Tokenisation des actions de sociétés non cotées : Est-ce possible, comment faire et à quoi cela ressemblerait-il ?
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Tokenisation des actions de sociétés non cotées : Est-ce possible, comment faire et à quoi cela ressemblerait-il ?
La véritable difficulté réside dans la mise en code des trois éléments du « vieux monde » : les droits de propriété, la transférabilité et l'infrastructure des transactions.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesRédaction : Manqun
Ces derniers mois, le sujet de la tokenisation des actions américaines a fortement gagné en popularité. Une série de plateformes de « stock tokens » ciblant les utilisateurs internationaux ont lancé leurs services, tandis que de grands acteurs comme Robinhood multiplient les initiatives. Des plateformes telles que Jarsy et Republic envisagent également de porter sur blockchain les droits liés à des entreprises privées de haute qualité comme SpaceX, xAI ou Stripe. De nombreux entrepreneurs et investisseurs sont donc en ébullition :
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Les actions d'entreprises non cotées peuvent-elles réellement être tokenisées ?
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Comment procéder de manière conforme ? Quelles différences entre les régimes juridiques ?
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Quels chemins d’implémentation existent ? Où se situent les différences en termes de droits et de risques ?
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En tant que donneur d’ordre / initiateur / investisseur / plateforme, comment concrétiser ce projet ?
Cet article répond clairement à ces questions : est-ce possible, comment faire, et à quoi cela ressemble-t-il concrètement.
Les actions d’entreprises non cotées peuvent-elles être tokenisées ?
Réponse : Oui. Les lois sur les valeurs mobilières dans chaque juridiction n’interdisent pas l’utilisation de « jetons » comme support électronique plus efficace pour représenter une action ou ses avantages économiques. Ce qui intéresse les régulateurs, c’est toujours la nature des droits vendus, la manière dont ils sont transférés, et le lieu où s’effectuent les transactions, pas l’usage ou non de la blockchain.
Pourquoi est-ce possible ? (logique fondamentale)
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Neutralité du support : une action peut être matérialisée par un certificat papier, un registre électronique ou un jeton sur blockchain ; tant que les exigences légales en matière de divulgation d’information, d’adéquation aux investisseurs et de conformité continue sont respectées, la forme technologique ne sera pas rejetée a priori.
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Efficacité vérifiable : la chaîne intègre dans un processus traçable l’enregistrement, le transfert et le règlement-livraison, réduisant les interventions humaines et les risques de contrepartie, facilitant la collaboration transfrontalière et l’exécution automatique.
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Besoins réels du marché : les actifs Pre-IPO sont de haute qualité mais peu liquides ; la tokenisation permet une meilleure allocation, valorisation et conception des sorties dans le cercle des investisseurs qualifiés.
Jusqu’où peut-on aller ? (limites pratiques)
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Commencer avec des investisseurs qualifiés : la plupart des juridictions soutiennent actuellement la participation d’investisseurs professionnels ou accrédités (ex : « PI/AI/QIB ») ; l’accès au grand public reste limité à court terme en raison des asymétries d’information et des exigences d’adéquation.
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La liquidité secondaire est « segmentée » : la tokenisation ne change pas la nature de « titre restreint », les listes blanches (registres conformes) et les périodes de blocage persistent, et la véritable liquidité se concentre principalement sur des lieux réglementés.
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La coopération de l’émetteur est essentielle : sans accord de l’émetteur ou traitement adéquat du droit de préemption (ROFR), même si la vente est possible, il est difficile d’appliquer pleinement les droits d’actionnaire ; on se limite souvent aux droits économiques.
Quand ne pas le faire ? (lignes rouges)
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Droits mal définis : absence de preuve, de dépôt ou d’historique de transfert pour les parts sous-jacentes correspondant 1:1, ou impossibilité de prouver l’origine réelle.
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Engagements inapplicables : annoncer un « échange 1:1 contre action » sans disposer de clause contractuelle avec l’agent de transfert et l’émetteur.
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Dépassement des frontières en commercialisation : utiliser « vente mondiale » comme slogan tout en ignorant les lois locales sur les valeurs mobilières et la règle du « démarchage actif ».
Ainsi, la tokenisation des actions d’entreprises non cotées est possible ; juridiquement, on regarde les « droits et règles », techniquement, on vise « vérifiable et contrôlable ». Clarifier la propriété, la transférabilité et le lieu de conformité permet non seulement de réaliser la tokenisation, mais aussi de la stabiliser.
