暗号資産VCラウンドテーブルディスカッション：Hyperliquid危機の背後にあるDEXのガバナンス課題とCEXの権力ゲーム
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暗号資産VCラウンドテーブルディスカッション：Hyperliquid危機の背後にあるDEXのガバナンス課題とCEXの権力ゲーム
Hyperliquidの出来事は、「分散化」と称されるパフォーマンスの背後にある、検証者による権力集中が引き起こす問題を浮き彫りにした。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察整理 & 編集：TechFlow
ゲスト：
Haseeb Qureshi、Dragonfly マネージングパートナー
Robert Leshner、Superstate CEO ＆ 共同創業者
Tarun Chitra、Robot Ventures マネージングパートナー
Tom Schmidt、Dragonfly ジェネラルパートナー
元ポッドキャスト：Unchained
原标题：Exchange War Erupts: Hyperliquid vs. Binance & OKX - The Chopping Block
放送日：2025年3月30日
今週のハイライト
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Hyperliquid の JELLYJELLY 危機 ― ある注目DeFiプロジェクトが、金庫救済のために偽のオラクル価格を採用した結果、市場信頼を失った経緯。
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取引所間競争の激化 ― BinanceとOKXがJELLYJELLYの永続契約を上場した動きは、Hyperliquidに対する狙い撃ちと解釈されている。
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分散型取引所は本当に「分散化」されているのか？ ― Hyperliquid事件が露呈した、「分散化」というパフォーマンスの背後にある検証者権力の集中問題。
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DNAのブロックチェーン化：23andMe版のDeFi ― Say財団がトークンによる参入制限で遺伝子データを保護する提案。これはプライバシー保護の革新か、それともディストピア的発想か？
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分散型科学（DeSci）の詐欺性 ― Tarunが再びDeSci理念を批判し、memeコインよりも深刻なリスクがある理由を説明。
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ステーブルコイン規制を巡る攻防 ― ワシントンで《Stable Act》と《Genius Act》が対決、どちらが優勢となるか？
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ステーブルコインとナローバンクの可能性 ― 暗号資産の台頭により、FRBが20年間拒んできた金融概念を受け入れざるを得なくなるかもしれない。
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HLP預入の未来を賭けた勝負 ― パーソナリティが実際の資金をかけて、Hyperliquid崩壊後の預入額が回復するか低下し続けるかを予測。
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MemecoinとOlympusの最新動向 ― 過去の「強盗」たちが、崩壊した金庫から静かに利益を得ているのか？
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Tarunの失敗ランキング ― なぜJELLYJELLYの失敗はMobileCoinより酷いが、少なくともHyperliquidのブランドイメージには合っているのか？
Hyperliquid事件の展開
Haseeb：
今週最大の出来事の一つはHyperliquidで起きたドラマだ。知らない人のために説明すると、Hyperliquidは新しい人気DEXであり、現在は取引高ベースで世界一のDEXとなっている。大規模なエアドロップを実施しており、その規模とフェアなローンチ方式から、暗号通貨の小口投資家たちに支持されている。
