StakeStone 창립자 Charles K와의 인터뷰: 유동성 시장의 전환점은 어디에 있는가? 진정한 가치 TVL이란 무엇인가?
인터뷰 대상자: Charles K, StakeStone 창립자
인터뷰 및 집필: Karen, Foresight News
에어드랍 유인 하의 TVL 번영은 황혼기일까, 지속 가능한 이야기일까? 어떤 TVL이 진정한 가치를 지닌 것일까? 유동성 시장의 전환점은 어디에 있는가?
이 질문들에 대한 답을 찾기 위해 우리는 StakeStone 창립자 Charles K와 심도 있는 대화를 나누며 '프로젝트 평가에서 TVL 중심주의의 타당성', '에어드랍 기대감 속의 TVL 증가 현상', '진정한 가치를 지닌 TVL의 조건', '유동성 시장의 전환점', 그리고 StakeStone의 고유한 강점과 차별화 전략에 대해 논의했다.
TVL 중심 평가와 에어드랍 기대를 통한 TVL 유치 시대는 끝났는가?
암호화폐 분야가 'TVL 중심 평가'와 '에어드랍 기대에만 의존해 TVL을 끌어모으는 단일 모델'에서 벗어났는지를 논할 때, 현재 시장의 깊은 변화를 재고해야 한다. Blast가 토큰을 발행한 이후 많은 논란이 있었으며, L2 솔루션들의 경쟁 구도를 보면 Optimism이나 Arbitrum과 비교했을 때 시가총액과 TVL 사이에는 항상 직접적인 선형 관계가 존재하지 않는다. 마찬가지로 자금을 급격히 끌어모은 유동성 스테이킹 프로젝트인 Lido 등과 비교해도 시가총액과 TVL의 상관관계는 매우 낮다.
현재 암호화폐 시장은 더욱 복잡하고 다원화된 단계에 접어들었다. TVL은 더 이상 프로젝트 성공 여부를 가늠하는 유일한 척도가 아니다. 프로젝트의 진정한 가치를 결정짓는 요소로는 토큰 경제 모델, 실제 활용 사례, 수요, 전반적인 재무 건전성 등이 있다. 이처럼 '오직 TVL만을 보는 시대'는 이미 저물고 있다.
Foresight News: 공개 블록체인, 레이어2, 유동성 스테이킹 프로토콜의 TVL과 시가총액 간 상관관계를 어떻게 보시나요?
Charles K: 우선 가치 포착 측면에서 보면, Lido의 사례를 들 수 있습니다. 많은 프로토콜 토큰들이 거버넌스 기능에만 국한되어 실질적인 유틸리티가 부족하기 때문에 내재 가치 상승과 포착이 제한됩니다. 프로토콜 토큰이 잠재력을 충분히 발휘하려면 추가적인 가치 포착 메커니즘을 찾아내고 창출해야 합니다. 다만 이 과정에서 복잡한 증권 규제 문제가 발생할 수도 있습니다. 미국 외 지역의 프로젝트들은 가치 포착을 적극적으로 시도하고 있는데, 예를 들어 Curve는 ve 모델을 통해 토큰 보유자에게 배당을 제공하며, 토큰과 TVL 사이의 긍정적 연계를 크게 강화했습니다. 배당 방식을 취하지 않더라도 토큰에 매력적인 활용 시나리오를 설계해 수요를 창출하고 가치를 높여야 합니다.
StakeStone은 단순한 스테이킹 풀 프로토콜이 아니라, **더욱이 유동성 발행 프로토콜로 볼 수 있으며, 거버넌스 기능 외에도 유동성의 사용 사례를 기반으로 토큰에 인센티브가 부여된 기능을 추가하고 있습니다**.
둘째, 시장 역학 측면에서 보면, 최근 스테이킹 풀 계열 프로토콜들의 치열한 경쟁으로 인해 높은 TVL이 종종 막대한 부채와 동반되는 현상이 나타나고 있습니다. 무제한적인 부채 확대는 2차 시장에 큰 상환 압박을 초래합니다. TVL이 일정 임계점(예: 10억 달러)을 넘어서면 오히려 매도 압력과 상환 부담이 커져 시가총액에 부정적인 영향을 미칠 수 있습니다.
