暗号資産デリバティブが従来の模倣から革新への飛躍を遂げる中、Backpackは将来のチャンスを掴めるか？
TechFlow厳選深潮セレクト
暗号資産デリバティブが従来の模倣から革新への飛躍を遂げる中、Backpackは将来のチャンスを掴めるか？
デリバティブ市場がなぜ加速しているのか？ 歴史がその答えを示しているかもしれない。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察執筆：Zhixiong Pan
先週、老舗暗号資産取引所KrakenとCoinbaseが相次いで大型買収を発表し、双方ともにデリバティブ市場への本格進出を狙っている。KrakenはNinjaTraderを15億ドルで買収し、Coinbaseは数十億ドル規模のDeribit買収交渉を進めている。これらの取引は業界大手がデリバティブ事業に対して強い意思を持っていることを示すだけでなく、暗号資産デリバティブ市場の戦略的価値がますます高まっていることも浮き彫りにしている。
ビットコインの誕生以来、現物取引は暗号資産の主な取引形態であった。しかし、市場規模の拡大と参加者の多様化に伴い、単なる売買だけでは複雑なリスク管理や投資・投機ニーズに対応できなくなってきた。従来の金融市場において、デリバティブが価格発見、リスクヘッジ、レバレッジ取引において重要な役割を果たすように、暗号資産分野でも市場効率の向上、資金活用率の拡大、プロ向けの多様な戦略提供のために、同様にデリバティブツールが必要となった。過去10年間で、暗号資産デリバティブ市場はゼロから始まり、周縁から主流へと大きく変化してきた。その発展はおおむね4つの段階に分けられる：OKCoinによるデリバティブの始まり（v0）、BitMEXが生み出したパーペチュアル契約の台頭（v1）、FTXが牽引した資金効率の向上（v2）、そしてBackpackが初導入した自動貸付型利付きデリバティブ（v3）である。
各段階での技術的・製品的進歩は、資本効率、取引体験、リスク管理メカニズムの進化をもたらし、業界構造に深い影響を与えてきた。中央集権型取引所（CEX）の進化に並行して、分散型金融（DeFi）領域におけるデリバティブも急速に台頭しており、dYdX、GMX、Hyperliquidといったプロジェクトが、ブロックチェーン上でさまざまなイノベーションを展開している。本稿では、この4つの主要段階の発展経緯を体系的に整理するとともに、DeFiデリバティブの並行的進化を踏まえ、各段階の製品革新が持つ実際の意味と長期的影響について考察する。歴史を振り返ることで、暗号資産デリバティブ市場の将来の方向性をより明確に見通すことができるだろう。
v0段階（2014～2015年）：暗号資産デリバティブの始まり
段階的特徴：伝統的な先物取引から暗号資産先物への初期移行
2014年以前、暗号資産の取引は主に現物に限定されていた。ビットコインは価格変動が大きいため、マイナーや長期保有者にはヘッジの必要があり、投機家もレバレッジを使って高いリターンを得たいという欲求を持っていた。2014年、OKCoin（後にOKEx/OKXに改名）は、従来の先物取引における証拠金制度、期日決済、清算メカニズムをビットコイン取引に移植し、ビットコイン先物商品を最初に導入した。これにより、保有者は将来的な価格下落リスクをヘッジできるようになり、投機家には高レバレッジ取引の機会が提供された。その後、Huobi（火幣）など他の取引所も同様の契約を続々と導入し、暗号資産デリバティブが歴史の舞台に登場した。
代表プラットフォーム
v0段階の典型は、OKCoin/OKExおよびHuobiの「コイン建て決済契約」であり、毎週または四半期ごとの固定決済日を持つもので、従来の商品先物と類似したモデルであった。マイナーや投資家にとっては初めて直接利用可能なリスクヘッジ手段となり、投機家にとっては少ない資本で大きなリターンを得るチャンスとなった。
市場への影響
