Le coût de l'acquisition de richesse sur les marchés financiers
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Le coût de l'acquisition de richesse sur les marchés financiers
Pour gagner de l'argent dans le trading, il suffit d'être prêt à prendre les risques qui mettent les autres mal à l'aise.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesRédaction : adam
Traduction : AididiaoJP, Foresight News
Sur les réseaux sociaux, on observe souvent ce phénomène : les gens courent après — voire vantent — divers indicateurs, stratégies et graphiques uniques, parlant abondamment d’« avantages » et partageant des « clés de richesse ».
Je vais refroidir un peu l'ambiance : bien que les avantages et l'alpha existent bel et bien, ceux que vous voyez couramment sur YouTube ou Twitter n'y ont absolument rien à voir.
Les stratégies exposées en ligne sont majoritairement autre chose que de l'alpha. Elles sont plus fondamentales, mais complètement ignorées par la plupart des gens, qui ne comprennent même pas pourquoi elles fonctionnent.
Beaucoup pensent qu’il faut être plus intelligent que le marché pour gagner de l’argent en trading. En réalité, il suffit d’être prêt à assumer des risques que les autres trouvent inconfortables.
C’est ce qu’on appelle la prime de risque. Une fois que vous la comprenez, non seulement vous savez pourquoi vous gagnez de l’argent, mais vous pouvez aussi construire des stratégies logiques et y rester fidèle à long terme.
Qu’est-ce que la prime de risque ?
Avant de parler de trading, permettez-moi d’utiliser un exemple plus simple.
Les compagnies d’assurance sont une affaire rentable. Vous achetez une assurance incendie pour votre maison valant 200 000 $, et payez peut-être 300 $ par an.
Les assureurs disposent de tables actuarielles : ils savent que la probabilité que votre maison prenne feu est d’environ 1 sur 5 000.
Cela signifie que leur paiement prévu est d’environ 40 $ par police chaque année.
Ils perçoivent donc 300 $, paient 40 $ en moyenne, et empochent une marge de 260 $.
Mais voici le point clé : vous connaissez aussi ces probabilités. Les assureurs n’ont pas d’information secrète sur les risques d’incendie. Les deux parties comprennent parfaitement les chiffres. Alors pourquoi acceptez-vous de payer ?
Parce que vous transférez le risque. Vous préférez payer 300 $ de façon certaine plutôt que de faire face à la faible possibilité de perdre 200 000 $.
Pour éviter cette anxiété liée à l’incertitude, vous êtes prêt à payer 260 $ par an.
L’assureur prend en charge votre malaise et est rémunéré en retour.
Ces 260 $ constituent la prime de risque.
Elle existe non pas à cause d’un déséquilibre d’information ou de compétences, mais parce que supporter le risque est psychologiquement pénible, et quelqu’un doit être compensé pour cela.
La hausse des actions
La prime de risque la plus simple, et peut-être la plus « primitive », est celle associée aux actions. Parlons-en, car certains restent encore confus.
Il existe une idée étrange selon laquelle les actions « devraient » rapporter 7 à 10 % par an, comme s’il s’agissait d’une loi physique, comme si le marché vous devait une compensation juste pour participer.
Ce n’est pas le cas.
La tendance haussière historique des actions sur le long terme est en réalité une forme de compensation.
Si vous achetez SPY (ETF S&P 500) et que vous le conservez, vous entamez un parcours. Votre portefeuille pourrait perdre la moitié de sa valeur pendant une crise, stagner pendant dix ans (comme entre 2000 et 2010), ou voir des entreprises individuelles faire faillite.
Des récessions surviennent, des guerres éclatent. Parfois, c’est vraiment difficile, au point que vous pourriez pleurer sous une douche froide après avoir consulté votre compte.
Et c’est précisément pour cette raison que la prime existe.
Si détenir des actions était perçu comme sûr, leur rendement serait similaire à celui des bons du Trésor à court terme.
