에 자금을 위탁하고, 우리는 이를 투자합니다.
현재 연금, 주권 부유국 펀드, 가족 사무소 등과 같은 기관 및 개인들은 신중하게 암호화폐 분야에 발을 들이고 있지만, 아직 본격적으로 참여하고 있진 않습니다. 가족 사무소가 가장 먼저 진입할 가능성이 크며, 이는 유동성 측면에서 이 자산군의 수익 잠재력을 보기 때문입니다. 그러나 그들의 참여 방식은 두 가지인데, 하나는 암호화폐 ETF를 매수하는 것으로, 단순한 노출 방식이며, 다른 하나는 알려진 블루칩 매니저들에게 자금을 배분하는 벤처 캐피탈 방식입니다. 하지만 유동성 시장이나 우리와 같은 유동성 에이전트에 직접 진입하는 경우는 많지 않습니다.
2022년 이후 지금까지 약 600억 달러의 자본이 시드 라운드 벤처 캐피탈로 유입되어 다수의 창업자를 지원했습니다. 이들 중 일부는 토큰 형태로 엑싯하려 하고, 일부는 상장(IPO)을 계획하고 있습니다. 그러나 상장은 보통 6~8년이 걸리는 반면, 토큰 엑싯은 18개월 정도면 가능합니다. 어떤 사업의 경우 토큰화가 공개 주식보다 더 의미 있을 수 있습니다.
이제 서서히 사람들이 자본 풀이 조심스럽게 암호화폐 분야로 진입하고 있다는 것을 인식하기 시작했습니다. 그러나 많은 자본이 벤처 캐피탈에 과도하게 집중되어 있고, 매니저들을 통해 투자된 토큰들은 지난 12~24개월간 출시된 이후 대부분 가격이 하락했습니다.
이는 유동 대리표 시장에 성숙한 인수 시장이 부재하기 때문입니다. 전통 시장에서는 벤처 캐피탈이 지원한 회사가 상장 준비를 마치면, 다양한 투자자들이 시장가에 주식을 매수할 수 있는 깊이 있는 공개 지분 시장이 존재합니다. 그러나 유동 대리표 시장에는 그러한 메커니즘이 없습니다. 따라서 벤처 캐피탈 자본이 유동성에 관심을 두고 있지만, 실제로 유동성 시장에 진입하기 위해서는 여전히 구조적 문제가 존재한다고 봅니다.
벤처 캐피탈 분야의 기회
앤디:
내 파트너 로비와 나는 우리 자금으로 운영되는 펀드를 관리하고 있다. 지난 18개월에서 2년간 약 40~50건의 거래를 수행했고, 2022년 말부터 2023년, 2024년 상반기까지 많은 투자를 했으며 올해는 1~2건만 했다. 현재 몇 가지 프로젝트가 눈앞에 있지만, 비트코인, 하이퍼리퀴드(Hyperliquid), 이더리움 차트를 볼 때마다 로비에게 묻는다. "왜 우리는 25,000달러를 4년간 묶어두며 크게 상승하기를 기대해야 하지?" 지금 바로 앞에 더 명확한 유동성 수익 기회가 있는데, 올해 혹은 내년 초의 기회가 더 낫다고 생각한다.
우리의 사고방식은 초기 단순한 시드 라운드 자금 배분에서 변화했다. 특히 2021년 L1(Layer 1, 블록체인의 기초층) 기회를 잡았다면, 아발란체(Avalanche), 팬텀(Phantom), 니어(Near) 등의 수익은 무척 뛰어났고, 벤처 캐피탈에는 여전히 많은 대성공 사례가 있다. 하지만 지금 시장은 더 붐비며, 우수한 팀과 부진한 팀 간 격차가 커지고 있고, 부진한 팀의 수는 늘어나고 있다. 따라서 내 관점으로 돌아가면, 나는 특별히 엄선하지 않은 거래는 더 이상 많이 하지 않겠다고 생각한다. 당신이 말한 것처럼 초기 자본 배분자들도 동일한 상황을 목격하고 있지만, 실제 진입 시 마찰이 발생한다고 들었다. 이 마찰은 이미 시장에 있거나 진입할 능력이 있는 사람들에게는 기회라는 말이다.