当時の固定期日設計は、極端なボラティリティを持つ暗号資産市場において柔軟性に欠け、突発的な価格変動があっても満期前にポジションを自由に調整できないという問題があった。また、初期のリスク管理は不十分で、強制ロスカット（クラッシュ）時に証拠金不足が発生すると、「損益分担（Loss Sharing）」が頻発した。つまり、一部の高レバレッジポジションが強制決済され、利益を得ていたアカウントの収益から穴埋めされる仕組みであり、多くのユーザーから批判を浴びた。それでも、v0段階は暗号資産デリバティブの基礎を築き、後続のイノベーションに貴重な経験を提供した。
v1段階（2016～2017年）：パーペチュアル契約の台頭と市場爆発
段階的特徴：パーペチュアル契約＋高レバレッジ＝爆発的成長
市場はより柔軟かつ効率的なデリバティブを求めていた。2016年、BitMEXはビットコインのパーペチュアルスワップ（永続スワップ）を導入した。最大の革新点は、満期日を設けず、代わりに「資金調達レート（Funding Rate）」によって契約価格を現物価格に連動させることだった。これにより、買い手（ロング）と売り手（ショート）は「決済不要」の状態で継続的にポジションを保有でき、先物が満期に近づくたびにポジションを移管する負担が解消された。さらに、BitMEXはレバレッジを最大100倍まで引き上げ、トレーダーの関心を大きく引きつけた。2017年の暗号資産バブル期には、パーペチュアル契約の取引高が急増し、BitMEXは驚異的な単日取引高記録を樹立した。この時点で、ビットコインのパーペチュアル契約は業界中で模倣され、暗号資産史上で最も人気のある製品の一つとなった。
代表プラットフォーム
BitMEX：パーペチュアル契約により市場の主導権を獲得。保険ファンドと強制ポジション縮小（ADL）メカニズムを導入し、ユーザー間の損益分担リスクを大幅に低減した。
Deribit：2016年に暗号資産オプションを発表。当初の取引量は限られていたが、機関投資家やプロのトレーダーに新たな戦略選択肢を提供し、オプション市場の台頭を予兆させた。
伝統的機関の参入：2017年末、CMEとCBOEがビットコイン先物を上場させ、暗号資産デリバティブは規制当局の視野に入り始めた。
市場への影響
パーペチュアル契約の登場により、暗号資産デリバティブ市場は爆発的成長を遂げ、2017年のバブル期には一部の現物市場を上回る取引量を記録し、価格発見の重要な場となった。しかし、高レバレッジと高ボラティリティの組み合わせは強制決済の連鎖反応を引き起こし、一部の取引所ではシステムダウンや強制ポジション縮小が発生し、ユーザーからの反発を招いた。これは、革新と同時に技術力とリスク管理の強化が不可欠であることを示している。また、規制当局も高レバレッジの暗号資産デリバティブに対する注目を強め始めた。
v2段階（2019～2020年）：統一証拠金とマルチアセット担保
段階的特徴：「新製品があるかどうか」から「資本効率をどう高めるか」へ
2018年の熊市後、2019年にデリバティブ市場が再び活発化したが、市場の関心は取引効率、資金利用率、製品の多様性に移行していた。FTXは2019年のローンチ時、業界で初めて「統一証拠金口座（Unified Margin Account）」を導入した。これにより、ユーザーは同じ証拠金プールを使って複数のデリバティブ取引に参加でき、安定コインを共通証拠金として使用できるようになった。従来のように各契約ごとに別々に証拠金を預け入れ、煩雑な振替を行う必要がなくなり、操作が大幅に簡素化され、資金の回転効率が向上した。FTXはまた、段階的清算メカニズムを整備し、「損益分担」という長年の課題を緩和した。
代表プラットフォーム
FTX：ステーブルコイン決済とクロスマージン機能により、プロのトレーダーから支持を得た。レバレッジトークン、MOVE契約、多数のアルトコイン先物などを提供し、製品ラインナップが非常に豊富だった。
