バイナンは悪事を働いているのか？

2025.10.23

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バイナンは悪事を働いているのか？

ほとんどバイアスのない研究を行うことは、いかなる機械学習手法よりも大きな成果をもたらす。

2025.10.23 - 09:47:48

币安

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ほとんどバイアスのない研究を行うことは、いかなる機械学習手法よりも大きな成果をもたらす。

執筆：ltrd

翻訳：Block unicorn

長期にわたり持続的に利益を得ているすべての人は、バイアスや感情を排除した意思決定が取引人生を継続させる鍵であることを知っている。固定された思考パターンを打ち破り、リターンとリスク、および不利な選択肢の可能性を常に再評価し続けなければならない。だからこそ、構造化された調査プロセスは、成功したすべてのトレーダーにとって極めて重要なのである。

しかし、なぜ私はこのような形で話しているのか。そして、なぜこの記事のタイトルを「バイナンスは邪悪なのか？」としたのか。

理由は単純だ。ここ数週間、バイナンスや他の取引所をめぐる強い感情を見てきた。取引所（特にバイナンス）に対するいくつかの主張には確かに正当な根拠があるが、偏った推論や結論が繰り返し見られたため、私はある仮説に対してシンプルで透明性の高い調査を行うことに決めたのだ。

H₀：「バイナンスは邪悪であり、上場プロジェクトにとってはマイナス要因である」

この調査を始めたきっかけとなったのは、Scott Phillips氏の投稿だった（あなたの投稿や考え方自体はとても好きです——個人攻撃ではありませんので、許してください）。彼はある非常に見やすいチャートを公開した。それは、バイナンスに上場した通貨すべてについて、上場後300日間の平均価格推移を示したものだった。チャート自体に問題はない——私もこうした分析は好む——ただ一点、気になる表現があった。「バイナンスは業界の腫瘍だ」という言葉だ。

私はそのデータと結論の間に明確なつながりを見い出せなかった。

想像してほしい。あなたが私のオフィスにやってきて（毎日多くの人がそうする）、こう言うのだ。「トム、このチャートを見てみろ——バイナンスは業界の毒だ」。

そのときは、仕事用ノートパソコンのすべてのデータをバックアップしておいたほうがいい。二度とそれには触れられなくなるだろう。この記事は実際にはバイナンスについて語るものではない。仮説を検証し、それが正しいかどうか確かめる方法についての話だ。メソドロジーの整合性、そしてどのようにすれば提示した仮説が有効だと他人を納得させられるか、という話なのである。

始める前に、ぜひ私の分析を批判してほしい。これはまさに私たちが研究会議で行っていることだ。私は怒らない——建設的な批判には慣れすぎていて、もはや気にもならない。ただ自分の分析が正しく、そこから学べるようにしたいだけだ。あなたの唯一の目的は、注意深く読み込み、私の推論におけるあらゆる潜在的な誤りを指摘することだ。私はここで「バイナンスが邪悪ではない」ことを証明しようとしているわけではない。単にこの仮説が成り立つのかどうかを検証したいだけだ。

このようなタイプのチャートを見るたびに、いつも思うことがある。ランダム補正が欠けている、と。

これはどういう意味か？　つまり、他の類似の取引所でのランダムな上場データを取得し、それをバイナンスのデータセットから差し引いてみたいということだ。これがバイアスを除去する方法だ。厳密には「ランダム」とは言えないが、他の取引所の上場に関連するすべての要素を簡単に計算できるため、ここでは便宜的に「ランダム補正」と呼ぶ。通常のハイフリクエンシー取引では、「すべてを計算する」ことはできない。

研究を行う際には、仮説を明確に述べる必要がある：

私は2022年1月1日以降にバイナンス（現物市場）に上場したすべての商品を対象とした。なぜこの日付を選んだか？　2020年から2021年のデータを選ぶと、結果が明らかにポジティブに偏ることが分かっているため、確認バイアスを避けるためである。また、現在の市場状況を反映していないと考えられる。
USDTペアのみを含めた。
90日以上取引が続いている商品のみを選定した。
初日を除外した（そのため、すべてのチャートは0から始まっている）。