ここ数日、Hyperliquidは大きな攻撃を受けた。きっかけはmemecoin「JellyJelly」だった。流動性が極めて低く、ピークを過ぎたmemecoinだが、Hyperliquidでは先物取引対象としてリストされていた。あるトレーダーがJellyJellyに800万ドル相当の空売りポジションを構築した。これは当時のJelly時価総額の50％に相当する巨大な空売りだった。その後、このトレーダーはJellyの現物価格を引き上げ、自ら強制ロスカットされた。
なぜこのような行動を取ったのか？ 自分で強制ロスカットされる理由とは？
Hyperliquidでは、ポジションが通常の方法で決済できない場合、HLP（Hyperliquidの群衆供給マーケットメーカー）がそのポジションを引き受け、秩序ある方法で決済しようとする。HLPはHyperliquidの流動性にとって極めて重要であり、常にトレーダーに流動性を提供している。しかし、今回のポジションが大きすぎたため、HLPは強制的にJellyの空売りを抱えることになり、市場にはそれを引き受ける買い手がおらず、「空売りスクイーズ（空売り急騰）」が発生した。
この空売りスクイーズは、単なる個人投資家のいたずらではない。実際、OKXとBinanceという二大取引所も間接的に関与していた。市場がHyperliquidまたはHLPが大規模にJellyを空売りしていることを認識すると、OKXとBinanceは24時間以内にJellyJellyの先物取引を上場すると発表した。
誰もが「これはまさに取引所戦争だ」と感じた。「CZとOKXのCEOがすでにHyperliquidを標的にしている。これは彼らを叩くチャンスだ」と。
Hyperliquidの検証者は投票を行い、JellyJellyを上場廃止にし、オラクル価格を人為的に操作して、市場価格より低い水準で強制的にポジションを決済した。
Haseeb：
この決定は大きな議論を呼んだ。Hyperliquid側は、プラットフォームやHLP保有者が損失を被るより、人為的に価格を低い水準に固定することで、HLPユーザーの利益を守ると判断した。しかし、この措置により、Hyperliquidのトークン価格は約21ドルから15ドルまで急落し、一日でほぼ25％下落した。
この事件は二つの核心的な問題を提起している。第一に、このような状況での対応は正当だったのか？ メカニズム設計に根本的な欠陥があったのか？ 第二に、これはHyperliquidの「分散化」度合いが宣伝通りでないことを示しているのか？ これらの問題について業界内で激しい議論が起き、Bitgetなどの中心化取引所までもが、Hyperliquidのやり方を不公平だと非難している。分散型取引所間の競争はますます激しくなり、DeFi領域は重要な分水嶺を迎えている。
では、このHLP事件についてどう思うか？
Tarun：
私は、この事件は確かにプロトコル設計上の欠陥を露呈したと考える。自動マーケットメイカー（AMM）と同じように、AMMのメカニズムでは注文を拒否できない。初期のUnicorn v2やv3では、注文を受け入れるか拒否するかの柔軟性がなかった。この問題はHyperliquidの流動性プールにも同じように存在する。
HyperliquidのHLPメカニズムは、他のプラットフォーム（GMXのGOP、JupiterのJLPなど）とは異なる。HLPの仕組みは、ユーザーがイーサリアム（ETH）を預けると、そのETHを複数の資産に分配してマーケットメイキングを行うというものだ。例えば、ETHの1％でJellyJellyのマーケットメイキングを行い、90％はイーサリアム、残りはビットコインに使う。これらの資産配分はオンチェーン外のアルゴリズムによって決定されており、ユーザーはHyperliquidチームの資産運用能力を信頼しなければならない。
明らかに、彼らはメカニズム設計でいくつかのミスを犯した。たとえば、ポジション上限や未決済建玉の制限がないなどだ。こうした制限があれば、緊急介入なしに問題を緩和できたはずだ。Hyperliquidはすでに、未決済建玉の制限や集中度の制限を導入すると表明している。
だからこそ、私がこの問題を説明するときに「注文タイプを区別しない流動性プールには限界がある」と言ったのだ。現在のメカニズムでは、HLPは注文を選択的に処理できず、特定の注文を拒否することもできない。もしHLPが第三者による強制清算ポジションを識別できれば、市場はそのポジションの真の価値に基づいて価格付けできるし、HLPは不要な損失を被らずに済む。しかし、現在の設計ではHLPが自動的にこれらのポジションと取引してしまう。これはUnicornプールの運営方式に似ている。つまり、彼らの戦略設計には十分な制限が欠けている。これらの戦略は実際にはHyperliquidチームがオンチェーン外で運営しており、オンチェーンで完全に透明に公開されているわけではない。
