ビットコインは平均回帰を示していますが、8万米ドルの抵抗ラインと利益確定売りがボトルネックとなる可能性があります。
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ビットコインは平均回帰を示していますが、8万米ドルの抵抗ラインと利益確定売りがボトルネックとなる可能性があります。
市場はより建設的な段階へと移行しつつあるように見えますが、まだ確認が必要です。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察執筆：Glassnode
翻訳：AididiaoJP、Foresight News
ビットコインは7万8,000米ドルに再び到達し、現物需要およびETF資金流入が回復しています。空売りポジションが増加し、ファンドレート（資金料率）がマイナスとなっていることから、空売りの巻き上げ（ショートスクイーズ）が発生する可能性があります。しかし、既実現利益が高水準であり、ボラティリティ（変動率）が弱含みである点を踏まえると、慎重な姿勢を保つ必要があります。また、8万米ドル付近には明確な上値抵抗があります。
概要
ビットコインは、真の市場平均（True Market Mean）である7万8,100米ドルを突破しました。これは1月中旬以来初めての重要な平均回帰です。短期保有者のコストベース（Short-Term Holder Cost Basis）は現在8万100米ドルに位置しており、直近の上値抵抗の上限となっています。
8万米ドルへの反発により、過去に購入した投資家の54％以上が未実現利益を計上することになります。歴史的にこの閾値は、熊市における反発局面で売圧が枯渇する節目を示すものであり、本サイクルではすでに2度目の同様の構造が出現しています。
短期保有者の既実現利益は、1時間あたり440万米ドルまで急騰しており、今年これまでに観測された局所的天井ごとの1万5,000米ドルという閾値の約3倍に相当します。有意義な需要のきっかけが欠如している状況では、慎重な姿勢を保つ必要があります。
ETF資金流入は再び穏やかなプラスに転じており、7日移動平均も流入領域に戻っています。これは、長期間の資金流出の後、機関投資家の需要が初期段階で再び戻り始めていることを示しています。
現物需要は早期の回復兆候を示しており、累積取引量デルタ（Cumulative Volume Delta）がプラスに転じたことで、買い手の攻撃性が高まっていることが確認されています。特にオフショア取引所においてその傾向が顕著です。
永続先物契約のファンドレートは引き続きマイナスを維持しており、市場がますます空売り寄りのポジションを取っていることを反映しています。もし現物需要がさらに強まるならば、これが上昇の燃料となる可能性があります。
ボラティリティは引き続き圧迫されています。インプライド・ボラティリティ（予想変動率）は継続的に低下しており、リアルライズド・ボラティリティ（既実現変動率）も同様に収縮が確認されています。オプション価格にはすでにプレミアム（割増）が存在しません。
スキューネス（歪度）は短期的なポジション調整を示唆していますが、より長期的な下方リスクに対するヘッジは依然として堅調に買われ続けています。
ガンマ（Gamma）および資金フローは、現在の市場構造を明確に描き出しています。上値には8万米ドル付近で機械的な抵抗があり、一方で7万5,000米ドルへ下落した場合には、より高い加速的な下落リスクが存在します。
オンチェーン分析
上限突破は果たしたが、まだ不透明
先週の本レポートでは、真の市場平均である7万8,100米ドルを短期抵抗帯と特定し、水中（損失中）投資家の売却圧力が反発を制限すると予測しました。その後、ビットコインはこの水準を突破しました。この展開は、サイクル全体において極めて重要な意味を持ちます。
真の市場平均は、活発な取引供給のコストベースを追跡する指標であり、歴史的にはこのモデルを回復することが、深刻な熊市状態からより建設的な市場への移行を示すことが多いです。今回の突破は、現在の熊市における重要な平均回帰を意味し、次なる論理的な目標は短期保有者のコストベースである8万500米ドルとなります。