초기 자본 배분자들의 이러한 전환을 당신도 관측하고 있으며, 내가 설명한 상황과 유사하다고 생각합니까? 아니면 오히려 제 사고방식이 옳음을 입증할 수 있습니까? 제가 올바르게 문제를 고려하고 있습니까? 지금 사이클의 중간에 있습니까, 아니면 벤처 캐피탈 또는 유동성 투자에서 더 좋은 시기가 올까요? 약세장에서 잘 작동하는 투자에 대한 제 견해가 올바른가요?
프라나브 카나데:
말씀하신 많은 부분에 공감합니다. 유동성 측면에서 명백한 수요와 공급의 불균형이 존재하는데, 자본 공급은 부족하고 수요는 매우 크다는 점입니다. 많은 토큰과 프로젝트들이 잠재적인 '희귀석'을 찾고 있습니다. 실제로 CoinMarketCap에 등재된 토큰의 99.9%는 쓰레기이며, 그렇게 높은 시가총액을 가질 만한 가치가 전혀 없습니다. 그러나 평가 가능한 소수의 기회가 있으며, 이들은 명확한 제품-시장 적합성과 수수료를 가지고 있고, 수수료는 궁극적으로 토큰으로 흘러갑니다. 간단히 말해, 알트코인 시장을 특정 방식으로 정의하면 오늘날 시가총액은 750억 달러이며, 앞으로 몇 배 성장할 가능성이 있습니다. 해당 프로젝트는 이러한 성장의 직격탄을 맞을 것이며, 많은 가치가 토큰으로 흐릅니다. 이것은 비교적 단순한 투자이며, 토큰화 이전에 봤던 대부분의 기회보다 잠재력이 뛰어납니다.
유동성은 매우 중요한 요소입니다. 벤처 캐피탈과 유사한 수익 곡선을 얻으면서도 유동성을 유지할 수 있기 때문에, 자신의 가정이 틀렸다고 판단하면 쉽게 빠져나갈 수 있습니다.
다만 당신의 견해에는 동의하지 않습니다. 사실 이것은 제 업무 방향과 반대되는 입장입니다. 저는 유동성 투자에 집중하고 있습니다. 2022년 이후 전 정부가 암호화폐 분야에 매우 적대적이었고, 이로 인해 제게 우려되는 문제가 하나 있었는데, 블록체인 앱 개발 분야로 진입하는 우수한 인재는 비교적 적다는 점입니다. 많은 최정상급 창업자들이 당시 AI 분야에서 자금 조달이 더 쉬웠기 때문에 AI 프로젝트 개발로 눈을 돌렸습니다. 그러나 선거 이후 상황이 바뀌었고, 흥미롭고 재능 있는 창업자들이 다시 암호화폐 분야로 돌아와 새로운 프로젝트를 시작하고 있습니다.
이에 기반해, 2022년부터 2024년 사이에 모든 자본을 암호화폐 분야에 투입한 벤처 캐피탈리스트와, 지금부터 향후 24개월 동안 자본을 점진적으로 투입하는 투자자가 있다고 가정하면, 후자가 더 나은 수익을 올릴 수 있다고 봅니다. 왜냐하면 더 우수한 인재를 유치할 수 있기 때문입니다.
특히 앱 레이어에서 관찰되는 바, 현재 일부 매우 흥미롭고 재능 있는 창업자들이 참여하고 있지만, 앱 레이어 프로젝트의 밸류에이션은 네이티브 L1 블록체인 프로젝트 등 '유행 따라하기' 프로젝트보다 여전히 낮습니다. 따라서 저는 많은 벤처 캐피탈리스트들이 과거의 성공 사례에 취해 있으며, 현재의 잠재력과 미래 트렌드를 주목하지 못하고 있다고 생각합니다.
