140 géants s'unissent pour émettre une monnaie, Circle chute de 17% en une nuit : la guerre des stablecoins entre dans le « moment Android »
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140 géants s'unissent pour émettre une monnaie, Circle chute de 17% en une nuit : la guerre des stablecoins entre dans le « moment Android »
Le paysage concurrentiel du marché des stablecoins a été modifié de manière permanente.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesAuteur : TechFlow
Le 30 juin, le marché des stablecoins a connu un événement capable de réécrire les règles du secteur.
Une nouvelle société nommée Open Standard a annoncé le lancement du stablecoin Open USD (OUSD), soutenu par une liste de partenaires qui ressemble à un annuaire de l'industrie fintech mondiale : Visa, Mastercard, Stripe, BlackRock, Coinbase, Google, Shopify, BNY, Ripple, American Express, DBS, Standard Chartered, DoorDash... Plus de 140 entreprises apportent leur soutien conjoint.
Dès l'annonce, le cours de l'action de Circle Internet Group (NYSE : CRCL) a chuté de plus de 15 % dans la journée, touchant un creux intraday de 63,99 dollars, soit une baisse cumulative de plus de 55 % par rapport aux plus hauts de mai. Des milliards de dollars de capitalisation boursière se sont évaporés.
C'est comme un coup d'État dans l'industrie des stablecoins, et ceux qui ont mené ce coup d'État sont précisément les partenaires les plus proches de Circle jusqu'à présent.
Stripe aux commandes, le fondateur de Bridge à la tête
Le CEO fondateur d'Open Standard est Zach Abrams, un personnage d'importance.
Abrams est le co-fondateur de Bridge, une entreprise d'infrastructure de stablecoins acquise par Stripe en 2024 pour 1,1 milliard de dollars, établissant alors le record de la plus grande acquisition dans l'industrie crypto. Avant de créer Bridge, Abrams était responsable des produits consommateurs chez Coinbase ; ses expériences entrepreneuriales antérieures incluent la création d'une application de paiement P2P appelée Evenly, ensuite acquise par Square.
Il est facile de voir grâce à son parcours qu'il est l'un des opérateurs les plus compétents dans le domaine de l'infrastructure de paiement par stablecoins. Il a écrit sur X : « Tout comme l'industrie mobile a besoin d'Android, les services financiers ont besoin d'Open USD pour mettre à l'échelle l'adoption des stablecoins. »
Cette analogie met précisément en lumière le positionnement d'OUSD : il ne s'agit pas de devenir un produit exclusif à une entreprise, mais de devenir la norme ouverte du monde des stablecoins, une infrastructure neutre à laquelle tout le monde peut participer et dont tout le monde peut bénéficier.
Le rôle de Stripe en coulisses est particulièrement crucial. En tant que l'un des plus grands processeurs de paiement en ligne au monde, Stripe a clairement indiqué qu'OUSD deviendrait le stablecoin par défaut utilisé par les entreprises sur sa plateforme. Rien que cet engagement signifie qu'un flux massif de paiements marchands transitera par OUSD.
De « qui émet le plus » à « qui a le réseau le plus fort »
Au cours de la dernière décennie, la formule de concurrence des stablecoins était simple : celui qui émet le plus grand volume est le gagnant. Tether domine le marché grâce à une circulation de 145 milliards de dollars en USDT, tandis que Circle se maintient solidement en deuxième position avec environ 75 milliards de dollars de circulation en USDC. L'émetteur gagne les intérêts sur les réserves, les partenaires de distribution prennent une commission, et les intérêts économiques de toute la chaîne de valeur sont hautement concentrés entre les mains de l'émetteur.
L'émergence d'OUSD change fondamentalement les règles de ce jeu.
Sa conception centrale comporte trois caractéristiques révolutionnaires :
Frappe et rachat sans frais : Tout partenaire peut créer ou racheter illimitément des OUSD au taux de change de 1:1 avec le dollar, sans aucun frais. Cela cible directement les points de douleur liés aux coûts lors de l'utilisation à grande échelle par les entreprises des stablecoins existants.
