Adieu à la dépendance aux taux d’intérêt : Circle mise massivement sur Arc et Hyperliquid, une année inaugurale d’intégration verticale ?
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Adieu à la dépendance aux taux d’intérêt : Circle mise massivement sur Arc et Hyperliquid, une année inaugurale d’intégration verticale ?
Circle passe progressivement d’un modèle commercial reposant uniquement sur les revenus issus des intérêts à un modèle de plateforme tirant ses revenus du trafic et des frais de transaction.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesRédaction : Ekko An & Ryan Yoon, Tiger Research
Traduction : AididiaoJP, Foresight News
Résumé
À compter du rapport financier du premier trimestre 2026, Circle accélère sa transformation d’un simple émetteur de stablecoins vers un opérateur intégré d’infrastructures pour le secteur des actifs numériques. Sa stratégie prospective repose sur trois piliers fondamentaux :
- Maximiser la marge bénéficiaire et la masse en circulation de l’USDC : les revenus issus des intérêts sur les réserves proviennent à la fois de partenaires externes et de ses propres plateformes. La part d’utilisation de l’USDC sur les canaux propres à Circle (CPN) a augmenté, portant la marge bénéficiaire RLDC à un niveau record de 41,4 % ce trimestre. Pour étendre son volume d’émission, Circle a noué un partenariat stratégique approfondi avec la plateforme DEX Hyperliquid.
- Lancer sa propre blockchain de niveau 1, « Arc », afin de diversifier ses sources de revenus : à ce jour, 94 % de ses revenus proviennent encore des intérêts sur les réserves liés à l’USDC. Une fois qu’Arc aura étendu sa plateforme et commencé à générer des revenus issus des frais de plateforme, Circle pourra résoudre fondamentalement sa dépendance excessive aux revenus d’intérêts.
- Imposer la norme des paiements IA via « Agent Stack » : Circle définit actuellement la norme des micro-paiements autonomes entre agents IA, avec pour objectif une commercialisation complète d’ici 2028, alignée sur le déploiement concret de l’infrastructure et l’entrée en vigueur de la loi GENIUS Act.
Dans l’ensemble, Circle développe activement la circulation de l’USDC via des plateformes clés telles qu’Hyperliquid, tout en menant une intégration verticale sur sa propre blockchain de niveau 1 (Arc), son réseau de paiement (CPN) et ses nano-paiements IA (Agent Stack). L’enjeu central réside dans la création d’un cercle vertueux, où la croissance de la masse en circulation de l’USDC et le développement d’une infrastructure diversifiée s’alimentent mutuellement.
Par cette voie, Circle passe progressivement d’un modèle économique reposant uniquement sur les revenus d’intérêts à un modèle de plateforme tiré du trafic et des frais de transaction.
Revue du T1 2026 : amélioration de la marge bénéficiaire
1. Croissance des revenus et hausse de la marge bénéficiaire, renforcée par la part croissante des revenus issus des plateformes internes
Les revenus du premier trimestre 2026 se sont élevés à 694 millions de dollars (hausse annuelle de +20 %), tandis que l’EBITDA ajusté s’est établi à 151 millions de dollars (hausse annuelle de +24 %), soit un taux d’EBITDA ajusté de 53 %, marquant une amélioration de la rentabilité. À ce jour, 94 % des revenus totaux de Circle dépendent encore des revenus d’intérêts sur les réserves.
Ce trimestre, le rendement des réserves a baissé de 31 points de base (passant de 3,81 % à 3,50 %), exerçant une pression notable sur les revenus. Malgré cela, la marge bénéficiaire RLDC a augmenté pour le troisième trimestre consécutif, atteignant un nouveau record historique de 41,4 %. Même si les revenus sensibles aux taux d’intérêt représentent toujours la majeure partie des recettes, Circle est parvenu à améliorer significativement la qualité sous-jacente de sa rentabilité.
Le facteur moteur principal réside dans l’augmentation marquée de la part d’utilisation de l’USDC sur les plateformes propres à Circle. Cette part est passée de 6 % le trimestre précédent à 17,2 % (hausse annuelle de +1149 pb), tandis que la part des plateformes externes a chuté à 55 %.