ただし、6万～7万米ドルの価格帯で集積した投資家の売却圧力が、勢いに影響を与え始めています。この層は損益分岐点に近づいており、利益確定または損切りといった行動的インセンティブを受けています。このようなダイナミクスは、短期的に局所的天井が形成される確率を高めています。真の市場平均の突破自体は前向きなサインですが、依然として慎重さが求められます。
次の壁：短期保有者のコストベース
真の市場平均を突破した後、市場は次にさらに厳しい試練に直面しています。短期保有者のコストベースである8万100米ドルは、過去155日間に購入した投資家の平均購入価格を表しており、歴史的にこの層は市場において最も価格感応性の高いグループとして知られています。
価格が損益分岐点に近づくにつれ、投資家が利益確定や損切りを行う行動的インセンティブが高まり、この価格帯は自然な売圧源となります。熊市において、短期保有者のコストベースへの反発は通常、複数回の試行を経てようやく達成されます。各試行の間には、約6万9,900米ドル（マイナス1標準偏差下限）付近まで価格が下落するパターンが見られます。このパターンは、7万8,000～8万100米ドルの区間が重要な短期抵抗帯であることを示しており、7万米ドルは中期的な支持帯として徐々に固まりつつあります。
熊市の反発が尽きる地点
短期保有者のコストベース8万100米ドルが直近の上値抵抗の上限となった今、短期保有者供給のうち利益が出ている割合（Percent of Short-Term Holder Supply in Profit）という指標は、この水準がなぜこれほど重要であるかを補完的に説明する視点を提供します。この指標は、最近購入された供給のうち、現在未実現利益を計上している割合を測定するものであり、歴史的にその値が54％を超えると、熊市の反発局面におけるピーク売圧と一致することが多く、利益を得ている短期保有者が集中することで需要を上回る売圧が発生します。
8万米ドル付近への反発は、同時にこの指標を統計的平均値である54％を上回らせ、損益分岐点付近での利益確定を狙う最近の買い手による大規模な利食い（プロフィットテイキング）を引き起こすでしょう。注目に値するのは、これは本サイクルにおける孤立した事象ではないということです。以前の熊市でも同様の構造が確認されており、今回が2度目の出現となります。こうした閾値への複数回の到達は、それが局所的天井を示す信頼性の高い指標であることを裏付けています。
利益確定の激増が警告を裏付け
上記の「売圧枯渇」シグナルをさらに裏付けるのは、短期保有者のリアルタイムでの支出行動が、構造的な図景と一致していることです。価格が短期保有者のコストベースを2度目にテストし、最近の買い手の50％以上を再び利益圏内に押し上げる中、短期保有者の既実現利益額の24時間単純移動平均は、1時間あたり440万米ドルを超えました。
この数値を年間の文脈で見ると、特に意義深いことがわかります。今年これまで、1時間あたり150万米ドルを超える急騰が発生した際は、いずれも局所的天井の形成と一致していました。したがって、現在の数値は、過去の警告閾値の約3倍に相当します。
こうした利益確定の波を吸収し、8万米ドル超の勢いを維持するための有意義な需要のきっかけが欠如している状況では、現行水準からの下落は、本レポートが提示したパターンと完全に一致します。総合的なシグナルは、「確信」ではなく「慎重さ」を示唆しています。
オフチェーン分析
ETF資金流入が再びプラスに転じる
米国現物ETFの資金流入は回復し始め、長期間にわたる資金流出の後、7日移動平均が再びプラス領域に戻りました。これは、1月下旬および2月に大量の資金流出が見られた後、機関投資家の需要に大きな変化が生じたことを示しています。
最近の資金流入のクラスターは、伝統的な投資家による資産再配分を示唆しており、ビットコイン価格が約6万5,000米ドルの安値から7万米ドル中盤へ反発した時期と重なっています。流入規模は2025年末のピークをまだ下回っていますが、方向性の転換は極めて重要であり、機関投資家の関心が再び高まりつつあることを示しています。
構造的な観点から見れば、ETFは依然として市場のキーマージナルバイヤー（限界需要者）です。継続的な正の資金流入は、強固な需要基盤を提供し、売圧を吸収して価格の強さを支えるでしょう。ただし、一貫性が鍵となります。過去の反発は、ETF需要が減退した際に持続できなかったケースが多く見られます。
