147 billions de milliards contre 7 milliards : l’essor des « gestionnaires de risques » sur chaîne pourrait inaugurer une nouvelle ère de la gestion d’actifs DeFi
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147 billions de milliards contre 7 milliards : l’essor des « gestionnaires de risques » sur chaîne pourrait inaugurer une nouvelle ère de la gestion d’actifs DeFi
Du protocole au gestionnaire des risques : la redistribution du pouvoir dans le prêt DeFi, trois voies déterminent qui bénéficiera des avantages institutionnels.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesRédaction : Tiger Research
Traduction : AididiaoJP, Foresight News
Le poids du prêt dans le domaine de la finance décentralisée (DeFi) se déplace progressivement des protocoles vers les gestionnaires de risques, détenteurs du pouvoir décisionnel. L’entrée sur ce marché se résume à un choix : faire appel à cette capacité de jugement, la fournir ou la posséder soi-même.
Points clés
- Un rôle émergent de gestionnaire d’actifs apparaît dans l’écosystème DeFi ; l’ère où les protocoles et la gouvernance décidaient de tout est révolue.
- Le marché en est encore à ses débuts, mais les capitaux et les canaux de distribution commencent à se concentrer autour des principaux gestionnaires, dont les antécédents deviennent désormais une référence institutionnelle.
- Trois voies d’accès sont disponibles : la distribution (le gestionnaire de risques agit comme prestataire arrière), l’approvisionnement (mise en circulation d’actifs sur la blockchain) et l’exploitation (devenir soi-même gestionnaire de risques).
- Le choix de la voie détermine le niveau de contrôle obtenu, les compétences requises ainsi que les risques assumés.
- La question centrale n’est pas tant de savoir si entrer ou non dans la DeFi, mais plutôt quels pouvoirs de jugement confier à des tiers et lesquels conserver en interne.
1. Les gestionnaires de risques : des experts de la gestion d’actifs sur chaîne
Tout comme la finance traditionnelle a longtemps séparé jugement et exécution, le marché cryptographique a atteint un stade de maturité où chaque fonction est assurée par des acteurs spécialisés. La répartition des rôles dans la finance traditionnelle est la suivante :
- Gestionnaire d’actifs : le « cerveau » du fonds, chargé de définir la stratégie et d’émettre des instructions précises au dépositaire.
- Dépositaire : détient les actifs, exécute les opérations d’investissement conformément aux instructions du gestionnaire et assure une surveillance continue.
- Distributeur : commercialise les produits de fonds auprès des investisseurs et collecte les fonds.
Des rôles équivalents existent également dans le marché cryptographique. Initialement, la DeFi était conçue pour reposer entièrement sur le code des contrats intelligents, mais avec le temps, il est devenu évident que le code seul ne permettait pas de maîtriser pleinement les risques sur chaîne.
Afin d’assurer un fonctionnement sécurisé des prêts sur chaîne, une nouvelle catégorie de professionnels spécialisés dans l’évaluation et la coordination des risques complexes a émergé : les gestionnaires de risques, qui remplissent effectivement, au sein de l’écosystème sur chaîne, le rôle de gestionnaires d’actifs.
2. Absence de professionnels dans la DeFi initiale
Les premiers protocoles DeFi tels qu’Aave et Compound intégraient infrastructure de prêt et critères de risque dans une même structure. Bien que des gestionnaires de risques existassent déjà à l’époque, leur rôle demeurait au niveau système — celui d’un « gestionnaire de risques » chargé d’ajuster les paramètres globaux de risque du protocole — car tous les actifs étaient regroupés dans un unique pool géant. Avec l’afflux d’actifs à forte volatilité, cette conception monopool impliquait qu’un actif défaillant puisse propager ses pertes à l’ensemble du système, rendant indispensable la gestion de ce risque de contagion.
