a16z : la finance traditionnelle ne veut pas de DeFi, mais seulement cette couche d'infrastructure de la blockchain
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a16z : la finance traditionnelle ne veut pas de DeFi, mais seulement cette couche d'infrastructure de la blockchain
Si les deux réussissent, la fusion se produira naturellement.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesAuteur : a16z Crypto
Traduction : TechFlow
Note de la rédaction TechFlow : Beaucoup pensent que la finance traditionnelle embrassera la DeFi, et que les deux fusionneront finalement en une sorte d'hybride élégant. La vérité est plus cruelle : Wall Street veut simplement utiliser la blockchain pour réduire les coûts, améliorer l'efficacité et saisir les relations clients, mais n'abandonnera jamais le contrôle. Ce n'est pas un compromis, mais un choix architectural minutieusement conçu, qui est en train de donner naissance à une nouvelle catégorie — l'infrastructure financière programmable.
Dans l'industrie crypto, circule un récit d'avenir presque classique : la DeFi et la finance traditionnelle fusionneront, la liquidité sans permission rencontrera la capacité de distribution des institutions, et donnera finalement naissance à une sorte d'hybride élégant, combinant le meilleur des deux — un nouveau système remplaçant l'ancien.
C'est une histoire rassurante. Mais elle est fondamentalement fausse.
Une version plus honnête est : tant que la blockchain peut rendre les activités existantes de la finance traditionnelle meilleures, elle l'utilisera. Non pas parce qu'elle a embrassé la décentralisation, mais parce que c'est un argument de réduction des coûts convaincant — cette technologie peut恰好 réduire les coûts, améliorer le règlement, élargir la distribution et resserrer son contrôle sur les relations clients.
Cela signifie que les institutions ne fusionnent pas avec la DeFi. Au contraire, elles sélectionnent et utilisent les parties de la DeFi qui correspondent à leurs contraintes opérationnelles, et rejettent celles qui ne correspondent pas ; elles reconfigurent la DeFi autour des besoins institutionnels. Le résultat ressemblera probablement ni à la finance traditionnelle, ni à la DeFi d'aujourd'hui. Nous commençons à voir l'émergence d'une nouvelle catégorie, construite sur les voies blockchain, mais optimisée pour les contraintes institutionnelles : l'infrastructure financière programmable.
À mesure que les cadres réglementaires mûrissent, cette dynamique pourrait évoluer. Une législation comme la loi CLARITY pourrait finalement permettre aux institutions d'accéder plus facilement aux systèmes sans permission. Mais quoi qu'il devienne possible légalement, la posture face au risque de la finance traditionnelle ne se réinitialisera pas du jour au lendemain. Les institutions continueront d'adopter la technologie à travers le prisme des coûts, des risques, du contrôle et de l'adéquation opérationnelle — c'est pourquoi cela offre deux opportunités à l'industrie, pas une.
La première opportunité est d'aider les institutions à adopter l'infrastructure pour laquelle elles sont prêtes aujourd'hui. Chaque primitive adoptée par les institutions — du règlement atomique à la monnaie programmable en passant par le collatéral tokenisé — valide la technologie, construit des voies partagées et attire de vrais volumes de transactions et du capital sur la chaîne.
La deuxième opportunité est de continuer à construire des systèmes financiers ouverts et natifs de la crypto que les institutions ne sont pas encore prêtes à utiliser.
Ce ne sont pas des paris concurrents. Ils peuvent et devraient exister en parallèle, et s'ils sont bien faits, chacun renforcera l'autre. Les réseaux ouverts et les écosystèmes continueront de produire des primitives, des marchés et des innovations que les institutions finiront par adopter. Si les deux réussissent, la fusion se produira naturellement — non pas parce qu'un système remplace complètement l'autre, mais parce que les deux dépendent de plus en plus de la même infrastructure sous-jacente.
Ce que la finance traditionnelle fait réellement
Pour qu'une institution adopte une primitive, deux choses doivent être satisfaites simultanément : améliorer les coûts, les risques ou la distribution, et rester compatible avec le contrôle et la responsabilité. Les primitives rejetées par les institutions — accès ouvert, pseudonymat, exécution immuable — ont passé le premier test mais pas le second. C'est pourquoi le模式 d'adoption est prévisible et non aléatoire, et pourquoi les constructeurs peuvent le traiter comme un test de conception. Autrement dit, si une fonctionnalité ne peut délivrer de valeur qu'en supprimant le contrôle institutionnel, aussi élégante soit-elle, elle sera presque certainement remodelée ou rejetée.
