시장이 약세를 보이는 가운데 하이퍼라이크드(Hyperliquid)의 기본적 요소와 가치 평가를 다시 검토하기
저자: Vikram Singh
번역: TechFlow
위험한 거시경제 조건으로 인해 주식 시장과 암호화폐 시장 모두 충격을 겪고 있다. 이러한 상황에서 나는 한 발 물러서 기본에 다시 집중할 필요가 있다고 생각한다. 가격 하락은 시장 내 투기 세력을 정리하며, 동시에 새로운 '제1원칙(First Principles)' 투자자들에게 진입 기회를 제공한다. 특히 HYPE와 같은 자산의 경우, 그 보유자의 상당수가 영구계약(perpetual contract) 거래자들인데(이것은 에어드랍 배포 방식의 특성과 관련 있음), 시장 하락세는 이러한 영구계약 거래자들이 마진콜로 인해 HYPE를 매도하게 되고, 이는 전시장에 걸쳐 HYPE 매도 물량 증가로 이어진다. 그러나 다른 관점에서 보면, 변동성이 큰 시장은 일반적으로 더 높은 거래량을 유발하고, 이는 더 많은 거래 수수료 수익을 창출하여 HYPE를 기본적 가치 측면에서 더욱 매력적인 자산으로 만든다.
다음은 우리가 다룰 주제들이다:
왜 오늘날 Hyperliquid에 대해 흥분하는가?
장기적 관점에서 본 Hyperliquid
잠재적 장애 요인
HYPE 비교 밸류에이션 모델
왜 오늘날 Hyperliquid에 대해 흥분하는가?
나는 체인상 오더북(on-chain order book)이 기존의 거래 방식을 획기적으로 개선할 수 있다고 생각한다. 시장은 원래 모든 투자자가 동등한 조건에서 만나는 장이어야 하지만, 현재 시장은 근본적으로 기관 및 고빈도거래(HFT) 회사들을 우선시하고 있다. 체인상 오더북은 이를 변화시키며, Hyperliquid는 바로 이러한 변화를 실현하는 도구이다.
전통 금융에서는 고빈도거래 회사들이 주식 시장 서버에 조금이라도 더 가까이 위치하기 위해 수백만 달러를 지불하며, 일반 사용자들은 자신의 서버를 설정하고 유지하기 위해 수천 달러를 지출해야 한다. 마찬가지로 중심화된 암호화폐 거래소는 내부 마켓메이킹 프로토콜과 우선 서버 호스팅을 통해 불공정한 시장을 조성한다. 반면, 체인상 오더북이 제공하는 오더 플로우 접근 권한을 통해 Hyperliquid는 누구나 거의 제로 비용으로 자신만의 'Citadel'이나 'Jane Street'를 구축할 수 있게 한다. 또한 Hyperliquid는 강력하면서도 사용이 쉬운 SDK를 제공함으로써 암호화폐 원주민이 아닌 사용자들도 쉽게 거래 전략을 시도할 수 있도록 한다.
일반 사용자가 Wintermute와 같은 업체의 마켓메이킹 능력을 따라잡기는 어려울 수 있지만, 적어도 공정한 기회는 갖게 되는 것이다. 기존 거래 모델은 그런 기회조차 제공하지 않는다. 게다가 사용자는 Hyperliquid의 네이티브 마켓메이킹 금고인 HLP를 활용해 달러로 연 10~20% 수준의 수익률(APY)을 얻을 수도 있다.
이러한 조치들을 통해 Hyperliquid는 공정한 시장을 창출했다. 아래에 소개되는 향후 신규 기능들에 특히 기대가 된다:
비수탁형 BTC/SOL/ETH 및 관련 애플리케이션
사용자들은 BTC를 거래하고 담보로 이용할 수 있는 체인상 플랫폼이 필요하다. @hyperunit를 통해 Hyperliquid는 BTC를 체인상 플랫폼으로 원활하게 연결하는 방법을 제공한다. Hyperliquid는 스팟 및 영구계약의 낮은 지연 시간 결제를 지원하므로, 체인상 스팟-선물 아비트리지 거래, 스팟 헷징 거래, 옵션 포지션의 실시간 정산 등 다양한 활용 사례가 기대된다.