Si la volatilité et les baisses de META étaient comparables à celles des obligations, tout le monde voudrait en acheter.
Mais ce n’est pas le cas. Bien qu’elle ait multiplié sa valeur par des dizaines depuis 2013, elle a reculé de 40 % l’année dernière, et même de 80 % en 2021.
Alors, qui accepterait de subir les risques boursiers pour un rendement comparable à celui d’une obligation d’État sans risque ?
Personne.
Les investisseurs en actions exigent une compensation supplémentaire pour cette incertitude. Historiquement, cela représente environ 4 à 6 % de plus par an par rapport au taux sans risque.
Curieusement, malgré sa notoriété, la prime de risque action n’a pas disparu.
Plus d’un siècle de données, à travers des dizaines de pays, des guerres mondiales, la Grande Dépression et les révolutions technologiques, le prouvent.
La prime persiste parce que le risque sous-jacent persiste. Quelqu’un doit bien détenir des actions, et ceux qui le font veulent être rémunérés pour ce « malaise ».
Cela diffère fondamentalement de l’avantage en trading : un avantage, une fois découvert, est arbitré jusqu’à disparaître. Mais le risque, lui, ne disparaît pas parce que vous le comprenez.
Bitcoin : prime de risque ou autre chose ?
Cela nous amène à Bitcoin, un cas intéressant.
Depuis sa création, BTC a affiché une trajectoire des prix exceptionnellement forte.
Bien supérieure à celle des actions. Si vous aviez acheté et conservé tout du long, malgré des baisses sévères, les rendements auraient été spectaculaires.
La question honnête est : s’agit-il d’une prime de risque, ou d’autre chose ?
Je pense qu’il n’y a pas encore de réponse définitive.
Pour les actions, nous avons plus de 100 ans de données, à travers plusieurs pays et régimes économiques.
Cela nous permet d’être assez sûrs que la prime est structurelle.
Mais pour Bitcoin, nous n’avons qu’environ 15 ans de données, pour un actif unique, dans un contexte technologique et monétaire spécifique. Et depuis la pandémie, Bitcoin a beaucoup changé : les flux proviennent désormais d’ETF, les marchés d’options sont extrêmement actifs, etc.
La tendance haussière à long terme pourrait être une prime de risque.
Détention d’un actif qui chute parfois de 80 % est profondément inconfortable. Si cet actif continue de monter, une partie de son rendement est probablement une compensation pour cette volatilité extrême.
Mais cela pourrait aussi être un effet de pionnier, une dynamique spéculative, ou simplement une bulle pas encore totalement crevée. Probablement un mélange des trois.
Ce que je veux dire, c’est que la spéculation est plus élevée sur les marchés cryptos que sur les marchés traditionnels. Ce n’est pas forcément mauvais, mais cela signifie que l’incertitude quant aux rendements futurs devrait être plus grande.
Toute personne affirmant savoir que BTC rapportera X % par an fait une extrapolation avec des données très limitées. Il faut être honnête sur ce qu’on ignore.
Quant aux altcoins, je pense qu’il n’est pas nécessaire d’en dire plus : la plupart ont de très mauvaises performances, et ne conviennent qu’à la spéculation à court terme.
Prime d’arbitrage : classique et contemporaine
Permettez-moi d’expliquer les opérations d’arbitrage, car elles sont des exemples typiques de primes de risque, présentes à la fois dans la finance traditionnelle et dans les cryptos.
Un arbitrage classique fonctionne sur le marché des changes.
Vous empruntez une devise à faible taux d’intérêt (par exemple, le yen japonais, à 0,5 %), puis investissez dans une devise à taux élevé (par exemple, le dollar australien, à 5 %). Vous gagnez la différence de 4,5 %. C’est l’arbitrage de taux de change, qui a historiquement été rentable.
Pourquoi ça marche ? Parce que vous assumez un risque.