수익 모델의 지속 가능성 분석
앤디:
최근 반에크 벤처스(VanEck Ventures)의 GP와 그들의 거래 상황에 대해 이야기를 나눴다. 이번 주 a16z는 스트라이프(Stripe), 비자(Visa), 페이팔(PayPal) 등 기업 출신 전문가들을 초청한 암호화폐 행사에서 풍부한 산업 경험을 공유했다. 우리가 흔히 보는 로컬 개발자 배경과 비교해볼 때, 이들은 블록체인 설계 기술적 디테일(예: 검증자 수)보다 제품-시장 적합성, 수익 등 실제 응용에 더 집중하고 있습니다. 차세대 창업자들이 이러한 기술적 문제에 크게 신경 쓰지 않고, 수익 창출에 더 집중하고 있는 것처럼 보입니다.
트위터에서 "수익 트렌드가 얼마나 오래 지속될까?"라는 질문을 던졌는데 결과가 흥미로웠습니다. 세 달도 안 된다고 보는 사람도 있었고, 2년 이상 지속될 것이라고 보는 사람도 있었습니다. 많은 댓글은 이 트렌드가 계속될 것이라 봤습니다. 선거의 영향에 대해 저는 이것이 중요한 전환점이라고 생각합니다. 이제는 수익을 내고 주주에게 가치를 창출할 수 있는 프로젝트를 만들 수 있다는 신호입니다. 하이퍼리퀴드(Hyperliquid)의 등장도 이를 입증하며, 그들은 벤처 캐피탈에 의존하지 않고 독자적인 방식으로 운영하고 있습니다.
이 두 요인이 이 아이디어의 발전을 이끌었습니다. 그렇다면 당신에게 묻고 싶습니다. 이는 일시적인 현상일까요, 아니면 궁극적인 목표일까요? 현금흐름이 가장 중요한 요소일까요? 당신은 이 수익 트렌드를 어떻게 보십니까? 장기적인 트렌드가 될 것이라고 생각하십니까?
프라나브 카나데:
이 문제는 이분법적입니다. 수익 모델이 주류가 되지 못한다면 암호화폐는 인터넷의 부속물에 머물 수 있습니다. 대부분의 대규모 자본 풀은 '가치 저장(store of value)' 수단, 즉 금과 비트코인처럼 장기간 가치를 유지할 수 있는 자산에 배분하고자 합니다. 비트코인은 이미 이 범주에 성공적으로 진입했고, 다른 자산들은 이를 달성하기 어렵습니다. 비트코인이 가치 저장 수단이 된 것은 자체적으로 기적이라 할 수 있습니다.
이 외의 자산들은 궁극적으로 자본 수익 자산으로 간주될 것입니다. 투자자들은 "1달러를 투자하면 25년 후 얼마나 되돌려 받을 수 있는가?"를 묻습니다. 스페이스X(SpaceX)처럼 아무도 언제 주주에게 자본을 반환할지를 묻지 않지만, 사람들은 스페이스X의 가치가 20년 후 화성 식민지 건설이라는 잠재적 수익에서 비롯된다고 믿습니다. 세상을 바꾸는 괴짜 같은 아이디어도 투자를 끌어낼 수 있지만, 궁극적으로는 투자자의 수익과 연결되어야 합니다. 이것이 세계 대부분의 사람들이 투자하거나 자산을 배분하고자 하는 유형입니다.
이 프레임워크 하에서, 투자자들은 자금이 어떻게 수익을 창출하는지 보고자 합니다. 그러나 암호화폐 산업은 이 점을 회피하려는 경향이 있습니다. 이는 규제 측면에서의 이유도 있는데, 모두가 증권으로 분류되는 것을 피하려 하며, 그래서 '초강건 화폐(Ultrasound Money)' 등의 개념 사이에서 줄타기를 해야 합니다.
