아서 헤이스 신규 글: "트럼프 경제학" 하의 새로운 양적 완화 모델과 비트코인의 백만 달러 길
저자: 아서 헤이스
번역: TechFlow
(본문에서 표현된 어떠한 견해도 오직 필자의 개인적 의견일 뿐이며, 투자 결정의 근거로 삼아서는 안 되며, 투자 거래에 대한 조언으로 간주되어서도 안 된다.)
2024년 12월 31일, 당신은 비트코인이 얼마가 될 것이라고 생각합니까? 10만 달러를 넘을 것인가요, 아니면 그 아래에 머무를 것인가요?
중국에는 유명한 말이 있습니다. "검은 고양이나 흰 고양이나 쥐를 잡는 고양이가 좋은 고양이다."
나는 트럼프 대통령의 재선 이후 시행될 정책들을 "중국식 미국 자본주의(中國特色美國資本主義)"라고 부르겠습니다.
팍스 아메리카나(Pax Americana)를 지배하는 엘리트들은 경제 체제가 자본주의이든 사회주의이든 파시즘 이든 상관하지 않습니다. 그들이 관심 있는 것은 정책이 자신의 권력을 유지하는 데 도움이 되는지 여부뿐입니다. 미국은 19세기 초부터 이미 순수한 자본주의가 아니었습니다. 자본주의란 부자가 잘못된 결정을 내릴 때 돈을 잃는 것을 의미합니다. 그러나 이런 일은 1913년 미국 연방준비제도(Fed) 설립 이후 금지되었습니다. 사유화된 이익과 공공화된 손실은 국가에 심각한 영향을 미쳤으며, 내륙에 거주하는 "하층민" 또는 "열등층"과 고상하고 존경받는 해안 지역 엘리트 사이에 극심한 계급 분열을 초래했습니다. 이를 해결하기 위해 루즈벨트 대통령은 가난한 사람들에게 약간의 빵 부스러기를 나눠주는 "뉴딜(New Deal)" 정책을 통해 방향을 수정해야 했습니다. 그러나 지금과 마찬가지로, 낙후된 계층에 대한 정부 복지 확대는 부유한 자칭 자본가들 사이에서 환영받지 못했습니다.
극단적인 사회주의(1944년, 20만 달러 이상 소득에 대해 최고 한계세율 94% 인상)에서 제한 없는 기업 사회주의로의 전환은 1980년대 레이건 시대부터 시작되었습니다. 이후 중앙은행은 금융 서비스 부문에 돈을 찍어 넣으며 부의 하류층으로의 서서히 흐름을 기대하는 신자유주의 경제정책을 2020년 코로나 팬데믹까지 지속했습니다. 트럼프 대통령은 위기 대응에서 자신의 내면에 있는 루즈벨트 정신을 발휘했습니다. 그는 뉴딜 이후 처음으로 전 국민에게 직접 가장 많은 자금을 지급했습니다. 미국은 2020년부터 2021년 사이에 전 세계 달러 공급량의 40%를 찍어냈습니다. 트럼프는 '자극 수표(stimulus checks)' 지급을 개시했고, 바이든 대통령은 임기 동안 이 인기 정책을 계속했습니다. 정부의 대차대조표에 미치는 영향을 평가할 때, 2008~2020년과 2020~2022년 사이에 몇 가지 특이한 현상이 나타났습니다.
2009년부터 2020년 2분기까지는 소위 '희망이 아래로 흐른다(trickle-down economics)'는 시대의 절정기였으며, 이 시기의 성장은 중앙은행의 양적 완화(QE)라 불리는 화폐 찍기 정책에 주로 의존했습니다. 보시다시피, 경제(명목 GDP)의 성장률은 국가 부채 축적 속도보다 느렸습니다. 즉, 부자들은 정부로부터 받은 자금을 자산 구매에 사용했습니다. 이러한 거래는 실질적인 경제 활동을 만들어내지 않았습니다. 결과적으로, 부채로 수조 달러를 부유한 금융 자산 보유자들에게 제공함으로써 오히려 부채 대 명목 GDP 비율이 상승했습니다.
2020년 2분기부터 2023년 1분기까지는 트럼프와 바이든 대통령이 다른 접근법을 취했습니다. 그들의 재무부는 연준이 QE로 매입한 부채를 발행했지만, 이번엔 부자들에게가 아니라 모든 시민에게 직접 수표를 보냈습니다. 가난한 사람들의 은행 계좌에는 실제로 현금이 들어왔습니다. 물론 JP모건 CEO 제이미 다이먼은 정부 이체 수수료에서 상당한 수익을 올렸겠죠... 그는 미국의 리카슨이라 불리며, 그에게 수수료를 내는 것은 피할 수 없습니다. 가난한 사람들은 모든 돈을 상품과 서비스 구매에 쓰기 때문에, 이 기간 동안 실제로 그렇게 했습니다. 통화 유통 속도가 크게 증가하면서 경제 성장이 빨라졌습니다. 즉, 1달러의 부채가 1달러 이상의 경제 활동을 만들어낸 것입니다. 따라서 미국의 부채 대 명목 GDP 비율은 마법처럼 하락했습니다.