Quand l’appétit pour le risque s’effondre, les devises à haut rendement chutent souvent brutalement, tandis que les devises-refuges comme le yen ou le franc suisse montent.
En quelques jours de chaos, vous pouvez perdre tous vos gains accumulés. Ce revenu stable est donc la compensation pour supporter ces retournements occasionnels violents.
Sur le marché des futures, le même concept s’applique via les opérations de base.
Quand le prix du future est supérieur au prix au comptant (déport), vous pouvez acheter au comptant et vendre à terme, bloquant la différence comme profit.
On appelle cela l’arbitrage de détention au comptant.
La base des produits dérivés traditionnels comme les obligations d’État ou les indices boursiers est généralement arbitrée par des professionnels.
Mais la réalité est que, sur les marchés traditionnels, ces opportunités sont presque inexistantes pour les petits investisseurs.
Les hedge funds utilisent des financements par pension avec des leviers de 30 à 50 fois pour réaliser des arbitrages de base sur les obligations, captant des écarts infimes qui ne valent le coup qu’à grande échelle.
Les gros joueurs ont nettoyé ces marchés.
Le marché crypto est différent, du moins pour l’instant.
Le taux de financement des contrats perpétuels est essentiellement la version crypto de l’arbitrage.
Quand le taux de financement est positif (souvent le cas, car la majorité des petits traders sont longs), les positions longues versent un frais aux positions courtes toutes les 8 heures.
Vous pouvez donc : acheter du BTC au comptant, vendre un contrat perpétuel, et ainsi percevoir le taux de financement tout en restant neutre au marché (delta neutre).
Pourquoi le taux de financement reste-t-il positif ? Parce que les petits investisseurs veulent prendre des positions longues avec effet de levier.
Ils acceptent d’en payer le prix. Les teneurs de marché et arbitragistes se placent en face, fournissent la liquidité demandée, et sont rémunérés via le taux de financement.
Le point de risque est identique à l’arbitrage forex.
Durant un krach, le taux de financement peut basculer brutalement en négatif, exactement quand votre exposition est maximale.
Un rapport de la Banque des règlements internationaux souligne cela : les stratégies d’arbitrage crypto subissent de fortes corrections, et les positions en futures font fréquemment l’objet de liquidations durant les périodes de volatilité.
Vous gagnez des petits gains réguliers la plupart du temps, puis perdez en un seul événement des mois de profits. C’est une structure de rendement asymétrique négative, similaire à celle de la vente d’assurance.
La prime de taux de financement existe toujours, bien qu’elle soit moins visible et lucrative qu’auparavant sur les grandes capitalisations. Sur les altcoins, elle reste très élevée, surtout sur des plateformes autres que les exchanges centralisés majeurs.
Mais cela ajoute un risque supplémentaire : le risque de contrepartie, car les exchanges plus petits, souvent décentralisés, ont une probabilité bien plus élevée d’être piratés ou de faire faillite.
Prime de risque de volatilité
S’il existe une prime de risque à la fois bien documentée et facile à trader, c’est bien la prime de risque de volatilité.
Sur les options de l’indice S&P 500, ainsi que sur la plupart des ETF, actions et produits dérivés, la volatilité implicite est supérieure à la volatilité réalisée environ 85 % du temps.
Cet écart existe parce que les investisseurs paient systématiquement trop cher pour leurs protections.
- Les institutions doivent couvrir leurs portefeuilles.
- Les petits investisseurs achètent des puts quand ils ont peur.
- Toutes ces demandes poussent les prix des options au-dessus de leur valeur intrinsèque.
La prime de risque de volatilité, c’est la rémunération pour vendre cette assurance.
C’est pourquoi vendre des options est généralement plus judicieux que de les acheter.
Vendre des straddles, des strangles, ou pratiquer des ventes à découvert couvertes — toutes ces stratégies capturent la même prime sous-jacente.