Cette évolution résulte du succès remarquable du déploiement institutionnel du Circle Payments Network (CPN). Le nombre d’institutions membres a augmenté de 36 % sur un trimestre, atteignant 136 entités, tandis que le volume annuelisé de paiements traités (TPV) s’est accru de 17 % pour atteindre environ 8,3 milliards de dollars.
Le lancement progressif de la gamme de produits de paiement CPN constitue la base de cette tendance :
- Paiements en monnaie fiduciaire (lancés au T2 2025) : permettent des paiements transfrontaliers entrants et sortants dans plus de 50 devises locales.
- Paiements en stablecoins (lancés au T3 2025) : permettent des paiements et règlements directs en stablecoins réglementés (USDC, EURC) dans plus de 180 pays.
- Paiements en custodial (lancés au T2/T4 2026, soit en avril) : Circle fournit, via une seule API d’intégration, les licences, la custodie, la conformité réglementaire et la liquidité en USDC. Les partenaires n’ont alors plus qu’à gérer les devises fiduciaires, sans assumer aucune responsabilité opérationnelle, de custodie ou réglementaire liée aux actifs numériques.
Cette évolution revêt une importance capitale pour la qualité future de la rentabilité : la répartition des revenus varie considérablement selon l’emplacement des dépôts. Ainsi, les soldes détenus sur des plateformes externes telles que Coinbase doivent faire l’objet d’un partage des revenus d’intérêts avec les partenaires, tandis que les soldes détenus sur des plateformes internes comme Circle Mint ou CPN reviennent intégralement à Circle.
Autrement dit, plus la part des plateformes internes augmente, plus les coûts de partage avec les partenaires diminuent, et plus la marge bénéficiaire RLDC augmente. À un même niveau de revenus, la rentabilité effective de Circle s’améliore donc nettement.
Il convient de noter que les revenus issus des frais de transaction générés directement par CPN ne contribuent pas encore de façon significative. Comme l’a indiqué le directeur financier Jeremy Fox-Geen lors de la dernière conférence téléphonique sur les résultats, la priorité actuelle est l’expansion du réseau plutôt que sa monétisation. CPN fonctionne actuellement davantage comme un canal d’acheminement des fonds vers les plateformes internes que comme un vecteur direct de génération de revenus. En tant que mesure stratégique destinée à atténuer les pressions extérieures liées au partage des revenus, les résultats du T1 montrent que cette stratégie porte déjà ses fruits.
2. Le recul du bénéfice net masqué derrière la croissance apparente
Toutefois, ce recul du bénéfice net contraste nettement avec la croissance des revenus et l’amélioration de la marge bénéficiaire, méritant une attention particulière. Le bénéfice net du T1 s’est établi à environ 55 millions de dollars, soit une baisse de 15 % en glissement annuel.
La principale cause réside dans la reconnaissance des frais liés aux incitations actions après l’IPO, ainsi que dans l’augmentation substantielle des dépenses de recherche et développement consacrées au lancement de l’infrastructure Arc. Bien que les indicateurs ajustés — hors éléments exceptionnels et non monétaires — restent robustes, l’évolution du bénéfice net devra continuer à être suivie de près.
Circle vers une intégration verticale complète
1. USDC : renforcer le cœur de métier et étendre l’émission
Les revenus d’intérêts sur les réserves du T1 se sont élevés à 653 millions de dollars, soit 94 % des revenus totaux. Avec une telle concentration de son activité centrale sur les revenus d’intérêts, toute croissance des revenus dépend nécessairement de l’expansion du volume émis d’USDC.
La masse en circulation actuelle de l’USDC est d’environ 77 milliards de dollars. La question structurelle fondamentale pour la croissance de Circle est la suivante : jusqu’où peut-on encore pousser ce plafond ? L’essor initial de l’USDT a largement bénéficié de l’avantage du premier arrivé sur les paires de trading de Binance.
Circle entend reproduire cette stratégie du premier arrivé sur la plateforme DEX Hyperliquid. L’acquisition récente par Coinbase de USDH, le stablecoin natif d’Hyperliquid, illustre parfaitement ce scénario : Hyperliquid n’a pas conservé USDH comme paire de trading native, mais l’a cédée afin d’enregistrer l’USDC comme paire de trading officielle.