그러나 상품과 서비스의 공급 증가 속도가 정부 부채를 통해 얻은 구매력 증가 속도를 따라잡지 못하면서 인플레이션이 가속화되었습니다. 국채를 보유한 부자들은 이러한 민중 친화적 정책에 불만을 품었습니다. 이들 부자들은 1812년 이후 최악의 총수익을 경험했습니다. 반격을 위해 그들은 제이 파월 연준 의장을 파견했고, 그는 2022년 초 인플레이션 억제를 위해 금리를 인상하기 시작했습니다. 일반 대중은 또 한 차례 자극 수표를 기대했지만, 그러한 정책은 이제 금지되었습니다. 재무장관 재닛 옐런은 연준의 긴축 통화정책 효과를 상쇄하기 위해 개입했습니다. 그녀는 장기채에서 단기어음으로 부채 발행을 전환하여 연준의 역레포 시설(RRP)을 거의 소진시켰습니다. 이는 시장에 약 2.5조 달러의 재정 자극을 주입했고, 주로 금융 자산을 보유한 부자들에게 혜택을 주었습니다. 자산 시장은 번성했습니다. 2008년 이후와 마찬가지로, 이들 부자들의 정부 지원은 실질적인 경제 활동을 가져오지 않았고, 미국의 부채 대 명목 GDP 비율은 다시 상승하기 시작했습니다.
트럼프의 새 내각은 최근 미국 경제사에서 교훈을 얻었을까요? 저는 그렇다고 믿습니다.
스콧 배셋은 일반적으로 트럼프 행정부에서 옐런을 대신할 차기 재무장관 후보로 여겨지며, 그는 자신이 어떻게 미국을 '복구'할 것인지에 대해 많은 연설을 해왔습니다. 그의 연설과 칼럼은 트럼프의 '미국 우선 계획(America First Program)'을 실행하는 방법을 상세히 설명하며, 이는 중국의 발전 전략(1980년대 덩샤오핑 시대부터 지속된)과 매우 유사합니다. 이 계획은 조선, 반도체 공장, 자동차 제조 등 핵심 산업의 국내 회귀를 촉진하기 위한 정부 세액 공제 및 보조금 제공을 통해 명목 GDP 성장을 도모하는 것을 목표로 합니다. 해당 요건을 충족하는 기업은 저금리 은행 대출을 받을 수 있습니다. 미국 정부가 수익성을 보장하기 때문에 은행들은 다시 한 번 실제 운영 기업에 적극적으로 대출을 제공하게 됩니다. 기업이 미국에서 사업을 확장하면 미국인 노동자를 고용해야 합니다. 일반 미국인이 더 높은 임금의 일자리를 얻으면 소비 지출이 증가합니다. 트럼프가 특정 국가 출신 이민자를 제한한다면 이러한 효과는 더욱 두드러질 것입니다. 이러한 조치들은 경제 활동을 자극하고, 정부는 기업 이익세와 개인 소득세를 통해 수입을 얻게 됩니다. 이러한 계획을 지원하기 위해 정부 적자는 높은 수준을 유지해야 하며, 재무부는 은행에 채권을 판매해 자금을 조달합니다. 연준이나 입법자가 보완 레버리지 비율(SLR)을 일시 정지함에 따라 은행은 이제 다시 자기자본을 활용할 수 있게 됩니다. 승자는 일반 노동자, '합격' 제품과 서비스를 생산하는 기업, 그리고 부채 대 명목 GDP 비율이 감소하는 미국 정부입니다. 이러한 정책은 가난한 사람들을 위한 초대형 양적 완화와 같습니다.
매우 좋아 보이죠. 누구라도 이러한 번영하는 미국 시대를 반대할 수 있을까요?
패자는 장기채나 저축예금을 보유한 사람들입니다. 왜냐하면 이러한 도구들의 수익률은 미국 경제의 명목 성장률보다 의도적으로 낮게 유지될 것이기 때문입니다. 만약 당신의 임금이 더 높은 인플레이션 수준을 따라가지 못한다면, 당신 역시 피해를 입을 것입니다. 주목할 만한 점은 노조 가입이 다시 유행하고 있다는 것입니다. '4와 40'이 새로운 슬로건이 되었으며, 향후 4년간 노동자 임금을 40% 인상, 즉 매년 10%씩 인상하겠다는 것입니다.
자신을 부유하다고 생각하는 독자들을 위해 걱정하지 마십시오. 여기 투자 가이드가 있습니다. 이것은 재정적 조언이 아닙니다. 저는 단지 제가 개인 포트폴리오에서 어떻게 행동하는지를 공유할 뿐입니다. 특정 산업에 자금을 배정하는 법안이 통과될 때마다, 그것을 꼼꼼히 읽은 후 해당 산업의 주식에 투자하세요. 법정통화 채권이나 은행 예금에 자금을 맡기는 대신, 골드(베이비붐 세대가 금융 억압에 대비하는 헤지 수단)나 비트코인(밀레니얼 세대가 금융 억압에 대비하는 헤지 수단)을 구매하세요.