Partage des revenus des réserves : Les revenus d'intérêts générés par les actifs de réserve d'OUSD, après déduction d'une petite frais de gestion, sont presque entièrement distribués aux partenaires de l'écosystème. Celui qui aide à promouvoir OUSD en bénéficie. Cela contraste fortement avec le modèle où l'émetteur conserve exclusivement les revenus des réserves pour USDC et USDT.
Gouvernance consortium : Open Standard opère en tant que société indépendante, avec un conseil d'administration composé de partenaires ; aucune institution unique ne peut contrôler unilatéralement la politique de réserve ou le mécanisme de rachat. Cela élimine les préoccupations concernant le risque de contrepartie souvent soulevées par les départements financiers des entreprises lors de l'utilisation de USDC et USDT.
En termes de déploiement technique, OUSD est prévu pour être lancé fin 2026, prenant initialement en charge quatre chaînes : Solana, Polygon, Base (L2 de Coinbase) et Stellar, avant de s'étendre à d'autres réseaux comme Tempo. La stratégie de lancement simultané sur quatre chaînes contraste avec la voie progressive d'extension chaîne par chaîne de USDC et USDT, visant directement à résoudre le problème de la fragmentation de la liquidité des stablecoins inter-chaînes.
Le commentaire de PYMNTS est pertinent : la course aux stablecoins est passée de « quel token gagne » à « quel réseau devient l'infrastructure financière par défaut du dollar numérique mondial ».
Frapper précisément le point faible de Circle
Pour comprendre pourquoi l'émergence d'OUSD a fait s'effondrer instantanément le cours de l'action de Circle, il faut d'abord voir à quel point le modèle économique de Circle est fragile.
Les sources de revenus de Circle sont extrêmement uniques. Le revenu annuel total pour 2025 s'élevait à 2,75 milliards de dollars, dont la grande majorité provient des revenus d'intérêts des actifs de réserve USDC. Le revenu des réserves pour le seul quatrième trimestre est de 733 millions de dollars, représentant plus de 95 % du revenu total. En d'autres termes, Circle n'est essentiellement pas une entreprise technologique, mais une entreprise d'infrastructure financière sensible aux taux d'intérêt — l'argent qu'elle gagne provient des intérêts générés par les dollars des utilisateurs déposés dans USDC utilisés pour acheter des bons du Trésor américain à court terme.
Encore plus critique est la structure des coûts. Selon le prospectus IPO de Circle et les divulgations financières, l'accord de partage des revenus entre Coinbase et Circle stipule : pour les revenus de réserve générés par les USDC détenus sur la plateforme Coinbase, Coinbase prend 100 % ; pour les revenus de réserve générés ailleurs, Coinbase et Circle se partagent à 50-50. En 2024, Circle a payé au total 908 millions de dollars de frais de distribution à Coinbase, représentant environ 54 % de son revenu total.
Cela signifie que pour chaque dollar gagné par Circle, 54 cents doivent être remis à Coinbase, tandis que Coinbase n'émet pas USDC ni ne gère les réserves de USDC.
Le problème central de cette structure est que le pouvoir de fixation des prix de Circle n'est pas entre ses propres mains. L'accord de distribution ne peut pas être résilié unilatéralement et se renouvelle automatiquement tous les trois ans. La possibilité d'améliorer la marge bénéficiaire de Circle dépend largement de sa capacité à établir des canaux de distribution diversifiés en dehors de Coinbase.
L'émergence d'OUSD vise précisément à démanteler fondamentalement ce modèle économique centré sur l'émetteur. Lorsque les revenus des réserves n'appartiennent plus à l'émetteur, mais sont redistribués à l'ensemble du réseau, la logique commerciale dont dépend Circle pour survivre, « émettre des tokens - gagner des intérêts - en donner une partie aux canaux », fait face à un défi existentiel.
Rob Hadick, partenaire chez Dragonfly, a déclaré directement : « La liste de ces partenaires de premier plan indique clairement que cela constitue une véritable menace pour l'activité de Circle. » Il a ajouté que la large gamme de produits financiers de Stripe permet au consortium de « saper de manière unique le modèle économique de Circle ».