Trois types de tokenisation
1. Vraie action sur blockchain (placer directement le « capital-action » sur la chaîne)
Définition : cette méthode implique que le jeton = l’action elle-même, avec mise à jour synchronisée du registre des actionnaires lors du transfert du jeton.
Quand l’adopter : lorsque l’émetteur accepte de modifier sa gouvernance, en vue d’une solution long terme offrant « les droits les plus complets et la meilleure intégration secondaire ».
Points clés de mise en œuvre (se concentrer uniquement sur trois éléments) :
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Statuts et registre : les statuts autorisent l’enregistrement sur blockchain ; intégration avec l’agent de transfert (Transfer Agent, tiers chargé de l’enregistrement et du transfert).
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Lieu et livraison : identifier un lieu secondaire réglementé (ex : ATS (système alternatif de négociation américain, infrastructure de marché secondaire régulée par la SEC), MTF (facilité multilatérale de négociation européenne, lieu de matching régulé par MiFID)) et la chaîne de règlement-livraison.
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Gestion de la règle 12(g) (article 12(g) du Securities Exchange Act des États-Unis, seuil déclenchant l’enregistrement comme société publique selon le nombre d’actionnaires inscrits et la taille de l’actif) : maîtriser le critère statistique et le nombre, éviter de transformer un placement privé en « quasi-société publique ».
Signaux pour ne pas l’adopter : l’émetteur refuse de modifier ses statuts, ne coopère pas au transfert, ou ne peut supporter les coûts de divulgation, d’audit et de gestion des actionnaires.
2. Droits économiques / exposition contractuelle (ressemble à une action, mais n’en est pas une)
Définition : cette méthode implique que le jeton porte des résultats économiques tels que bénéfices, rachat ou règlement d’événements, mais juridiquement vous n’êtes généralement pas actionnaire.
Quand l’adopter : besoin de lancer rapidement, tester le marché, l’émetteur n’ouvre pas encore son registre des actionnaires, mais la demande existe.
Points clés de mise en œuvre (se concentrer uniquement sur trois éléments) :
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Conditions de paiement exécutables : préciser les événements, calendriers, responsables et garde-fous en cas d’échec pour le remboursement ou l’échange contre action.
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Double voie de conformité : aux États-Unis, utiliser Reg D 506(c) + Reg S à l’international ; séparer les canaux pour éviter l’« intégration ».
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Transférabilité sur blockchain : contractualiser/programmer les listes blanches, les blocages et les mentions de revente restreinte (Legend), plutôt que de les limiter à un PDF.
Signaux pour ne pas l’adopter : marketing suggérant « vous êtes actionnaire » ou promettant un « échange 1:1 contre action » sans clause d’agent de transfert ou d’accord de l’émetteur.
Remarque : des titres homonymes sur différentes plateformes ne sont pas interchangeables ; les écarts de prix ombre proviennent des différences d’ancrage (financement récent/offre/NAV) et de chemin de remboursement.
3. Tokenisation de parts de fonds / SPV (détention indirecte de plusieurs actifs)
Définition : cette méthode consiste à tokeniser des parts de fonds / LP / SPV, qui détiennent ensuite plusieurs actifs Pre-IPO.
Quand l’adopter : cibler des institutions, family offices ou personnes fortunées, chercher une gouvernance institutionnalisée, une valeur nette comptable vérifiable et une connexion secondaire stable et conforme.
Points clés de mise en œuvre (se concentrer uniquement sur trois éléments) :
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Contrat et divulgation : le contrat de fonds doit clarifier les fenêtres de rachat et les compartiments latéraux (side pockets) ; indiquer clairement la méthodologie d’évaluation et la revalorisation en cas d’événement majeur.
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Frais transparents : divulguer couche par couche les frais du fonds, de la plateforme et de l’intermédiaire, afin que l’investisseur puisse comprendre.
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Accueil secondaire : privilégier les connexions à des lieux réglementés (ex : ATS/MTF/RMO), avec circulation principalement en cercle fermé.
Signaux pour ne pas l’adopter : vouloir parier sur un seul actif tendance, très sensible aux blocages et à la fenêtre de liquidité, ou faible tolérance aux « frais multicouches ».
Comment choisir entre ces trois méthodes ?
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Pour les droits les plus solides : opter pour 1 (véritable action sur blockchain), à condition que l’émetteur coopère réellement.