現物需要の回復
現物CVD（Cumulative Volume Delta）は、ここ数日のトレードにおいて明確に買い主導に転じており、主要取引所の累積取引量デルタが顕著に上昇しています。これは、最近の価格上昇が、純粋なデリバティブ駆動ではなく、実際の現物需要によって支えられていることを示しています。
取引所レベルの動きを見ると、表面下では一定の分化が見られます。バイナン（Binance）の現物CVDが最近の買い圧力を主導している一方で、コインベース（Coinbase）の活動は比較的低迷しており、オフショアあるいは小口投資家（リテール）主導の流れがより強く関与していることを示唆しています。ただし、すべての取引所における総合的なCVDトレンドはプラスに転じており、買い手が確信を持って市場に参入しているという見方を裏付けています。
重要なのは、この現物需要の回復が価格上昇と同時期に起きている点です。これは、以前の、基盤となる取引量の裏付けがないままの反発と比べ、より建設的な市場構造であることを意味します。もし継続すれば、この現物需要の変化は、デリバティブ市場における空売り志向の増加という背景のもとで、さらなる上昇に向けたより持続可能な基盤を提供する可能性があります。
空売り建玉の増加とマイナスの資金料率の継続
永続先物契約のファンドレートは、ここ数週間にわたり明確に低下しており、主要取引所では継続的にマイナスの値が記録されています。これは、11月および12月に支配的だったプラスのレジーム（当時は買いポジションが優勢で、参加者がポジション維持のためにプレミアムを支払うことを厭わなかった）からの明確な転換を示しています。
現在の構造は、市場がますます空売り寄りのポジションを取り始めていることを反映しており、2月初頭の大幅な下落後に参加者が防衛的なポジショニングを取った結果です。注目に値するのは、3月から4月にかけてファンドレートが継続的にマイナスであったことで、これは一時的な感情の揺らぎではなく、より根深いヘッジ目的の空売りおよび投機的空売り志向の表れです。
ポジションの観点からは、これは建設的な環境を創出しています。過密な空売りポジションは、現物需要が再び高まる、あるいはマクロ環境が安定するといった条件下で、上昇の燃料となり得ます。ただし、明確な方向性を持つ資金フローが不足している状況では、こうしたアンバランスは、市場が依然として慎重であることを示唆している可能性もあります。
インプライド・ボラティリティの継続的低下
インプライド・ボラティリティ（予想変動率）から見ると、すべての満期（1か月、3か月、6か月）において、支配的なトレンドは引き続き低下しています。過去2週間、これらすべての満期で継続的に低下しており、変動率の予想が着実に圧縮されていることを示しています。
1週間満期はより敏感で、46％への急激な上昇が数回ありましたが、これらの動きは持続せず、速やかに広範な下降トレンドに戻りました。これは、市場が短期的なヘッジ需要を維持することを拒んでいることを意味します。むしろ、すべての満期においてボラティリティが継続的に売られている状況です。
価格が上昇してもインプライド・ボラティリティが拡大しなかったことは、ヘッジの緊急性が低く、上昇相場への追随も限定的であることを示しています。全体的な構造は依然として弱く、より広範なボラティリティの転換を示す明確な兆候はなく、売り手が表面的に継続的に圧力をかけている状況です。
リアルライズド・ボラティリティが圧縮を裏付け
インプライド・ボラティリティが継続的に売られている中、リアルライズド・ボラティリティ（既実現変動率）も同じ方向へと動き、このトレンドを強化しています。
ビットコインの30日リアルライズド・ボラティリティは現在40.7％であり、4月初旬の49％から低下しています。価格の動きは収束しており、追随する動きも限定的です。これは重要です。なぜなら、リアルライズド・ボラティリティはオプション価格設定の基準となるからです。リアルライズド・ボラティリティが低位に留まっている場合、インプライド・ボラティリティが上昇を維持することは難しくなります。つまり、より高いプレミアムを正当化するだけの基盤となる圧力が存在しないのです。