주식 및 기타 리얼월드자산(RWAs) + Hyperliquid 백엔드 / 전통 금융 프론트엔드
Unit 팀은 주식과 리얼월드자산을 Hyperliquid 오더북에 도입하는 솔루션을 개발 중이다. 나는 단순히 체인상에서의 수요뿐 아니라, Hyperliquid가 블록체인 및 유동성 인프라로서 신흥시장(EMs)에 과거에는 접근하기 어려웠던 금융 기회를 제공할 가능성에도 기대를 품고 있다. 예를 들어 Hyperliquid의 오더북 백엔드를 활용하면, 미국 외 지역 사용자들이 블록체인의 복잡성을 직접 경험하지 않고도 애플(AAPL) 주식에 간편하게 접근할 수 있을지도 모른다.
BTC와 HYPE를 담보로 사용 가능
현재 Hyperliquid는 영구계약 거래에서 USDC만 담보로 허용하고 있다. BTC와 HYPE가 담보로 허용되면, 마진콜로 인한 자산 매도 압박이 줄어들고 자본 효율성이 향상될 것이다.
네이티브 USDC 지원
현재 Hyperliquid는 Arbitrum 브릿지된 USDC를 지원하지만, 이는 스마트 컨트랙트에 잠겨 있어 달러로 직접 교환되지 않으며 Arbitrum으로 다시 브릿징해야 한다. 또한 브릿지된 USDC는 CCTP 프로토콜과 호환되지 않는다. 만약 네이티브 USDC가 도입된다면, Hyperliquid는 더 높은 자본 효율성을 확보할 수 있다. Hyperliquid의 네이티브 USDC 또는 기타 네이티브 스테이블코인에 대해 더 알고 싶다면 @0xBroze의 게시물을 참고하라.
대출 시장 출시
대출 시장 출시는 HYPE 에어드랍 보유자들이 자신의 HYPE를 담보로 대출받아 시장에 더 활발히 참여할 수 있게 함으로써 시장 활동을 증가시킬 것이다. 나는 @felixprotocol를 포함한 여러 대출 프로토콜의 출시를 기대하고 있다.
직접 입금 및 출금
@HanaNetwork 등의 솔루션을 통해 사용자는 Apple Pay, PayPal, Wise, 직불카드 등을 사용해 직접 입출금을 할 수 있다. 진입 장벽 감소는 더 많은 시장 활동을 유도할 것이다.
비암호화 사용자를 체인으로 유입
Hyperliquid은 나의 많은 비암호화 친구들이 처음 접한 암호화 애플리케이션이었다. 대부분 @pvp_dot_trade의 트레이딩 대회를 통해 유입되었고, 포인트 프로그램 종료 후에도 여전히 충성도 높은 사용자로 남아 있다.
장기적 관점: Hyperliquid의 미래 가능성
위 요소들을 바탕으로, 나는 Hyperliquid가 강력한 유동성 자석이 될 가능성이 있다고 본다. 암호화 세계에서 반복적으로 목격되어온 것처럼, 유동성은 또 다른 유동성을 끌어모은다. 따라서 나는 Hyperliquid가 모든 체인상 활동의 선도적인 거래 및 유동성 허브가 될 것으로 예상한다.
앞서 논의한 바와 같이, 네이티브 비수탁형 BTC의 도입은 효율적인 중심제한가오더북(CLOB)과 BTC 유동성이 만나는 지점에서 새로운 기회를 열어줄 것이다. 여기에는 더 깊은 CLOB 유동성, EVM 상의 자동화 마켓메이커(AMM), 대출 풀 등이 포함된다. 우리는 스팟 ETH/SOL 및 기타 알트코인이 Hyperliquid로 이동하는 모습도 목격할 수 있을 것이며, 이는 기존 블록체인의 탈중앙화거래소(DEX)로부터 시장 점유율을 빼앗아 그들의 오더북과 유동성 풀을 말라버리게 할 것이다.