コードの具体的な実装がどうなっているかは不明だ。大部分のコードはオープンソースではない。ノードは走らせられるが、バイナリしか得られず、ソースコードは見られない。また、システムの多くの設定も不透明だ。今回の事件は、彼らが戦略制限に明らかな欠陥を持っていることを明確に示している。これは彼ら自身も修正すべき最優先課題であると認めている。だが市場の視点から見ると、これはよりオープンな戦略の価値を示している。今の完全に閉鎖されたモデルではなく。
HLPの預入者として、あなたは実際にHLPに明確なリスク制限があるのかどうか分からない。例えば、流動性プール全体のポジションリスクを自動的に引き受けるのかどうか。また、今回の事件のように、オラクル価格を人為的に調整して市場介入するかどうかについても確認できない。ドキュメントには一部言及されているが、コードが非公開のため、ユーザーはメカニズムの実際の動作を検証できない。コードが非公開であっても、その振る舞いを検証可能な他の証拠があればよいが、そうしたものは存在しない。
Hyperliquidが提供するメカニズム保証は、他のプロトコルでユーザーが期待する透明性とは差異がある。他のプロトコルでは、戦略の動作ロジックを明確に把握できる。もちろん、その透明性は効率性や柔軟性との妥協を伴うこともある。一方、Hyperliquidの戦略は非公開であり、これは資本使用効率を高めるが、ユーザーの信頼感を損ねる。このトレードオフが完全に誤りというわけではないが、明らかに理想とは言えない選択をしている。とはいえ、これらの問題は理解可能であり、修正可能なものだ。
救済策の是非
Haseeb：
HLP預入者を救済することは正当だったのか？ HLPが巨額の損失を被る可能性があることは明らかだった。これは誤った判断だったと思うか？
Robert：
私は誤りだったと思う。正直に言うと。プラットフォームのリスクパラメータが暴走した後に市場問題を解決しようとするのは一理あるが、HLPプールが利益を得るように人為的に価格を操作して決済するのは適切ではない。なぜなら、先物市場では一方の利益は他方の損失を意味するからだ。今回の場合、Hyperliquidチームと検証者は、誰が勝ち、誰が負けるかを誤って決めてしまったようだ。
HLPの流動性提供者はリスクを負うべきだった。清算が成功すれば利益を得る。失敗すれば損失を受容すべきだ。しかし、今回の決済操作によりHLPが利益を得たということは、他の市場参加者が損失を被ったということだ。これは市場の公平性に反する。もし価格操作をするにしても、少なくとも自分たちに有利な価格を選ぶべきではない。さらに不可解なのは、選ばれた価格が事件開始前の市場価格よりも低いことだ。明らかに自分たちが勝者になるように設定している。
Tom：
私も同意する。この行為は、HLPという製品とHyperliquid全体のプラットフォームとの関係を微妙にした。HLPはあくまで一つの資金プールにすぎず、ユーザーは他の資金プールを選んで異なるオンチェーン外戦略を実行できる。HLPはHyperliquidの「公式資金プール」と位置づけられているが、理論的には誰でも資金プールを作れる。そのため、大多数の人はHLPに特別な扱いがあるとは考えていない。しかし、今回の事件でHLPが何らかの優遇措置を受けたように見える。
一部の人々は、従来の先物取引所の「損失社会化」や「自動レバレッジ削減（ADL）」と比較するが、これらは本質的に異なる。従来のメカニズムでは、市場全体の担保レベルが下回ると、取引所はポジションを凍結し、損失を保険基金に均等に分散させる。しかし、今回の事件では、HLPの損失状態が単に人為的な介入によって補填されただけであり、Hyperliquid自体がデフォルトリスクに直面していたわけではない。ここで問われるのは、なぜHLPが取引所の優先的流動性提供者なのか？ HLPの運用が失敗した場合、なぜ救済されるのか？
Robert：
しかも利益を出す形で救済されたというのは、まったく狂気だ。
Tarun：
まさにそうだ。さらに皮肉なのは、HLP保有者がガバナンス投票を通じて救済価格を決定したことだ。つまり、間接的に自分たちに利益を与えたことになる。
Robert：
詳しく説明してもらえるか？ HLP保有者はどのようにHyperliquidの検証プロセスに関与しているのか？
