リバモアから暗号資産のホエールへ：百年にわたる取引の隠れ闘争、Hyperliquid上の3億ドル注文を巡る攻防戦の解明
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リバモアから暗号資産のホエールへ：百年にわたる取引の隠れ闘争、Hyperliquid上の3億ドル注文を巡る攻防戦の解明
今回のマーケットの王者も、大規模なポジション操作に成功し、市場流動性が不足する中で自ら破産状態を引き起こすという極限操作を行い、市場から称賛を浴びた。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察著者：Frank、PANews
「私の株式トレーダーとしての生涯を通じて、この日の記憶が最も鮮明に残っている。まさにこの日、私の利益が初めて100万ドルを超えたのだ。これは私が事前に立てた取引戦略に従って初めて成功裏に決着をつけた日でもある。当初予見していたすべてのことが現実となった。しかし、それ以上に重要なのは、私の狂おしい夢がついに現実となったことだ。
この日、私は市場の王者だった！」
――『マーケットの魔術師（The Reminiscences of a Stock Operator）』
100年以上前、株式界の伝説的トレーダーであるリバモアは、こうして自身の成功を語った。それから100年後、暗号資産市場において、同じような光景が再び繰り広げられているように見える。偶然にも、今回の「市場の王者」もまた、大規模なポジション操作を行い、流動性不足の状況下で自ら強制ロスカットを引き起こすという極限操作を敢行し、市場からの称賛を浴びている。ただ異なる点は、今度の「市場の王者」の利益は取引所が支払ったということだ。
世紀の輪廻：ウォール街の幽霊がチェーン上に蘇る
かつてトランプ氏がBTC、ETH、SOL、ADA、XRPの5つの暗号資産を戦略的備蓄に追加すると発表する直前に、600万ドルを投入して50倍レバレッジでETHとBTCをロングし、680万ドルの利益を得た巨鯨がいる。ここ約1か月、彼は市場で繰り返し取引を行い大きな利益を上げており、今回もまたHyperliquidの歴史に残る名勝負を演じた。
3月12日、この巨鯨は50倍レバレッジで16万ETHをロングし、800万ドルを引き出した後に意図的にロスカットされた。最終的に約180万ドルの利益を得た一方で、Hyperliquid取引所は400万ドルの損失を被った。
一見すると論理的に奇妙なこの出来事だが、本質的にはHyperliquidのチェーン上取引における「抜け穴」を巧みに利用した結果なのだ。
では、この巨鯨の一連の操作を振り返ってみよう。
3月12日6時54分、このアドレスはクロスチェーンブリッジを通じてHyperliquidに348万ドルを入金し、1.7万ETH（価値3120万ドル）のポジションを構築した。
その後、追加証拠金の投入とポジションの拡大により、保有ETHを21,790枚（価値4085万ドル）まで増やした。
さらに継続してポジションを積み増し、最終的に総保有ETHを17万枚（時価3.43億ドル）にまで膨らませた。含み益は859万ドルに達した。
この過程で、合計1521万ドルの証拠金が投入された。
最終的に、一部を決済し証拠金を引き出すことで、合計1708万ドルを回収。利益は187万ドルとなった。
最後の操作では、800万ドルを引き出し、約613万ドルを証拠金として残して強制ロスカットを待った。
狩りの瞬間：17万ETHポジションの背後にある精密な計算
なぜこの巨鯨は利益確定せずにわざわざロスカットされる選択をしたのか？
この状況下で、巨鯨には二つの選択肢があった。一つ目は直接決済し、帳簿上の含み益859万ドルを確定する方法だ。これであれば理論上の利益は最大化される。しかし、チェーン上でこれほどの大口注文を一度に消化できる対手が存在せず、価格が徐々に下落するのを待つ必要があるため、利益が大きく削られる可能性が高い。また、3.43億ドルもの注文を一度に決済すれば、相場への影響が大きすぎて実際の利益が大幅に減少してしまうだろう。
そこで巨鯨は二つ目の選択肢を採用した。つまり、一部のポジションを決済し、余分な証拠金を引き出すことで、証拠金率を50倍レバレッジの最低基準に維持するのである。こうすることで、相場がさらに上昇すればさらなる利益を得られ、分割決済も可能になる。逆に相場が急落すれば、2％の下落で強制ロスカットされるが、すでに1708万ドルを引き出しているため、全体としては187万ドルの利益が確定している。つまり、ロスカットされても実際の損失は発生しないのだ。