분명히, 내 투자 포트폴리오는 비트코인, 기타 암호화폐, 암호화 관련 기업 주식을 우선시하며, 다음으로 금고에 보관된 금, 마지막으로 주식을 선택합니다. 저는 Amex 청구서를 지불하기 위해 머니마켓펀드(MMF)에 소량의 현금을 유지할 것입니다.
이 글의 나머지 부분에서는 부자와 가난한 사람을 위한 양적 완화 정책이 경제 성장과 통화 공급에 어떤 영향을 미치는지 설명하겠습니다. 다음으로, 은행의 보완 레버리지 비율(SLR) 면제가 가난한 사람들을 위한 무한한 양적 완화를 어떻게 다시 가능하게 하는지 예측하겠습니다. 마지막 부분에서는 미국 은행 신용 공급을 추적하는 새로운 지수를 소개하고, 은행 신용 공급을 조정한 후 비트코인이 어떻게 다른 모든 자산보다 우수한 성과를 보이는지 보여드리겠습니다.
통화 공급
저는 Zoltan Pozar의 Ex Uno Plures 시리즈 글의 높은 품질에 진심으로 감탄합니다. 최근 몰디브에서의 긴 주말 동안 서핑과 아이엥가르 요가, 근막 마사지를 즐기며 그의 모든 작품을 읽었습니다. 그의 작품은 본문 나머지 부분에서 자주 언급될 것입니다.
다음으로, 일련의 가상 회계 장부를 제시하겠습니다. T자형의 왼쪽은 자산, 오른쪽은 부채입니다. 파란색 항목은 가치 증가, 빨간색 항목은 가치 감소를 나타냅니다.
첫 번째 예시는 연준이 양적 완화를 통해 채권을 매입함으로써 통화 공급과 경제 성장에 미치는 영향에 초점을 맞춥니다. 물론 이 예시와 이후의 예시들은 재미와 매력을 높이기 위해 다소 유쾌하게 묘사됩니다.
당신이 2023년 3월 미국 지역 은행 위기 당시의 파월이라고 상상해보세요. 스트레스 해소를 위해 파월은 뉴욕시 파크 애비뉴 370번지의 라켓 앤드 테니스 클럽으로 가, 억만장자의 오랜 친구와 벽구를 칩니다. 파월의 친구는 매우 불안합니다.
이 친구, 우리는 그를 케빈이라고 부르겠습니다. 베테랑 금융 전문가로서 그는 말합니다. "제이, 아마도 내가 햄프턴의 집을 팔아야 할지도 몰라. 나는 Signature Bank에 내 모든 돈을 예금했는데, 내 잔고가 연방예금보험(FDIC) 한도를 훨씬 초과했거든. 날 도와줘. 여름에 토끼가 도시에 하루쯤 있어야 할 때 얼마나 참기 어려운지 알잖아."
제이는 대답합니다. "걱정 마, 내가 해결할게. 나는 2조 달러의 양적 완화를 시행할 거야. 일요일 밤에 발표할 예정이지. 연준이 항상 너를 지지한다는 걸 너도 알잖아. 너의 기여 없이 미국이 어떻게 되었을지 누가 알겠어. 트럼프가 바이든이 금융 위기를 처리해야 한다는 이유로 권력을 되찾는 상황을 기억해봐. 80년대 초 Dorsia에서 내 여자친구를 뺏어간 게 정말 열받았어."
연준은 은행 기한금융프로그램(BTFP)을 만들었는데, 이는 직접적인 양적 완화와는 다르지만 은행 위기를 해결하기 위한 것이었습니다. 그러나 여기서는 약간의 예술적 각색을 허용해주세요. 이제 2조 달러의 양적 완화가 통화 공급에 어떤 영향을 미치는지 살펴보겠습니다. 모든 숫자는 10억 달러 단위입니다.
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연준은 Blackrock으로부터 2000억 달러 어치의 국채를 매입하고 준비금으로 지불했습니다. JP모건은 이 거래에서 중개 역할을 했습니다. JP모건은 2000억 달러의 준비금을 획득했고, Blackrock 계좌에 2000억 달러의 예금을 기록했습니다. 연준의 양적 완화는 은행이 예금을 창출하게 하며, 이것이 결국 통화가 됩니다.
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국채를 잃은 Blackrock은 이 자금을 다른 이자 있는 자산에 재투자해야 합니다. Blackrock의 CEO 래리 핑크는 보통 업계 리더들과만 협력하지만, 지금은 테크 분야에 관심이 많습니다. Anaconda라는 새로운 소셜 네트워크 앱이 사용자가 사진을 업로드하는 커뮤니티를 구축하고 있습니다. Anaconda는 성장 단계에 있으며, Blackrock은 그들의 2000억 달러 어치 채권을 구매하는 것을 기꺼이 했습니다.
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Anaconda는 미국 자본시장의 중요한 플레이어가 되었습니다. 그들은 18~45세 남성 사용자 그룹을 성공적으로 끌어들였고, 이들은 이 앱에 중독되었습니다. 이 사용자들이 독서 시간을 줄이고 앱 탐색에 시간을 보내면서 생산성이 크게 떨어졌습니다. Anaconda는 세무 최적화를 위해 채무를 발행해 자사주를 매입했습니다. 이렇게 하면 해외에 묶인 이익을 국내로 송금할 필요가 없기 때문입니다. 주식 수 감소는 주가를 높일 뿐 아니라 분모가 줄어들어 주당순이익(EPS)도 증가시킵니다. 따라서 Blackrock 같은 패시브 지수 투자자들은 그들의 주식을 더 선호하게 됩니다. 결과적으로, 귀족들이 주식을 팔고 나면 은행 계좌에 2000억 달러가 더해집니다.