La « trahison » de Coinbase : la scène la plus ironique
L'intrigue la plus dramatique de tout cet événement est que Coinbase apparaît simultanément dans les deux camps.
Coinbase est à la fois le plus grand partenaire de distribution de Circle, le canal le plus important pour USDC, et l'un des plus de 140 partenaires fondateurs d'OUSD. De plus, il est notable que l'une des premières blockchains sur lesquelles OUSD sera lancé est Base, le propre réseau Layer 2 de Coinbase.
Qu'est-ce que cela signifie ? Coinbase met un pied sur les épaules de Circle tandis qu'avec l'autre pied, il avance vers un nouveau monde qui pourrait marginaliser Circle.
Du point de vue de Coinbase, ce choix a une rationalité économique. Dans le modèle de gouvernance consortium d'OUSD, Coinbase n'est plus simplement un « intermédiaire » qui gagne des commissions, mais devient un « actionnaire » disposant de droits de gouvernance et de revenus à long terme. Selon l'analyse de CoinDesk, le calcul potentiel de Coinbase est le suivant : détenir une part de gouvernance d'un nouveau stablecoin fonctionnant sur sa propre blockchain est, à long terme, plus valuable que de percevoir des frais en tant qu'intermédiaire pour les produits de Circle.
La participation de BlackRock ajoute une autre dimension. Cette plus grande société de gestion d'actifs au monde s'est déjà profondément implantée dans le domaine crypto via des produits tels que les ETF Bitcoin et les fonds monétaires tokenisés. Soutenir un stablecoin de consortium correspond parfaitement à sa stratégie de construction d'une infrastructure crypto de niveau institutionnel. Samara Cohen, responsable du développement des marchés mondiaux chez BlackRock, a déclaré qu'Open USD offre aux entreprises plus d'options pour accéder à la valeur tokenisée et aux réseaux de paiement natifs d'Internet.
Lorsque votre plus grand distributeur, votre plus grand partenaire de gestion d'actifs et votre plus grand partenaire de réseau de paiement se rangent collectivement du côté opposé, la situation ne se résume pas simplement à « un concurrent de plus ».
Déjà vu : les leçons de USDG
Il est à noter qu'OUSD n'est pas le premier stablecoin à tenter le modèle « consortium + partage des revenus ».
En novembre 2024, Paxos a lancé USDG (Global Dollar), soutenu par le Global Dollar Network, avec des partenaires fondateurs incluant Robinhood, Kraken, Galaxy Digital, etc. USDG adopte également un mécanisme de partage des revenus des réserves, encourageant les échanges, les portefeuilles et les plateformes de paiement à intégrer et à promouvoir ce stablecoin.
Un an et demi plus tard, la capitalisation boursière d'USDG est d'environ 2,75 milliards de dollars. Sur un marché de stablecoins d'une capitalisation totale dépassant 315 milliards de dollars, ce chiffre est négligeable. De plus, les données on-chain montrent que la détention d'USDG est hautement concentrée dans les principaux portefeuilles, et le taux d'adoption réel au détail est douteux.
Les analystes de CoinDesk ont également soulevé un point de vue prudent similaire : bien qu'OUSD ait une liste de partenaires impressionnante, les stablecoins de consortium ont déjà des précédents, et le taux d'adoption a toujours fait face à des défis.
Cependant, il existe une différence fondamentale d'échelle entre OUSD et USDG. Les partenaires d'USDG sont principalement concentrés sur les échanges natifs crypto et les entreprises fintech, tandis que les plus de 140 partenaires d'OUSD s'étendent sur les réseaux de paiement traditionnels (Visa, Mastercard, American Express), les géants de la technologie (Google, Shopify, IBM), les banques principales (BNY, Standard Chartered, DBS, US Bank), et l'infrastructure crypto (Coinbase, Ripple, OKX, Bybit) ; la couverture et la capacité de distribution ne sont pas du tout au même niveau.
Plus crucial encore, Stripe s'est engagé à faire d'OUSD le stablecoin par défaut pour les entreprises. Le volume de transactions réel généré par cet engagement seul pourrait dépasser la totalité de la circulation d'USDG à ce jour.