なぜか？　取引所によって初値の設定方法が異なるためだ。ある取引所は公正価値よりも大幅に低い初値を「人為的」に設定し、上場時の急騰をチャート上で見せようとする——これは完全に偽りだ。また、一部の取引所は上場前からあるいは上場時に上場情報を公表するため、アナウンス効果を適切に区別できない。

初日を除外することで、分析はより明確かつ比較可能になる。もちろん、あなた独自の処理方法を提案することも可能だ。

分析を終えた結果、以下の通りとなった：

これは、私の基準を満たすすべてのトークンが、バイナンス現物市場に上場してから最初の90日間の累積リターンである。何が見えるか？　最初から巨大な——本当に巨大な——売り圧力がある。数日後にやや落ち着きを見せ、その後は安定した下落トレンドに入る。なぜこうなるのか？　一因は暗号資産市場全体のトレンドにある。平均的に、トークンは上場後に下方へ動く傾向がある。また、私は2022年1月1日以降に上場したすべてのトークンを選んでいるが、これはバブル期の直後であり、全体的な環境はあまり好ましくない。

さて、私が最も気にしている点に移ろう——ランダム補正の欠如だ。私にとって、ランダム補正なしでは真の研究とは言えない。最近100回の走行結果の平均が10.50だと言われても、それがマーケット全体と比べてどうかが見えなければ、私は何も判断できない。ベンチマークがなければ、判断力もない。

この場合、「マーケット全体」とは、CoinbaseやBybitといった他の比較可能な取引所のことだ。そのため、これを正しく行うには、BybitとCoinbaseに対してもまったく同じ条件で同様の計算を行う必要がある。以下のチャートを見てみよう。

ご覧の通り、Coinbaseのチャートはバイナンスよりもはるかに悪い。上場約20日後、期待リターンは約-25％まで低下する（しかも上側の信頼区間もまだ-20％程度！）。その後、再び同じパターンが見られる——短期的な安定のあと、ゆっくりとした下落トレンドに突入する。バイナンスの場合と同様だ。

Bybitの場合は少し異なる。90日後も期待リターンは大きく下落するが、初期の売り圧力はそれほど強くない。データと直感に基づけば、BybitよりもCoinbaseの方がバイナンスとの比較においてはるかに適していると考えられる。

次に、これらの取引所とバイナンスを実際に比較してみよう。ランダム補正を行うには、バイナンスの主要な分析結果から上記の結果をそれぞれ差し引けばよい。以下の図がそれを示している。直感的には、これによりバイナンスが各取引所（Bybit／Coinbase）と比較したときの純粋な影響が可視化される。

明確に見て取れる——特にCoinbaseのケースでは——バイナンスの影響は負ではなく、むしろポジティブである。Coinbaseにおける売り圧力は、バイナンスよりもはるかに大きい。もちろん、信頼区間を考慮に入れると、この差異は95％の信頼水準では統計的に有意ではない——だが結論は依然として明瞭だ：バイナンスへの上場は、Coinbaseへの上場よりも優れたパフォーマンスを示している。

Bybitに関しては、上場直後の数日間のパフォーマンスが明らかに良いことがわかる。しかし、差異は急速に縮小され、短期的にはBybitがバイナンスを上回ると言えるかもしれないが、その効果はそれほど顕著ではない。

ランダム補正を行った後では、絶対にバイナンスが他の取引所（特にCoinbase）と比べて「邪悪である」と断じることはできない。なぜなら、Coinbaseに上場したプロジェクトのパフォーマンスは明らかに劣っているからだ。ここで、私たちがまだ十分に語っていない重要なテーマに触れてみよう。

究極の目標となってしまった呪い

まだ上場していないプロジェクトチームと話していると想像してみよう。彼らからどんな話を聞くだろうか？　答えはほぼ常に次の通りだ：

「私たちの究極の目標は、バイナンス（またはCoinbase、Upbit）への上場です」

プロジェクトへのバイナンス上場の影響を語る上で、この言葉は極めて重要だ。誰もがその瞬間を待っている。もしあなたが主要な投資家やプロジェクトの創設者であり、本当に最終的にバイナンス、Coinbase、Upbitに上場すると信じているなら、Bybitに上場した後でなぜトークンを売却する必要があるのか？　私はほとんど動機がないと考える——運営費のためにごく一部のトークンを売却せざるを得ない場合を除けば。

