과소평가된 Web3 프론트엔드 서비스: MEV의 부상, 사용자 행동의 화폐화 및 브랜드 모체
작성: Trace
편역: TechFlow
Web3 프론트엔드는 두 가지 서비스를 제공한다. 블록체인에서 데이터를 읽어오고, 블록체인에 데이터를 기록하는 것이다. 프론트엔드는 읽기와 쓰기 양측면 모두에서 수익을 창출할 수 있다.
우리는 프론트엔드의 가치 포착 능력에 대해 오랫동안 회의적이었다. 주요 도전 과제는 제한된 차별화 가능성에 있다. 모든 프론트엔드는 동일한 공유 백엔드에 대한 서로 다른 관점일 뿐이기 때문이다.
프론트엔드 간 전환 비용은 매우 낮다: 사용자는 단지 자신의 개인 키를 다른 지갑에 가져오거나 다른 웹 애플리케이션에 로그인하기만 하면 된다. 모든 정보는 공통 백엔드에 그대로 남아 있으므로, 사용자는 프론트엔드에 상당한 영향력을 갖게 되며, 사용자를 확보하기 위한 경쟁 속에서 가격은 제로로 떨어진다. 마찬가지로 블록체인 탐색기 및 분석 플랫폼도 공유되고 투명한 백엔드에서 데이터를 추출한다. 백엔드 데이터는 다양한 방식으로 표시될 수 있지만, 공통 인프라를 공유하는 경쟁자들보다 한 차원 위의 사용자 경험을 제공하기란 어렵다.
이러한 주장들은 일리가 있다. 그러나 우리는 이러한 주장들의 결론—즉 프론트엔드는 방어 가능한 가치를 축적하지 못한다는 점—이 잘못되었다고 본다. 오히려 우리는 프론트엔드가 Web3 내에서 가장 가치 있는 기업 중 일부가 될 것이라고 예상한다. 우리의 믿음은 트랜잭션 공급망의 새로운 발전, 프론트엔드 사용자 경험의 최신 혁신, 그리고 사용자 행동 관찰을 통해 형성되었다.
주문 흐름 수수료(Payment for Order Flow)
Flashbots와 The Merge 이전까지 MEV는 소수의 검색자(searchers)와 채굴자들만이 알고 있던 이더리움의 조용하고 어두운 구석이었다. Flashbots의 설립은 이 산업에 투명성을 가져왔고, 경쟁을 촉진하며 MEV 수입의 공정한 분배를 보장했다. MEV 산업이 성장함에 따라, 더 나은 추출과 실행을 촉진하기 위한 공급망이 등장했다. 제안자(proposer)와 블록 생성자(builder)의 분리가 추진되면서, 사용자와 그들의 트랜잭션이 체인에 등록되기 사이에 존재하는 중개자들이 부각되었다. 이론적으로 각 중개자는 가치를 추출할 기회를 갖는다.
앞으로 몇 년 안에 MEV 추출이 전문화됨에 따라 이 공급망은 더욱 복잡한 중개자 네트워크로 진화할 것이다.
MEV 규모 자체는 제로섬이 아니며, 체인 상 활동 증가에 따라 성장할 것으로 예상되지만, 거래 공급망 내 엔티티들 간의 MEV 배분은 제로섬이다. 머지 이후 대부분의 MEV는 검증자들에 의해 축적되어 왔다. 완전한 경쟁 상태에서는 검색자와 블록 생성자들이 번들을 포함시키기 위해 전체 수익을 검증자에게 넘겨야 한다.
수익을 유지하기 위해 검색자와 블록 생성자들은 경쟁자에 비해 우위를 점하기 위해 독점적인 주문 흐름(exclusive order flow)을 추구한다. BeaverBuild 및 Rsync와 같은 통합 빌더(즉, 검색-빌더)와 중립적 빌더의 수익을 비교하면, 독점적 주문 흐름의 효과가 가장 명확하게 드러난다.
통합 빌더는 수익성이 좋은 사업이었지만, 리레이어(relay)는 그렇지 않았다. 실제로 Blocknative는 경제적 지속 불가능성을 이유로 자사의 리레이 및 중립 블록 빌더 운영을 최근 중단했다. 리레이 인센티브는 여전히 개방된 연구 분야이다. 무엇이 이러한 가치 포착의 차이를 설명하는가?
거래 공급망에서 어떤 실체가 가치를 포착하는지를 결정하는 주요 요소는 독점성이다. 통합 빌더는 독점적 주문 흐름을 창출하므로 가치를 포착한다. 검증자는 다음 블록을 제안할 수 있는 독점 권한 때문에 MEV를 포착한다. 반면 리레이는 독점성이 없으므로 가치를 포착하지 못한다.