Testons quelques primitives. Le règlement atomique compresse l'écart entre la transaction et la finalité, élimine le risque de contrepartie et libère le collatéral que les institutions immobilisent pour les transactions non réglées. Le grand livre partagé transforme le plus grand coût caché du back-office — la réconciliation — en une chose inutile. La monnaie programmable permet aux paiements de coupons, aux appels de marge et aux événements d'entreprise de s'exécuter sous forme de code, plutôt que comme une série d'instructions manuelles. Les mathématiques des courbes AMM, dépouillées de leur coquille sans permission, réapparaissent comme moteur de pricing pour le change on-chain et la valeur liquidative des marchés monétaires tokenisés.
Chacune améliore les chiffres du compte de résultat ou élimine un risque opérationnel et ses coûts associés, mais aucune ne demande aux institutions de croire en la décentralisation. Nous devons donc préciser exactement ce qui se passe avec la blockchain permissionnée pour les dépôts institutionnels de JPMorgan, ou les fonds monétaires tokenisés de BlackRock et Franklin Templeton : ce ne sont pas des试探 d'entreprise vers la DeFi. Elles utilisent la blockchain pour faire ce qu'elles font déjà — régler les paiements interbancaires, gérer les souscriptions de fonds, distribuer des instruments générant des intérêts — mais avec de meilleurs tuyaux. Ces déploiements utilisent les attributs techniques de la blockchain (programmabilité, transparence, règlement atomique) et rejettent délibérément les attributs qui font fonctionner la DeFi native (accès ouvert, pseudonymat et exécution sans confiance).
Ce n'est pas un échec ou un compromis. C'est un choix architectural réfléchi, qui nous en dit long sur la direction que cela prendra.
Différents acheteurs, différentes règles
Supposer que l'adoption institutionnelle est simplement un canal de distribution plus large pour l'infrastructure DeFi existante serait une erreur. Les institutions évaluent les protocoles différemment des utilisateurs natifs de la crypto. Lorsque les institutions envisagent des fournisseurs de logiciels, des partenaires d'infrastructure, des risques opérationnels, des contrôles de conformité et la propriété à long terme des systèmes critiques, elles suivent des procédures opérationnelles standard. En conséquence, le succès dans la DeFi ne se traduit pas automatiquement par un succès auprès des institutions.
Les entreprises achètent rarement la technologie "la meilleure". Elles achètent la technologie la mieux adaptée aux flux de travail existants, aux modèles de risque et aux processus d'achat, etc.
Toute technologie entrant dans un environnement institutionnel hautement réglementé, axé sur la gestion des risques et l'évitement des responsabilités, sera façonnée par cet environnement. Internet a connu cela (pare-feu d'entreprise, intranet privé). Le cloud computing a connu cela (cloud privé, VPC, FedRAMP). L'IA est en train de connaître cela (déploiement interne, exigences de résidence des données, gouvernance des modèles). La blockchain n'est pas différente.
La reconfiguration se produit selon deux axes :
Conformité : KYC, AML, filtrage des sanctions, accréditation des investisseurs et exigences de rapports réglementaires sont non négociables pour la plupart des institutions. Les systèmes sans permission ne sont pas nativement adaptés à ces exigences. Les institutions ont besoin de la capacité de geler des actifs, d'annuler des transactions et d'identifier les contreparties. La DeFi n'a pas été conçue à l'origine autour de ces exigences, et s'y adapter nécessite souvent des changements architecturaux significatifs. Cela pourrait évoluer. Par exemple, CLARITY pourrait permettre aux institutions d'accéder plus facilement aux systèmes sans permission tout en respectant les exigences réglementaires. Mais aujourd'hui, la plupart des institutions doivent évaluer l'infrastructure blockchain à travers le prisme du contrôle, de la responsabilité et des risques opérationnels.