だからこそ、バイナンスやCoinbaseでは巨大な売り圧力が生じるが、Bybitではほとんど売り圧力が見られない（Bitget、KuCoin、Gateなども同様だろう）。しかし、私たちのメソドロジーによれば、アナウンス日の影響を除外しても、バイナンスへの上場パフォーマンスはCoinbaseを上回っている。ここでぜひ問いたい。

「究極の目標となる上場後、普通の大口投資家や創設者がどれくらいの割合のトークンを売却したいと思うか、あなたはどのくらい見積もるか？」

この問いに直接答えることはできない——今のところ明確なデータはない。しかし、少なくとも心の中で見積もりを行い、その論理を考えてから数字を出すべきだ。以前にも触れたが、Upbitもまた「究極の目標」となる取引所の一つであり、韓国上場は人々にとって人気がある。残念ながら、上場後も強力な売り圧力が見られる。プロジェクトにとってこれはほぼ常に終わりのようなものだ——バイナンスほど深刻ではないかもしれないが、それでも顕著に——データからは明確に読み取れる。以下の図はUpbitのパフォーマンスと、バイナンスおよびUpbitの差異を示している。

90日後、Upbitのパフォーマンスはバイナンスをわずかに上回るが、その差は小さく、Upbitがより優れた上場プラットフォームであると合理的に主張することはできない。いずれの場合も、強力な売り圧力が見られる——深く考えれば、これは全く論理的である。

流動性の価格付けとは？

ほとんど誰もが考慮しないことがある。

バイナンスに上場すると、他のいかなる取引所よりもはるかに高い流動性が得られる。バイナンスは、創設者や投資家が必要に応じて一部のポジションを決済したり、逆に買い戻しを大規模に行ったりすることを可能にする（正直、後者のケースがもっと頻繁に起こればいいと思っている）。では、プロジェクト側や投資家は、こうした著しい流動性の向上に対して、どのように価格付けすべきなのだろうか？

これは（ほぼ）バイナンスだけが提供できるものであり、市場のすべての参加者が直接的・間接的に支払ってでも手に入れたいと願う価値のあるものだ。

誰もが深い流動性を望み、ペリpetual契約で空売りや買い持ちができるようになりたい——もちろん、ここでの分析対象は現物取引所であり、perpetual契約ではないが、これは言及に値する重要な機能である。

バイナンスの流動性優位性をテストする簡単な方法

バイナンスの流動性が他取引所よりも本当に優れているかを検証する簡単な方法を、重大なバイアスを導入せずに考え続けてきた。以下が私のアイデアだ：

BybitとCoinbaseに上場しているトークンを見つける。
バイナンスに上場しているトークンを見つけるが、その条件はBybitとCoinbaseにすでに上場した後であること（理想は、時間差ができるだけ長くなること）。
バイナンスに上場して数日後、バイナンス、Bybit、Coinbaseの流動性を比較する。

この設定では、BybitとCoinbaseは成熟した市場を持ち、バイナンスは新興市場となる。もしバイナンスの流動性が依然として他プラットフォームを明確に上回っているならば、バイナンス上場による流動性の余剰が本物であり、実質的なものだと自信を持って言える。

以下の図は、10万ドル相当の市場注文による買いと売りの往復コストの分布を示している。コストが高いほど、流動性は低い。BybitとCoinbaseに上場してから1か月以上経過してからバイナンスに上場したトークンLAの場合、5日後、バイナンスの往復コストはBybitより184ベーシスポイント低く、Coinbaseより110ベーシスポイント低かった。

ONDOに関しては、バイナンスとCoinbaseの往復コストはほぼ同等——Coinbaseがわずかに有利（僅か1.77ベーシスポイント差であり、最小価格刻みの違いによる可能性がある）。

次に、流動性が低い製品AXLを見てみよう。ここではコスト差が非常に大きい。10万ドルの取引では、Bybitとの差は309ベーシスポイント、Coinbaseとの差は207ベーシスポイント。2万ドルの取引でも、それぞれ41ベーシスポイント、46ベーシスポイントの差が残る。既存または潜在的な保有者の視点から見れば、これらの数字は驚異的ですらある。