海外資金が急速に撤退し、米国債は過去6年で最大の売却圧力を受けています。
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海外資金が急速に撤退し、米国債は過去6年で最大の売却圧力を受けています。
このトレンドが継続すれば、長期金利には100ベーシスポイントを超える上昇リスクが存在する。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察執筆：卜淑情
出典：Wall Street Insights
米国債市場は、海外の公式投資家による潜在的な売却圧力に直面しており、市場はこの動向を極めて警戒している。
Fengchao Trading Desk（追風交易台）によると、ドイツ銀行が3月23日に発表したレポートでは、ニューヨーク連邦準備銀行（FRBNY）が預託管理する外国公式口座の米国債保有額が、過去4週間で750億ドル急減したと報告されている。これは、2020年の新型コロナウイルス感染症（COVID-19）ショック以降で最大の単月減少幅である。さらに、歴史的データに基づくモデル推計によれば、この変化は外国公式投資家による実質的な米国債の純売却額が約600億ドルに達したことを意味し、これもまたパンデミック以降で最大規模となる。
こうしたデータは、最近の米国債利回りの急騰という市場動向とも一致しており、特に「ベルリー（中間期間）」と呼ばれる中期限利回りの異常な上昇が顕著である——その期間帯に外国公式投資家の保有が集中しているからだ。ドイツ銀行は警告している。海外需要が持続的に縮小すれば、米国債の「便宜利回り（convenience yield）」という優位性が侵食され、長期金利には実質的な上昇リスクが生じるという内容だ。
預託データが示す売却サイン
外国公式投資家の米国債動向を追跡する上で最も信頼性の高いデータソースは、米国財務省が公表するTIC（国際資本フロー）報告書であるが、このデータには顕著な遅延がある——3月分のデータは、最早でも5月中旬まで公表されない。
代替指標として、ニューヨーク連邦準備銀行が毎週木曜日に公表するH.4.1報告書には、外国公式口座および国際口座がFRBNYに預託する証券の額面価額を記録した備考欄があり、このデータの遅延はわずか1日である。ドイツ銀行のストラテジスト、Matthew Raskin、Steven Zeng、Andrew Fuらは、最新のH.4.1データについて、週平均値で計算すると、過去4週間における外国公式口座の米国債預託保有額が750億ドル減少したと指摘。この減少幅は、2020年3月以来で最大であり、過去10年間で2番目に大きな単期間減少幅でもあると述べている。
注目に値するのは、2023年3月に見られた類似事例とは異なり、今回のFIMA（外国および国際機関）リポ取引規模は同時に増加しておらず、今回の減持は流動性調達のためのFRBNYとのリポ取引ではなく、直接的な売却または満期不継続によるものであることを示唆している点である。また、外国向け逆リポ、外国公式預金、およびFIMA証券貸借については、過去1か月間にほぼ変化が見られない。
預託データとTICデータの高い相関性
預託保有データは、外国公式投資家の米国債全体の保有変化をどの程度反映できるのか？ ドイツ銀行はこれを体系的に検証した。
同レポートによれば、過去15年間において、預託保有額の変動とTICデータにおける外国公式投資家の純購入額との間には非常に有意な相関が認められ、前者は後者の変動の約50％を説明できる。さらに、準備管理体制の変化による潜在的影響を排除するため、サンプルを2019年以降に限定しても、この関係は依然として堅牢であるという。
こうした歴史的関係に基づき、750億ドルの預託保有額減少は、外国公式投資家による約600億ドル規模の純売却に相当すると推計される。ドイツ銀行は、これは新型コロナ禍以降で最大規模の外国公式口座による純売却であり、さらに遡って比較可能なケースを探るなら、2018年12月までさかのぼる必要があると指摘している。
為替介入を背景とした資金フローの転換
今回の米国債預託保有額の低下は、ドイツ銀行の為替戦略チームが最近観測した市場動向と極めて一致している。
同チームの先行レポートによれば、イラン紛争の勃発および原油価格の高騰という状況下で、ドルは予想通りの強含みにはならなかった。その一因として、複数のアジア系中央銀行が大規模な為替介入を実施したことが挙げられる。また、同チームが監視する高頻度ETFデータでも、外国投資家によるドル資産の購入が明らかに減速していることが確認されている。
こうした2つの手掛かりが重なることで、一つの結論が導かれる：外国公式投資家はドル資産への配分を削減しており、米国債の売却はこのトレンドの直接的な表れである。
持続的な売却により長期金利が100ベーシスポイント以上上昇する可能性
ドイツ銀行の分析は、構造的な懸念を浮き彫りにしている。すなわち、米国債利回りは長年にわたり、ドルの基軸通貨的地位によってもたらされる「便宜利回り」という恩恵を受けてきたが、この優位性が今、試練にさらされているのだ。
レポートは、ドイツ銀行の先行研究を引用し、現在の10年物米国債利回りは、米国の純対外投資頭寸（NIIP）から導き出される妥当な水準よりも100ベーシスポイント以上低いと指摘。また、最近の学術的ワーキングペーパーでは、ドルの基軸通貨的地位が米国の長期金利を「正常水準」より約90ベーシスポイント押し下げていると試算している。
ドイツ銀行は警告している。外国需要が持続的に減少すれば、こうした便宜利回りは本来の水準へと回帰する圧力を受けることになり、米国債の期間プレミアムおよび全体の利回りには実質的な上昇余地が生じ、米国債保有者にとって直接的な打撃となるだろうと。
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