이 문제를 솔직히 바라보면, 산업은 제품-시장 적합성과 이 자산의 가치가 무엇인지와 같은 정말 중요한 문제에 집중해야 합니다. 제가 펀드의 비즈니스를 소개할 때 사람들이 가장 자주 묻는 질문은 "이게 왜 가치가 있죠?"입니다. 그들은 주식과 채권 투자 프레임워크에 익숙하기 때문입니다. 따라서 이 질문에 대한 답이 명확해질 때 비로소 자금이 유입됩니다. 이때 자산 클래스는 더욱 확장될 것이며, 그렇지 않으면 의미 없는 토큰 거래에 머무를 가능성이 큽니다.
미래 현금흐름 예측
앤디:
현재 수익을 창출하는 회사에 주목하면 잠재적 보유 자산의 범위를 좁힐 수 있습니다. 그러나 미래 현금흐름 예측을 고려한다면 더 많은 투자 가능성을 열 수 있습니다.
프라나브 카나데:
저는 일반적으로 사람들에게 우리의 전략은 토큰과 상장 주식 모두에 투자할 수 있어 최고의 기회를 유연하게 선택할 수 있다고 말합니다. 만약 특정 알트코인을 보유하고 싶지 않다면 완전히 보유하지 않을 수 있습니다. 현재 시장에서 진정으로 매력적인 알트코인은 극소수입니다. 하지만 훌륭한 제품을 가진 프로젝트라면, 현재 토큰이 명확한 가치 축적 특성을 갖추지 않았더라도 상관없습니다. 왜냐하면 이러한 특성은 프로그래밍 가능하며, 추후 개발에서 가치 축적 방식을 결정할 수 있기 때문입니다. 팀이 훌륭하고 개발 중인 제품을 적절히 관리할 수 있다면, 그런 투자를 받아들일 수 있습니다.
물론 훌륭한 제품을 구축했지만 궁극적으로 대부분의 가치가 지분으로 흐르고, 토큰은 장기적으로 투자 가치를 상실할 수도 있습니다. 이런 경우는 반드시 피해야 합니다. 그러나 훌륭한 제품을 개발했고, 토큰의 가치 축적과 제품 수익화 방식이 현재 명확하지 않지만, 미래에 어떻게 작동할지 합리적으로 예상할 수 있다면, 이것은 주목할 만한 기회입니다. 왜냐하면 이 제품이 성공적으로 수익화되어 가치가 토큰으로 흐른다면, 이 토큰은 현재의 무의미한 위치에서 상위 30위 토큰으로 성장해 전체 펀드 수익률을 크게 향상시킬 수 있기 때문입니다.
프로토콜을 하나의 비즈니스 모델로서 탐색
앤디:
이 아이디어는 과거의 실행 방식과 다릅니다. 과거에는 일반적으로 다른 제품보다 더 나은 인프라 제품을 개발한 후 토큰 처리 방법을 고려했습니다. 그러나 당신의 관점은 다릅니다. 당신은 이것이 초기 펀딩 단계를 넘어서 시장에서 지속적으로 유효한 제품이어야 하며, 가치를 토큰으로 되돌리는 방법을 찾을 수 있다고 말했습니다.
당신이 언급한 이분법적 관점으로 돌아가, 수익 중심 회사를 분석할 때, 언제 수수료를 부과하기 시작하고, 프로토콜을 어떻게 상업화할지를 어떻게 고려하십니까? 분명히 당신은 창업자의 관점이 아니라 투자자의 관점에서 이 문제를 바라봅니다. 그러나 각 프로토콜은 경쟁 압력을 받으며, 항상 누군가 더 낮은 가격으로 고객을 유치할 수 있습니다. 따라서 수수료 부과 시점과 사용자 채택 곡선을 어떻게 보십니까? 예를 들어, 수익을 언제 창출하기 시작할 것인지, 이는 명백한 실질적 문제입니다. 왜냐하면 네트워크 효과의 발전을 방해하고 싶지 않기 때문입니다.