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Anaconda의 부유한 주주들은 당장 이 자금을 사용할 필요가 없습니다. Gagosian은 마이애미 바젤 아트페어에서 웅장한 파티를 열었습니다. 파티에서 귀족들은 진지한 예술품 수집가로서의 명성을 높이고, 동시에 부스의 여성들에게 깊은 인상을 주기 위해 최신 예술품을 구매하기로 결정했습니다. 이 예술품의 판매자들도 같은 경제 계층의 사람들입니다. 결과적으로, 구매자의 은행 계좌는 대변되고, 판매자의 계좌는 차변됩니다.
모든 거래가 끝난 후에도 실질적인 경제 활동은 전혀 창출되지 않았습니다. 연준은 경제에 2조 달러를 주입함으로써 사실상 부유한 사람들의 은행 계좌 잔고만 늘렸습니다. 미국 기업에 대한 자금 지원조차도 경제 성장을 만들어내지 못했습니다. 왜냐하면 이 자금은 고용 창출 없이 주가를 끌어올리는 데 사용되었기 때문입니다. 1달러의 양적 완화는 통화 공급을 1달러 늘렸지만, 어떤 경제 활동도 발생시키지 못했습니다. 이것은 부채를 합리적으로 활용하는 방식이 아닙니다. 따라서 2008년부터 2020년까지의 양적 완화 기간 동안 부자들 사이에서 부채 대 명목 GDP 비율이 상승했습니다.
이제 트럼프 대통령이 코로나 기간 동안 내린 결정 과정을 살펴보겠습니다. 2020년 3월로 돌아가봅시다. 코로나 초기, 트럼프의 고문들은 그에게 "곡선을 평평하게(flatten the curve)" 하라고 조언했습니다. 그들은 경제를 폐쇄하고 '필수 근로자'만 계속 일하게 하자고 제안했는데, 이들은 보통 낮은 임금으로 경제를 유지하는 사람들입니다.
트럼프: "정말 의사들이 이번 독감이 심각하다고 말했다는 이유만으로 경제를 폐쇄해야 하나?"
고문: "네, 대통령님. 주로 당신 같은 고령층이 코로나19 감염으로 인한 합병증에 위험하다는 점을 알려드려야 합니다. 또한 65세 이상 전체 그룹을 입원 치료하는 데 드는 비용이 매우 클 것임을 지적드립니다. 비필수 근로자들을 모두 봉쇄해야 합니다."
트럼프: "이건 경제 붕괴를 초래할 거야. 우리 대신 모두에게 수표를 주는 게 낫지. 그러면 사람들이 불평하지 않을 거야. 연준이 재무부가 발행한 부채를 매입해서 이 보조금에 자금을 댈 수 있어."
다음으로, 동일한 회계 프레임워크를 사용해 양적 완화가 일반인에게 어떻게 영향을 미치는지 단계별로 분석해보겠습니다.
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첫 번째 예시와 마찬가지로, 연준은 Blackrock의 국채를 매입해 준비금으로 2000억 달러의 양적 완화를 시행했습니다.
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첫 번째 예시와 다른 점은 이번에 재무부도 자금 흐름에 참여했다는 것입니다. 트럼프 정부의 경기 부양 수표를 지급하기 위해 정부는 국채를 발행해 자금을 조달해야 했습니다. Blackrock은 기업 채권 대신 국채를 구매했습니다. JP모건은 Blackrock이 은행 예금을 연준의 준비금으로 전환하도록 도와주었고, 이 준비금은 국채 구매에 사용될 수 있었습니다. 재무부는 연준의 재무부 일반계정(TGA)에 마치 당좌예금처럼 예금을 받았습니다.
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재무부는 일반 대중에게 경기 부양 수표를 보냈고, 대부분은 광범위한 일반인들이었습니다. 이로 인해 TGA 잔고가 감소했고, 동시에 연준이 보유한 준비금이 증가했습니다. 이 준비금은 일반인들이 JP모건에 보유한 은행 예금이 되었습니다.
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일반인들은 모든 경기 부양 수표를 새로운 포드 F-150 픽업트럭 구매에 사용했습니다. 전기차 트렌드를 무시하고, 이것이 바로 미국입니다. 그들은 여전히 전통적인 내연기관 차량을 사랑합니다. 일반인들의 은행 계좌는 차감되었고, 포드의 은행 계좌는 예금이 증가했습니다.