Tom：
HLP保有者は投票権を検証者に委任できるが、一部の検証者はKYCが必要なので、仕組みは少し複雑だ。
Tarun：
検証者はオラクル価格を管理しており、ガバナンス投票を通じてオラクル価格の調整を決定した。つまり、HLP保有者はガバナンスを通じて間接的に投票に関与していた。
Haseeb：
そうだ。この点は多くの批判を浴びた。Hyperliquid財団がHYPEトークンの絶対多数の投票権を握っており、この状況では、HYPE保有者が迅速に委任を行い、投票が完了した。しかし、このプロセス全体はわずか2分間で、投票開始から終了まで、いわゆる有権者には実質的な発言権がほとんどなかった。
Robert：
他の取引所が先物取引を上場することがHyperliquidに影響を与えるのか、まだ混乱している。先物市場と現物市場は比較的独立した取引空間だ。BinanceでJellyJellyの先物需要が増えても、それが直接Hyperliquidや現物市場の価格を変えるわけではない。なぜなら、現物価格は指数によって管理されており、これがHyperliquidの資金レートを決定するからだ。では、具体的な影響メカニズムは何か？
Haseeb：
まず、Binanceが現物市場を上場するには、実際の現物在庫を調達する必要があり、これには時間がかかる。しかし、先物市場の上場は現物市場より早い。なぜなら、先物市場には実際の現物在庫が不要だからだ。需要さえあれば、ユーザーはすぐに取引を始めることができ、即座に現物価格を調整する必要はない。
Robert：
すべてのロングにはショートが対応し、すべてのショートにはロングが対応している。
Haseeb：
その通り。だが構造的に言えば、先物市場の立ち上げはより簡単だ。「おい、俺たちはできるだけ早く相手を叩き潰したい。時間がない。」という状況なら、最も速い手段は先物、現物ではない。
先物市場を開放する目的は、より多くの人々を空売りスクイーズに巻き込むことだ。Hyperliquidが空売りスクイーズに苦しんでいるなら、先物市場の開放はこの傾向を加速させる。
Tarun：
これは主に資金レートのダイナミクスによる。今回の事件では、資金レートが短時間で300％も急騰し、市場は極度に不安定になった。
OKXとBinanceの参入
Haseeb：
資金レートは数百％も急騰した。非常に激しい空売りスクイーズだったため、市場はこの問題がすぐ解決すると予想した。私はBinanceとOKXが一、二週間でJellyJellyの先物取引を上場廃止すると予想している。明らかに、市場にこの商品に対する真の需要はないからだ。
Tarun：
JellyJellyを本当に必要とする者は誰もいない。
Haseeb：
だが面白いのは、この事件のメカニズムは理解しづらいかもしれない。特に、先物市場や流動性提供者、HLPの運営にあまり馴染みがない人にとっては。もう少し単純化してみよう。本質は、Hyperliquidが高リスクのポジションにハマり、BinanceとOKXが市場操作を通じて、Hyperliquidの地位をさらに弱めようとしているということだ。もっと具体的に言えば、ターゲットはHyperliquidそのものではなく、HLPを破産状態に追い込むことだ。
これは非常に攻撃的だよね？ 以前CZがFTXに行ったことと比べる人もいるが、私は似ていないと思う。なぜなら、CZがFTTを売却した当時、それが直接FTXの破産につながると信じる理由はなかったからだ。ビットコインのハッキング事件を振り返ると、当時BinanceとBitgetは実際にイーサを貸し出してBybitの赤字を補填し、運営を維持した。そのため、あの事件での行動は、今回のHyperliquidへの対応とはまったく異なる。私は、BinanceとOKXがなぜこのような戦略を取ったのか、良い理論を持っていない。
Hyperliquidの行動は、暗黙のうちに「HLPには何らかの保護メカニズムがある」というシグナルを送っている。HLPの損失が大きくなりすぎれば、Hyperliquidが積極的に介入して保護する。市場の反応を見ると、Hyperliquidの価格はHLPの状況変化に対して非常に敏感だ。これは私にとって謎だ。HLPとHyperliquidの価値の間に一体どのような関係があるのか？ 私はHLPの経済モデルに関する重要な点を見逃しているかもしれない。
Tarun：
実際、HLPには明確な経済モデルがない。それは単なる流動性提供者に近く、Hyperliquidのコアメカニズムと密接に関連しているわけではない。 だが奇妙に思うのは、私はむしろHLPプールを債務ツールのように捉えたい。なぜなら、預入者から資金を集めて運用しているからだ。