Livraison de valeur entreprise. Cet axe est souvent sous-estimé. Les institutions adoptent la blockchain non pas parce qu'elles croient que le sans permission est un principe. Elles l'adoptent parce que cela peut compresser les coûts, réduire les frictions de réconciliation, créer de nouveaux canaux de distribution, ou leur permettre de s'enraciner plus profondément dans les relations clients. La proposition de valeur doit être exprimée dans ces termes, sinon elle ne passera pas les achats.
Les stablecoins sont peut-être l'exemple le plus clair. Les banques, les fournisseurs de paiement et les fintechs les considèrent de plus en plus comme une infrastructure de règlement utile, car ils permettent au dollar de circuler plus rapidement entre les réseaux et les zones géographiques. Mais peu embrassent la philosophie plus large de la finance sans permission. Elles adoptent le dollar programmable parce qu'il est utile, pas parce qu'elles tentent de reconstruire le système financier autour des principes de la DeFi.
L'évolution de Circle est un exemple approprié. Arc reflète comment l'infrastructure blockchain est de plus en plus emballée pour les acheteurs institutionnels : mettant l'accent sur la conformité, le contrôle opérationnel, les contreparties de confiance et l'intégration dans les flux de travail existants, plutôt que sur l'accès sans permission et la composabilité. La proposition de valeur n'est pas le sans permission en soi. Mais un règlement plus rapide, une portée mondiale et une efficacité capitalistique améliorée, livrées sous une forme que les institutions peuvent réellement adopter.
Même des organisations comme SWIFT encadrent de plus en plus la blockchain à travers ce prisme. Leurs efforts sur l'interopérabilité des actifs tokenisés ne tentent pas de remplacer les institutions financières existantes. Elles tentent d'améliorer la façon dont les institutions existantes utilisent le réseau SWIFT pour se coordonner entre elles. Ce modèle revient souvent : l'adoption de la blockchain renforce les réseaux financiers établis, plutôt que de les remplacer.
C'est ainsi qu'évolue une technologie puissante lorsqu'elle rencontre un grand marché établi.
Deux opportunités pour les constructeurs
Au niveau de l'industrie, ce serait une erreur que chacun abandonne une opportunité pour l'autre. Au niveau de l'entreprise, tenter de poursuivre les deux simultanément serait une erreur.
L'adoption institutionnelle et les réseaux ouverts peuvent se renforcer mutuellement au niveau de l'écosystème. Mais pour la plupart des équipes, elles restent fondamentalement des entreprises différentes. Construire pour les institutions nécessite de comprendre les achats, la conformité, le contrôle, les partenaires de canal et les cycles de vente longs. Construire pour les réseaux ouverts nécessite d'optimiser les développeurs, la liquidité, la composabilité et les effets de réseau. Les clients, les modèles de distribution, les exigences de produit et les indicateurs de succès sont souvent complètement différents.
Cela ne signifie pas qu'une opportunité est meilleure que l'autre. Cela signifie simplement que les fondateurs devraient savoir clairement quel marché ils servent, et être conscients que ce qui les unit est la voie sous-jacente : les blockchains publiques comme couche de règlement neutre.
Collaborer avec les institutions et construire un système financier adjacent n'est pas contradictoire. Si c'est bien fait, chacun rend l'autre plus précieux. La couche permissionnée apporte du volume de transactions, de la légitimité et du capital ; la couche ouverte continue de produire les primitives que la couche permissionnée adoptera ensuite. Lorsque la fusion arrivera, elle se produira sur les voies — pas par la capitulation d'un système devant l'autre.
Les blockchains publiques peuvent devenir des voies de règlement de plus en plus importantes, même si les applications construites dessus deviennent de plus en plus permissionnées.
Construire pour l'infrastructure financière programmable
Lors de la construction pour cette nouvelle infrastructure financière programmable, deux approches peuvent être envisagées : construire à partir de zéro ou adapter des produits existants.
Considérez des réseaux comme Canton. Ils n'ajustent pas l'infrastructure DeFi existante, mais sont spécialement conçus autour des exigences institutionnelles de confidentialité, de conformité et d'interopérabilité contrôlée. L'objectif n'est pas d'amener les banques dans la DeFi. Mais d'utiliser la coordination basée sur la blockchain, tout en conservant la gouvernance, la confidentialité et le contrôle opérationnel dont les institutions ont besoin.
