Les contrats perpétuels sont enfin arrivés aux États-Unis.
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Les contrats perpétuels sont enfin arrivés aux États-Unis.
Les contrats perpétuels sont enfin arrivés aux États-Unis, mais les investisseurs américains ne peuvent pas accéder au même produit négocié dans le reste du monde.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesAuteur : Vaidik Mandloi
Traduction : Block Unicorn
L’année dernière, le volume des transactions sur contrats perp (perpetuals) a dépassé 90 000 milliards de dollars américains. À titre de comparaison, ce montant dépasse la somme des PIB des dix plus grandes économies mondiales. Aujourd’hui, les futures perp représentent environ les trois quarts de l’ensemble des produits dérivés cryptographiques, et leur croissance est quasi sans précédent dans l’histoire de tout autre produit financier.
Pourtant, jusqu’à vendredi dernier au moins, aucune institution américaine ne pouvait légalement négocier ces contrats. Le 29 mai, la Commodity Futures Trading Commission (CFTC) a approuvé la cotation, sur la plateforme Kalshi, du premier contrat perp régulé sur le bitcoin aux États-Unis. Ce même jour, la CFTC a également autorisé Coinbase à orienter ses clients vers les marchés mondiaux de contrats perp et d’options via la plateforme Deribit.
À l’annonce de cette nouvelle, le cours du jeton HYPE d’Hyperliquid a grimpé de 30 %. Pour mémoire, Hyperliquid est actuellement la plus grande bourse décentralisée de contrats perp, mais elle ne dessert pas les utilisateurs américains. Michael Selig, président de la CFTC, a publié un article d’opinion sur CoinDesk qualifiant les contrats perp d’« outil fondamental pour la gestion des risques et la découverte des prix sur les marchés mondiaux d’actifs cryptographiques ». Si vous êtes actif depuis un certain temps dans l’écosystème crypto, assister à cette évolution en direct semble presque incroyable. Voici pourquoi cet événement revêt une telle importance.
Comment les contrats perp ont-ils accumulé un volume de 90 000 milliards de dollars ?
Tout commence en 1993, lorsque Robert Shiller, prix Nobel d’économie, publie un article proposant un contrat à terme sans date d’échéance. Son idée était que les propriétaires puissent se couvrir contre la baisse des prix immobiliers sans être contraints de vendre leur bien.
Ce concept était fascinant, mais il n’avait alors aucune application pratique : l’ensemble du marché des produits dérivés reposait sur des règlements à échéance fixe, tandis que les chambres de compensation et les modèles de marge étaient conçus autour de dates d’échéance précises. Par exemple, les contrats sur produits agricoles se règlent chaque mois, et les futures sur obligations comportent des dates de versement des coupons. Aucune infrastructure adéquate n’existait à l’époque, et le concept est resté cantonné aux revues académiques pendant plusieurs décennies.
Ensuite, en mai 2016, trois fondateurs originaires de Hong Kong décident de tenter l’expérience. Arthur Hayes, Ben Delo et Sam Reed lancent BitMEX, une plateforme s’inspirant du concept initial de Shiller, mais avec des adaptations significatives. Ils créent un contrat à terme sur bitcoin sans date d’échéance, doté d’un mécanisme permettant de lier son cours au marché sous-jacent, et autorisant des leviers allant jusqu’à 100×. En seulement 18 mois, BitMEX devient la plus grande bourse de produits dérivés cryptographiques.
Alors, qu’est-ce exactement qu’un contrat perp, et comment fonctionne-t-il ?
Dans un contrat à terme classique, vous pariez sur le prix de l’actif sous-jacent à une date donnée. Par exemple, un contrat à terme sur bitcoin échéant en juin 2026 sera réglé à ce moment-là au prix du marché. Si vous souhaitez conserver votre position, vous devez acheter le contrat suivant. Or, chaque roulement implique des frais et peut générer un « gap » dans votre exposition.
À l’inverse, le contrat perp supprime totalement la notion d’échéance. Vous ouvrez une position qui reste ouverte tant que vous ne la clôturez pas. Sa durée peut aller de cinq minutes à cinq mois. L’enjeu essentiel est le suivant : dans un contrat à terme classique, le cours converge naturellement vers le prix réel à l’échéance ; ce n’est pas le cas pour un contrat perp, qui doit donc recourir à d’autres mécanismes pour garantir l’exactitude de son cours. C’est là qu’intervient le taux de financement.
L’une des raisons de la popularité des bourses de contrats perp réside dans le fait qu’elles concentrent toute la liquidité sur une seule plateforme, avec un seul carnet d’ordres — contrairement aux bourses traditionnelles, dont la liquidité est fragmentée entre des contrats trimestriels (mars, juin, septembre, décembre). Ces bourses constituent ainsi l’un des lieux les plus efficaces pour effectuer des transactions, et dans les marchés financiers, l’efficacité a tendance à s’auto-renforcer : plus il y a de traders, plus les spreads se resserrent, attirant davantage de participants.