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포드는 이 트럭 판매에서 두 가지 일을 했습니다. 먼저, 직원들에게 임금을 지불했습니다. 이는 포드 계좌의 예금을 직원 계좌로 이전시켰습니다. 그 후, 포드는 생산 확장을 위해 은행에 대출을 신청했습니다. 대출 실행은 새로운 예금을 창출하고 통화 공급을 증가시켰습니다. 마지막으로, 일반인들은 휴가를 계획하고 은행에서 개인 대출을 받았습니다. 경제 상황이 좋고 고임금 일자리에 있기 때문에 은행은 기꺼이 대출을 제공했습니다. 일반인들의 은행 대출 역시 포드가 돈을 빌릴 때와 마찬가지로 추가 예금을 창출했습니다.
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최종 예금 또는 통화 잔고는 3000억 달러로, 연준이 처음에 양적 완화로 주입한 2000억 달러보다 1000억 달러 더 많습니다. 이 예시에서 볼 수 있듯이, 일반인을 위한 양적 완화는 경제 성장을 자극합니다. 재무부가 지급한 경기 부양 수표는 일반인들이 트럭을 사도록 장려했습니다. 상품에 대한 수요로 인해 포드는 직원들에게 임금을 지불하고 생산 확장을 위해 대출을 신청할 수 있었습니다. 고임금 일자리를 가진 직원들은 은행 신용을 받아 더 많이 소비할 수 있었습니다. 1달러의 부채는 1달러 이상의 경제 활동을 만들어냈습니다. 이는 정부에게 긍정적인 결과입니다.
은행이 재무부에 무한정 자금을 조달할 수 있는 방법에 대해 더 깊이 탐구하고 싶습니다.
위의 3단계에서 시작하겠습니다.
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재무부는 또 다른 경기 부양 자금 지급을 시작합니다. 이를 위해 재무부는 채권을 경매해 자금을 조달하며, JP모건은 주요 딜러로서 연준의 준비금을 사용해 이 채권을 매입합니다. 채권을 판 후, 재무부의 연준 내 TGA 계정 잔고는 증가합니다.
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이전 예시와 마찬가지로, 재무부가 보낸 수표는 일반인이 JP모건 계좌에 입금합니다.
재무부가 은행 시스템이 매입하는 채권을 발행할 때, 원래 쓸모없는 연준 준비금을 일반인의 예금으로 전환합니다. 이 예금은 소비에 사용되어 경제 활동을 촉진합니다.
이제 또 다른 T차트 예시를 살펴보겠습니다. 정부가 특정 상품과 서비스 생산을 장려하기 위해 세금 감면과 보조금을 제공할 경우 무슨 일이 일어날까요?
이 예시에서 미국은 클린트 이스트우드식 서부 영화에서 영감을 받은 페르시아만 총격전 영화 촬영 중에 총알이 떨어졌습니다. 정부는 탄약 생산을 보조하겠다는 법안을 통과시켰습니다. 스미스 & 웨슨은 군대에 탄약을 공급하는 계약을 신청하고 받았지만, 계약을 수행할 만큼 충분한 총알을 생산할 수 없었기 때문에 JP모건에 새 공장 건설을 위한 대출을 신청했습니다.
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JP모건의 대출 담당자는 정부 계약을 받고, 안심하고 스미스 & 웨슨에 1000달러를 대출했습니다. 이 대출 행위를 통해 1000달러가 마법처럼 창출되었습니다.
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스미스 & 웨슨은 공장을 건설하고, 이는 임금 소득을 창출하며, 최종적으로 JP모건의 예금이 됩니다. JP모건이 창출한 자금은 가장 소비 경향이 높은 사람들, 즉 일반인의 예금이 됩니다. 일반인의 소비 습관이 어떻게 경제 활동을 촉진하는지 이미 설명했습니다. 이제 이 예시를 약간 조정해보겠습니다.
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재무부는 스미스 & 웨슨에 대한 보조금을 지원하기 위해 1000달러의 새로운 부채를 경매 발행해야 합니다. JP모건은 경매에 참가해 부채를 매입하지만, 지불할 준비금이 충분하지 않습니다. 현재 연준의 할인창구 이용에 부정적 함의가 없기 때문에, JP모건은 스미스 & 웨슨의 기업 부채 자산을 담보로 연준에 준비금 대출을 신청합니다. 이 준비금은 새로 발행된 재무부 채권 구매에 사용됩니다. 그 후 재무부는 스미스 & 웨슨에 보조금을 지급하고, 이 자금은 다시 JP모건의 예금이 됩니다.
이 예시는 미국 정부가 산업 정책을 통해 JP모건이 대출을 창출하게 하고, 그 대출 자산을 담보로 삼아 더 많은 미국 재무부 채권을 매입하는 방식을 보여줍니다.
재무부, 연준, 은행은 다음과 같은 기능을 수행하는 마법의 '돈 찍는 기계'처럼 보입니다.
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부자들에게 금융 자산을 늘려주지만, 이 자산은 실질적인 경제 활동을 창출하지 않습니다.
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가난한 사람들의 은행 계좌에 자금을 주입하는데, 이 사람들은 보통 이 돈을 상품과 서비스 구매에 사용해 실질적인 경제 활동을 촉진합니다.
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특정 산업의 일부 기업 수익성을 보장해, 기업이 은행 신용을 통해 확장하고 실질적인 경제 활동을 이끌어냅니다.
그렇다면 이러한 조작에는 제한이 있을까요?
