Dévoiler les difficultés des fonds de capital-risque crypto : 49 milliards de dollars investis dans des projets depuis 2015, mais les rendements peinent à égaler ceux du bitcoin
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Dévoiler les difficultés des fonds de capital-risque crypto : 49 milliards de dollars investis dans des projets depuis 2015, mais les rendements peinent à égaler ceux du bitcoin
La capitalisation gérée des cryptomonnaies en circulation dépassera celle du capital-investissement dans les cryptomonnaies.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesAuteur : rennick
Traduction : TechFlow
Les fonds de capital-risque dans la cryptomonnaie ont largement sous-performé par rapport au bitcoin. Le capital-risque crypto est-il en difficulté ? Nous avons analysé les données depuis 2015 pour tenter d’y répondre.
En résumé, l'industrie entière affiche des pertes. Entre 2015 et 2022, les 49 milliards de dollars investis dans des projets de jetons ont créé une valeur inférieure à 40 milliards de dollars, soit un rendement de -19 % (avant déduction des frais et coûts).
Pendant ce temps, le bitcoin approche de nouveaux sommets historiques, ayant augmenté de 2,3 fois depuis son pic de novembre 2021 sur la base de sa moyenne mobile sur 200 jours (voir la ligne dorée). Comment sommes-nous arrivés à ces conclusions ?
Nous avons analysé toutes les levées de fonds en capital-risque antérieures au 1er janvier 2023. Dans le secteur crypto, 70 milliards de dollars sur les 88 milliards investis au total (soit 80 %) l’ont été avant cette date. Pourquoi ?
Parce que tout investissement plus récent n’est pas adapté à l’analyse : il a été réalisé trop récemment et n’a pas encore eu assez de temps pour générer de la valeur.
En général, il faut environ trois ans entre le tour de financement initial (seed) et l’émission du jeton (TGE), contre moins d’un an pour les tours tardifs. Exclure les données des deux dernières années semble donc raisonnable. Bien sûr, certaines exceptions existent, mais elles ne suffisent pas à modifier l’analyse globale. Ainsi, entre 2015 et 2022, environ 70 milliards de dollars ont été investis, dont nous supposons que 70 % ont été alloués à des projets de jetons. Il s’agit d’une estimation empirique.
Il est évident que tous les investissements en capital-risque dans la crypto ne ciblent pas des projets de jetons. Mais hormis la récente acquisition de Bridge et l’introduction en bourse de Coinbase, peu d’événements de liquidité sont survenus, rendant difficile pour l’instant une valorisation précise de ces actifs.
Entre 2015 et 2022, les fonds de capital-risque ont investi 49 milliards de dollars dans des projets de jetons.
La valeur totale diluée (FDV) des jetons de ces projets soutenus par le capital-risque atteint 439 milliards de dollars.
À noter qu’environ 100 milliards de dollars de cette valeur proviennent de SOL.
Il est clair que les rendements du capital-risque sont principalement tirés par quelques cas exceptionnels, mais en dehors de ces fonds spécifiques, l’ensemble du secteur n’a pas largement bénéficié de cette création de valeur.
On peut donc considérer le reste comme une valeur de 339 milliards de dollars.
Quelle part du FDV détiennent collectivement les investisseurs en capital-risque ?
Nous supposons qu’ils détiennent ensemble environ 15 % du FDV des jetons.
Chaque tour d’investissement accorde généralement environ 7 % des parts du réseau, et il y a typiquement deux tours avant l’émission du jeton (parfois moins).
Ainsi, un taux de détention de 15 % semble raisonnable.
Selon la capitalisation actuelle, les fonds de capital-risque détiendraient théoriquement des jetons d’une valeur de 66 milliards de dollars.
Si on exclut SOL, cas particulier majeur, cette valeur tombe à 51 milliards de dollars.
Par conséquent, l’ensemble du secteur affiche une croissance globale de 34 % sur ses investissements réalisés avant 2022 (avant déduction des frais et coûts), SOL inclus.
Hors SOL, le rendement est pratiquement nul.
Nous savons qu’il existe un écart important entre la valeur liquidative (capitalisation circulante) et la valeur totale diluée (FDV).
Ces chiffres reposent sur l’hypothèse que les jetons verrouillés peuvent être vendus au prix actuel.
En appliquant un rabais standard lié au manque de liquidité (DLOM) de 40 % (qui peut varier fortement dans la crypto), la valeur des projets serait d’environ 40 milliards de dollars avec SOL, et 30 milliards sans.