Le volume des transactions sur produits dérivés hors sol américain est passé de 28 000 milliards de dollars en 2023 à plus de 90 000 milliards en 2025. Celui des produits dérivés décentralisés cotés sur chaîne a augmenté encore plus rapidement, avec une croissance de 346 % rien qu’en 2025, atteignant 6 700 milliards de dollars. En outre, le volume quotidien des transactions sur produits dérivés représente environ 10 à 15 fois celui des transactions au comptant. Cela signifie que le mécanisme de découverte des prix s’est déplacé du marché au comptant vers celui des produits dérivés. Lorsque le bitcoin connaît une fluctuation de 5 % un mardi après-midi, cette variation provient presque systématiquement du marché dérivé. Les effets en cascade des positions à effet de levier entraînent des liquidations, générant des ordres d’achat ou de vente, auxquels le marché au comptant réagit ensuite.
Le phénomène du « chien qui remue la queue » (c’est-à-dire la partie secondaire qui domine l’ensemble) est désormais une réalité ; or, c’est précisément cette partie du marché — le cœur même du marché cryptographique — qui, jusqu’ici, excluait totalement les institutions américaines.
Quelles implications cela a-t-il pour les États-Unis ?
Les États-Unis viennent enfin d’accueillir les contrats perp, mais sans pouvoir accéder au même produit que celui négocié partout ailleurs dans le monde. Même Coinbase doit, dans le cadre de ses propres activités, transférer des fonds via sa filiale des Bermudes vers Deribit, situé à Dubaï, car la liquidité s’est accumulée à l’étranger au fil des années sous l’effet d’une politique réglementaire hostile — une situation impossible à inverser du jour au lendemain.
Les traders américains bénéficient d’un effet de levier maximal d’environ 10×, assorti d’une protection complète de séparation des fonds assurée par la CFTC ; en revanche, les traders hors sol peuvent utiliser des leviers allant de 50× à 100×. Un effet de levier de 100× signifie qu’un dollar permet de contrôler un risque de 100 dollars. Une fluctuation de prix de 10 % génère alors un rendement de 10×. Ce même mouvement de prix rapporte beaucoup moins sur un contrat d’option, car la prime initialement payée intègre déjà une partie de la volatilité anticipée, et la valeur temporelle du contrat s’érode progressivement. Une option call sur bitcoin à un mois typique rapporte environ 3× face à cette même fluctuation de 10 %. L’effet de levier est donc ici décisif — or, aux États-Unis, il demeure relativement modéré.
C’est pourquoi le cours d’Hyperliquid a bondi le jour même où la CFTC a légalisé une activité jusque-là illégale. La première réaction de nombreux observateurs fut de penser que le volume allait migrer d’Hyperliquid vers Kalshi et Coinbase, et que les plateformes régulées, dotées de capitaux institutionnels, allaient grignoter la part de marché accumulée par Hyperliquid.
L’an dernier, Hyperliquid a généré un chiffre d’affaires de 907 millions de dollars, et ce, sans un seul utilisateur américain. Réfléchissez-y : qui négocie donc sur ces plateformes ? Une personne qui, à 3 heures du matin, vend à découvert un « memecoin » avec un effet de levier de 50× ne va pas ouvrir un compte chez Kalshi pour prendre une position courte sur le bitcoin à 10×. Les investisseurs institutionnels, soucieux de régulation et de séparation stricte des fonds, n’utilisaient de toute façon jamais Hyperliquid. Il s’agit de produits destinés à des publics totalement différents. L’initiative de la CFTC ne fait donc que reconnaître officiellement la légalité de la catégorie de produits dominée par Hyperliquid — une validation claire de sa propre valeur.
Bien que les bourses régulées aux États-Unis soient actuellement limitées aux transactions sur bitcoin, Hyperliquid a déjà largement dépassé le cadre strictement cryptographique. Grâce au protocole HIP-3, toute personne peut lancer la négociation de n’importe quel actif, et de nombreux marchés sont déjà opérationnels. Au pic des volumes en février, les transactions sur l’argent ont atteint un volume journalier de 4 milliards de dollars, tandis que celles sur le pétrole ont brièvement dépassé celles sur le bitcoin en avril.
Jeffrey Sprecher, PDG de l’Intercontinental Exchange (ICE), maison mère de la Bourse de New York, déclarait deux jours avant l’approbation d’Hyperliquid par la CFTC, lors d’une conférence organisée par Bernstein : « Ce dont nous parlons aujourd’hui, c’est d’Hyperliquid — si vous ne connaissez pas encore ce nom, sachez qu’elle est plus grande que le Nasdaq, compris ? » ICE entretient désormais des discussions avec Hyperliquid afin de comprendre son modèle économique, et interroge les autorités de régulation sur la raison pour laquelle les bourses traditionnelles ne peuvent pas offrir des produits similaires. La direction des apprentissages s’est inversée : Wall Street étudie une bourse décentralisée créée il y a seulement deux ans, sans aucun investissement à risque, parce qu’elle a construit une infrastructure de trading que les plus grandes bourses mondiales cherchent désormais à reproduire.