Le problème réside dans le profil de rendement : vous gagnez régulièrement dans la plupart des conditions, puis perdez massivement lors d’un krach.
Vendre des puts durant mars 2020 (pandémie) ou 2008 (crise financière) a été dévastateur.
C’est pourquoi je suis plutôt réservé face aux « stratégies de revenu » : celles qui vendent des options sur un panier d’actions souffrent souvent terriblement durant les crises.
Mais globalement, ce profil de risque n’est pas une faille de la stratégie. C’est justement pourquoi la prime existe.
Le graphique ci-dessous montre le rendement de la vente d’un straddle sur SPY avec échéance à 30 jours : de nombreux gains stables, effacés fréquemment par des événements de forte volatilité.
Si cela semblait confortable, tout le monde le ferait, et la prime disparaîtrait.
On observe des dynamiques similaires dans la skew (asymétrie), une autre forme de capture de prime.
Sur le graphique de skew à 25-Delta, on voit que pour SPY, il est constamment en dessous de 0, ce qui signifie que pour les options à 25-Delta, la volatilité implicite des puts est toujours supérieure à celle des calls.
Les options de vente hors cours sont relativement « plus chères » que les options à cours et les options d’achat.
Le sourire de volatilité penche parce que tout le monde veut une protection à la baisse.
Vendre des spreads de puts ou des risques inversés permet de capter cette prime de skew. Le profil de rendement est identique : gains stables, pertes occasionnelles massives.
Corrélation entre spot et volatilité sur SPY : quand les prix baissent, la volatilité implicite augmente.
Cela découle du modèle commun « escaliers en montant, ascenseur en descendant » : les krachs sont souvent plus violents que les hausses progressives.
La prime de momentum : celle à asymétrie positive
La plupart des primes de risque ont une asymétrie négative : petits gains fréquents, pertes occasionnelles massives. Le momentum est différent.
Historiquement, les actifs qui montent ont tendance à continuer de monter, ceux qui baissent ont tendance à continuer de baisser.
Cette prime de suivi de tendance est bien documentée sur les actions, obligations, matières premières et devises.
Les explications sont principalement psychologiques :
Les investisseurs réagissent initialement trop lentement aux nouvelles, créant des tendances durables ; ou il existe un effet de troupeau, où le succès attire davantage d’acheteurs, poussant les prix encore plus loin dans la même direction.
Ce qui rend le momentum intéressant, c’est son profil de rendement :
Dans les marchés sans tendance, vous perdez de petits montants. Les signaux s’annulent, vous êtes stoppés, les coûts de transaction s’accumulent.
Mais quand une grande tendance se forme, vous réalisez des gains massifs.
C’est une asymétrie positive, l’inverse des stratégies de vente de volatilité.
Ainsi, les stratégies de momentum performent souvent bien en période de crise. Quand le marché s’effondre, les trend-followers vendent à découvert et descendent avec la tendance. Quand les vendeurs de volatilité sont broyés, les trend-followers s’en sortent souvent indemnes.
Le mauvais côté : le momentum s’est affaibli ces dernières décennies. De plus en plus d’argent poursuit ces signaux. Quand un avantage est découvert par tous, la concurrence érode les rendements.
La prime n’a pas totalement disparu, mais ses niveaux sont inférieurs à ceux des backtests historiques.
L’évolution récente des matières premières illustre parfaitement ce profil attendu : des années de stagnation et de petits gains, finalement compensées par une grosse vague.
Et la régression vers la moyenne ?
Quand les positions deviennent extrêmement unilatérales, la régression vers la moyenne intervient souvent. Cela vaut pour les marchés crypto et traditionnels.
Sur le marché crypto, vous pouvez l’observer via les taux de financement et les volumes ouverts. Quand le taux de financement est fortement négatif, que le prix des futures est bien en dessous du spot, que tout le monde est court et personne n’achète, la situation semble désespérée — et c’est précisément pourquoi tout le monde est positionné ainsi. Acheter à contre-courant à ce moment-là est souvent rentable en moyenne.