Les frais et coûts réduisent encore davantage ce montant.
Au prix actuel, l’industrie affiche donc une perte nette.
Toutefois, comme le dit l’adage, une personne mesurant 1,80 m peut se noyer dans une rivière dont la profondeur moyenne est de 1,50 m.
Ce sont des moyennes approximatives destinées à donner une vue d’ensemble de l’état du secteur.
Des cas de succès extrêmes existent bel et bien.
Si vous avez investi lors du tour seed de SOL, ou si un petit fonds a pris une participation suffisamment importante dans un projet dont la capitalisation dépasse 1 milliard de dollars, alors votre performance dépasse celle du bitcoin et la moyenne du secteur.
À noter que la plupart des altcoins tirent leur valeur de projets lancés tôt dans le dernier cycle, voire avant.
Les projets récents sont encore en développement, offrant potentiellement une marge de progression future.
Dans les 70 milliards de dollars investis entre 2015 et 2022, la majorité l’a été durant la deuxième moitié de cette période.
Ces projets sont souvent financés par des fonds de capital-risque plus importants, à des valorisations plus élevées.
Il n’est donc pas certain que les succès récents permettront des rendements élevés.
Dernier point — comment se compare cette situation aux rendements du capital-risque Web2 sur les mêmes années ?
D’après les ratios TVPI (Total Value to Paid-In) déclarés par les gestionnaires, les rendements totaux après frais semblent globalement comparables.
Alors, que conclure de tout cela ?
Lorsqu’on compare le capital-risque aux actifs liquides, la grande majorité des fonds performe moins bien que le bitcoin, surtout depuis les creux.
Même selon la moyenne mobile, la performance reste médiocre.
Cela ressemble en fait à la situation classique du capital-risque face au Nasdaq.
Thomas Laffont de Coatue a brillamment exposé cela lors du sommet All In :
Pourquoi en est-il ainsi ? Et pourquoi observe-t-on des similitudes entre Web2 et la crypto ?
Le capital-risque n’est effectivement pas facile ! Faible taux de réussite, faible liquidité, frais élevés.
Mais d’autres facteurs entrent en jeu — les économies d’échelle et les effets de réseau.
Les « sept géants technologiques » qui ont propulsé le Nasdaq ont tous bénéficié d’effets de réseau.
Il en va de même pour le bitcoin, Ethereum et SOL.
Cela signifie que, à mesure que ces grands réseaux s’élargissent, leurs rendements augmentent également.
Simultanément, la valeur du produit croît avec l’expansion de la base utilisateurs.
Cela rend la concurrence difficile pour les jeunes startups, du moins en termes de rendement moyen.
Cette situation peut-elle changer ?
Le secteur du capital-risque crypto devra peut-être ajuster ses volumes totaux de levées et la taille de ses fonds (ou TOTAL3 devra tripler rapidement).
La croissance des Mag7 ne durera probablement pas indéfiniment — leurs revenus ne peuvent pas indéfiniment puiser dans le PIB mondial.
Mais curieusement, BTC, ETH et SOL pourraient ralentir moins vite que les Mag7.
On pourrait dire que la monnaie est la « technologie » qui bénéficie le plus des effets de réseau.
BTC correspond clairement à ce critère. La valeur d’ETH et de SOL réside dans l’espoir qu’elles deviennent une forme de monnaie pour Internet.
Autrement dit, la courbe d’adoption actuelle de la crypto ressemble à celle des Mag7 au début des années 2010 (voire plus tôt), ce qui signifie qu’il reste un immense marché à conquérir.
Actuellement, les capitaux engagés dans le capital-risque crypto sont 20 fois supérieurs à ceux des fonds institutionnels liquides matures (plus de 88 milliards de dollars contre environ 4 milliards).
Par conséquent, si les choses évoluent comme je le prévois, l’encours des fonds liquides en crypto dépassera celui du capital-risque crypto.
Après tout, cela s’inscrit dans la tendance observée ailleurs dans le monde.
Avertissement :
Plusieurs personnes ont signalé que certaines données semblaient manquantes. Nous avons utilisé les données disponibles dans les rapports cités, sans les modifier ni les interpréter. Notre objectif est de présenter des faits et d’offrir des éléments de réflexion au secteur.
Si vous pensez qu’il manque des données ou que celles-ci sont inexactes, n’hésitez pas à nous contacter. Nous pourrions mettre à jour l’analyse ultérieurement et espérons améliorer ce travail au fil du temps.
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