Binance、OKEx、Huobi：相次いでアップグレードし、USDT建てパーペチュアル契約や統一口座を導入。リスク管理面でもv1段階より成熟した体制を整えた。
市場への影響
v2段階はデリバティブ市場のさらなる拡大と主流化の時代であり、取引量は着実に伸び、機関資金も本格的に流入した。規制対応の進展とともに、CMEなどの伝統的金融プラットフォームの取引量も顕著に増加した。この段階では損益分担の問題は減少したものの、2020年3月の「312」極端相場では、複数の取引所が価格の急落（ピン刺し）や一時的なシステム停止を経験し、リスク管理とマッチングエンジンの改善の重要性が再確認された。全体として、v2段階の最大の特徴は「統一口座＋ステーブルコイン決済」であり、多様な新製品とともに、暗号資産デリバティブ市場の成熟を促進した。
v3段階（2024年～現在）：自動貸付と利付きデリバティブの新時代
段階的特徴：資金効率のさらなる向上――証拠金が「眠らない」時代へ
統一証拠金の枠組みでも、長年の課題が残っていた：アカウント内の余剰資金（アイドル資金）は通常、何のリターンも生まないまま放置されていた。2024年、Backpackは「自動貸付（Auto Lending）」と「利付きパーペチュアル契約（Interest-Bearing Perpetuals）」を提案し、証拠金口座と貸付プールを融合させた。具体的には、アカウント内の未使用資金や含み益は、レバレッジを必要とするユーザーに自動的に貸し出され、利息を得ることができる。逆に、含み損が出ている場合は金利を支払う仕組みだ。これにより、取引所は単なる取引マッチングの場ではなく、貸付や利子管理の機能も果たすようになる。さらにBackpackが最近導入したポイント制度と組み合わせれば、ユーザーはリスク許容度に応じた複数の受動的収益を得ることが可能になる。
また、2025年3月、米国の二大老舗取引所CoinbaseとKrakenも、相次いでデリバティブ市場への進出を加速している。Krakenは15億ドルでNinjaTraderを買収。CoinbaseはDeribitの買収交渉を進めているが、Deribitの今年初頭の評価額は40億〜50億ドルの範囲にあるとされている。大手規制対応取引所がデリバティブ市場に本格参入することは、この分野に依然として巨大な機会があることを示している。
代表プラットフォーム
Backpack：利付きパーペチュアル契約では、未使用証拠金や含み益をすべて「貸し出し可能資金」として扱い、保有者に利息収益をもたらす。一方、含み損ポジションを持つユーザーは自動的に貸付プールに金利を支払う。
動的金利モデルを採用し、市場変動に対応。含み益の一部は引き出すことも可能で、引き出した資金も再び貸し出しに回せるため、「ポジション保有中に利息収入を得る」ことが可能となる。
Backpackは今後、マルチアセット担保やクロスチェーン資産のサポートも予定しており、資金カバレッジの範囲をさらに広げる計画だ。
市場への影響
利付きパーペチュアル契約により、資本効率がさらに高まる。これが成功すれば、次の業界トレンドとなる可能性がある。他の取引所も同様の機能を導入したり、DeFiプロトコルと提携して証拠金にリターンを提供しようとするだろう。しかし、このモデルはプラットフォームのリスク管理能力と資産運営能力に高い要求を課す。貸付プールの流動性を精緻に管理し、極端な相場における連鎖的リスクを抑える必要がある。また、規制対応と慎重な経営も極めて重要である。資産管理に不均衡が生じれば、リスクが拡大しかねない。だが、v3段階の取り組みは明らかに暗号資産デリバティブ市場に新しい形態をもたらし、取引機能と金融機能の融合をさらに推し進めている。
DeFiデリバティブの副路線：dYdX、GMX、Hyperliquid による多様な挑戦