Les contrats perp vont tout absorber
Je considère cet événement comme plus important que tout autre, car les contrats perp ne se limitent plus au domaine des cryptoactifs.
Ils ont d’abord été conçus comme un outil de trading sur bitcoin, puis se sont étendus à l’ensemble des altcoins. Aujourd’hui, ils couvrent également les matières premières telles que l’or, l’argent, le pétrole et le gaz naturel. Ensuite, ils ont intégré des actions comme celles de NVIDIA ou de Tesla, puis des sociétés pré-IPO telles que SpaceX ou OpenAI, et ils englobent désormais les marchés prédictifs grâce à la plateforme HIP-4.
En seulement deux ans, les contrats perp sont passés d’un outil expérimental conçu initialement pour les cryptoactifs à un instrument financier universel, capable de refléter n’importe quel actif mondial, négocié 24 heures sur 24, sans date d’échéance ni intermédiaire de liquidation. Les produits dérivés traditionnels ont été conçus pour un marché nocturne fermé, où les transactions se faisaient dans des bourses physiques et les règlements nécessitaient des documents papier — ce qui avait alors tout son sens.
Mais dans l’infrastructure numérique mondiale actuelle, les actifs sont négociés en continu, et les marchés segmentés par périodes peuvent présenter des lacunes. Par exemple, un trader pétrolier souhaitant ajuster sa position avant un événement géopolitique prévu le week-end ne peut rien faire sur aucune bourse régulée. Sur Hyperliquid, en revanche, ce type de transaction est déjà possible. La CFTC le reconnaît d’ailleurs explicitement : dans son avis consultatif sur le trading continu, l’agence indique clairement que « les produits dérivés sur actifs numériques sont particulièrement adaptés au trading continu, en raison de l’infrastructure numérique et de la couverture mondiale ».
La vraie compétition réside désormais dans la capacité des plateformes régulées aux États-Unis à s’adapter rapidement et à produire un impact concret. Par exemple, les frais moyens sur les futures centralisés s’élèvent à environ 4 points de base, contre seulement 2 points de base sur Hyperliquid. L’écart est encore plus marqué sur le marché au comptant : 15 points de base contre 5 points de base. Comme le changement de plateforme ne prend que quelques minutes, les traders opteront naturellement pour celle qui facture le moins.
Les analystes de Compass Point ont attribué à Coinbase une note de « vente » la semaine même de l’approbation par la CFTC de son plan de cotation de produits dérivés, arguant que la vague concurrentielle sur ce marché affaiblirait son pouvoir de fixation des prix et comprimerait ses marges. Le chiffre d’affaires d’activités perp de Coinbase s’est élevé à 50 millions de dollars au premier trimestre 2026, tandis que ses revenus issus du trading de détail ont atteint leur niveau le plus bas depuis le troisième trimestre 2024. Bien que le business perp prospère, il grignote aussi les marges plus élevées du marché au comptant.
En réalité, cet effet de compression se manifeste dans de nombreux domaines. Si vous pouvez à tout moment prendre une exposition à effet de levier directionnelle sur n’importe quel actif, sans date d’échéance, les produits dérivés traditionnels paraissent alors insignifiants. Par exemple, pourquoi rouler des contrats à terme trimestriels si les contrats perp offrent une exposition continue ? Certes, dans les périodes de forte congestion, le taux de financement peut excéder le coût du roulement, voire augmenter de 2 % toutes les huit heures. Les bourses ont également tout intérêt à maintenir les contrats trimestriels, car chaque roulement génère deux transactions supplémentaires et deux séries de frais. Mais la plupart des traders particuliers ne conservent leurs positions que quelques heures ou quelques jours — pour eux, un contrat sans échéance est clairement plus simple.
Et pourquoi acheter des options à court terme si les contrats perp offrent un effet de levier directionnel similaire ? Certes, le risque à la baisse d’une option est limité au montant de la prime. Mais examinez les volumes réels : en 2025, le volume moyen quotidien des options sur l’indice S&P 500 arrivant à échéance le jour même s’élevait à 2,3 millions de contrats, dont la majorité constituait des paris purement directionnels. Pour cette utilisation, le contrat perp est nettement plus simple.
Je ne prétends pas que les contrats perp remplaceront entièrement les options ou les futures traditionnels, car ces derniers offrent une gestion du risque claire et des gains de convexité que les contrats perp ne peuvent pas reproduire. Toutefois, pour la grande majorité des activités de trading centrées exclusivement sur un effet de levier directionnel, le contrat perp constitue incontestablement le choix optimal — et le plus économique. En définitive, ce produit s’est avéré performant, et un volume annuel de 90 000 milliards de dollars suffit à en faire la preuve.
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