Cette situation a changé avec l’apparition de Morpho, qui a dissocié les actifs mis en garantie des conditions de prêt afin de créer des marchés indépendants. En remplaçant le pool unique par une architecture multi-caisses, les stratégies de gestion d’actifs sont devenues modulaires, et le rôle du gestionnaire de risques s’est radicalement transformé. Celui-ci n’est plus un acteur passif chargé de gérer les risques dans un cadre fixe imposé par un protocole unique, mais un professionnel externe capable de concevoir et d’exploiter, selon ses propres critères, des caisses de prêt autonomes.
Avec la séparation complète entre infrastructure et jugement sur les risques, le gestionnaire de risques a évolué d’un rôle systémique à celui de « gestionnaire d’actifs » du marché cryptographique, pilotant activement plusieurs caisses.
3. Les leaders actuels du marché
Au mois de mai 2026, le marché des gestionnaires de risques gère environ 7 milliards de dollars d’actifs, dont 70 % sont concentrés entre les trois premières équipes. Ce marché n’a véritablement pénétré le segment institutionnel qu’en 2025, mais les capitaux se sont rapidement centralisés, signe que les investisseurs institutionnels suivent les équipes dotées d’un historique éprouvé. Ces trois leaders ont atteint leur position par des voies distinctes :
- SteakhouseFi : gestionnaire de risques prudent, pionnier dans l’adoption d’actifs du monde réel (RWA) haut de gamme, tels que les obligations du Trésor américain. En tant que prestataire arrière du service de prêt de Coinbase, elle a ouvert un canal de distribution et occupe actuellement la première place en termes d’actifs sous gestion (AUM), avec 1,53 milliard de dollars en février 2026. Outre son AUM, cette équipe définit également les normes sectorielles relatives aux actifs du monde réel pouvant servir de garantie légitime dans la DeFi.
- SentoraHQ : équipe s’appuyant sur des modèles de risque fondés sur l’intelligence artificielle et une infrastructure de données de niveau institutionnel. En tant que prestataire arrière de Kraken, elle a accédé à des canaux de financement institutionnel et se classe deuxième en termes d’AUM (1,34 milliard de dollars). Elle a remporté la maîtrise du canal reliant les plateformes d’échange aux clients institutionnels.
- Gauntlet : initialement une société d’analyse quantitative sur chaîne spécialisée dans la simulation des paramètres de risque. En octobre 2025, lorsqu’un de ses pools a reçu un afflux de 775 millions de dollars, l’équipe a réussi, en dix jours seulement, à ramener un taux de rendement annuel (APY) menacé de faillite à un niveau normal, démontrant ainsi pleinement ses capacités. Elle se classe troisième en termes d’AUM (1,29 milliard de dollars) et est universellement reconnue comme la meilleure équipe en matière de défense contre les afflux massifs de capitaux et de réponse aux crises.
À ce stade, le marché des gestionnaires de risques n’est plus une simple course au volume total verrouillé (TVL), mais une compétition pour établir en premier les normes : celles applicables aux garanties, aux canaux de distribution et aux capacités de réponse aux risques.
4. Gestionnaires d’actifs traditionnels vs gestionnaires de risques DeFi
Avec la fragmentation du marché opérée par Morpho, chaque type d’actif mis en garantie nécessite un jugement expert. Des équipes spécialisées telles que Steakhouse entrent sur le marché en tant que gestionnaires de risques DeFi. Grâce à cette évolution, la DeFi commence à s’aligner sur les processus de gestion d’actifs traditionnels.
En parcourant le schéma de haut en bas, on observe comment l’infrastructure DeFi actuelle reproduit, sur chaîne, la division du travail propre à la finance traditionnelle :
- Collecte et distribution de capitaux (sommet) : les investisseurs institutionnels constituent la source de capitaux située au sommet. Leurs importants fonds s’écoulent vers l’écosystème sur chaîne via les principales plateformes et bourses CeFi, qui jouent ici le rôle de distributeurs (courtiers) de la finance traditionnelle.
- Conception de stratégie et contrôle des risques (milieu) : viennent ensuite les gestionnaires de risques DeFi, qui déterminent la manière dont les capitaux entrants seront gérés. À l’instar des gestionnaires de portefeuille (PM) et des comités de risque de la finance traditionnelle, ils définissent les critères d’admission des actifs et les plafonds associés, tout en élaborant la stratégie d’investissement globale.