또한, 1차 시장 펀딩이 프로토콜 시가총액에 미치는 영향도 주목해야 합니다. 1차 시장에서 대규모 펀딩을 통해 TVL 비중이 높은 자본을 유치하면 TVL 증가를 이끌 수 있지만, 이러한 펀딩이 요구하는 높은 연간 수익률과 투자자의 기대 수익은 프로토콜 시가총액에 중요한 부담이 됩니다. 따라서 TVL이 높다고 해서 시가총액이 자연스럽게 따라 오르는 것은 아닙니다. 반대로 높은 TVL과 높은 1차 펀딩 비율은 더 큰 시장 리스크와 수익 압박을 내포할 수 있으며, 이러한 TVL은 사실상 '고리 대출'로 얻은 것이기도 합니다.
Foresight News: 에어드랍 기대감을 통한 TVL 유치 시대는 끝났다고 보시나요?
Charles K: 에어드랍 기대감으로 TVL을 끌어모았던 정점은 지났습니다. 그러나 이는 에어드랍이라는 자본 유치 수단 자체가 사라졌다는 의미는 아닙니다. 많은 프로토콜이 점점 더 큰 에어드랍 비율을 설정하고 있지만, 일부 프로토콜이 사용자를 '조작(PUA)'하는 듯한 행태는 사람들의 에어드랍에 대한 신뢰를 약화시켰습니다. 그럼에도 불구하고 에어드랍의 본질적 가치는 여전히 중요합니다.
Foresight News: 시르버(sybil) 행위에 대해 어떻게 생각하시나요?
Charles K: TVL 게임의 규칙 하에서는 개별 주소의 자금량이 어느 정도 크지 않은 한 주소를 분할하는 의미가 크지 않습니다. 시르버 행위는 '입금 금액과 시간으로 기여도를 평가하는' 게임 룰을 왜곡할 수 있지만, 소액 입금자들에게 가스비를 보상해주는 것은 긍정적인 고려 사항입니다. 물론 최저선 수준의 보상을 노리는 행위는 권장하지 않습니다. StakeStone은 이 TVL 게임이 공정하기를 바랍니다.
어떤 TVL이 진정한 가치를 지닌 것인가?
TVL에 대해 논의할 때 우리는 다음과 같은 질문을 던져야 합니다. 도대체 어떤 TVL이 진정한 가치를 지닌 것으로 간주될 수 있을까? 또한 이를 통해 프로토콜의 실제 건강 상태를 얼마나 정확하게 반영할 수 있을까? Charles K는 진정한 TVL의 가치는 숫자의 누적에 있지 않고, 자산이 실제로 활용되고 유통되는지 여부에 있다고 말한다.
Foresight News: 어떤 TVL이 진정한 가치를 지닌 것이라고 보시나요?
Charles K: 우선, 가짜 TVL은 있어서는 안 된다고 생각합니다. **TVL이 대표하는 자산이 각각의 프로토콜이나 생태계 시나리오에 진정으로 투입되어 사용될 때에야 비로소 그 가치가 드러납니다.** 또한 공정성은 TVL 가치를 판단하는 데 필수적인 요소이며, 허위 또는 불공정한 TVL은 프로토콜의 실력과 건강 상태를 제대로 반영할 수 없습니다.
Foresight News: 현재 유동성 스테이킹 시장의 구조와 현황은 어떠하며, 이러한 구조가 StakeStone에 어떤 구체적인 영향이나 기회를 가져왔다고 보시나요?
Charles K: 저는 현재 유동성 구조가 매우 건강하지 않다고 봅니다. 대부분의 유동성이 장기적으로 잠겨 있기 때문입니다. 심지어 이더리움의 낮은 가스비도 이러한 유동성이 유통되지 못하는 것과 관련이 있다고 생각합니다. 이런 식의 유동성 장기 잠금은 매우 비정상적입니다. **유동성 자산의 핵심 속성은 자유로운 유통이지, 무한정 잠기는 것이 아닙니다. 단기 이익을 위해 시장 유동성을 희생하는 행동은 근시안적이며 책임감 없는 것입니다.**
Foresight News: 왜 유동성 프로토콜에서 가장 중요한 지표가 유동성 자산의 사용률이라고 보시나요?
