Les capitaux étrangers se retirent rapidement, et les obligations du Trésor américain subissent la plus forte pression de vente en six ans.
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Les capitaux étrangers se retirent rapidement, et les obligations du Trésor américain subissent la plus forte pression de vente en six ans.
Si cette tendance se poursuit, les rendements à long terme pourraient augmenter de plus de 100 points de base.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesRédaction : Bu Shuqing
Source : WallStreetCN
Le marché des obligations du Trésor américain fait face à une pression potentielle de vente provenant d’investisseurs officiels étrangers, une évolution qui suscite une vive inquiétude sur les marchés.
Selon le site spécialisé Fongfeng Trading Desk, un rapport publié par Deutsche Bank le 23 mars indique que les avoirs en obligations du Trésor américain détenus par les comptes officiels étrangers auprès de la Réserve fédérale de New York ont chuté de 75 milliards de dollars au cours des quatre dernières semaines, enregistrant ainsi la plus forte baisse mensuelle depuis le choc provoqué par la pandémie de COVID-19 en 2020. Selon les modèles historiques, cette évolution correspondrait à une vente nette réelle d’environ 60 milliards de dollars par les investisseurs officiels étrangers, soit également le niveau le plus élevé depuis la pandémie.
Ces données corroborent la hausse brutale observée récemment des rendements des obligations du Trésor américain, notamment celle inhabituelle des rendements intermédiaires (« belly »), précisément la maturité sur laquelle se concentrent les positions des investisseurs officiels étrangers. Deutsche Bank met en garde contre l’érosion potentielle de l’avantage offert par le « rendement de commodité » (convenience yield) des obligations du Trésor américain si la demande étrangère continue de faiblir, ce qui exposerait les rendements à long terme à un risque significatif de hausse.
Les données de dépôt révèlent un signal de vente
La source de données la plus fiable pour suivre les mouvements des investisseurs officiels étrangers sur le marché des obligations du Trésor américain est le rapport TIC (International Capital Flows) du Département du Trésor américain. Toutefois, ces données présentent un décalage important : les chiffres relatifs au mois de mars ne seront pas publiés avant la mi-mai au plus tôt.
À titre d’indicateur alternatif, le rapport hebdomadaire H.4.1 publié chaque jeudi par la Réserve fédérale de New York inclut une ligne de compte rendant compte de la valeur nominale des titres détenus par les comptes officiels étrangers et internationaux déposés auprès de la Fed ; ce chiffre n’est retardé que d’un jour. Dans leur rapport, les stratèges de Deutsche Bank Matthew Raskin, Steven Zeng et Andrew Fu soulignent que les données les plus récentes du rapport H.4.1 montrent une baisse de 75 milliards de dollars, calculée sur une moyenne hebdomadaire, des avoirs en obligations du Trésor américaines détenus par les comptes officiels étrangers au cours des quatre dernières semaines. Cette baisse constitue non seulement la plus importante depuis mars 2020, mais aussi la deuxième plus forte sur une période comparable au cours des dix dernières années.
Il convient de noter qu’à la différence de la situation similaire survenue en mars 2023, les opérations de rachat (repos) FIMA n’ont pas augmenté simultanément cette fois-ci, ce qui indique que cette désinvestissement résulte d’une vente directe ou d’un non-renouvellement à l’échéance, plutôt que d’opérations de financement liquide menées avec la Réserve fédérale. Par ailleurs, les prêts inversés étrangers, les dépôts officiels étrangers et les emprunts de titres FIMA sont restés globalement stables au cours du dernier mois.
Corrélation élevée entre les données de dépôt et celles du TIC
Dans quelle mesure les variations des avoirs déposés reflètent-elles l’évolution globale des positions des investisseurs officiels étrangers sur le marché des obligations du Trésor américain ? Deutsche Bank a procédé à une vérification systématique de cette question.
Le rapport indique qu’au cours des 15 dernières années, la corrélation entre les variations des avoirs déposés et les achats nets d’obligations du Trésor américaines par les investisseurs officiels étrangers, tels qu’ils apparaissent dans les données TIC, a été très significative : les premiers expliquent environ 50 % des secondes. Même en réduisant l’échantillon à la période postérieure à 2019 afin d’éliminer les biais liés aux éventuelles modifications des modes de gestion des réserves, cette relation demeure robuste.
Sur la base de cette relation historique, une baisse de 75 milliards de dollars des avoirs déposés correspondrait à une vente nette d’environ 60 milliards de dollars par les investisseurs officiels étrangers. Deutsche Bank précise qu’il s’agirait là de la plus importante vente nette jamais enregistrée depuis la pandémie de COVID-19 ; pour trouver un cas comparable antérieur, il faudrait remonter jusqu’à décembre 2018.
Changement des flux de capitaux dans le contexte des interventions sur le marché des changes
Cette baisse des avoirs déposés en obligations du Trésor américain coïncide étroitement avec les dynamiques de marché récemment observées par l’équipe de stratégie des changes de Deutsche Bank.
Comme mentionné dans un précédent rapport de l’équipe de stratégie des changes de Deutsche Bank, le dollar américain n’a pas connu la hausse attendue suite à l’éclatement du conflit iranien et à la flambée des prix du pétrole, en partie en raison d’interventions massives menées par plusieurs banques centrales asiatiques sur le marché des changes. Par ailleurs, les données haute fréquence issues du suivi des ETF par cette même équipe révèlent un ralentissement net des achats d’actifs libellés en dollars par les investisseurs étrangers.
Ces deux éléments convergent vers une même conclusion : les investisseurs officiels étrangers réduisent progressivement leur exposition aux actifs libellés en dollars, et la vente d’obligations du Trésor américain en est une manifestation directe.
Une vente prolongée pourrait faire grimper les rendements à long terme de plus de 100 points de base
L’analyse de Deutsche Bank met en lumière une vulnérabilité structurelle : les rendements des obligations du Trésor américain bénéficient depuis longtemps d’un « rendement de commodité » lié au statut de réserve mondiale du dollar, avantage désormais mis à l’épreuve.
Le rapport cite des travaux antérieurs de Deutsche Bank selon lesquels le rendement des obligations du Trésor américain à 10 ans est actuellement supérieur de plus de 100 points de base au niveau théoriquement justifié par la position nette d’investissements internationaux des États-Unis (NIIP). Un article académique récent estime quant à lui que le statut de monnaie de réserve du dollar permettrait de maintenir les taux d’intérêt américains à long terme environ 90 points de base en dessous de leur niveau « normal ».
Deutsche Bank met en garde contre une pression croissante vers un retour à la normale de ce rendement de commodité dès lors que la demande étrangère connaîtrait une baisse durable, ce qui ouvrirait une marge de hausse significative pour la prime de maturité et le rendement global des obligations du Trésor américain, portant ainsi un coup direct aux détenteurs de ces titres.
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