- Assemblage de produits et dépôt (base) : les stratégies des gestionnaires de risques se concrétisent, via l’infrastructure des caisses située en dessous, en produits investissables sur chaîne. La couche la plus basse est constituée des primitives des protocoles de prêt, qui détiennent les actifs sous forme de code et assurent le règlement, remplaçant ainsi les infrastructures de dépôt et de trading de la finance traditionnelle.
Du recueil des capitaux à leur gestion puis à leur dépôt, l’ensemble du processus reflète désormais fidèlement la division du travail propre à la finance traditionnelle. Pour les institutions traditionnelles (TradFi), les prêts sur chaîne ne représentent plus un domaine étranger, mais un marché structuré familier, offrant naturellement des opportunités d’entrée.
5. Une industrie calquée sur la TradFi : où se trouvent les opportunités ?
À mesure que l’infrastructure des prêts sur chaîne adopte une division du travail similaire à celle de la gestion d’actifs traditionnelle, la porte d’entrée pour les institutions s’ouvre largement. Toutefois, tous les niveaux ne présentent pas le même seuil d’accès.
- Couche de distribution : marché terminal orienté client, déjà fortement saturé, où la concurrence frontale des institutions TradFi serait inefficace.
- Couche de gestion : domaine entièrement piloté par l’expertise financière et les ressources humaines. Évaluer, contrôler et conditionner les risques liés aux actifs constitue précisément le cœur de métier des gestionnaires d’actifs traditionnels. Sans avoir besoin de construire de systèmes complexes, ils peuvent immédiatement appliquer leurs compétences existantes en gestion des risques à une infrastructure modulaire déjà en place, obtenant ainsi un modèle économique fonctionnel dès le départ.
- Couche de dépôt et d’infrastructure : activités intensives en technologie, nécessitant une solide expertise en ingénierie blockchain. Il est peu réaliste pour les institutions TradFi de développer elles-mêmes des systèmes et de rivaliser directement sur ce segment.
Contrairement aux autres couches, qui exigent des avantages technologiques ou des positions de premier arrivé, la couche de gestion représente la fenêtre d’opportunité la plus claire : les institutions TradFi peuvent y conquérir une position de leader simplement grâce à leurs compétences préexistantes en gestion des risques.
Actuellement, les institutions accèdent au marché DeFi selon trois voies : distribution, approvisionnement et exploitation. Quelle que soit la voie choisie, le moteur du marché reste la capacité des gestionnaires d’actifs à « curatoriser » les risques.
Distribution : le gestionnaire de risques comme prestataire arrière
Connecter un gestionnaire de risques externe validé comme prestataire arrière permet une entrée rapide sur le marché. Cette voie convient aux bourses et sociétés de fintech disposant de canaux clients mais dépourvues de capacités internes de gestion. La stratégie est externalisée, mais la réputation et la responsabilité liées au gestionnaire de risques choisi demeurent entièrement assumées par l’entité cliente.
Il s’agit de la voie privilégiée par les bourses centralisées souhaitant proposer des services de prêt sans assumer directement la complexité des risques liés aux prêts sur chaîne. Elles connectent des gestionnaires de risques externes validés comme prestataires arrière et lancent ainsi leurs services de prêt. Les bourses distribuent, via leurs propres plateformes, de grands fonds, tandis que l’évaluation des garanties et la gestion des risques sont entièrement confiées à leurs partenaires gestionnaires de risques.
Approvisionnement : mettre les actifs sur la voie de la chaîne
Les gestionnaires d’actifs détenant des RWA ou des actifs de crédit les mettent directement à disposition du marché. À l’instar d’Apollo, ils peuvent, en fournissant ces actifs, obtenir des jetons de gouvernance Morpho, influençant ainsi les normes de l’infrastructure (par exemple, les critères applicables aux garanties). Le principal défi réside dans la standardisation des actifs et la construction d’une infrastructure réglementaire adaptée.