La croissance des dépôts sur Hyperliquid se traduit directement par une augmentation de l’émission d’USDC. Son TVL est passé de 2 milliards de dollars au T1 2025 à 4 milliards de dollars au T1 2026, atteignant un pic de 6 milliards de dollars. Comme Hyperliquid utilise l’USDC comme actif de dépôt de base, la croissance de la plateforme entraîne directement une nouvelle émission d’USDC. Ce scénario prospectif de masse en circulation est le suivant :
Selon ce scénario, la contribution unique d’Hyperliquid pourrait porter la masse totale en circulation de l’USDC de 77 milliards de dollars à 84 milliards de dollars en trois ans. Une seule plateforme représenterait ainsi plus de 10 % de la masse totale en circulation, devenant un canal d’émission majeur.
Bien que Circle doive céder 90 % des revenus d’intérêts sur les réserves à la plateforme, sa rentabilité à court terme en sera légèrement affectée. Toutefois, compte tenu du fait que cela lui permettrait de verrouiller un volume quotidien de transactions d’environ 11 milliards de dollars et de capter 17 % de la part de marché des produits dérivés sur les DEX, ce coût apparaît comme un investissement stratégique acceptable.
Si des produits dérivés basés sur Hyperliquid venaient à être lancés ultérieurement, cette dynamique de cercle vertueux serait encore renforcée. Pour Circle, qui privilégie clairement l’expansion de la masse en circulation à la rentabilité à court terme, Hyperliquid représente donc un enjeu stratégique incontournable, même au prix d’un partage partiel des bénéfices.
2. Arc : comment Circle se libère de sa dépendance aux taux d’intérêt
Comme mentionné précédemment, les revenus de Circle sont fortement concentrés sur les revenus d’intérêts sur les réserves, ce qui expose structurellement l’entreprise à un contexte de baisse des taux. Arc en est encore à son stade de testnet et ne génère pas encore de revenus visibles. Néanmoins, grâce à un financement institutionnel récent d’environ 222 millions de dollars, Arc est devenue l’infrastructure centrale destinée à rompre fondamentalement cette dépendance aux taux d’intérêt.
L’objectif principal d’Arc est le marché mondial des paiements transfrontaliers. Selon un rapport de la Banque mondiale (RPW Issue 54), le coût moyen mondial des transferts d’argent s’élève à 6,36 %, atteignant même 14,99 % pour les virements bancaires. Cette structure coûteuse résulte notamment de la multiplicité des intermédiaires SWIFT, des écarts de change (FX) opaques et des retards de règlement le week-end.
Pour remédier à l’inefficacité inhérente aux circuits financiers traditionnels, Circle prévoit générer des revenus issus de son activité de plateforme sur Arc. Ces revenus d’infrastructure, indépendants des taux d’intérêt, reposent sur deux piliers :
- Circle Payments Network (CPN) : permet l’accès des institutions et entreprises mondiales à Arc pour effectuer des paiements et règlements transfrontaliers, moyennant des frais de traitement proportionnels au volume traité. L’afflux de fonds institutionnels constaté au T1 servira de semence pour générer des revenus commerciaux complets dès le lancement complet du réseau principal d’Arc.
- Moteur FX décentralisé (StableFX) : permet des échanges de stablecoins sur la blockchain, remplaçant les écarts de change traditionnels souvent très élevés. Lors de chaque transaction, un contrat intelligent prélève automatiquement des frais selon un taux prédéfini sur chacune des devises impliquées.
StableFX adopte un modèle RFQ (« Request for Quote »), contrairement à la structure de coûts fixes de SWIFT. Les market makers soumissionnent en temps réel pour offrir l’écart de change de gros le plus avantageux. Les transferts importants bénéficient ainsi d’un règlement 24h/24 et 7j/7, sans frais fixes SWIFT ni glissement.
Plus le trafic CPN augmente, plus le volume des transactions StableFX sur Arc grandit, et plus les revenus directs issus de l’infrastructure et des frais augmentent. La structure de revenus indépendants des taux d’intérêt est ainsi désormais complète.
Cette transition est déjà validée sur le testnet et auprès des entreprises participantes. Selon les données d’Arcscan, le volume cumulé de transactions sur le testnet public a atteint environ 430 millions de transactions, avec 3,26 millions de transactions traitées au cours des dernières 24 heures. Plus de 100 institutions mondiales y participent déjà, notamment BlackRock, HSBC, Visa et AWS.