Charles K: USDT를 예로 들 수 있습니다. USDT가 시장 초기부터 대표적인 유동성 자산으로 자리매김하고 꾸준히 선호받는 이유는 높은 유동성과 다양한 활용처 덕분입니다. 사용자는 언제든지 달러를 USDT로 바꾸거나, USDT를 다시 달러로 쉽게 교환할 수 있으며, 이러한 원활한 출금 메커니즘이 신뢰를 형성하는 핵심입니다. 또한 USDT는 결제, 마이닝, 거래 등 여러 분야에서 널리 활용되며 유동성 가치를 지속적으로 높이고 있습니다.
StakeStone의 경우, TVL의 가치를 판단하는 진정한 지표는 TVL 사용률이라고 생각합니다. 활용되지 않는 TVL은 산업과 생태계에 가치를 제공하지 못하며, 오히려 가치를 착취할 뿐입니다. 우리는 생태계에 가치를 제공하는 유동성 생태계를 구축하는 것을 목표로 하고 있습니다. 현재 **40개 이상의 프로토콜과 긴밀히 통합되었으며, 100개 이상의 프로토콜과 연동을 완료했습니다.** 또한 Native.org와의 협력이 다중 체인 유동성 분절 문제를 해결하는 새로운 패러다임이 될 것이라 믿습니다. 그 결과, **STONE은 모든 체인에서 동일한 우수한 출금 유동성을 갖춘 수익 생성형 유동성 ETH 자산이 될 것입니다. 유동성 자산의 가장 중요한 임무는 어디서든 좋은 출금 유동성을 갖추는 것입니다.**
StakeStone의 고유한 강점과 차별화 전략
경쟁이 치열한 유동성 분야에서 StakeStone은 어떻게 두각을 나타내고 있을까? Charles K는 독특한 강점과 차별화된 시장 전략을 설명하며, StakeStone은 수익 발생형 ETH 버전의 MakerDAO와 같다고 말했다.
Foresight News: StakeStone의 고유한 강점과 차별화 전략은 무엇인가요?
Charles K: LRT들은 스테이킹 풀 프로토콜로서 핵심 제공 가치는 스테이킹 서비스입니다. 반면 StakeStone은 처음부터 유동성 자산 프로토콜로 정의되며, 유동성 자산 발행 프로토콜을 지향합니다. 이 두 가지 사이에는 큰 차이가 있습니다.
StakeStone 입장에서는 스테이킹 서비스는 이더리움의 무위험 수익률을 사용자가 얻도록 지원하는 수단일 뿐입니다. 우리는 InfStones, StakeFish 등의 스테이킹 서비스 제공업체와 협력하지만, StakeStone 자체는 스테이킹 서비스 제공자ではありません. 개인적으로는 LR들 역시 스테이킹 서비스 능력이 전문 스테이킹 제공업체보다 떨어진다고 봅니다.
유동성 자산 프로토콜로서는 몇 가지 조건을 충족해야 합니다. 첫째, 자산은 투명해야 하며, 사용자가 안심하고 입금할 수 있어야 합니다. 둘째, 자산은 진정한 유동성을 갖추고 있어야 하며, 언제든지 입금 및 출금이 가능해야 합니다.
전반적으로 StakeStone은 자산 투명성, 유동성, 조합성(composability) 측면에서 상당한 우위를 가지고 있습니다. 자산 풀 내 모든 자산은 고도로 투명하게 유지됩니다. 또한 StakeStone은 자산이 진정한 유동성을 유지하도록 하며, 사용자는 언제든지 입금 및 출금이 가능합니다. 더불어 조합성 덕분에 STONE은 다양한 DeFi 프로토콜에 쉽게 통합되어 사용자에게 더 다양한 활용 선택지를 제공할 수 있습니다.
Foresight News: StakeStone 토큰은 거버넌스 외에 어떤 용도로 사용될 수 있나요?
Charles K: 우리는 기초 자산 변경을 허용하지만, 그 방식은 완전히 탈중앙화된 방식이며 LP의 동의를 받아야 합니다. 기초 자산을 마음대로 변경할 수 없습니다. STONE 보유자들은 이러한 탈중앙화 거버넌스 메커니즘에 참여할 수 있습니다.