Les grands fonds de capital-investissement ou institutions détenant des actifs du monde réel placent directement leurs propres capitaux sur la voie de la chaîne. Apollo ne se contente pas de fournir des actifs : elle a également acquis des jetons de gouvernance des principaux protocoles de prêt. Cette initiative vise à façonner les règles et normes afin que ses actifs du monde réel soient reconnus, sur les marchés sur chaîne, comme une « garantie officielle » supérieure et plus sûre.
Toutefois, les fournisseurs d’actifs ne peuvent pas inscrire librement n’importe quel actif comme garantie. Une évaluation rigoureuse et impartiale est nécessaire pour déterminer si cet actif est véritablement sûr et s’il peut être immédiatement liquidé en cas d’événement de liquidation sur chaîne. Cela exige des capacités strictes d’évaluation et de validation des risques, propres aux gestionnaires de risques. En fin de compte, même la voie de l’approvisionnement repose inévitablement sur la capacité des gestionnaires d’actifs à valider les risques.
Exploitation : devenir soi-même gestionnaire de risques (Bitwise)
Le gestionnaire d’actifs conçoit lui-même sa stratégie et exploite sa propre caisse. Bitwise définit la caisse sur chaîne comme un « ETF 2.0 » et entre directement sur le marché. Cette voie offre le plus grand contrôle sur les frais et les critères applicables aux garanties, mais le gestionnaire assume également l’entièreté de la responsabilité en cas d’échec opérationnel. Elle convient aux gestionnaires d’actifs disposant d’une équipe interne dédiée à la gestion des risques.
Il s’agit de la voie d’entrée des gestionnaires d’actifs traditionnels en tant que gestionnaires de risques autonomes, sans dépendre de plateformes externes. Bitwise définit la structure des caisses de prêt sur chaîne comme un « ETF 2.0 » et entre directement sur le marché. Forte de ses compétences en construction de portefeuille et de son système de contrôle des risques, elle conçoit et contrôle elle-même ses caisses, instaurant directement, sur chaîne, un modèle de frais de gestion.
6. Avant l’arrivée des capitaux
Selon la trajectoire actuelle, les gestionnaires d’actifs traditionnels sont les mieux placés pour tirer avantage de la maturation des prêts sur chaîne. À mesure que l’écosystème DeFi se module et adopte une division du travail, les compétences réellement recherchées sur le marché évoluent. Il ne s’agit plus de savoir écrire du code, mais bien de posséder l’expertise traditionnelle en souscription de garanties et en fixation des plafonds de risque. Les institutions dotées de décennies d’expérience peuvent directement transférer leurs avantages concurrentiels sur chaîne.
Toutefois, le marché DeFi actuel reste encore trop petit pour les plus grands gestionnaires mondiaux. La taille globale du marché traditionnel de la gestion d’actifs s’élève à environ 147 000 milliards de dollars, BlackRock seul gérant 14 000 milliards de dollars. En comparaison, l’ensemble du marché DeFi représente environ 80 milliards de dollars, dont seulement 7 milliards sont gérés par des gestionnaires de risques — soit à peine 1/2000e des actifs sous gestion de BlackRock.
C’est précisément cette énorme différence d’échelle qui révèle le potentiel de croissance. Les capitaux institutionnels ne s’engagent pas là où les risques ne sont pas maîtrisés. Dès lors que les gestionnaires de risques auront établi des voies sécurisées pour l’ancrage des capitaux sur chaîne et que le cadre réglementaire sera stabilisé, la donne changera. Même un très faible pourcentage des 147 000 milliards de dollars suffirait à faire passer rapidement le marché DeFi de 80 à plusieurs centaines de milliards de dollars.
Certaines opportunités n’existent que lorsque le marché est encore petit. Actuellement, les principaux acteurs du marché des gestionnaires de risques sont très peu nombreux. Les institutions cherchant à migrer sur chaîne ont besoin de voies fiables, et les équipes qui les traceront en premier établiront les normes.
Les institutions entrant ultérieurement bénéficieront d’un marché plus sûr et plus clair, mais elles deviendront alors l’un des nombreux participants intégrés à un cadre normatif déjà établi.
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