나는 Hyperliquid가 토큰 상장 측면에서 중심화거래소(CEX)와 경쟁할 수 있을 것이라고 믿는다. Swell 및 Plume 등의 프로젝트들이 Hyperliquid의 거래쌍 코드(ticker)를 구매한 사실을 통해 이미 이것이 입증되고 있다. 거래쌍 코드 경매는 31시간마다 한 번씩 진행되며, 연간 최대 약 282회만 개최된다. Hyperliquid가 사실상의 체인상 거래 장소가 되면서 "tickerspace"는 점점 더 값비싸질 것이지만, 여전히 Binance에 토큰 공급량의 5%를 지불하는 것보다는 저렴할 수 있다. Hyperliquid가 성공적으로 유동성 허브로 자리매김한다면, 평균적인 거래쌍 코드 경매 가격이 약 50만 달러 수준에 이를 것이라고 나는 믿는다.
앞서 언급했듯이, Hyperliquid의 백엔드와 소매용 프론트엔드 앱은 미국 이외 지역에 전례 없는 금융 기회를 제공할 뿐 아니라, 지금까지 암호화 산업이 닿지 못했던 사용자층의 유동성을 해방할 수 있다.
잠재적 장애 요인
규제 압력
Hyperliquid는 미국 정치권(MAGA)과의 일치를 이루지 못하고 있으며, 다른 체인들은 워싱턴의 정치인들을 설득함으로써 지지를 얻고 있는데, 이는 World Liberty Finance의 토큰 구매 사례를 통해 명확히 드러난다. 또한 많은 벤처캐피탈들이 경쟁 체인 및 DEX에 투자했고, Hyperliquid는 이러한 프로젝트들로부터 유동성과 시장 관심을 빼앗고 있으므로, 이들 VC들은 Hyperliquid 설립 초기부터 그 규제적 정당성에 대해 비판적이었다. Hyperliquid는 미국 내 강력한 지지를 확보하지 못하고 있으므로 일정한 규제 압력을 받을 수 있다.
EVM 배포
Hyperliquid의 EVM 테스트넷 출시 품질은 HyperCore에 비해 떨어지며, 낮은 가스 한도, 가끔 발생하는 블록 생성 지연, 네이티브 USDC 부재 등의 문제가 있다. 이로 인해 애플리케이션 배포 속도가 느려지고 있다. 만약 EVM 앱들이 새로운 기능을 제공하지 못하거나, TVL(총 담보 가치) 및 거래량이 낮게 유지된다면, 시장 관심과 TVL가 다른 L1/L2(예: Monad, MegaETH)로 이동할 위험이 있다. 다만 개발자들과의 대화를 통해 확인한 바, Hyperliquid 팀은 앱 개발자들과 긴밀히 협력하며 피드백을 수집하고 신속하게 개선 중이다.
검증자 네트워크의 투명성
Hyperliquid는 무허가 검증자 시스템으로 전환 중이긴 하지만, 검증자가 수행하는 구체적인 작업은 여전히 투명하지 않은 이진 코드(binary code)에 의해 가려져 있다. 진정한 탈중앙화를 통해 안전한 유동성 허브가 되기 위해서는 Hyperliquid가 검증자 운영에 대한 투명성을 점차 높여야 한다.
HYPE 비교 밸류에이션 모델
다음은 Hyperliquid의 네이티브 토큰 HYPE에 대한 향후 4년간의 간단한 PER(P/E ratio) 분석이다.
지원 기금(Assistance Fund)의 리파이낸스 효과를 분석할 때, 이를 더 큰 맥락에서 살펴보는 것이 중요하다고 생각한다. @Keisan_Crypto의 분석에서 영감을 받아 우리는 "조정된 완전희석시가총액"(Adjusted FDV) 개념을 도입한다. 계산식은 다음과 같다:
조정된 FDV = 가격 × 조정된 완전희석 공급량.