기초 자산과 관련해서 StakeStone은 위험이 통제 가능하거나 무위험 상태를 보장하면서, 가능한 한 경쟁력 있는 기초 자산으로 구성하려고 노력합니다. STONE은 지속적으로 수익 기반 자산을 포착하고 조정하며, 조정 빈도는 새로운 기초 자산 출현 주기에 따라 달라집니다. 현재까지는 주요 기초 자산이 분기마다 혹은 반년에 한 번 정도 등장하는 수준입니다. 저는 StakeStone이 마치 수익 발생형 ETH 버전의 MakerDAO와 같다고 생각합니다.
미래 전망과 통찰
그동안 LRT 프로젝트들은 고도로 설계된 높은 포인트 인센티브 전략을 통해 Pendle 플랫폼에 대량의 차익거래 자금을 끌어모았고, 이로 인해 인위적으로 조성된 번영이 이제 중대한 전환점을 맞이하고 있습니다. 이러한 인센티브는 일부 사용자들이 자신의 권리 토큰을 할인 판매하여 더 많은 YT 지분을 확보하고, PT의 연간 수익률을 높이는 결과를 초래했습니다.
그러나 이러한 단기적 자금 집중은 유혹적으로 보일지 몰라도 지속 가능하지 않으며, 장기적 발전에 잠재적 위험을 남깁니다. 반면 StakeStone의 안정적인 전략 — 즉 언제든지 인출을 지원하고 외부 마켓메이커를 통해 출금 수요를 처리하는 방식 — 은 보다 건강하고 지속 가능한 발전 모델을 보여줍니다. 미래를 바라보며, StakeStone은 유동성 자산 분야에서 업계를 선도하는 존재가 되기를 목표로 하고 있습니다.
Foresight News: StakeStone은 수익 발생형 ETH와 BTC를 통해 이더리움과 비트코인 생태계를 어떻게 재편할 수 있나요?
Charles K: 현재 StakeStone은 주로 이더리움과 비트코인에 집중하고 있으며, PoS 스테이킹, 리스테이킹 등을 포함한 다양한 합의 알고리즘과 호환 가능한 기초 자산을 운영하고 있습니다. 이더리움과 비트코인 생태계를 어떻게 재편할 수 있는지 살펴보기 전에, 먼저 StakeStone이 해결하고자 하는 산업 문제를 짚어보겠습니다.
이전 라이징 마켓에서는 Arbitrum과 Optimism이 이더리움을 체인 내 주요 유동성 자산으로 흡수했지만, 이번 사이클에서는 네이티브 ETH가 PoS, 리스테이킹 등으로 인해 높은 기회비용을 지니게 되었습니다. APR 3~4%의 PoS 수익이라도 ETH로 정산되기 때문에, 만약 특정 공개 블록체인이 자신의 토큰으로 PoS 수익을 보전하려면 최소 10% 이상의 토큰 보조금을 제공해야 합니다. 이처럼 큰 고통점이 바로 우리가 처음부터 StakeStone을 개발하기 시작한 근본적인 동기였습니다. 우리는 시장에 이더리움과 비트코인의 기회비용을 보완할 수 있는 새로운 유동성 ETH/BTC 자산을 제공하는 것을 목표로 하고 있습니다.
또한, STONE의 높은 안정성과 우수한 출금 유동성을 통해 더 많은 프로토콜과 시나리오에 통합되어 추가 수익 기회를 창출할 수 있습니다. 예를 들어 이더리움 AI 오라클 프로토콜 ORA와 협력해 STONE의 다양한 활용 가능성을 탐색하는 등, STONE의 생태계 내 다변화된 응용 시나리오를 더욱 확장함으로써 사용자에게 더 많은 가치를 제공할 수 있습니다.
Foresight News: 앞으로 몇 년 내에 StakeStone이 어떤 시장 지위를 달성하기를 희망하시나요?
Charles K: 유동성 자산 분야에서 선두주자가 되기를 바랍니다. EigenLayer가 일시적으로 기초 자산 시장을 지배했던 짧은 기간 동안, 우리도 상당 부분 EigenLayer를 STONE의 기초 자산으로 포함시키다 보니, 시장에서 우리가 LRT 프로토콜로 오인받기도 했습니다.
