Washington a délivré une licence aux contrats perpétuels, mais lui a confisqué ses dents.
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Washington a délivré une licence aux contrats perpétuels, mais lui a confisqué ses dents.
Si les positions détenues à terre continuent d’augmenter au cours des prochains mois, cela signifiera que la prime de conformité est réellement capable de stimuler la liquidité.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesRédaction : Xiao Bing, TechFlow
Le 29 mai, la Commission des échanges de marchandises à terme (CFTC) a approuvé la cotation sur Kalshi d’un contrat perpétuel indexé sur le prix au comptant du bitcoin, sous le code BTCPERP. Il s’agit de la première fois que le cadre réglementaire américain reconnaît officiellement ce produit dérivé, qui représente le volume de transactions le plus élevé dans l’écosystème des cryptomonnaies. Le président Mike Selig l’a qualifié de « pas décisif » et l’a inscrit au bilan politique de Donald Trump visant à faire des États-Unis « la capitale mondiale de la crypto ».
L’annonce est importante, mais ce qui déterminera réellement le succès ou l’échec de cette initiative, c’est la limite maximale de levier autorisée.
Dans les marchés hors territoire américain, l’attrait des contrats perpétuels repose sur un effet de levier pouvant atteindre 40 fois, l’absence d’autorisation préalable et la possibilité d’ouvrir une position immédiatement. Le levier initial offert par Kalshi pour son contrat BTCPERP se situe autour de 10 fois. Le ton général fixé par Selig pour l’ensemble du dispositif réglementaire est clair : il vise à « limiter l’effet de levier excessif, la volatilité et les risques systémiques ». Ainsi, ce que Washington a fait ce jour-là comporte deux dimensions : d’une part, ouvrir la porte aux contrats perpétuels ; d’autre part, en retirer à l’entrée leur composante la plus addictive. Légalisation et désintoxication ont eu lieu le même jour.
Examinons d’abord précisément la nature de cette décision. Kalshi a obtenu une ordonnance formelle d’approbation de cotation délivrée par la CFTC. Ce contrat est indexé sur le prix au comptant du bitcoin et est traité comme un contrat à terme, conformément à la procédure réglementaire classique. Le même jour, Coinbase a reçu un autre document : une lettre d’« absence d’objection », autorisant la plateforme à offrir à ses clients américains des contrats perpétuels couverts via sa bourse affiliée située à l’étranger, Deribit, ces produits étant alors considérés comme des contrats à terme étrangers. L’un est coté directement sur le sol américain, tandis que l’autre ouvre une voie détournée vers l’étranger. Présenter ces deux décisions comme une « double approbation » brouillerait la frontière précise que la régulation est prête à accepter.
L’expression « premier contrat perpétuel de l’histoire américaine » mérite également une mise en perspective. Dès décembre dernier, sous la présidence de Caroline Pham, la CFTC avait déjà accordé une autorisation similaire à Bitnomial. La mention « premier contrat perpétuel » figurant dans le blog de Kalshi relève davantage d’une formulation marketing.
Pourquoi la régulation a-t-elle choisi précisément ce moment pour assouplir sa position ? La réponse pourrait bien résider dans cette « flamme sauvage » qui brûle hors territoire américain.
Au cours des deux dernières années, presque toute la croissance des contrats perpétuels s’est produite là où les autorités américaines n’ont aucune prise. Selon CoinGecko, les dix premières bourses mondiales de contrats perpétuels ont généré environ 92 900 milliards de dollars de volume de transactions en 2025, soit une hausse de 64,6 % par rapport à l’année précédente. Ce chiffre est encore plus frappant lorsqu’on considère le contexte dans lequel il s’inscrit : au quatrième trimestre dernier, le bitcoin et les principales cryptomonnaies ont connu une baisse continue, entraînant des pertes importantes sur le marché au comptant, tandis que la demande de paris spéculatifs à effet de levier sur la direction des cours ne cessait de croître. Lorsque le marché au comptant ne rapporte plus, les contrats perpétuels deviennent la seule raison pour les spéculateurs de rester à la table.
Cette force porte un nom : Hyperliquid. Cette bourse décentralisée, sans capital-risque ni prévente de jetons, ayant distribué gratuitement 30 % de ses jetons aux utilisateurs, occupe selon plusieurs plateformes de données entre 70 % et 80 % du volume total des contrats perpétuels sur chaîne. En avril de cette année, son volume de transactions sur 30 jours a dépassé 180 milliards de dollars, plaçant tous ses concurrents décentralisés à bonne distance. Elle réalise tout cela sans détenir aucun fonds utilisateur, avec un carnet d’ordres, un système de matching et un processus de liquidation entièrement exécutés sur chaîne. Un système sans siège social, sans actionnaires et non soumis à la régulation traditionnelle a ainsi atteint une ampleur que Washington ne peut plus ignorer — telle est la véritable pression qui a contraint la CFTC à intervenir.
Ainsi, l’ensemble de la question se concentre désormais sur cette limite de levier.
Selig mise sur la « prime à la conformité ». En ramenant les transactions sur le sol américain, grâce à un prix de référence transparent, des positions traçables et un effet de levier encadré, il espère regagner la confiance des investisseurs institutionnels et professionnels, et permettre aux États-Unis de reprendre le contrôle du pouvoir de fixation des prix sur ce marché. Les acteurs hors territoire américain, eux, parient sur l’autre versant : une version conforme, dont le levier est réduit à un quart de celui offert ailleurs, assortie d’obligations de connaissance du client (KYC) et d’un suivi intégral des opérations, n’attirera guère les traders à haute fréquence. Ceux-ci continueront de privilégier Hyperliquid ou Binance.
Dans les deux jours suivant l’annonce, le bitcoin est resté autour de 73 000 dollars, sans réagir sensiblement à l’approbation. Le marché comprend mieux que personne qu’il s’agit ici d’un changement structurel, sans incidence immédiate sur les cours.
Un détail supplémentaire mérite d’être souligné : ce cadre réglementaire a été porté par une seule personne. Le comité de cinq membres de la CFTC ne compte actuellement qu’un seul membre en fonction : Mike Selig, qui peut donc prendre seul les décisions. Ce dispositif provisoire, susceptible d’être annulé à tout moment par le prochain responsable régulateur, avance sous la bannière d’un projet politique. C’est précisément de là que vient à la fois sa force… et sa fragilité. Une porte qu’on peut ouvrir aujourd’hui d’un simple décret peut être refermée demain d’un autre décret. Ne hâtez donc pas de déclarer victorieuse l’une ou l’autre partie.
Washington a tracé une ligne qu’il est prêt à reconnaître : vous pouvez entrer, mais selon mes règles — et votre effet de levier sera limité à ce niveau précis. Le marché intérieur répondra, au cours des prochains mois, par ses données de positions ouvertes, s’il souhaite franchir cette porte.
À surveiller désormais, un seul jeu de chiffres : le volume des positions ouvertes sur les contrats perpétuels régulés par la CFTC. Si ce volume augmente de façon soutenue sur le sol américain au cours des prochains mois, cela signifiera que la « prime à la conformité » parvient effectivement à attirer la liquidité. En revanche, s’il stagne à un niveau insignifiant, cela indiquera que le marché vote avec ses pieds : la réglementation peut certes contrôler les bourses, mais elle ne parvient pas à canaliser l’effet de levier.
Jusqu’à ce que cette courbe fournisse une réponse, l’approbation du 29 mai ressemble davantage à une simple tentative qu’à une victoire réelle.
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