여기서 다음 해의 조정된 완전희석 공급량은 다음과 같이 정의한다:
전년도 완전희석 공급량 - 지원 기금 리파이낸스량 - 소각량.
지원 기금에 익숙하지 않은 독자를 위해 간단히 설명하자면, Hyperliquid가 징수한 수수료는 지원 기금으로 유입되며, 이 기금은 공개 시장에서 HYPE를 매수하여 공급량을 줄인다. 본 분석에서는 지원 기금이 매입한 HYPE가 다시 시장에 유입되지 않는다고 가정하며, 이는 소각과 동일한 효과를 낸다.
Hyperliquid의 수익은 크게 세 가지로 나뉜다: 거래 수수료, EVM 수수료, 경매 수수료.
참고: 아래 계산은 HYPE 토큰 가격이 15달러라는 가정 하에 이루어졌다.
거래 수수료는 사용자가 영구계약(Perps) 포지션을 개시하거나 종결할 때 부과된다. Hyperliquid의 연간 거래 수수료를 예측하기 위해, 나는 2023년 12월 23일부터 2024년 3월 10일까지의 주간 수익 데이터를 수집했다. 이후 4주 단위 롤링 평균 주간 수익을 연간화하여 총 8번의 연간 수익 추정값을 산출함으로써 균형 잡힌 거래 수수료 예측을 도출했다.
따라서 나는 Hyperliquid의 2025년 거래 수수료 수익이 약 6억 달러 수준일 것으로 추정한다.
그러나 위 방법은 2025년 예측에 합리적인 기준을 제공하지만, 2025년부터 2028년까지의 연간 성장률을 추정하기에는 어렵다. 따라서 우리는 중심화거래소(CEX)의 영구계약 거래량에 대한 부드러운 역사적 데이터를 참조하여, Hyperliquid가 전체 CEX 거래량의 일정 비율을 차지할 것이라고 가정한다. 이 방법은 암호화 시장 거래량의 순환적 변동성을 더 잘 반영한다. 또한 우리는 Hyperliquid의 연간 시장 점유율이 특정 범위 내에 있을 것이라고 가정한다. 어떤 해에 고정된 5% 점유율을 가정하면 너무 일반화된 오차가 발생할 수 있으므로, 2025년에는 3%-6% 사이의 점유율을 가정하고, 공식 3% + [(6%-3%) * RAND()]를 사용해 이 범위를 무작위화한다. 이러한 무작위화된 범위 기반 분석은 월간 거래량 포착 상황을 더 현실적으로 나타낸다. 또한 Hyperliquid의 평균 거래 수수료를 거래량의 0.025%로 가정하면, Hyperliquid는 2025년에 약 6억 달러의 거래 수수료 수익을 올릴 것으로 결론지을 수 있다. 이 수치는 앞서 4주 롤링 평균법으로 도출한 결과와 유사하여, 우리의 분석 결과를 추가로 검증한다.
계속해서 거래량 포착 분석을 진행하며, 우리는 Hyperliquid의 시장 점유율이 향후 몇 년간 점진적으로 증가할 것이라고 가정한다. 따라서 2025년 시장 점유율은 3%-6%, 2026년은 6%-8%, 2027년은 8%-10%, 2028년은 10%-12%로 가정한다. 아래에서 발견 내용을 요약하겠다.
EVM 수수료는 Base 등의 다른 레이어2 네트워크의 연간 수익 함수로 간주한다. HypeEVM이 초기 단계이며 자연스럽게 낮은 가스 비용을 가지고 있다는 점을 고려할 때, 나는 HypeEVM이 2024년에 Base의 연간 수익의 50%를 포착할 것이라고 예상한다. 따라서 Hyperliquid는 2025년에 EVM 수수료로 약 5400만 달러의 수익을 올릴 것으로 추정한다.