물론 있습니다. 은행은 보유한 각 부채 자산에 대해 비싼 자기자본을 준비해야 하기 때문에 무한정 자금을 창출할 수 없습니다. 기술적 용어로, 서로 다른 유형의 자산은 모두 리스크 가중 자산 비용을 가지고 있습니다. '무위험'으로 간주되는 국채와 중앙은행 준비금조차 자기자본 지출이 필요합니다. 따라서 어느 순간, 은행은 미국 국채 경매에 참여하거나 기업 대출을 제공하는 데 효과적으로 참여할 수 없게 됩니다.
대출과 기타 채무 증권에 대해 은행이 자기자본을 제공해야 하는 이유는, 차입자가 파산할 경우—정부든 기업이든—손실을 부담할 누군가가 필요하기 때문입니다. 은행이 이익을 위해 통화를 창출하거나 국채를 매입하기로 선택했다면, 그 주주들이 이러한 손실을 부담하는 것이 합리적입니다. 손실이 은행의 자기자본을 초과하면 은행은 문을 닫습니다. 은행 파산은 예금자들이 예금을 잃는다는 점에서 이미 매우 나쁜 일이지만, 시스템 관점에서 더 나쁜 점은 은행이 경제 내 신용량을 계속 확대할 수 없다는 것입니다. 부분 준비금 제도의 법정 통화 금융 시스템은 지속적인 신용 제공이 유지되기 위해 필요하기 때문에, 은행 파산은 전체 금융 시스템을 도미노처럼 무너뜨릴 수 있습니다. 기억하세요—한 사람의 자산은 다른 사람의 부채입니다.
은행의 자기자본 기반 신용이 소진되면, 시스템을 구할 수 있는 유일한 방법은 중앙은행이 새로운 법정 통화를 창출하고 이를 은행의 부실 자산과 교환하는 것입니다. Signature Bank가 이미 파산한 Three Arrows Capital(3AC)의 Su Zhu와 Kyle Davies에게만 대출을 했다고 상상해보세요. Su와 Kyle은 은행에 허위 재무제표를 제공해 회사의 재무 상태를 오도했습니다. 그런 다음 그들은 펀드에서 현금을 인출해 아내들에게 넘겼고, 이 자금이 파산 절차에서 면제되기를 바랐습니다. 펀드가 파산할 때, 은행은 회수할 자산이 없었고 대출은 가치가 없어졌습니다. 이것은 허구의 상황입니다. Su와 Kyle은 좋은 사람들이며, 이런 짓을 하지 않을 겁니다 ;). Signature는 미국 상원 은행위원회 소속인 엘리자베스 워런 상원의원에게 막대한 정치자금을 기부했습니다. 정치적 영향력을 바탕으로 Signature는 워런 상원의원에게 자신들이 구제받을 가치가 있다고 설득했습니다. 워런 상원의원은 연준 의장 파월에게 연락해 3AC의 부채를 액면가로 교환해줄 것을 요청했습니다. 연준은 그 요청을 따랐고, Signature는 3AC의 채권을 새로 발행된 달러로 교환함으로써 예금 유출에 대응할 수 있었습니다. 물론 이것은 허구의 예시일 뿐이지만, 그 교훈은 은행이 충분한 자기자본을 제공하지 않으면 결국 사회 전체가 통화 가치 하락이라는 결과를 떠안게 된다는 것입니다.
아마도 제 가정에는 약간의 현실성이 담겨 있을지 모릅니다. 다음은『스트레이츠 타임스』의 최근 뉴스입니다.
파산한 암호화폐 헤지펀드 Three Arrows Capital(3AC)의 공동 창립자 주수(Zhu Su)의 아내는 법원이 부부의 다른 자산을 동결했음에도 불구하고, 싱가포르의 호화 저택을 5100만 달러에 성공적으로 매각했습니다.
정부가 무한한 은행 신용을 창출하고자 한다면, 국채와 특정 '승인된' 기업 채무(예: 투자등급 채권 또는 반도체 회사 등 특정 산업이 발행한 채권)가 보완 레버리지 비율(SLR) 규제에서 면제되도록 규칙을 변경해야 합니다.
국채, 중앙은행 준비금, 그리고/또는 승인된 기업 채무 증권이 SLR 제한에서 면제된다면, 은행은 비싼 자기자본 부담 없이 무한정 이 채무를 매입할 수 있게 됩니다. 연준은 이러한 면제를 부여할 권한이 있으며, 2020년 4월부터 2021년 3월까지 실제로 그렇게 했습니다. 당시 미국의 신용 시장은 마비 상태였습니다. 은행들이 국채 경매에 다시 참여하고 미국 정부에 대출을 제공하도록 하기 위해 연준은 조치를 취했습니다. 정부는 수조 달러의 경기 부양 자금을 지급할 계획이었지만, 이를 뒷받침할 충분한 세수 수입이 없었기 때문입니다. 이 면제 조치는 뚜렷한 효과를 보였고, 은행들은 국채를 대량 매입했습니다. 그러나 대가는 파월이 금리를 0%에서 5%로 인상했을 때 국채 가격이 크게 하락해 2023년 3월 지역 은행 위기를 초래했다는 점입니다. 세상에 공짜 점심은 없습니다.