Outre le secteur financier traditionnel, le marché prédictif basé sur la blockchain Polymarket a également rejoint l’écosystème.
Nous dépassons désormais le stade des simples tests fonctionnels ou pilotes. Arc attire désormais des entreprises réelles et génère un trafic transactionnel réel. Si Arc fonctionne conformément au calendrier prévu, Circle passera d’un modèle de revenus tirés des intérêts sur les réserves liés à l’USDC à un modèle fondé sur les revenus issus de l’exploitation d’infrastructures. Arc constitue ainsi la première étape décisive pour rompre la dépendance aux revenus liés aux taux d’intérêt.
Selon la feuille de route, le réseau principal d’Arc devrait être lancé cet été. Des revenus significatifs issus d’Arc devraient commencer à apparaître progressivement après le lancement du réseau principal.
3. Agent Stack : le plan directeur des paiements autonomes pilotés par l’IA
L’ère de l’« économie des agents », dans laquelle des agents IA remplacent les humains dans la prise de décision et les transactions, est imminente. Des géants technologiques mondiaux tels que Google et OpenAI ont déjà commencé à déployer activement de tels systèmes autonomes.
Le principal goulot d’étranglement réside dans l’infrastructure de paiement. Les frais engendrés par les appels API effectués par les agents IA sont tarifés en sous-unités de centimes de dollar, une granularité que les systèmes de paiement traditionnels sont incapables de traiter. Router ces micro-paiements via les réseaux de cartes bancaires entraînerait des frais supérieurs au montant du paiement lui-même, générant ainsi une perte nette par transaction. Sur le plan structurel, les paiements effectués par des agents sont incompatibles avec les réseaux actuels de cartes bancaires.
Circle a identifié précisément ce vide et lance « Circle Agent Stack », utilisant l’USDC comme actif de règlement et fournissant un ensemble d’outils pour construire l’environnement périphérique requis :
- Portefeuilles d’agents (Agent Wallets) : les agents IA détiennent et transfèrent de l’USDC de manière autonome, dans les limites des règles définies par les humains (par exemple, plafonds de dépense).
- Marché des agents (Agent Marketplace) : une place de marché où les agents IA peuvent acquérir des services API et régler leurs usages à la demande.
- Nano-paiements d’agents (Agent Nanopayments) : permettent des règlements instantanés en USDC sans frais de gaz (gas), jusqu’à environ 0,000001 dollar.
- CLI Circle : un outil en ligne de commande pour la création de portefeuilles et la connexion des agents.
- Compétences Circle (Circle Skills) : des modules permettant aux agents IA d’interagir directement avec la suite de produits financiers de Circle.
À ce jour, aucun revenu n’est encore généré dans ce domaine. Le chemin vers l’adoption sur le marché et la reconnaissance des revenus devrait suivre la feuille de route progressive suivante :
- 2026 (phase d’infrastructure) : construction d’une base technique fiable et à grande échelle pour le traitement des nano-paiements. Le réseau principal d’Arc sera activé cet été, soutenant ainsi l’intégration par les partenaires des outils CLI Circle et des modules financiers.
- 2027 (phase d’ancrage réglementaire) : entrée en vigueur de la loi GENIUS Act, garantissant un filet de sécurité institutionnel pour l’adoption par les entreprises. Grâce à l’exemption réglementaire des stablecoins en tant que titres et à l’obligation légale de couverture intégrale par des actifs sûrs, même les équipes juridiques d’entreprises très prudentes pourront adopter et tester en toute sécurité le système de paiement en USDC.
- 2028 (phase de commercialisation et de monétisation) : alignement total entre la base technique et la légitimité réglementaire. L’économie des agents est pleinement commercialisée. Les entreprises accordent à leurs agents IA des autorisations réelles de dépenser, ce qui déclenche une vague massive de transactions, et les résultats d’Agent Stack apparaissent concrètement dans les comptes consolidés.
Ainsi, avant que les revenus tirés du trafic ne soient pleinement réalisés d’ici 2028, Agent Stack risque fort d’être valorisé en bourse comme une « prime d’anticipation », reflétant la valeur stratégique de la conquête du marché futur, plutôt que des revenus réels actuels.
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