Pourquoi s’agit-il d’une prime de risque, et non d’un simple motif graphique ? Parce que vous vous placez face à une transaction surpeuplée au moment de plus grande incertitude.
Tout le monde est court pour une bonne raison : les nouvelles sont mauvaises, acheter à ce moment-là est inconfortable.
Vous rendez un service : vous fournissez de la liquidité quand personne n’en veut. Votre profit anticipé est votre récompense.
Le même raisonnement s’applique aux cascades de liquidations. Quand les longs sont liquidés, ils vendent non pas par choix, mais par nécessité. Cette vente forcée pousse les prix en dessous de leur valeur équitable. L'inverse aussi.
Intervenir dans ce chaos exige de la conviction et vous expose à un vrai risque. Le profit anticipé de la régression vers la moyenne est la rémunération pour ce « service ».
Des dynamiques similaires existent sur les marchés traditionnels.
À cause des coûts de stockage et de financement, la structure par terme des futures est généralement en déport.
Mais parfois, en cas de tension d’approvisionnement ou de panique, elle bascule en fort report (backwardation). Le report a tendance à revenir vers le déport avec le temps, car c’est l’état d’équilibre.
Si vous achetez des futures pour aller à contre-courant d’un report extrême, vous pariez sur un retour à la normale. Historiquement, cela fonctionne souvent.
Mais le risque est réel : la structure inverse peut durer plus longtemps que votre capacité à rester solvable. En cas de véritable crise d’approvisionnement, le report peut s’aggraver avant de se corriger. Vous êtes rémunéré pour ce risque, mais vous pouvez aussi être écrasé par le marché.
Primes de risque de niveau professionnel
Ce dont nous avons parlé jusqu’ici est, dans une certaine mesure, accessible aux petits investisseurs.
Mais certaines primes de risque existent surtout sur les marchés institutionnels. Même si elles ne sont pas directement négociables, elles méritent d’être comprises.
Prime de durée obligataire : quand vous achetez une obligation à 10 ans au lieu de rouler continuellement des bons du Trésor à 3 mois, vous assumez un risque de variation des taux (duration). La prime de durée est le rendement supplémentaire que vous touchez pour cela. Elle varie fortement : négative pendant le QE (investisseurs payaient pour détenir des obligations longues), redevenue positive après 2022 avec l’augmentation de l’incertitude sur les taux. Moins directe pour les particuliers, mais utile pour comprendre vos allocations obligataires.
Prime de risque de crédit : les obligations d’entreprise offrent un rendement supérieur à celui des obligations d’État de maturité équivalente. Cet écart compense le risque de défaut. Cette prime s’élargit brutalement en crise (ex. 2008), offrant de gros rendements à ceux qui achètent alors. Mais le risque est que les défauts surviennent précisément en récession, quand les actions chutent, au moment où vous voulez le moins perdre.
Prime de liquidité : les actifs moins liquides (private equity, immobilier, small caps) offrent souvent des rendements plus élevés, car vous renoncez à la commodité de pouvoir sortir rapidement. Le défi : la liquidité disparaît justement quand vous en avez le plus besoin (en crise). La prime compense justement ce risque.
Distinction clé : prime de risque vs alpha
Chaque jour sur X, je vois des gens partager ce qu’ils appellent « de l’alpha », souvent un indicateur technique ou une ligne tracée sur un graphique. Ce n’est clairement pas de l’alpha.
- Alpha : rendement excédentaire issu de compétence ou d’avantage informationnel. Une fois découvert, il est copié puis s’effrite. Faible capacité, temporaire.
- Prime de risque : compensation pour assumer un risque systématique. Même connue de tous, elle persiste, car la demande fondamentale de transfert de risque ne disparaît pas. Haute capacité, durable.