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Pour rapidité et flexibilité : opter pour 2 (droits économiques), mais graver dans le code la « chaîne de remboursement » et le « transfert restreint ».
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Pour structure et stabilité : opter pour 3 (parts de fonds / SPV), convaincre via divulgation et valeur nette, et viser un marché secondaire réglementé.
Comment assurer la conformité : « seuils et voies » dans quatre juridictions
(1) États-Unis
Positionnement : les régulateurs examinent « quel type de titre vous vendez, à qui, et comment il est transféré », pas si vous utilisez ou non une chaîne.
Voies d’émission disponibles (choisir une seule ou combiner)
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Reg D 506(b) : interdiction de démarchage public ; possibilité d’inclure quelques investisseurs non accrédités mais financièrement matures ; montant illimité ; dépôt Form D auprès de la SEC dans les 15 jours suivant l’émission.
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Reg D 506(c) : démarchage public autorisé, mais uniquement auprès d’investisseurs accrédités ; vérification stricte de l’« accréditation » requise (attestation tierce, déclaration fiscale, etc.).
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Reg S : transaction offshore + absence de démarchage orienté vers le marché américain. Souvent combiné avec Reg D pour couvrir à la fois « intérieur et extérieur des États-Unis ».
Comment obtenir de la liquidité secondaire
Règles 144/144A (revente de titres restreints ; 144A cible les QIB - Qualified Institutional Buyers). ATS (Alternative Trading System, système alternatif de négociation américain régulé par FINRA/SEC) : pour une vraie liquidité secondaire, connectez-vous à un ATS ; sinon, rachat interne ou matching interne.
Intégrer les restrictions dans le code : la liste blanche (seuls les adresses KYC/qualifiées peuvent détenir/transférer), les périodes de blocage et la mention Legend doivent être sur blockchain, pas uniquement dans le PPM.
Erreurs à éviter
Risque d’intégration (Integration) : tout démarchage public pendant une levée 506(b), ou l’utilisation d’un même nom de domaine / entonnoir de vente pour 506(c)/Reg S, peut entraîner la perte de l’exemption.
12(g) : cohérence dans le critère de comptage des détenteurs inscrits / adresses blockchain multiples, éviter que « plusieurs portefeuilles = plusieurs personnes ».
Jugement synthétique : la double voie Reg D 506(c) + Reg S est la plus courante ; la nature de titre restreint demeure, fixez d’abord la liste blanche + ATS avant de parler de « liquidité ».
(2) Hong Kong
Positionnement : les actions tokenisées = valeurs mobilières ; ne relèvent pas des « actifs virtuels non sécuritaires » traités par une VATP (Virtual Asset Trading Platform).
Voies d’émission / vente disponibles
Levée privée exclusivement auprès de PI (Professional Investor) ; toute publicité ou appel public risque de déclencher une obligation de licence ou d’autorisation.
Pour organiser des transactions, cela implique généralement les catégories 1 (Dealing in Securities) et/ou 7 (Providing Automated Trading Services), dont l’ATS (Automated Trading Services) nécessite l’approbation de la SFC ; ne pas tenter d’introduire des jetons sécuritaires sur une VATP.
Comment obtenir de la liquidité secondaire
La liquidité secondaire doit principalement passer par des lieux de valeurs mobilières réglementés (marchés fournis par des entités agréées) ; actuellement destinés aux PI, accès au grand public très limité.
Erreurs à éviter
Démarchage actif vs accès passif : page en chinois, tarification en HKD, diffusion dans les médias hongkongais ou numéro de service client local peuvent être perçus comme un démarchage actif vers le public de Hong Kong.
Jugement synthétique : opérer avec des jetons sécuritaires à Hong Kong = parcours avec licence + PI uniquement ; la voie VATP n’est pas applicable.
(3) Singapour
Positionnement : les jetons sécuritaires relèvent des produits de marché financier selon la SFA (Securities and Futures Act) ; système distinct des DPT (Digital Payment Token) régis par la PSA (Payment Services Act).
Voies d’émission / lieux disponibles
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Offre privée auprès d’AI/II (Accredited/Institutional Investors) : dispense de prospectus, mais avec restrictions publicitaires et de transfert.
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RMO/AE (Recognised Market Operator / Approved Exchange) : pour organiser des transactions, se connecter à un RMO/AE ou opérer dans son cadre.
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VCC (Variable Capital Company) : véhicule souple idéal pour les fonds/portefeuilles, adapté à la méthode « ③ Parts de fonds / SPV ».