Flashbots는 샌드위치 공격과 기타 경제적 공격을 통한 사용자에 대한 체계적 착취를 포함한 MEV 추출 문제를 해결하기 위해 등장했다. 이를 해결하기 위해 MEV-Share를 도입하여, 중개자와 검증자가 아닌 MEV를 생성하는 프론트엔드와 사용자에게 MEV를 이전했다. 이는 주문 흐름 경매(Order Flow Auctions, OFAs)를 통해 이루어진다. 프론트엔드는 주문 흐름을 이러한 경매로 유도할 수 있으며, 검색자들이 주문 흐름에 입찰한다. 경매 수익은 이후 트랜잭션 발신자에게 환원된다. 주문 흐름 경매(OFAs)와 MEV 인식 프론트엔드가 있으면, MEV는 프론트엔드와 사용자에게 흘러간다. SUAVE는 이러한 추세를 가속화할 것이다. UniswapX와 같은 인텐트 중심 프로토콜(Intent-centric protocols) 역시 해결자(solvers) 간 경매를 통해 최적 실행 가격을 제공함으로써 MEV를 사용자에게 이전하고, 가격 개선을 통해 사용자에게 MEV를 돌려준다.
사용자에게 MEV를 반환하는 것 외에도, 프론트엔드는 거래 공급망 내에서 고유한 영향력을 갖는다: 모든 프론트엔드의 주문 흐름은 본질적으로 독점적이다. 따라서 일단 성숙한 OFA 및 기타 MEV 환급 인프라가 마련되면, 프론트엔드와 그 사용자들은 사용자가 생성한 MEV 대부분을 수집하게 될 것이다.
물론 모든 주문 흐름이 동일한 수익성을 가지는 것은 아니며, 모든 프론트엔드가 고 MEV 활동을 촉진할 수 있는 것도 아니다. 그러나 MEV는 사람들이 생각하는 것보다 훨씬 보편적이다. 거래소 플랫폼이나 앱 무관 지갑처럼 주문 흐름을 의미 있게 수익화할 수 있는 프론트엔드라면 누구나 그렇게 할 것이라 예상한다. Web3에서는 전통 금융시장에서 Robinhood가 대중화한 PFOF(Payment-for-Order-Flow, 주문 흐름 수수료) 비즈니스 모델이 보편화될 것이다. (참고: PFOF 모델 하에서 소매 투자자들이 Robinhood 등의 수수료 없는 증권사에서 하는 거래는 뉴욕증권거래소나 나스닥으로 직접 보내는 것이 아니라, 증권사가 고빈도 거래(HFT) 마켓메이커들에게 패키지로 판매한다)
이더리움 외부의 네트워크는 현재 주문 흐름을 수익화하기 위한 MEV 인프라가 부족하다. 이러한 생태계가 발전함에 따라 MEV는 불가피하게 등장할 것이며, 프론트엔드의 수익화를 위한 유사한 기회를 창출할 것이다.
독특한 사용자 경험
프론트엔드는 동일한 블록체인 백엔드를 공유하므로, 과거에는 차별화된 사용자 경험을 창출하는 능력이 제한되어 왔다. 그러나 이제 변화가 시작되고 있다. 우리는 프론트엔드에서 세 가지 최근 혁신이 나타났으며, 이들이 사용자 경험의 네트워크 효과를 해방시킬 수 있음을 확인했다: 미세 조정된 LLM(대규모 언어 모델), 지갑 확장 기능, 애플리케이션 파트너십.
LLM과 인텐트 기반 아키텍처의 부상과 함께, 새로운 프론트엔드는 각 사용자에게 맞춤화된 AI 기반 경험을 구축할 수 있게 되었다. 독점적 LLM은 데이터 네트워크 효과를 통해 프론트엔드가 사용자 경험의 방어벽을 유지할 수 있도록 한다. AI가 프론트엔드 능력을 얼마나 강화할 수 있을지는 아직 확신할 수 없지만, 중요한 차별화 요소가 될 것이라 믿는다.
MetaMask 스냅(Snaps)은 또 다른 차별화된 사용자 경험의 가능성을 보여준다. 프론트엔드는 제3자 개발자가 확장을 추가할 수 있는 플랫폼이 되어, 앱 스토어와 유사한 경험을 제공할 수 있다. 스냅은 MetaMask 주변에 네트워크 효과를 구축하여, 주도적인 지갑으로서의 입지를 공고히 한다. 독립형 프론트엔드는 전체 개발자 생태계와 기능적으로 동등한 수준을 유지하기 어렵다.