中央集権型取引所（CEX）が進化する一方で、分散型デリバティブ（DeFi）もここ数年、並行的な発展軌道を描いてきた。その核心的目標は、信頼できる第三者を介さず、スマートコントラクトとブロックチェーン技術を通じて、先物やオプションなどの取引機能を実現することである。いかに分散型アーキテクチャの中で高いスループット、十分な流動性、堅牢なリスク管理を提供するかが、この分野の長年の課題であり、各プロジェクトは技術設計において多様化を進めている。
dYdXは当初、イーサリアムL2のStarkExを基盤とした注文書方式とオンチェーン決済のハイブリッドモデルを採用していたが、その後CosmosエコシステムのV4へ完全移行し、独自チェーン上でさらに分散化とマッチング性能の向上を目指している。GMXは別の道を選び、自動マーケットメーカー（AMM）モデルを採用。ユーザーは流動性プールと直接取引し、流動性提供者がリスクを負担してリターンを得る仕組みでパーペチュアル契約を実現している。Hyperliquidは専用の高性能ブロックチェーンを構築し、注文書方式のマッチングをすべてオンチェーンで処理することで、CEXレベルのスピードと分散化の透明性の両立を目指している。
こうした分散型プラットフォームは、規制強化や資産セキュリティを理由にセルフホスト型を好むユーザーに支持されている。しかし、全体としてはDeFiデリバティブの取引規模は依然としてCEXに遠く及ばない。主な制約要因は流動性とエコシステムの成熟度である。技術の進化と資金流入の増加に伴い、分散型デリバティブがパフォーマンスと規制のバランスを取ることができれば、CEXと深く補完し合い、暗号資産市場全体の構造をさらに豊かにする可能性がある。
CEXとDeFiの融合と将来展望
暗号資産デリバティブがv0からv3へと進化してきた過程を振り返ると、各段階はすべて技術革新と効率向上を中心に展開されてきた：
-
v0：伝統的な先物フレームワークを暗号資産に移植。柔軟性とリスク管理はまだ初期段階。
-
v1：BitMEXのパーペチュアル契約が流動性と人気を飛躍的に向上させ、デリバティブが価格発見を主導するようになる。
-
v2：統一証拠金、マルチアセット担保、多様な製品により、資金効率と専門性がさらに向上。
-
v3：Backpackが貸付と利子機能を取引所に統合し、資金効率の最大化を試みる。
これと並行して、DeFiデリバティブ分野も注文書方式、AMM、専用チェーンなどさまざまなアプローチで、分散型取引の実現可能性を探っており、セルフホストと非信頼型取引の選択肢を提供している。
将来を見据えると、暗号資産デリバティブの発展は以下の傾向を示すかもしれない：
-
中央集権型と分散型の融合：CEXがより透明性を高める、あるいはオンチェーンデリバティブを上場。DEXはマッチング速度と流動性を向上させる。
-
リスク管理と規制対応：取引規模が大きくなるほど、リスク管理、保険ファンド、動的清算、規制遵守への要求も高まる。
-
市場規模と製品の多様化：より多くの資産クラスと複雑な構造型商品が登場し、デリバティブ取引量が現物をさらに上回る可能性。
-
持続的イノベーション：Backpackのような自動利付きメカニズム、ボラティリティデリバティブ、さらにはAIを活用した予測契約なども登場する可能性があり、需要に合致する製品をいち早く提供できる者が、次の競争で優位に立てる。
要するに、暗号資産デリバティブ市場は成熟と多様化に向かって着実に進んでいる。技術、ビジネスモデル、規制対応の各面での革新を通じて、個人投資家から機関まで多様なニーズに応え、グローバル金融システムの中でもっとも活力と潜在力を兼ね備えた重要な分野となっていくだろう。
TechFlow公式コミュニティへようこそ
Telegram購読グループ：https://t.me/TechFlowDaily
Twitter公式アカウント：https://x.com/TechFlowPost
Twitter英語アカウント：https://x.com/BlockFlow_News
@ChainFeedsxyz