또한, 은행 준비금 수준은 은행이 국채 경매에 참여하고자 하는 의향에 영향을 미칩니다. 은행이 연준에 보유한 준비금이 최소한의 편안한 수준(LCLoR)에 도달했다고 느낄 때, 그들은 경매 참여를 중단합니다. LCLoR의 정확한 수치는 사후에야 알 수 있습니다.
이 그래프는 2024년 10월 29일 재정차입자문위원회(TBAC)가 발표한 재정시장금융 탄력성에 관한 데모에서 발췌한 것입니다. 그래프는 은행 시스템이 보유한 국채가 미상환 부채 총량에서 차지하는 비율이 감소하고 있으며, 최소한의 편안한 준비금 수준(LCLoR)에 근접하고 있음을 보여줍니다. 이는 문제를 야기합니다. 왜냐하면 연준이 양적긴축(QT)을 시행하고, 흑자 국가의 중앙은행들이 순수출 수익을 매각하거나 재투자하지 않는(즉, 탈달러화) 상황에서 국채 시장의 한계 구매자는 불안정한 채권 거래 헤지펀드가 되기 때문입니다.
같은 데모의 또 다른 그래프입니다. 이 그래프에서 헤지펀드가 은행이 남긴 자리를 메우고 있음을 볼 수 있습니다. 그러나 헤지펀드는 실질적인 자금 구매자가 아닙니다. 그들은 차익거래로 수익을 얻습니다. 즉, 저렴한 현물 국채를 매입하고 동시에 국채 선물 계약을 공매도합니다. 현물 부분은 리포(repurchase) 시장에서 자금을 조달합니다. 리포 거래란 일정 기간 동안 자산(예: 국채)을 담보로 현금을 빌리는 것입니다. 리포 시장은 국채를 담보로 사용해 은행 대차대조표의 여유 공간에 따라 하룻밤 금융을 정산합니다. 대차대조표 여유가 줄어들면 리포 금리가 상승합니다. 국채의 조달 비용이 증가하면, 헤지펀드는 국채가 선물 대비 저렴할 때만 더 많이 매입할 수 있습니다. 즉, 국채 경매 가격은 하락하고 수익률은 상승해야 합니다. 이는 재무부가 더 낮은 비용으로 더 많은 부채를 발행하려는 목표와 반대됩니다.
규제 제한으로 인해 은행은 충분한 국채를 매입하거나 헤지펀드의 국채 매입에 합리적인 가격으로 자금을 제공할 수 없습니다. 따라서 연준은 다시 한 번 은행의 SLR을 면제해야 합니다. 이는 국채 시장 유동성을 개선하고, 무한 양적 완화(QE)를 미국 경제의 생산적 분야에 적용하는 것을 가능하게 할 것입니다.
재무부와 연준이 은행 규제 완화의 중요성을 인식하고 있는지 아직 확신이 서지 않는다면, TBAC는 동일한 데모의 29페이지 슬라이드에서 이 요구를 명확히 지적하고 있습니다.
추적 지표
만약 트럼프 경제학(Trump-o-nomics)이 제가 설명한 대로 작동한다면, 우리는 은행 신용 성장 가능성에 주목해야 합니다. 앞선 예시를 통해 부자들을 위한 양적 완화(QE)는 은행 준비금을 늘림으로써 이루어지는 반면, 가난한 사람들을 위한 양적 완화는 은행 예금을 늘림으로써 이루어진다는 것을 알게 되었습니다. 다행히 연준은 매주 전체 은행 시스템의 이 두 가지 데이터를 제공합니다.
저는 자체적으로 Bloomie 지수를 만들었습니다. 그것은 준비금과 기타 예금 및 부채를 결합한 <BANKUS U Index>입니다. 이 지수는 미국 은행 신용량을 추적하기 위해 제가 만든 맞춤형 지수입니다. 제 판단으로는 이것이 가장 중요한 통화 공급 지표입니다. 보시다시피, 때때로 비트코인보다 앞서기도 합니다(예: 2020년), 때때로 뒤처지기도 합니다(예: 2024년).
그러나 더욱 중요한 것은, 은행 신용 공급량이 축소될 때 자산들의 성과입니다. 비트코인(흰색), S&P 500 지수(노란색), 금(초록색)은 모두 제 은행 신용 지수로 조정되었습니다. 값은 100으로 표준화되었으며, 비트코인이 가장 두드러진 성과를 보였음을 알 수 있습니다. 2020년 이후 400% 이상 상승했습니다. 법정 통화 가치 하락에 대응할 수 있는 유일한 방법이 있다면, 그것은 바로 비트코인 투자입니다. 수학적 데이터는 논쟁의 여지가 없습니다.
앞으로의 방향
트럼프와 그의 경제팀은 미국 산업의 국내 회귀를 지원하기 위해 달러 약세 정책과 필요한 자금을 제공하겠다고 명확히 밝혔습니다. 공화당이 향후 2년간 정부의 3대 기관을 장악함에 따라, 트럼프의 전체 경제 계획을 방해 없이 추진할 수 있습니다. 저는 민주당도 이 '인쇄 파티(printing party)'에 동참할 것이라고 생각합니다. 왜냐하면 어떤 정치인도 유권자들에게 복지를 나눠주는 유혹을 거부할 수 없기 때문입니다.