프라나브 카나데:
매우 흥미로운 질문입니다. 투자할 때 우리는 이 프로젝트가 '모엣(Moat, 기업의 시장 내 경쟁 장벽)'을 갖추고 있는지 주목합니다. 대부분의 암호화폐 프로젝트의 경우 그 답은 '아니오'일 수 있습니다. "제가 제품에 대해 수수료를 부과하면 어떻게 될까요?"라고 물으면, 아마도 즉시 고객을 잃을 것입니다. 왜냐하면 다른 사람들이 더 낮은 가격으로 서비스를 제공할 것이기 때문입니다. 이는 제품에 모엣이 없고 쉽게 대체될 수 있음을 보여줍니다. 따라서 우리는 이러한 프로젝트를 피합니다. 물론 소비자로서는 사용할 수 있습니다. 실제로 훌륭한 제품이 반드시 좋은 투자 대상은 아니며, 이는 암호화폐 분야에도 동일하게 적용됩니다.
따라서 수수료 부과로 고객 이탈이 걱정된다면, 이는 투자할 가치가 없는 프로젝트일 수 있습니다. 그러나 더 중요한 점은, 수수료 부과와 수수료를 토큰 보유자에게 되돌리는 것이 별개의 사안이라는 점입니다. 저는 이 두 가지 결정을 분리해야 한다고 봅니다. 제품이 수수료를 부과하기 시작할 때, 재단이나 개발팀이 이를 주도한다면 이상적으로, 이 제품은 모엣을 보유하고 있어 수수료로 수익을 축적하고, 그 일부를 더 나은 제품이나 신제품 개발을 위해 사용해야 합니다. 이 접근은 아마존과 유사합니다. 아마존은 전자상거래 플랫폼을 통해 현금흐름을 축적한 후 이를 AWS 개발에 활용했고, AWS의 수익을 다시 아마존 광고 서비스 구축에 사용했습니다. 이는 아마존 경영진이 순수하게 주주에게 자본을 반환하는 것보다 자본 배분(Capital Allocation)을 더 효율적으로 했다는 것을 보여줍니다. 연구개발의 투자 수익률이 주주 환원보다 높다면 이러한 접근이 정당화됩니다. 최고의 암호화폐 프로젝트도 유사한 전략을 따르길 바랍니다. 창업자가 훌륭한 제품을 개발하고 수익을 창출하면서, 이를 토큰 보유자에게 직접 환원하지 않고 재투자한다면, 저는 이를 효율적인 자본 배분이라 봅니다. 그렇다면 이 창업자는 다음에 어떤 제품을 개발할 수 있을까요?
앤디:
사람들이 주식 매입(repurchase)을 이해하는 데 종종 오해를 한다고 생각합니다. 주식 매입이 자본을 효율적으로 사용하는 방법이라고 생각할 수 있습니다. 프로토콜의 토큰 보유자로서는 좋은 방법이라 여길 수 있지만, 실제로는 반드시 효율적이지 않습니다. 수익을 활용한 매입은 비용이 들지만, 토큰 보유자들은 여전히 매입을 원합니다.
프라나브 카나데:
어떤 면에서는 의견이 다를 수 있습니다. 수익 창출이 잘못되었다고 말하는 것은 아닙니다. 수익 창출 방식은 중요하다고 생각합니다. 모든 프로젝트는 자신이 제품을 어떻게 수익화할지 알고 있어야 합니다. 그러나 수익이 토큰 보유자에게 돌아가는지는 시간문제일 뿐입니다. 우리가 현재 살고 있는 시장은 희소한 시장이기 때문입니다.