Haseeb：
私はむしろ株式に近いと思う。債務ではない。
Tarun：
いや、HYPEが株式だ。そこが混乱する点だ。
Haseeb：
私の言うのは、市場の機能という観点から、HLPの投資家は最終的にすべての利益を得る。だから債務よりむしろ株式に近い。
Robert：
ある程度はそうだろう。マーケットメイカーはユーザーが預けたUSDCを使ってさまざまな市場で取引を行う。
Haseeb：
そしてユーザーは最終的にすべての収益を得るため、伝統的な意味での債務とは違う。
Tom：
私は、HYPEトークン価格が下落した主な理由は、今回の事件が取引所の将来に対する不確実性を生んだためだと思う。畢竟、取引所に特権的な流動性提供者がいて、その提供者が決して損失を被らないのであれば、なぜ他の人がこのプラットフォームで取引するのか？ これは内部マーケットメイカーを持つすべての取引所が直面する問題だ：その特権はどこまでなのか？
Tarun：
悲観的な見方としては、HLPの大部分の流動性は実際にはHyperliquidチーム自身から来ているということがある。だから彼らはその損失を被ることを望まない。
HLPを債務ツールと見なすもう一つの理由は、預入者から資金を調達し、それをさまざまな市場のマーケットメイキングに使用している点だ。ある意味で、これは「地方銀行」のような役割を果たしている。同様に、JupiterやGLPといったプロトコルは明確にレンディングプロトコルであり、その方法で手数料を得ている。HLPは手数料とスプレッドで利益を得る。もしHLPがデフォルトしたら、例えば今回のケースのように、預入者には優先請求権がある。
だから私はHLPはむしろ債務保有者に近く、HYPEが真の株式ツールだと思う。なぜならHYPEはオラクルなどキーメカニズムを支配できるコア資産であり、その支配権こそが株式の本質だからだ。
FTXの再来か？
Haseeb：
Hyperliquidは取引所そのもので、HLPはその市場操作に使われるツールだ。HLPを市場操作のための株式、HYPEを取引所自体の株式と見なせる。
Robert：
実はFTX事件から教訓を学ぶべきだと思う。取引所と、取引所内で専有マーケットメイキングを行うヘッジファンドのようなエンティティは、完全に分離すべきだ。これで利益相反を避けられるだろう？
Tarun：
注目すべきは、HyperliquidのメカニズムはFTXと大きく異なる点だ。Hyperliquidでは、HYPEとHLPのすべての取引をいつでも確認でき、資金をいつでも引き出せる。この透明性により、監視が容易になっている。私はこの点に同意する。Hyperliquidのやり方が原則的に誤っているとは思わない。
Haseeb：
もし取引所が特定のマーケットメイカーを保護し、「このマーケットメイカーは損失を被らない」と明言すれば、取引所とマーケットメイカーは実質的に一体化する。まるで取引所チーム自らがこのマーケットメイカーを運営しているようだ。もしチームがマーケットメイカーをうまく運営できると信じられないなら、そのマーケットメイカーの株式に投資すべきではない。
Tom：
だが問題は、それがどのように提示されているかだ。例えば、「資金プールを立ち上げられます。こちらには別のマーケットメイカーへの投資先もあります」と言われても、表面的にはオープンな選択に見えるが、実際には独自のマーケットメイカーしかない。
Tarun：
これは確かに独特なケースだ。Seafoodのような他のマーケットメイカーを見てみよう。彼はいつも損失を出している。なぜ人々が彼に資金を提供するのか理解できない。過去の記録は非常に深刻な損失だ。
彼の資金プールは確かに興味深い。だが私の見方は、こうした資金プールには既に逆選択の問題があるということだ。今回の事件が起きるまで、人々はHLPとHyperliquidが密接に結びついていることに気づいていなかった。今やその関係はより明確になった。
Robert：
この事件以前から、両者は分離されていなかったと思う。Hyperliquidチームが主要なマーケットメイカーを運営しており、それがプラットフォーム上の主要マーケットメイカーだった。経済的利益はユーザーに帰属しているが、取引所の所有者が実際には主要マーケットメイカーを運営しており、同時に清算メカニズムも支配している。
Haseeb：
その通り。Hyperliquidと清算メカニズムの関係は、確かに彼らに特権的地位を与えている。一方で、それは他のマーケットメイカーが担いたがらない高リスクのポジションを引き受けざるを得ないという責任も伴う。
Robert：