Test pratique :
Si votre stratégie fonctionne parce que vous êtes plus malin que les autres, c’est de l’alpha.
Si elle fonctionne parce que vous êtes prêt à faire ce que les autres trouvent inconfortable, c’est une prime de risque.
Les assureurs gagnent une prime de risque. Tout le monde le sait, mais ils continuent de gagner, car il faut toujours quelqu’un pour assumer le risque.
Les compteurs de cartes au blackjack gagnent de l’alpha. Dès que le casino le découvre, ils sont interdits, et l’avantage disparaît.
La plupart des traders particuliers feraient mieux de comprendre les primes de risque auxquelles ils s’exposent, plutôt que de courir après l’alpha. Les primes sont plus fiables, moins sujettes à disparaître ; courir après l’alpha est une course extrêmement compétitive et difficile.
Reconnaître qu’on n’est probablement pas assez intelligent pour gagner ce genre de course est frustrant, mais bénéfique à long terme.
Pourquoi la plupart des primes ont une asymétrie négative
Ceci est souvent négligé : presque toutes les primes de risque ont une asymétrie négative.
De petits gains fréquents, ponctués de rares pertes massives.
Ce n’est pas un défaut de conception : c’est justement pourquoi la prime existe.
Si tirer profit de la prime était toujours agréable, tout le monde le ferait, et elle disparaîtrait.
Ces rares pertes massives sont précisément ce qui empêche la majorité d’entrer, laissant les profits à ceux qui acceptent de les endurer.
- Prime action : gains stables la plupart des années, puis une chute de 30-50 % en cas de krach.
- Prime de volatilité : perception mensuelle de primes, puis perte d’une année entière en une semaine.
- Prime d’arbitrage : gains stables sur les écarts, puis effondrement lors d’un événement de避险.
- Prime de crédit : intérêts stables, puis pertes en cas de défaut durant la récession.
Comprendre ce schéma est crucial pour la gestion des positions.
L’espérance de gain peut être positive, mais vous devez survivre aux baisses pour la réaliser. Trop lever, et vous êtes détruit avant d’atteindre le long terme.
La diversification entre différentes primes aux profils d’asymétrie variés aide à lisser les rendements. Par exemple, combiner vente de volatilité (asymétrie négative) et momentum (asymétrie positive) améliore la courbe globale.
Construire un portefeuille composé de multiples primes plutôt que de miser sur une seule est généralement plus sage.
La corrélation est cruciale : si vous vendez des futures VIX pour le roll yield tout en étant long sur 10 composantes du S&P 500, une chute de 5 % demain vous causera de grandes souffrances.
Implications pratiques
La prime de risque, c’est être récompensé pour faire ce que les autres refusent de faire : supporter l’incertitude.
- Les actions montent à long terme parce que quelqu’un doit assumer leur risque de baisse.
- La volatilité implicite dépasse la volatilité réalisée parce que quelqu’un doit vendre l’assurance.
- Les taux de financement restent positifs parce que quelqu’un doit fournir l’exposition avec effet de levier.
- Les tendances persistent parce que, quand vous essayez de vendre à découvert, d’autres achètent systématiquement.
- Les positions extrêmes reviennent à la moyenne parce que, quand la liquidité disparaît, quelqu’un doit intervenir.
Même quand elles sont connues de tous, ces primes persistent. C’est ce qui les rend plus fiables que l’alpha — qui s’effrite dès qu’il est découvert.
Le prix à payer est le profil de rendement : vous êtes rémunéré pour endurer la douleur occasionnelle de pertes massives.
Fixez intelligemment la taille de vos positions. Diversifiez entre différentes primes de risque. Et acceptez ce fait : la prime existe justement parce qu’elle est parfois très désagréable.
Vous n’avez pas besoin d’être le plus intelligent du marché.
Parfois, il suffit d’être celui prêt à assumer les risques que les autres trouvent inconfortables.
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