暗号資産ビジネスのライフタイムバリュー：ブロックチェーン、DEX、レンディング、ステーブルコイン、リターンアグリゲーターの収益モデル詳解

2023.04.04

共有先

TechFlow厳選深潮セレクト

暗号資産ビジネスのライフタイムバリュー：ブロックチェーン、DEX、レンディング、ステーブルコイン、リターンアグリゲーターの収益モデル詳解

各暗号プリミティブは、現実世界で見られるビジネスに非常に似たものを提供するが、それらが存在する環境の性質により、わずかに異なるメカニズムを持っている。

2023.04.04 - 08:53:54

DEX借贷

Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察

執筆：KERMAN KOHLI、ARCx創業者

翻訳：TechFlow

ちょうど一年前、私は暗号ビジネスと、その単位経済が他のほとんどの業界を笑いものにするほど崩壊していることについて書き始めました。FTXが崩壊するまで、人々は真剣に注目しませんでした。

それ以来、私はただ考えているだけでなく、それらの問題を解決するために必要なコンポーネントを実際に構築してきました。それまでの間、これらの問題を考えるための概念的フレームワークについて、私がさらに深めた考察を共有します。

ライフタイムバリュー（LTV）

あらゆる企業にとって最も重要な指標の一つです。これは、顧客一人がその生涯を通じて企業にもたらす収益価値を表します。ここで重要なのは、企業ごとに収益獲得方法が異なるため、価値の創出と獲得メカニズムを理解するには、それぞれの仕組みを深く知る必要があるということです。以下は、さまざまなカテゴリの問題を考えるための概略的な概念フレームワークです。

これらはすべてユーザー単位に基づいています。もちろん、ユーザー数が増えれば収入も増えるのは常識ですが、ここでの鍵はユーザーの「質」です。

チェーン

ネットワーク自体は純粋な意味で企業ではありませんが、ユーザー一人あたりにどれだけの手数料が発生しているかを知ることは、チェーンの健全性を測る上で非常に重要です。これは高スループットのL1やL2ネットワークにとっては課題です。なぜなら、イーサリアムと比較して手数料が非常に低いからです。そのため、より高いアクティビティ量を示すか、あるいは収益の大半を占める補完サービス（映画館で言えば、映画の料金は安くても、利益の多くはスナック販売から得られるような）を追加する必要があります。

チェーン／汎用計算プラットフォームの場合、手数料の計算式は次の通りです。支払われた手数料＝トランザクションの複雑さ（ガス） × 計算価格（ガス価格）。

つまり、計算プラットフォーム（チェーンおよびL1）が考えるべき2つの次元は以下の通りです。

トランザクションの複雑さをどうやって高められるか？DeFiはその一例であり、ブロックチェーンゲームもまた別の例です（ただしゲームプレイがオンチェーンである場合）。
計算の平均価格（ガス価格）をどうやって継続的に引き上げられるか？イーサリアムのガス価格が極端に変動すると、取引手数料は大きく増加します。この他にも、持続的なアクティビティがユーザー一人あたりの支払手数料を増やすもう一つの次元です。

これは包括的なフレームワークではなく、検討すべきレバレッジの一例です。

DEX

分散型取引所（DEX）のLTVを理解するには、よりシンプルなフレームワークがあります。実質的に考えるべき要素は2つだけだからです。支払われた手数料＝取引規模 × 取引手数料（料率％）。

DEXが最適化すべき2つの次元は：

私のDEXで発生する平均取引規模をどうやって増やせるか？これは特定の垂直領域に注力することで達成できます（例えばステーブルコインに特化したCurveの戦略）またはロングテールの投機通貨（Uniswapなど）に注力する方法もあります。両者は互いのマーケットシェアを奪い合っています。
各取引で徴収できる平均手数料をどうやって引き上げられるか？ここがNFT市場が痛手を負っているポイントです。彼らは「ハグリ」競争をしており、取引料率が0%であるばかりか、支払われるインセンティブによって単位経済がマイナスになっています。