Alamedaの状況に似ており、彼らが望もうと望むまいと、FTX上で全ての悪いポジション、高リスク資産を引き受けざるを得なかった。それが最終的に取引所の崩壊につながった。リスクを強制的に負ったとはいえ、ある種の責任でもあった。
Haseeb：
理論的には、この仕組みの妥当性は、HLPの資金がゼロに清算されても、Hyperliquidが依然として運営を続けられることにある。それが理想的な設計だ。すべてのメカニズムが混在していれば、システム設計は不合理になる。
Tarun：
感情的には、MobileCoinに倒されるより、JellyJellyに倒される方が屈辱的だ。MobileCoinは少なくとも真のプロジェクトになろうとしたが、JellyJellyはリスク投資家のジョークにすぎない。
Haseeb：
この事件の後、人々はHLPとHyperliquidが密接に関連していると感じるだろう。これにより、サードパーティのマーケットメイカーや流動性提供者がHyperliquidでの活動を減らす可能性がある。なぜなら、自分たちがHLPと同等の競争条件にないことに気づくからだ。
Tarun：
公正に言えば、多くのマーケットメイカーの参加が減少しているのを既に観察している。この現象は新しくないが、今は活動を減らすより明確な理由ができた。
Haseeb：
一方で、HLPへの資本流入が増えるかもしれない。なぜなら人々がプロトコルが投資を保護する可能性に気づいたからだ。
Tarun：
DeFi AMAをベンチマークに使える。
Haseeb：
上昇するか下降するか？ 現時点では、既に下落している。
Tarun：
昨日の預入額は185万ドル、3日前は296万ドル、3月24日は300万ドルだった。これを良い基準日としよう。今は185万ドルまで下落した。二つの可能性がある。一つはHaseebが言ったように、保険のような製品と見なされ資金が流入するというシナリオ。もう一つは信頼の喪失により、取引所の手数料収入が減少するというシナリオだ。どちらが優勢になるかは分からない。
Robert：
リスクは増加した。事件が十分に重大であれば、プラットフォームは介入して市場を停止し、解決価格を設定してHLPが損失を被らないようにする。我々はちょうどJellyJelly事件でそれを目の当たりにした。これは確かに一種の保護だが、小型資産におけるHyperliquidメカニズムの脆弱性を露呈した。こうした攻撃が再発する可能性は、少なくとも桁違いに高まった。
Haseeb：
私はまったく同意しない。だが今後、誰もこれを再試みることはないだろう。
Tom：
もちろん、HLPが取引所内で採用する戦略は明らかにリスク軽減の方向に変化している。だから、これらの事件が完全に独立しているわけではない。
Robert：
しかし、孤立した出来事でもない。2週間前、ビットコイン市場でも類似の攻撃が起きており、非常に大きな資産だった。正確な攻撃パラメータは2週間前にすでに発生していた。
23andMeとSEIの未来
Haseeb：
DeSciについて話そう。最近DeSci領域で大きなニュースがあった。SEIプロトコル、高性能のLayer1 EVMチェーンが、これまでで最も大胆なDeFi投資を進めていると発表した。
SEI財団は、最近破産申請した遺伝子企業23andMeを買収する計画だ。1500万人のアメリカ人の遺伝子プライバシーを守り、これらのデータを次世代にわたって安全に保つと約束している。23andMeのデータをSEIチェーンに移行し、ブロックチェーンの暗号技術でデータの所有権をユーザーに返し、ユーザーが自分のデータをどのようにマネタイズするかを決定し、利益を共有できるようにする。これは単なる企業救済ではなく、ユーザーが最も秘匿性の高いデータに対してもコントロールを持ち続ける未来を構築することだ。
Tarun：
SEIチームの中にプライバシー保護技術を本当に理解している者はいるのか？ 私は疑問だ。もしチームにプライバシー分野の専門家がいると聞かされたなら、意味があると思えるだろう。しかし現時点では、大量のブロックチェーン資金を使いたいだけのチームに見え、単に買収する企業よりもさらに悪い。
Haseeb：
もし正しく実現できたら、支持するか？ アドバイザーになって、専門的な助言を提供できるかもしれない。
Tarun：
これをやるなら、他の入札者の中には計算生物学企業、例えばAI医薬品開発企業が多い。彼らの目標は23andMeのデータをAIモデルの訓練に使うことだ。これが論争を呼ぶ理由は、多くのユーザーが自分のデータが悪用されることを恐れているからだ。8年前に私は23andMeのサービスを購入した。当時、プライバシーポリシーは第三者とのデータ共有をしないと約束していた。しかし今、会社は破産し、これらのデータは薬品開発に使われる可能性があるが、私はその用途に同意していない。この懸念は理解できる。ここでの核心問題は二つある：プライバシー保護と、データのマネタイズ方法だ。