Circle n'est pas sans moyens de riposte
Au milieu des voix baissières, il faut également voir que la situation actuelle de Circle n'est pas irrécupérable.
Premièrement, OUSD n'est pour l'instant qu'une annonce ; le token réel n'a pas encore été lancé. Entre l'annonce, le lancement officiel et l'établissement d'une véritable liquidité de marché et de la confiance des utilisateurs, il existe de nombreux obstacles d'exécution. Les plus de 140 partenaires ont chacun des demandes d'intérêts ; savoir si la gouvernance consortium peut maintenir sa cohésion face à des décisions controversées est une inconnue fondamentale.
Deuxièmement, Circle ne dépend pas entièrement des revenus des réserves. Bien que les intérêts des réserves constituent actuellement la part absolue des revenus, Circle étend activement de nouvelles lignes d'activité : Circle Payments Network (CPN) compte déjà 55 institutions financières enregistrées ; les actifs tokenisés USYC ont dépassé 1,5 milliard de dollars ; le testnet de la blockchain publique Arc compte plus de 100 participants, avec un volume de transactions quotidien atteignant 2,3 millions. Les « autres revenus » du quatrième trimestre 2025 ont atteint 37 millions de dollars, soit une augmentation de près de 10 fois en glissement annuel.
La réponse du CEO de Circle, Jeremy Allaire, sur X était également assez calme : « Les stablecoins représentent l'une des plus grandes opportunités de marché au monde... Nous accueillons favorablement l'innovation et la concurrence continues. »
Cela dit, Wall Street n'est pas convaincu. Le cours de clôture de CRCL ce jour-là a chuté à environ 65 dollars, soit une baisse de près de 40 % par rapport à il y a un mois. Les analystes de Mizuho ont réduit le prix cible de 135 dollars à 85 dollars. Le vote du marché est clair : que OUSD réussisse finalement ou non, l'ère où Circle profitait exclusivement des avantages des stablecoins est peut-être arrivée à son terme.
Scénario final : le moment TCP/IP des stablecoins ?
Si l'on élargit la perspective, l'émergence d'OUSD marque que l'industrie des stablecoins est en train de subir un changement de paradigme.
La dernière décennie appartenait aux émetteurs de stablecoins ; celui qui contrôlait l'émission contrôlait le réseau et monopolisait les profits. Tether gagne plus de 13 milliards de dollars par an, avec une marge bénéficiaire comparable aux entreprises technologiques les plus prestigieuses, grâce à cette logique.
Mais lorsque plus de 140 entreprises couvrant les paiements, les banques, la technologie et la crypto s'unissent pour décider de ne plus travailler pour un seul émetteur, mais de co-construire une infrastructure à norme ouverte et à revenus partagés, l'essence du jeu change.
Un commentaire de Forbes compare cela à l'évolution d'Internet : les technologies qui changent vraiment le monde, d'Internet aux réseaux mobiles, le sont parce qu'elles sont devenues des infrastructures partagées sur lesquelles n'importe qui peut construire. Lorsque les standards sous-jacents sont ouverts, la plus grande valeur n'appartient plus au protocole lui-même, mais aux plateformes, applications et réseaux construits sur le protocole.
Le pari que fait OUSD est le suivant : la première décennie des stablecoins appartient aux émetteurs de tokens, mais la prochaine décennie appartiendra à ceux qui possèdent l'écosystème.
Bien sûr, la réussite de ce pari dépend de plusieurs variables clés : quelle sera la composition et la transparence des actifs de réserve après le lancement d'OUSD ? Comment la durabilité opérationnelle d'Open Standard elle-même sera-t-elle garantie dans un modèle sans frais ? Les plus de 140 partenaires pourront-ils éviter l'inefficacité des jeux à plusieurs joueurs dans la gouvernance réelle ? Et enfin, les utilisateurs finaux et les développeurs voteront-ils vraiment avec leurs pieds en migrant depuis USDC et USDT ?
Les réponses à ces questions pourraient ne devenir claires qu'après le lancement officiel d'OUSD fin 2026. Mais une chose est déjà claire : le 30 juin, le paysage concurrentiel du marché des stablecoins a changé de manière permanente.
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