これはボラティリティ・リスクプレミアム（VRP）にも明確に反映されており、現在VRPはゼロに近い水準にあります。つまり、インプライド・ボラティリティは、リアルライズド・ボラティリティに対して有意義なプレミアムを課していないことを意味します。オプションは「起こり得ること」ではなく、「実際に起こっていること」に基づいて価格付けされています。
低いリアルライズド・ボラティリティと継続的なボラティリティ売買の組み合わせは、全体的な環境の弱さを維持しており、ボラティリティの再評価を強いるような圧力は存在しません。
短期的なスキューネスの変動と、より広範な構造の維持
スキューネス（歪度）は、この図景にさらに細かいニュアンスを加えています。25デルタ・スキューネス（プット・インプライド・ボラティリティからコール・インプライド・ボラティリティを差し引いた値）は金曜日に先端（フロントエンド）で急激に変動し、1週間満期のプット・プレミアムは一時的に2％まで崩落しましたが、週末には再び7％以上に反発しました。
この急速な往復は、短期的なポジションの反応性を浮き彫りにしています。対照的に、1か月、3か月、6か月満期のスキューネスは過去2週間、10～12％付近で比較的安定しており、引き続き下方リスクに対する堅調なヘッジ需要を反映しています。この分化は、今回の変動が短期的なポジション調整に起因するものであり、より広範な感情の変化ではないことを示唆しています。
一時的な低下は短期的なヘッジの解除を示唆しますが、迅速な反発は、保護需要が消えていないことを示しています。市場は、カーブの先端で戦術的な調整を行っている一方で、より長期的な部分では慎重な姿勢を維持しています。
ガンマ・ポジションが短期抵抗と下落リスクを描き出す
マーケットメーカーのガンマ（Gamma）に注目すると、ポジションの図景はさらに明確になります。現在の価格より下方には、特に7万5,000米ドル付近に大量のネガティブ・ガンマ（負のガンマ）が集中しており、この地域のヘッジ・エクスポージャーは極めて極端な水準に達しています。
ビットコインは現在約7万9,000米ドルで取引されており、この価格帯は上記のネガティブ・ガンマ・ゾーンの上方に位置しています。即ち、直近の上昇はポジティブ・ガンマ・ゾーンに入ります。このゾーンでは、ヘッジ取引が上昇を抑制する傾向があり、マーケットメーカーが強気相場で売りに出ることで、機械的な上値抵抗が形成されます。しかし、リスクは下方にあります。価格が7万5,000米ドル中盤に下落した場合、ネガティブ・ガンマ・ゾーンに突入し、マーケットメーカーのヘッジ行動が価格の下落を加速させる可能性があります。
最近の資金フローは、重要なニュアンスを加えています。過去7日間では、コール・オプションの買いが支配的であり、市場が上昇に向けてポジショニングしていたことを示しています。しかし、過去24時間では、現物価格が8万米ドルに近づくにつれ、資金フローはコール・オプションの売買に転じており、上昇が「実現」されつつあり、「追いかけ」られていないことを示しています。
結論
ビットコインが真の市場平均に再び到達したことは、市場構造における重要な転換点を意味します。価格は、しばしば熊市と建設的な市場の境界線を定義する、極めて重要なコストベース水準を回復したのです。この回復は、現物需要の改善およびETF資金流入の初期的な回帰によって支えられており、小口投資家および機関投資家の関与が再び始まっていることを示しています。
一方で、デリバティブのポジションは、より慎重な図景を描き出しています。継続的なマイナスのファンドレートは、増加しつつある空売り志向を浮き彫りにしており、需要がさらに強まれば、これは上昇の燃料となり得ます。しかし、既実現利益が高水準であり、ボラティリティ・プレミアムが存在しない点は、投資家の確信が依然として脆弱であり、継続的な上昇に積極的にポジショニングしようとする動きが鈍いことを示しています。
総合的に見ると、市場はより建設的なフェーズへと移行しつつありますが、その確認はまだ必要です。8万米ドル水準の持続的なブレイクアウトは、現物需要による吸収力の継続およびETF需要の安定に大きく依存するでしょう。逆に、現行水準を維持できなければ、流動性が比較的薄い環境ゆえに、下落が加速する可能性があります。
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