貸借

あらゆる貸借プロトコルは同じ単位経済を持ち、それらの課題に対処する方法は個々のプロトコルに委ねられていますが、本質的な方程式は次の通りです。支払われた手数料＝貸し手が得る利益（％） × 利益からの手数料割合（％）。

この2つの次元において、有意義なビジネスを行うには大規模な取引が必要になります。

貸し手が得られる利益をどうやって増やせるか？これはおそらく最も最適化されていない変数です。基礎資産が1年以内に10倍になる市場では、借り手は価格に対して比較的鈍感です（ただしステーブルコインは例外）。しかし、2桁を超える手数料を支払う借り手はほとんどおらず、最高でも10％程度が限界でしょう（これでもかなり高い水準です）。
貸し手が得る利益の一部をどうやって取り込むか？これが難しい点です。そもそも利益が非常に薄いため、そこからさらに一部を取り込むのはさらに難しくなります。例えばAaveは貸し手の利益から10％を徴収していますが、仮に貸し手がステーブルコインで5％のリターンを得た場合、Aaveの純収益は50ベーシスポイント（bps）となり、それがその顧客の価値です。

ステーブルコイン

誰もが好むビジネスモデルです。まるで紙幣印刷機を持っているように感じられます。通常、こうしたビジネスを推進するには、流動性インセンティブに多額の資金を費やして顧客を引き寄せる必要があります。しかし、なぜこのようなビジネスが収益性が高いのかを示すには、その費用構造を見るだけで十分です。支払われた手数料＝徴収する金利 × 借り出された資産の価値。

それだけです。あなたは金利を設定し、借り手が可能な限り多くの資産を借りるように促します。2つのレバーを考える際には、以下の点を理解すれば十分です。

競争力を持ちつつ、可能な限り高い金利を維持できるようにするにはどうすればよいか？これは主に競合（マネーマーケット）の動きと、流動性に対して自分が支払うコストに依存します。
借り手が可能な限り多くの資産を借りるようにするにはどうすればよいか？これは非常に難しい課題です。なぜなら、資産の品質がプラットフォームのリスクと支払能力を保つ能力を決定するからです。

得られる収入はすべてあなたの利益になります。唯一の問題は、ステーブルコインの価格をアンカーに保つか、内在的な強固な需要を確保するためのコストがかかることです。

リターンアグリゲーター

これは「私のところにお金を預けてください、最大のリターンをお約束します」と謳うサービスのほとんどを含みます。こうしたビジネスは初登場時は非常に優れていましたが、最大の課題は防御性の低さとネガティブなネットワーク効果です。手数料構造は貸借ビジネスに似ていますが、基盤となるビジネスメカニズムは異なります。

支払われた手数料＝預入規模 × 預入者の利益 × パフォーマンス報酬（％）。

ここで預入規模を含める理由は、リターンアグリゲーターが抱える資金が多ければ多いほど、他のユーザーが得られるリターンは少なくなるからです。実際、ネガティブなネットワーク効果があるのです！

リターンアグリゲーターとして、当然ながら大量の資金を集めたいと考えます。そうすればより多くの利益を得て、パフォーマンス報酬も獲得できます。しかし問題は、あまりに多くの資金を集めすぎると、すべての預入者に対して成長する利益を生み出すことが難しくなり、結果としてパフォーマンス報酬が低下してしまうことです。
預入者の利益を増やすには、最大の課題は、チェーン上で展開するどんな戦略でも誰にでも即座にコピーされてしまうことです。そしてあなたはこの点で挟み撃ちにされます。
パフォーマンス報酬。これも非常に最適化が難しい要素です。なぜなら、預入者から徴収するどんなパーセンテージでも、技術的には彼らが中間者を排除して直接源にアクセスできるからです。有限責任パートナー（LP）が、自身のベンチャーキャピタルファンドが見つけたスタートアップに直接投資してしまうのに似ています。