현재 시장에서 자본 풀의 규모는 제한적입니다. 예를 들어 연금과 같은 대규모 자본은 아직 토큰 시장에 진입하지 않았으며, 비트코인과 일부 암호화폐 관련 상장 주식에 주로 집중하고 있습니다. 이러한 상황에서 토큰 공급은 증가하고 있지만 수요는 제한적입니다. 저는 자주 사람들에게 말합니다. 비트코인, 이더리움, 스테이블코인을 제외하면, 지난 사이클 정점 시기 다른 토큰 시장 총액은 약 1조 달러였고, 현재는 약 7,000억 달러 수준입니다. 시장은 크게 성장하지 않았습니다. 따라서 우리는 희소한 환경에 살고 있습니다. 이 희소한 시장에서 모두가 예외가 되는 방법을 찾고 있습니다. 현재 자본 환원(예: 매입)이 주류 방식입니다. 그러나 저는 향후 24~36개월 내 규제 당국이 다중 토큰 ETF 출시를 허용할 수 있다고 봅니다. 이는 S&P 500 지수와 유사한 상품입니다. 이러한 패시브 투자 상품을 통해 일부 자본 풀이 시장에 진입할 수 있으며, 비트코인 ETF를 통해 투자하는 것처럼 암호화폐 분야에 광범위한 노출을 얻을 수 있습니다. 이는 새로운 자금 유입 채널을 만들어 현재의 희소성을 변화시킬 것입니다.
비트코인(BTC)과 단기 시장 과열에서 주목을 돌리기
앤디:
사람들이 자주 묻습니다. '알트코인 시즌은 도대체 어디에 있나요?' 저는 시장 과열과 진입 장벽 하락이 사람들의 전통적인 주목 분배와 자본 배분 방식을 완전히 바꿨다고 생각합니다. 과거에는 저평가된 자산을 면밀히 조사한 후 자금을 배분하고 인내심 있게 기다렸습니다. 그러나 현재 시장 역학은 누가 가장 빨리 첫 번째 토큰을 사거나 유동성을 신속히 포착하는지로 바뀌었습니다. 따라서 기본적 분석은 속도에 의해 대체되었습니다. 이로 인해 시장 작동 방식에 큰 왜곡이 발생했다고 생각합니다.
프라나브 카나데:
비트코인의 현재 시장 구조는 과거와 완전히 다릅니다. 더 이상 우리가 익숙한 비트코인, 이더리움, 기타 알트코인 간의 고전적 패턴이 아닙니다. 현재 시장의 중심은 여전히 비트코인입니다. 그러나 그럼에도 불구하고 이더리움은 반등 기회를 가질 수 있으며, 일부 알트코인도 움직일 수 있습니다. 그렇다면 대규모 알트코인 시즌을 촉발할 요인은 무엇일까요?
앤디:
예를 들어 2017년 여름에서 가을처럼, CoinMarketCap에서 다양한 토큰 가격이 100%씩 상승하는 것을 볼 수 있었습니다. 이러한 상승이 결국 하락으로 돌아서는 것을 막을 수 있는 요인은 무엇일까요? 현재 상황은 거의 완전한 붕괴 상태이며, 이런 시장 흐름이 바뀔 수 있을까요? 비트코인의 지배력은 계속 상승할까요? 그리고 비트코인과 단기 과열이 주도하는 구조를 진정으로 변화시키는 것은 무엇일까요?
프라나브 카나데:
제 생각에는 이는 시간문제이며, 미래에 변화할 가능성이 있습니다. 시장이 어떻게 진화할지에 대해 두 가지 시나리오를 생각할 수 있습니다. 첫 번째 시나리오는 알트코인 시장 총액이 현재의 7,000억 달러에서 더 높은 수준으로 성장하는 것으로, 이는 '대체 지분(tokenized equity, 블록체인 기술을 통해 지분을 토큰 형태로 전환)'의 발전 때문일 수 있습니다. 나스닥에서 거래되는 자산들만을 의미하는 것은 아니며, 이러한 자산들을 블록체인에 올려 전 세계 투자자들이 접근할 수 있도록 하는 것입니다. 이는 시장 성장을 촉진할 수 있습니다.