Comment obtenir de la liquidité secondaire
Priorité au matching sur RMO, cercle fermé = AI/II ; possibilité de connexion à des lieux réglementés étrangers pour règlement interlieux.
Erreurs à éviter
Présence physique : avoir une équipe/activité à Singapour, même avec serveurs à l’étranger, peut être considéré comme fournissant une activité réglementée à Singapour.
Jugement synthétique : pour une mise en œuvre fiable, la voie SFA privée + RMO est principale ; PSA/DPT ne résout pas les problèmes liés aux jetons sécuritaires.
(4) Union Européenne
Positionnement : les jetons sécuritaires restent soumis à MiFID II et CSDR ; MiCA ne couvre pas les jetons sécuritaires.
Voies d’émission / lieux disponibles
Système classique de prospectus ou exonération de distribution ;
DLT Pilot (Règlement 2022/858) : autorise des essais pilotes sur DLT MTF/SS/TSS (facilités de négociation, systèmes de règlement ou intégrés) avec limitations de taille et de catégorie.
Comment obtenir de la liquidité secondaire
Connexion à un MTF ou DLT MTF pour un matching et règlement conforme ; sinon, rachat interne ou transfert par accord uniquement.
Erreurs à éviter
Considérer MiCA comme un laissez-passer pour jetons sécuritaires ; ou remplacer le prospectus / document d’information clé par une « divulgation style livre blanc ».
Jugement synthétique : pour mettre sur blockchain de « vraies actions / vraies obligations », le DLT Pilot + MTF est la bonne voie ; sinon, suivre le chemin traditionnel MiFID, la technologie n’étant qu’un support.
Synthèse :
Choix de l’émission : la combinaison Reg D 506(c) (démarchage public autorisé) + Reg S (safe harbor international) est la plus universelle ; Hong Kong, Singapour, UE suivent leurs propres voies privées/exemptées.
Solution pour la liquidité secondaire : la nature de titre restreint demeure ; la liste blanche, les blocages et la mention Legend doivent être contractualisés, et les transactions s’effectuer sur des lieux réglementés (ATS aux États-Unis, MTF/DLT MTF en UE, RMO à Singapour).
Stratégie marketing : segmentation par juridiction et conception anti-intégration, éviter « un seul entonnoir pour le monde entier ».
Gestion des risques : d’abord sécuriser la propriété et l’accord de l’émetteur ; ensuite coder la transférabilité ; seulement après aborder valorisation et liquidité.
Nos prestations
Nous excellons à transformer une « histoire réalisable » en un produit légalement émettable, circulant conformément et remboursable selon les engagements. Je commence par éliminer tous les risques fondamentaux (origine claire de l’action, accord de la société cible, absence de restriction de transfert), puis je fournis une feuille de décision : ce projet est-il faisable, quelle voie est la plus rapide et économique, quels ressources et calendrier sont nécessaires. Ensuite, j’intègre les règles d’émission, transfert, divulgation et contrôle des risques dans les contrats et systèmes (pas uniquement dans un PowerPoint), et je connecte le produit à un marché secondaire réglementé, garantissant ainsi « négociabilité » et « capacité de règlement ».
Ce que vous obtenez n’est pas un amas de termes juridiques, mais un ensemble d’éléments concrets : une feuille de route claire avec jalons critiques, un avis juridique utilisable, l’ensemble des documents d’émission, des règles de conformité codées, un plan de liquidité secondaire et un plan d’urgence, ainsi qu’un cadre opérationnel accepté par les banques et régulateurs. En bref — je vous aide à transformer l’incertain en certain, rendant les risques visibles, les processus contrôlables, et les résultats vérifiables.
Conclusion
La tokenisation n’est pas « transformer une action en jeton ». La vraie difficulté consiste à coder trois éléments du « vieux monde » : la propriété, la transférabilité, l’infrastructure de marché, afin qu’ils fonctionnent de manière stable à travers plusieurs juridictions. Recommandation : procédez de façon cohérente — clarifiez d’abord le cadre juridique, puis codez correctement. Commencez par verrouiller l’accord de l’émetteur / ROFR, le seuil 12(g), la période de distribution et la liste blanche, ainsi que le chemin de règlement-livraison, avant d’aborder valorisation, liquidité et sensibilisation du marché. En y parvenant, la tokenisation d’actions d’entreprise non cotée devient un vrai produit, et non une simple narration.
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