Toutes les stratégies institutionnelles réussies n'ont pas besoin d'être reconstruites à partir de zéro. Par exemple, Morpho adopte l'approche opposée. Morpho n'a pas abandonné ses primitives DeFi, mais se concentre sur la facilitation de leur utilisation par les institutions et les émetteurs d'actifs. Par exemple, le fonds ACRED d'Apollo utilise Morpho dans le cadre de sa stratégie de prêt on-chain, associant les primitives de prêt natives DeFi à la distribution de niveau institutionnel, à la conformité et à la structure de fonds. Le résultat n'est ni de la DeFi pure ni une stack institutionnelle complètement isolée. C'est un modèle où les institutions adoptent sélectivement l'infrastructure crypto existante, tout en l'emballant d'une manière conforme à leurs propres exigences de contrôle, de conformité et de distribution.
Cette nouvelle catégorie est taillée sur mesure pour les contraintes institutionnelles. Elle se nourrit de la DeFi, mais fonctionne d'une manière plus permissionnée et plus conforme, donc elle diffère nécessairement de ce qui existe aujourd'hui.
Certaines équipes, comme Morpho, ont déjà réussi à adapter l'infrastructure native crypto pour des cas d'usage institutionnels. Mais les constructeurs ne devraient pas prendre cela pour le scénario par défaut. Les institutions sont une clientèle unique avec des exigences uniques. Dans de nombreux cas, la conception pour ces exigences dès le départ s'avérera plus efficace que l'ajustement de produits initialement construits pour des réseaux ouverts.
L'opportunité de continuer à construire dans la DeFi
Les innovations que les institutions adoptent aujourd'hui ne sont pas nées dans les banques, les sociétés de gestion d'actifs ou les infrastructures financières existantes. Elles émergent des réseaux ouverts, où les constructeurs peuvent librement expérimenter de nouvelles structures de marché, des mécanismes de coordination et des primitives financières.
Cette distinction est importante. Les institutions ne sont pas la principale source d'innovation de l'industrie : la couche permissionnée est généralement en aval de la couche ouverte.
Cela nous amène à un point stratégique plus important : si notre industrie se concentre trop sur la vente aux banques et aux sociétés de gestion d'actifs, nous risquons de prendre une grande catégorie d'acheteurs pour l'ensemble de l'opportunité. La finance traditionnelle est un client important. Mais ce n'est pas le seul.
Concevoir pour les exigences institutionnelles est une poursuite légitime et valable, mais ce n'est qu'une voie, pas toute la route. Les entreprises qui dureront seront celles qui restent lucides sur qui elles construisent pour. L'adoption institutionnelle peut être une grande opportunité, mais ce n'est pas simplement une extension de la DeFi. Le succès sur un marché ne garantit pas le succès sur un autre.
Si vous construisez pour les institutions, embrassez-le complètement. Ne supposez pas que l'attrait natif crypto se traduira automatiquement par une adoption entreprise. Connaissez le client, comprenez le processus d'achat, et construisez intentionnellement autour des exigences institutionnelles.
Si vous construisez pour les réseaux ouverts, continuez à le faire. N'abandonnez pas votre vision simplement parce que les institutions sont les acheteurs les plus bruyants sur le marché aujourd'hui.
Rappelez-vous : ce sont des compléments, pas des concurrents. L'un ajuste, commercialise et étend des innovations prouvées. L'autre les découvre. Une version de cette technologie deviendra presque certainement une partie de la canalisation financière des systèmes financiers traditionnels existants. Mais ce n'est pas le seul avenir en construction. Les réseaux ouverts restent la source d'expérimentation et d'innovation la plus importante de l'industrie, et nombreuses des primitives qui façonneront l'infrastructure institutionnelle de demain pourraient d'abord apparaître là.
La finance traditionnelle n'adopte pas la DeFi. Elle adopte sélectivement les parties qui correspondent à son modèle. L'opportunité pour les constructeurs n'est pas de poursuivre chaque marché, mais de comprendre pour lequel ils construisent. Et d'exécuter en conséquence. L'avenir peut effectivement fonctionner sur une infrastructure institutionnelle, mais nombre de ses innovations les plus importantes continueront d'émerger des réseaux ouverts.
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