마지막으로, 프론트엔드는 가격 네트워크 효과를 포착할 수 있다. 다수의 사용자를 확보한 프론트엔드는 유통 채널을 활용해 애플리케이션과 협상하여 거래 수수료 할인 또는 후원 거래를 통해 해당 애플리케이션을 홍보할 수 있다.
사용자 수익화 및 행동
프론트엔드의 가치를 납득시킨 가장 중요한 요소는 사용자 행동 관찰이다. 지갑 간 전환 비용이 낮고 사용자 경험에 큰 차이가 없다면, 메타마스크는 어떻게 2021년에 지갑 내장 스왑 기능으로 2억 달러의 수익을 벌어들였을까?
답은 바로 브랜드다.
모든 사용자가 동일하지 않다. 기술적으로 보면 프론트엔드 간 전환 비용은 매우 낮지만, 기술을 이해하거나 완전히 감사하지 못하는 사용자에게는 복잡성과 불확실성이 존재한다. 암호화 산업이 신뢰 없는(Trustless) 중요성을 강조하지만, 사용자가 자신이 완전히 이해하지 못하거나 개인적으로 검토하지 않은 기술과 상호작용할 때, 본질적으로 신뢰 관계에 들어가는 셈이다. 예를 들어, 사용자는 자신의 지갑이 안전하다고 믿어야 한다. 암호화 세계에서 거래는 금융적 위험이 크고 사기가 많으며, 실수는 돌이킬 수 없는 만큼, 사용자는 프론트엔드의 브랜드와 평판을 매우 중요하게 여긴다. 한 지갑 기업의 창업자가 우리에게 말했던 것처럼, "사용자들은 지갑을 사용할 때 추가 기능을 통해 이득을 극대화하는 것보다, 손실을 최소화하는 방법을 더 걱정한다."
그래서 메타마스크가 여전히 주도적인 지갑으로 남아 있는 것이다. 사용자들은 더 많은 기능을 제공하는 지갑보다 메타마스크를 선호하는데, 그 이유는 신뢰하기 때문이다. 하락 리스크를 최소화한다는 것은 지갑 제공업체와 기타 프론트엔드에게 브랜드가 필수적임을 의미한다.
사용자마다 이해 수준이 다르다. 사용자가 더 정교할수록 다양한 프론트엔드와 상호작용하고, 최고의 사용자 경험 또는 최저 수수료를 제공하는 곳으로 이동할 가능성이 높다. 반면 덜 숙련된 사용자는 가격에 덜 민감할 것이다—예를 들어 메타마스크의 0.875% 지갑 내 교환 수수료를 내더라도 더 저렴한 대안을 사용하지 않을 수 있다. 어느 정도까지는 사용자의 복잡성을 가격 탄력성으로 정의할 수 있다. 사용자의 복잡성이 낮을수록 관련 수수료를 고려하지 않고 브랜드 신뢰에 더 의존하게 된다. 이는 일부 대규모 투자자에게도 해당된다. 투자자 규모와 복잡도 사이의 상관관계는 매우 약하다.
프론트엔드 수익화
앞서 언급했듯이, 프론트엔드는 두 가지 서비스를 제공한다: 읽기와 쓰기. 일부 프론트엔드는 분석 플랫폼처럼 읽기 서비스만 제공한다. 다른 것들은 읽기와 쓰기를 모두 제공한다. 각 서비스에 대해, 수익화 방식은 고객의 복잡성 수준에 따라 달라진다.
읽기 수익화
읽기 콘텐츠가 수익을 창출할 수 있다고 가정하면, 주로 두 가지 비즈니스 모델을 중심으로 진행된다. 블록 탐색기와 같은 대중 시장 서비스는 광고 수익을 통해 확장 가능한 수익화가 가능하다. 반면 Dune Analytics와 같은 더 정교한 기업 플랫폼은 SaaS 비즈니스 모델을 채택한다. 가장 고급 사용자는 전 노드(full node) 또는 인프라를 자체 호스팅함으로써 제3자 프론트엔드에 대한 필요성을 완전히 우회할 수 있다.
간단한 읽기 서비스를 제공하는 플랫폼(일반 투자자에게 블록체인의 기본 정보를 제공하는 읽기)은 Web2 비즈니스와 유사하다. 높은 트래픽에 집중하고 광고를 통해 사용자 관심을 수익화한다. 우리는 Web3 소셜 플랫폼이나 게임 등 MEV가 낮은 프론트엔드 일부가 주문 흐름보다는 광고를 통해 주로 수익화되거나, 애플리케이션 수준에서만 수익화될 것이라 예상한다.