人々が気にするのは主に利用規約やプライバシー、マネタイズの面だ。買収を目指す者の多くは純粋なマネタイズが目的だ。計算生物学の医薬品発見企業のような。一方で、非営利団体も入札を試みており、もちろんDeFi界隈の参加者もいる。
もしブロックチェーンがデータのマネタイズで真に突破を成し遂げれば、2017年のICOブームのようになるかもしれない。だが私は再び失敗すると疑っている。もし本当にプライバシーを守りつつデータをマネタイズする方法を見つけられれば、それは歓迎すべきだ。しかし現時点では、「ユーザーが自分のデータを所有する」と宣言するだけでは不十分だ。これまで成功例を見たことがない。Tomが以前不満を漏らしていたことを思い出す。スタジオがコンテンツをブロックチェーンでマネタイズしていないと文句を言っていたが、それは本質的な問題ではない。
Tom：
確かにそうだ。そして彼らが買収をどう完遂するのか気になる。私の知る限り、23andMeにはまだ2億ドルの債務がある。非常に複雑な資金調達構造を設計するか、SEIトークンで投資家を惹きつけないと無理だろう。
Tarun：
問題は、他の入札者は大手企業が多く、SEIの勝算は高くない。しかし感情的には、多くの人がこの会社がデータマネタイズ志向の入札者に買収されるより、より良い末路を迎えてほしいと願っている。もしSEIが元の利用規約を維持し、プライバシーを保護する計画を提示できれば、挑戦してみる価値はある。しかし、それは検証者の支援を借りなければならないことを意味する。なぜなら、彼らは検証者の将来の収益を借用しているからだ。
Robert：
マクロ的には、現在これらのデータは破産企業のデータベースに保存されている。一般的に言って、データをブロックチェーンに移行しても、既存の方法より安全になるわけではない。実際、データ漏洩リスクを高める可能性もある。もちろん、採用するセキュリティ対策によるが、暗号化技術やゼロ知識証明（ZK）など。全体として、プライバシーや安全性を大幅に改善できるとは思わない。
Haseeb：
Tarunの言うように、ある企業がこのデータベースを買収し、自由に扱うと仮定しよう。これは明らかに望ましくないが、理論的にはそのリスクは存在する。私は「データ所有権」という概念に常に懐疑的だ。例えば、データを暗号化してブロックチェーンに置き、復号鍵で他人に使用を許可する案がある。だが、この方法が真に問題を解決したのを見たことがない。
Tarun：
そこがまさに私の懸念だ。もしブロックチェーン関係者がプライバシー保護技術を理解しておらず、このような問題に取り組もうとすれば、往々にして逆効果になる。全資金を使い果たし、操作ミスでデータを漏洩させるかもしれない。さらに悪いのは、これらのデータが特定の国家によって生物兵器開発に使われる可能性だ。
むしろ、底層の暗号技術に焦点を当てるチームにやってもらいたい。ゼロ知識証明や準同型暗号の研究チームなどだ。ただし、こうしたチームでも技術の大規模商業化には不向きかもしれない。
Haseeb：
DeSciに戦争を宣言してからすでに3ヶ月が経つ。進展はどうだ？
Tarun：
正直に言うと、もう諦めた。Bio Protocolは今やほとんど消え去った。みんな、こうしたプロジェクトの多くが詐欺だと気づいたのだ。
私の意見では、DeSciブームはブランドを変えたmemeコインにすぎない。伝統的なmemeコインに嫌気がさした人たちを惹きつけるためのリブランディングだ。実際には、彼らも依然として流行を追う投機者だ。DeSciの運営は非営利組織への寄付に似ているが、公益を検証するメカニズムが欠けている。
ステーブルコイン立法：Genius Act と Stable Act
Haseeb：
現在、議会は新たなステーブルコイン法案を推進している。以前、Kirsten Gillibrandが提案したGenius Actに続いて、今度は下院でFrench Hillが提出したStable Actがある。
Robert：
この二つの名前は「安定」と「天才」の組み合わせみたいで、「安定天才」っぽくないか？ 多分それがインスピレーションの源で、トランプの「安定天才」発言を引用しているのかもしれない。
Haseeb：