저는 더 많은 전통 기업, 특히 벤처 캐피탈이 지원하는 기업들이 지분이 아닌 토큰 형태로 엑싯하기를 희망합니다. 토큰을 통해 지분의 모든 기능을 수행하면서도 프로그래밍 가능한 특성을 추가할 수 있습니다. 예를 들어 몇 주 전 온리팬스(OnlyFans) 매각 소식이 있었습니다. 만약 온리팬스가 회사 지분을 나타내는 토큰을 발행했다면 매우 흥미로웠을 것입니다. 이 토큰은 더 많은 관객을 끌어오는 창작자들에게 보상을 제공하는 데 사용될 수도 있습니다. 이러한 방식으로 토큰은 가치를 가지며 기업이 자원을 더 유연하게 배분할 수 있게 됩니다. 이렇게 시장 총액은 기존 나스닥 IPO와 같은 전통 상장 방식이 아닌, 더 많은 실제 기업의 토큰화 엑싯을 통해 성장할 수 있습니다.
두 번째 시나리오는 당신이 언급한 알트코인 시즌으로 회귀하는 것으로, 기존 자산의 가격이 전반적으로 상승하기 시작하는 것입니다. 우리가 코로나 팬데믹 기간처럼 현금 수표를 지급하는 환경으로 돌아간다면, 사람들은 모험을 감수하고 투기를 시도할 것입니다. 이러한 상황에서 아직 상승하지 않은 자산들도 리스크 선호도 증가로 인해 밀려 올라갈 것입니다.
이것은 팬데믹 이후 시장과 매우 유사합니다. 당시 정부는 현금 수표를 지급했고, 시장 유동성이 증가했으며, 중앙은행도 완화 정책을 시행했습니다. 처음에는 자금이 신용 자산(예: 투자등급 채무, 고수익 채무)으로 흘러갔습니다. 이후 대형 기술주가 상승했고, 다음으로는 수익을 내지 않는 기술주들, 예를 들어 ARK ETF의 자산들이 상승했습니다. 그다음 사람들은 SPAC(특별 목적 인수 회사)과 같이 더 많은 리스크를 찾아 나섰습니다. SPAC가 잘 풀리고 시장 심리가 절정에 달했을 때, 비트코인과 알트코인도 강세장에 진입했습니다. 따라서 리스크 선호도가 충분히 높아지면 아직 상승하지 않은 자산들도 밀려 올라갑니다. 그러나 저는 이 모든 것이 금리 하락과 시장 유동성의 재확충을 전제로 한다고 봅니다.
프라나브의 거시경제 관점
앤디:
현재 시장 포지션은 좋지 않다고 보시는 것 같고, 비트코인이 아닌 시장이 더 많은 자산이 블록체인에 올라옴으로써 상당히 성장하고 커다란 시장을 형성할 수 있다고 보시는군요. 이러한 자산은 온리팬스와 같은 기업, 심지어 실제 지분까지 포함될 수 있습니다. 이러한 확장은 새로운 메커니즘과 사용자 유입을 통해 이루어집니다. 그러면 이러한 시장 변화가 현재의 유동성 포지션과 투자 전략을 어떻게 뒷받침합니까? 또한 산업 측면에서, 3분기와 4분기에 주목할 만한 상승 기회는 무엇이 있을까요?
몇 주 전 우리는 셀리니(Selini)의 조르디(Jordi)를 초청했는데, 그는 올 여름 시장이 비교적 잠잠할 것이라고 봤습니다. 그 이유는 현재 연준이 유동성 조치를 취할 만큼의 충분한 경제적 압박이 없고, 시장이 최근의 관세 문제에서 반등했다는 것입니다. 당신은 이러한 견해에 동의하십니까? 만약 그렇다면, 두 가지 가능한 시장 결과에 대응해 투자 전략을 어떻게 조정하시겠습니까?
프라나브 카나데:
저는 거시경제 예측을 하지 않습니다. 매달 경기 침
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