공화당은 핵심 상품과 자재 제조업체들이 국내에서 생산을 확대하도록 장려하는 일련의 법안을 선도적으로 통과시킬 것입니다. 이 법안들은 바이든 정부 시절 통과된 '칩법', '인프라법', '그린 뉴딜'과 유사할 것입니다. 기업이 정부 보조금을 받고 대출을 받게 되면, 은행 신용이 급속히 증가할 것입니다. 주식 선택에 능숙한 사람들은 정부가 필요로 하는 제품을 생산하는 상장 기업에 투자하는 것을 고려할 수 있습니다.
결국 연준은 최소한 국채와 중앙은행 준비금을 SLR(보완 레버리지 비율)에서 면제하는 방향으로 정책을 완화할 가능성이 큽니다. 그때 무한 양적 완화의 길이 열릴 것입니다.
입법으로 추진되는 산업 정책과 SLR 면제의 결합은 은행 신용의 폭발을 초래할 것입니다. 제가 설명했듯이, 이러한 정책의 자금 흐름 속도는 연준의 전통적인 부자 중심 양적 완화보다 훨씬 높습니다. 따라서 우리는 비트코인과 암호화폐의 성과가 2020년 3월부터 2021년 11월 기간만큼 좋거나 그 이상일 것으로 예상할 수 있습니다. 진짜 문제는 얼마나 많은 신용이 창출될 것인가입니다.
코로나 팬데믹 자극책은 약 4조 달러의 신용을 주입했습니다. 이번 규모는 훨씬 더 클 것입니다. 국방과 의료 지출의 증가율은 이미 명목 GDP 성장률을 초과하고 있습니다. 미국이 다극화된 지정학적 환경에 대응하기 위해 국방 지출을 늘리면서, 이러한 지출은 계속 빠르게 증가할 것입니다. 2030년까지 미국 인구 중 65세 이상 비율이 정점을 찍을 것이며, 이는 지금부터 2030년까지 의료 지출이 가속화될 것임을 의미합니다. 어떤 정치인도 국방과 의료 지출을 삭감할 수 없습니다. 그렇지 않으면 유권자들에 의해 즉시 퇴출될 것입니다. 이 모든 것은 재무부가 정상 운용을 유지하기 위해서라도 지속적으로 시장에 부채를 주입해야 한다는 것을 의미합니다. 저는 이전에 양적 완화와 국채 차입의 결합이 1보다 높은 통화 유통 속도를 갖는다고 설명했습니다. 이러한 적자 지출은 미국의 명목 성장 잠재력을 높일 것입니다.
미국 기업의 국내 회귀를 추진하는 과정에서, 이를 실현하는 비용은 수조 달러에 이를 것입니다. 2001년 미국이 중국을 세계무역기구(WTO)에 가입시키는 것을 허용한 이래, 미국은 자발적으로 제조 기반을 중국으로 이전했습니다. 30년도 채 되지 않은 기간 동안 중국은 세계의 제조 중심지가 되었으며, 가장 낮은 비용으로 고품질 제품을 생산하고 있습니다. 중국 이외의 국가로 공급망을 다각화하려는 기업들조차도, 동해안에 위치한 다수의 공급업체들이 깊이 통합되어 있어 매우 효율적이라는 것을 발견합니다. 베트남 등의 노동력 비용이 낮더라도, 이들 기업은 여전히 생산 완료를 위해 중국에서 중간재를 수입해야 합니다. 따라서 공급망을 다시 미국으로 이전하는 것은 막대한 비용이 드는 어려운 작업이 될 것입니다. 정치적 필요에 따라 반드시 수행되어야 한다면, 비용은 매우 높을 것입니다. 저는 생산 능력을 중국에서 미국으로 이전하기 위해 수조 달러의 저렴한 은행 자금이 필요하다고 말하고 있습니다.
부채 대 명목 GDP 비율을 132%에서 115%로 낮추는 데 4조 달러가 들었습니다. 미국이 이 비율을 2008년 9월 수준인 70%까지 추가로 낮춘다면, 선형 추정에 따라 이 딜레버리징을 이루기 위해 10.5조 달러의 신용을 창출해야 합니다. 이것이 비트코인 가격이 100만 달러에 이를 수 있는 이유입니다. 왜냐하면 가격은 한계에서 결정되기 때문입니다. 비트코인 유통 공급량이 줄어들수록, 전 세계적으로 방대한 법정 통화가 안전자산을 찾기 위해 경쟁하게 될 것이며, 미국뿐만 아니라 중국, 일본, 서유럽 투자자들도 포함됩니다. 매수 후 장기 보유하세요. 가난한 사람들을 위한 양적 완화의 영향에 대해 회의적인 분이라면, 지난 30년간의 중국 경제 발전사를 되돌아보기만 하면 됩니다. 그것이 제가 새로운 팍스 아메리카나 경제 체제를 '중국식 미국 자본주의'라고 부르는 이유입니다.
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Arthur Hayes