一見すると無謀なギャンブルのように見えるが、実は非常に保守的な利益獲得戦略だったのだ。
事後、Hyperliquidが公表したデータによると、当日同取引所は400万ドルの損失（これにはコピートレードによる利益も含まれる）を計上した。一方、この巨鯨は180万ドル以上の利益を実現した。
実際、損益比率で見ると、この巨鯨は合計約1521万ドルを投入し、187万ドルの利益を得ており、リターンは約12.2％。金額面・割合面のいずれを取っても、彼がトランプ氏がADAやSOLの戦略的備蓄入りを発表した際の取引ほどではない。
余波と教訓：チェーン上取引所の進化を促す
市場の観点から見れば、このような操作によって最終的に取引所が損失を被るのは極めて稀なケースだ。ただし、このような事態はおそらくHyperliquidのような取引所でしか起こり得ない。
KOLのハンバロン王のツイートによると、2018年にOK取引所でも同様の事件が発生している。同様の手法で利益を得た後、証拠金を引き出したことで、強制ロスカット価格に達しても対手がおらず、最終的に取引所が損失を被ったのだ。
OKの事件以降、各中心化取引所はステップ式証拠金制度を導入し、ユーザーの証拠金が常に市場の合理的範囲内に保たれるようにした。今回の事件は、新興チェーン上取引所Hyperliquidにとって一歩先んじた教訓となった。全過程がDEX方式で行われており、証拠金に対するリスク管理が不十分だったのだ。
その結果、巨鯨がロスカットされた際に市場に十分な流動性がなく、強制決済注文を吸収できず、Hyperliquidが自ら対手となって損失を被ることになった。HLPのデータによると、400万ドルの損失はHyperliquidの月間利益にほぼ相当する。3月10日時点で、HyperliquidのHLP収益は累計6350万ドルに達しており、今回の損失を差し引いてもなお約6000万ドルの利益が残っている。
しかし、この事件がソーシャルメディアで激しく議論され、今後ユーザーがこの巨鯨の手法を真似する可能性があるため、Hyperliquidは直ちにBTCのレバレッジ上限を40倍、ETHを25倍に引き下げると発表した。
市場では、このような手法がHyperliquidに根本的な打撃を与えるかどうかについて推測されているが、計算によってその可能性を確認できる。現在、HyperliquidのHLPプールには依然として約6000万ドルの資金があり、BTCの最大レバレッジ40倍の場合、最大24億ドルのクレイジー・ロス（ナキドロス）リスクをカバーできる。この観点から見れば、これほどの規模に対応できるユーザーはほとんどいない。通常の市場注文であれば、対手がいれば問題なく処理できる。
この一連の出来事を振り返ると、この巨鯨は今回の操作の前に何度もテストを繰り返していた可能性が高い。三矢キャピタル共同創業者のZhu Suは、このアドレスがこれほど大きなリスクを冒せた理由として、同時期にバイナンス取引所でショートポジションを持っていた可能性を指摘している。つまり、ロングとショートのヘッジ状態であり、Hyperliquidのクレイジー・ロス時のメカニズムが中心化取引所と異なることに気づいたからこそ、ここに着目したのだと考えられる。
実際、このような取引手法は画期的なイノベーションではなく、冒頭で述べたように、100年前にリバモアが偶然ながら同様の結果を出したことがある。当時リバモアは市場の存続のために自らロングし、自主的に決済した。現代では、取引所がこのような現象に対して自動的に損失を補填する仕組みがあるため、ユーザーが逆に取引所を「刈る」現象が生まれたのだ。ただ、このような手法が使える余地は、これから再び閉ざされてしまい、今後似たようなプラットフォームで同様の効果を狙うのは難しくなるだろう。
取引所にとっては、また一つ学費を払って得た教訓の事例だ。一般投資家にとっては、このような操作は一過性のものであり、バグを突いて利益を得た個別の現象にすぎず、再現性のある戦略とは言えない。単なる退屈な相場の中での、人々の話題の種に過ぎない。
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