하지만 기초 자산이 다양해짐에 따라, 기초 자산의 변화에 따라 증권이 변하지 않는 STONE은 애플리케이션 측면과 시장에 독특한 유동성 자산으로서의 가치를 명확히 보여줄 것입니다.
Foresight News: 유동성 스테이킹 분야의 미래 트렌드에 대해 어떤 전망을 갖고 계신가요?
Charles K: EigenLayer의 에어드랍 발표 전후에 상황이 달라질 것입니다. 에어드랍 이전에는 많은 유동성이 EigenLayer와 리스테이킹 프로토콜로 몰릴 것이며, 에어드랍 이후에는 유동성이 재구조화될 것입니다. 이때 유동성 티켓을 보다 광범위하고 효율적으로 활용할 수 있는 프로젝트들이 중장기적으로 경쟁에서 앞서 나갈 것입니다.
리스테이킹은 유동성 전환의 촉매제로서 체인 상의 활성화된 TVL을 지난해 50억 달러에서 현재 200억 달러로 급격히 증가시켰습니다. 리스테이킹 사이클이 점차 마무리됨에 따라 단기적으로는 유동성 규모가 조정될 수 있지만, 장기적으로 보면 이 분야의 성장 가능성은 여전히 무시할 수 없습니다.
특히 주목할 점은, 기존 LRT들이 인위적으로 높은 포인트 인센티브를 만들어 Pendle의 PT를 사들이도록 유도한 현상이 이제 전환점을 맞이하고 있다는 것입니다. PT 만기가 도래함에 따라 시장은 유동성 구조의 대규모 조정을 겪을 것이며, 이는 시장 변동성을 유발할 수 있습니다.
ether.fi 등의 프로젝트 전략을 보면, 이중 또는 다중 포인트 인센티브를 통해 단기적으로 차익거래 자금을 자극했지만, 이를 장기적으로 유지하기는 어렵습니다. 왜냐하면 차익거래 자금의 궁극적 목적은 결국 ETH로 되돌아오는 것이기 때문입니다.
구체적으로, 일반적으로 Manta에서 STONE으로 진행하는 이벤트의 경우, 처음 입금 후에는 인출이 불가능합니다. 만약 사용자가 서둘러 나가고 싶다면 DEX에서 판매할 수밖에 없고, 이는 STONE/ETH의 디피깅(depeg)을 초래하며, STONE 할인 현상이 나타납니다. 실제로 한때 0.9까지 떨어졌는데, 이는 10%의 차익을 의미합니다. 이로 인해 StakeStone은 TVL이 3억 달러 증가하는 효과를 봤습니다. 하지만 우리는 이를 인센티브로 유도해서는 안 됩니다. 과도한 인센티브는 차익 공간을 더욱 확대시키고 디피깅 현상을 가속화시켜 시장의 장기적 안정에 해롭기 때문입니다.
한편, 이자와 원금을 분리하는 Pendle 자체는 중립적인 도구 플랫폼이지만, 수익성 자산을 분리한 후 그 할인 폭이 티켓 자체 가격에 직접 반영되지 않기 때문에, LRT들이 디피깅 리스크를 걱정하지 않고 인위적으로 할인된 차익거래 상품을 만들 수 있는 기회를 제공합니다.
Foresight News: StakeStone의 중단기 전략 계획은 무엇인가요?
Charles K: 세 가지 차원에서 설명할 수 있습니다:
첫째, 자산의 수평적 확장입니다. 비트코인 영역으로 진입해 사용자의 다양화된 수요를 충족시키는 것입니다.
둘째, 합의층의 심화입니다. 리스테이킹 측면에서는 Symbiotic을 먼저 도입할 것이며, AI 등 차세대 합의 메커니즘에도 관심을 갖고 투자할 계획입니다.
셋째, 애플리케이션 레이어의 혁신입니다. StakeStone 은 기존 공개 블록체인 생태계에 깊이 뿌리내리는 동시에, STONE을 AI, 게임, 결제 등 다양한 분야의 프로젝트에 도입해 보다 다원적이고 실용적인 활용 시나리오를 창출할 것입니다.
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