新しい法案はStable Actだ。Genius ActとStable Actを明確に比較するために、主な違いは次の通りだ。Genius Actは業界発展により優しい。銀行・非銀行機関ともにステーブルコインの発行を許可し、州規制当局も連邦当局だけでなく規制に参加できる。相互運用性も支持し、特定条件下では利払いも許可しており、全体的にステーブルコインの革新と成長を奨励している。
一方、Stable Actはより厳格だ。銀行または承認された銀行子会社のみがステーブルコインを発行でき、FRBの直接監督を受ける必要がある。また、準備資産の種類にさらなる制限を設け、利払いを禁止し、アルゴリズムステーブルコインに2年間の禁令を課す。既存のステーブルコインには移行期間が設けられる。
Robert、あなたは最近ワシントンDCでステーブルコイン立法に関するロビー活動に参加した。この法案の受け入れられ具合はどう思うか？
Robert：
ちょうど火曜と水曜にワシントンDCに行き、約15人の下院議員と会談した。明らかに、最も注目されているトピックはステーブルコイン立法だ。
Robert：
双方とも、暗号業界に好意的な立法を制定する意欲が強く、大きな論争もない。ステーブルコイン立法は現時点で最も緊急の課題であり、双方ともステーブルコイン運営の法的枠組みを構築する必要性を認識している。この立法は比較的シンプルなので、最初の主要な暗号関連立法になる可能性が高い。 下院と上院の間にいくつかの違いは残っているが、全体としてそれらが障害になるとは思わない。ステーブルコイン立法の後には市場構造に関するさらなる議論があるかもしれないが、現時点の焦点はステーブルコイン自体にある。
同時に、ステーブルコイン立法通過後に起こりうる市場変化についての議論も多い。全体として、業界はこの立法が将来の市場構造の基礎を築くと広く考えている。その目標達成には時間がかかるかもしれないが、現在の議論と注目のほとんどはステーブルコイン立法自体に集中している。
補足すると、暗号通貨を支持する議員たちとの交流の中で、彼らがステーブルコイン立法に高い評価を与えているのを感じた。これは若干の視点バイアスを含むかもしれないが、全体的に見れば、下院と上院の違いは円満に調整され、立法の前進は非常に楽観的だ。
ステーブルコインは暗号世界の「トロイの木馬」になるか？
Tarun：
私は2009年に初めて「ナローバンク（Narrow Bank）」という概念を聞いた。当時、多くの人がナローバンク立法を議論していた。ちょっと古くさい話になるが、その頃、人々はこんなモデルを議論していた――厳しく制限された銀行があって、非常に基本的な収益タイプしか提供しないような銀行だ。
Haseeb：
ナローバンクとは何か、説明してもらえるか？
Tarun：
ナローバンクの定義は時代とともに変化してきたが、核となる考え方は銀行を単純化することだ。 特に金融危機以降、銀行はより厳しい規制を受けるべきか、取引や他の複雑な活動への参加を制限すべきか、あるいは預金と融資といった基本サービスのみを提供し、他の複雑な業務に関与しない銀行を作れるか、という議論が起きた。興味深いことに、多くの初期のフィンテックアプリは、ある意味で「疑似ナローバンク」だった。ユーザーに預金を受け入れるが、ほとんど収益商品がない。ユーザーはこれらのプラットフォームを通じて国債を間接的に購入したり、Squareのようにビットコインサービスを提供したりするが、プラットフォーム自体は自己取引や債券ポートフォリオ投資といった複雑な投資活動には関与しない。
ある意味で、多くのステーブルコイン法案は私にナローバンクの概念を思い出させる。ステーブルコイン自体は収益を生まないが、その背後にある銀行免許の使い方が非常に興味深い。このナローバンクの考え方は提唱されてからほぼ20年になるが、今やブロックチェーン技術によってついに実現しつつある。歴史が繰り返されているが、ペースは非常に遅い。実際、米国では10年間新規銀行の設立もなく、新規銀行免許も発行されていなかった。
Robert：
私の理解では、ナローバンクの核は、すべての預金をFRBの割引窓口に預け、流動性を100％保持することだ。これにより、投資アナリストや融資担当者を雇う必要がなく、すべての預金をFRBに預けて金利を得て、一定の手数料を差し引いた上で預金者に支払う。ある意味で、これはFRBの支店のようなものだ。
このモデルは全準備銀行であり、流動性リスクを心配する必要がない。理論的には、数十人のスタッフで巨大な銀行体系を管理できる。しかし、人々がナローバンクに反対する理由は、既存の商業銀行と競合するからだ。商業銀行は融資によって通貨供給を拡大するが、ナ
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