Web3의 보급이 확대됨에 따라 블록체인에서 정보를 읽는 사용자 수와 정보 열람 시간도 증가할 것이다. 이 추세는 광고 기반 Web3 비즈니스를 더욱 일반화시킬 것이다. Web2에서 사용자 관심을 확보하는 것은 수익성 있는 것으로 입증되었다. 사용자 관심을 지속적으로 확보하기 위해 순수 읽기 전용 프론트엔드는 다시 차별화된 사용자 경험을 가져야 한다. 하지만 쓰기 기능을 지원하는 프론트엔드에 비해 읽기 전용 프론트엔드는 사용자가 직면하는 위험이 작기 때문에 브랜드가 덜 중요하다.
쓰기 수익화
쓰기 기능을 지원하는 프론트엔드의 비즈니스 모델도 유사하다. 개발자 및 기업 고객은 일반적으로 SaaS 구독료를 지불한다. 최상위 사용자는 자체 호스팅을 선택할 수 있다. 일반 투자자 중심의 쓰기 프론트엔드는 사용자의 주문 흐름을 통해 수익화할 것이다. 광고와 마찬가지로 PFOF(Payment for Order Flow) 수익은 사용자로부터 대부분 추상화된다.
PFOF 외에 또 다른 주문 흐름 수익화 방식은 수수료(commission)다. 수수료는 프론트엔드가 사용자에게 부과하는 각 주문당 수수료다. 이러한 수수료는 수익성이 있음이 입증되었다. Uniswap Labs의 최근 프론트엔드 수수료 조정이 명백한 예다. 0.15%의 수수료는 작지만 연간 1700만 달러의 수익을 창출할 수 있다. 이러한 수수료는 회피 가능하다—사용자는 다른 프론트엔드를 사용해 수수료를 피할 수 있기 때문에—수수료는 편의료(convenience fee)로 간주하는 것이 가장 적절하다. 사용자는 수수료를 모르거나, 우수한 사용자 경험을 위해 높은 가격을 지불하거나, 신뢰할 수 있는 프론트엔드를 사용하는 것을 선호할 수 있다.
그래서 메타마스크가 2021년에 2억 달러를 벌 수 있었던 이유다. 많은 사용자에게 편의성과 보안성이 비용 경쟁력보다 우선하기 때문이다.
균형 문제 해결
다수의 사용자를 확보한 프론트엔드는 매우 가치 있다. 그러나 이것이 안정적인가? 시간이 지남에 따라 사용자들은 해당 분야에 대해 더 잘 알게 된다. 프론트엔드는 더욱 안전해져 신뢰 필요성이 줄어들고, 동시에 브랜드 장벽의 가치도 하락한다. 다른 경쟁자들이 등장해 더 낮은 가격과 경쟁력 있는 사용자 경험을 제공하며 일부 사용자를 뺏어갈 것이다.
이러한 주장들도 일리가 있지만, 모든 프론트엔드가 동일한 네트워크를 읽고 쓴다는 점을 고려하면, 브랜드 장벽은 앞으로도 수년간 지속될 것이라 예상한다. 프론트엔드가 사용자 경험의 네트워크 효과를 구축할 수 있다면, 그들의 방어력은 더욱 강화될 수 있다. 우리의 기본 시나리오는 프론트엔드의 경쟁 역학이 온라인 브로커들과 유사하게 전개될 것이며, 이들은 강력한 브랜드 장벽을 갖고 있지만, 시간이 지남에 따라 경쟁으로 인해 수수료가 점차 침식되는 모습을 보일 것이라는 점이다.
결론
거래 공급망은 변혁을 겪고 있다. 경쟁 심화와 OFA 발전에 따라 점점 더 많은 MEV가 프론트엔드와 그 사용자들에게 흘러갈 것이다. 일반 투자자에게 서비스를 제공하는 프론트엔드는 유통 채널을 활용해 PFOF와 편의료를 통해 수익화할 것이다. 앞으로 몇 년간 암호화폐 사용자 기반이 증가함에 따라 이러한 수익은 특히 사용자가 가격에 덜 민감하다는 점을 고려하면 수익성이 커질 것이다. 프론트엔드는 독점 AI 및 기타 사용자 경험 네트워크 효과를 통해 수수료를 방어할 수도 있다. 장기적인 균형은 더 복잡하며, MEV 수입이 서서히 프론트엔드에서 사용자로 이동하는 양상을 보일 수 있다. 편의료도 프론트엔드 간 경쟁으로 인해 감소할 것이다. 이러한 수수료 감소는 더 높은 거래량으로 상쇄될 수 있다.
우리는 일반 투자자 시장을 위한 읽기 전용 및 읽기-쓰기 프론트엔드가 막대한 잠재력을 지닌다고 믿는다. 사용자 관심과 주문 흐름을 수익화함으로써, 이들은 Web3 내에서 가장 가치 있는 기업 중 하나가 될 역량을 갖추고 있다.
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