마지막으로 Hyperliquid는 스팟시장의 거래쌍 심볼(ticker)에 대해 경매를 시행한다. 거래쌍 코드 판매로 인한 수익을 추정하기 위해, 먼저 거래쌍 코드 가격 분포를 분석해야 한다. 역사적 데이터 분석과 앞서 제시한 거래쌍 공간 이론을 종합하면, 정규분포가 1년간의 경매 가격 분포를 묘사하는 데 충분하다고 판단된다. 아래 차트는 가격 분포와 각 가격 구간별 수익 기여도를 보여준다. 따라서 Hyperliquid는 2025년에 경매 수수료로 약 4000만 달러의 수익을 올릴 것으로 추정한다.
종합하면, 2025년 Hyperliquid의 총 수익은 약 7억 달러로 예상된다. 대부분의 수수료는 HYPE 리파이낸스를 위한 지원 기금(Assistance Fund)으로 유입될 것으로 예상되므로, 2025년 지원 기금은 HYPE에 약 7억 달러의 매수 압력을 가하게 된다.
지원 기금이 보유한 HYPE는 소각된 것으로 간주(즉, 다시 시장에 유입되지 않음)하고, HyperCore 거래 수수료로 인해 예상되는 176,113개의 HYPE 소각량을 더하면, 2025년 약 4600만 개의 HYPE가 유통에서 제거될 것이다.
따라서 수익 증가와 공급 감소에 따라 HYPE의 PER(P/E ratio)은 향후 몇 년간 감소하며, 시간이 지남에 따라 더욱 가치 있는 자산이 될 것이다. 또한 이러한 정기적인 공급 제거 메커니즘은 Hyper Foundation, 팀, 향후 토큰 언락 및 커뮤니티 보상 프로그램으로 인한 토큰 공급 압력을 더 효과적으로 흡수하는 데도 기여한다.
EVM 수수료와 경매 수수료의 연간 성장률이 거래 수수료 성장률과 대체로 유사할 것이라고 가정한다. 이를 통해 최종 재무 예측표를 작성할 수 있으며, 구체적인 데이터는 아래와 같다:
마지막으로, HYPE의 PER을 완전희석시가총액 기준(P/E based on FDV)과 시가총액 기준(Market Cap P/E)으로 나누어, 암호화 경쟁자(Solana, Ethereum), 관련 주식 자산(Coinbase, Robinhood), 전통 금융 자산(Apple, Nvidia, S&P 500 지수)과 비교한다.
PS: Hyperliquid 커뮤니티에 대한 개인적 소감
나는 Twitter에서 여러 차례 Hyperliquid 커뮤니티에 대해 글을 썼기 때문에, 본문의 주요 목적에서 벗어나지 않기 위해 여기서는 자세히 다루지 않겠다. 그러나 내가 이전에 트위터에 올렸던 Hyperliquid 커뮤니티에 대한 설명을 한 문장 공유하고자 한다. 이 문장은 내가 이 커뮤니티에 대해 느끼는 바를 잘 요약한다:
"돈을 베었든 잃었든, 나는 그 과정에서 새로운 우정을 얻었다. Hyperliquid는 나에게 이런 경험을 처음으로 선사한 암호화 앱이다—내게 있어 이것은 매우 중요한 기능이다."
Hyperliquid 커뮤니티에 대한 나의 더 많은 생각에 관심이 있다면 Vikram Singh의 트위터를 참고하라.
또한 커뮤니티 구축을 언급한다면 @HypioHL를 빼놓을 수 없다. 그들은 NFT를 중심으로 강력한 커뮤니티를 형성하는 데 탁월한 성과를 거두었으며(NFT에 대해 이렇게 말하게 될 줄은 몰랐다).
마지막 한마디
넓은 시야를 갖고, 자리에 앉아 마음을 편히 하고, 이 여정을 즐기자(다만 강제청산으로 인해 HYPE를 팔지는 말 것).
밸류에이션 프레임워크에 대한 영감을 준 @Keisan_Crypto, 그리고 조언과 교정을 도와준 @0xBroze, @rpal_, @0xDuckworth에게 감사한다!
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