Interview exclusif avec Charles K, fondateur de StakeStone : Où se situe le point de bascule du marché de liquidité ? Qu'est-ce que la véritable TVL de valeur ?
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Interview exclusif avec Charles K, fondateur de StakeStone : Où se situe le point de bascule du marché de liquidité ? Qu'est-ce que la véritable TVL de valeur ?
Charles K, fondateur de StakeStone, décrypte le tournant du marché de liquidité et la restructuration de la valeur de la TVL.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesInterviewé : Charles K, fondateur de StakeStone
Interview et rédaction : Karen, Foresight News
La prospérité du TVL sous l'attrait des airdrops est-elle un dernier rayon de soleil couchant ou le début d'un nouveau chapitre durable ? Quel type de TVL peut être considéré comme véritablement valable ? Et où se situe le tournant du marché de la liquidité ?
Pour trouver des réponses à ces questions, nous avons mené un entretien approfondi avec Charles K, fondateur de StakeStone, afin d’aborder notamment la pertinence de l’évaluation des projets basée uniquement sur le TVL, la prospérité du TVL alimentée par les attentes d’airdrops, la nature d’un TVL véritablement « valable », le point de basculement du marché de la liquidité, ainsi que les avantages uniques et la stratégie différenciée de StakeStone.
L’ère de l’évaluation basée uniquement sur le TVL et de l’attraction du TVL par les airdrops est-elle terminée ?
Avant de déterminer si le secteur crypto a définitivement tourné la page de l’évaluation purement fondée sur le TVL ou du modèle unique consistant à attirer du TVL via les attentes d’airdrops, il convient de reconsidérer les profonds changements actuels du marché. Après son lancement de jeton, Blast a fait face à de nombreuses controverses. En examinant la concurrence entre solutions L2, une comparaison avec Optimism ou Arbitrum montre que capitalisation boursière et TVL ne sont pas toujours directement corrélés. Même en comparant avec des projets de mise en gage liquide comme Lido, qui attire massivement les capitaux, la corrélation entre capitalisation et TVL reste faible.
Le marché crypto est désormais entré dans une phase plus complexe et diversifiée. Le TVL n’est plus le seul indicateur de succès d’un projet. Ce qui détermine réellement la valeur d’un projet, ce sont son modèle économique, ses cas d’utilisation, la demande du marché et sa santé financière globale. L’ère du « tout-TVL » touche silencieusement à sa fin.
Foresight News : Comment analysez-vous la corrélation entre TVL et capitalisation boursière pour les blockchains, les layer 2 et les protocoles de mise en gage liquide ?
Charles K : D’abord, du point de vue de la capture de valeur, prenons l’exemple de Lido. De nombreux jetons de protocoles se limitent à des fonctions de gouvernance sans utilité concrète, ce qui limite leur potentiel de valorisation. Pour qu’un jeton de protocole exprime pleinement sa valeur, il doit intégrer des mécanismes supplémentaires de capture de valeur, bien que cela puisse soulever des questions liées aux titres financiers. Les projets non américains peuvent effectivement mettre en œuvre cette capture de valeur, comme Curve avec son modèle ve, permettant des dividendes aux détenteurs de jetons, renforçant ainsi positivement la relation entre jeton et TVL. Même sans distribution de dividendes, il est essentiel de concevoir des cas d’utilisation attrayants pour stimuler la demande et augmenter la valeur du jeton.
En outre, StakeStone n’est pas un simple protocole de staking pool, mais plutôt un protocole d’émission d’actifs liquides, qui ajoute des fonctionnalités incitatives au-delà de la gouvernance, en s’appuyant sur des scénarios d’utilisation de la liquidité.
Ensuite, d’un point de vue dynamique du marché, la concurrence féroce entre les protocoles de type staking pool a conduit à un phénomène : un TVL élevé s’accompagne souvent d’une dette élevée. La course effrénée à l’accumulation de dettes pèse lourdement sur le marché secondaire. Une fois que le TVL dépasse un certain seuil (par exemple 1 milliard de dollars), la pression vendeuse et les obligations de remboursement peuvent freiner la capitalisation boursière.
De plus, il faut prendre en compte l’impact du financement en première levée sur la capitalisation du protocole. Un financement important en première levée, accompagné d’un apport massif de capital proportionnel au TVL, peut certes booster temporairement le TVL, mais les exigences de rendement annuel et les attentes des investisseurs deviennent alors un fardeau pour la valorisation du protocole. Ainsi, un TVL plus élevé n’entraîne pas automatiquement une capitalisation plus élevée ; au contraire, un TVL élevé couplé à un fort taux de financement en première levée peut cacher de grands risques de marché et de pression sur les retours, car ce TVL est en réalité obtenu grâce à des « prêts à taux usuraires ».
Foresight News : L’ère de l’attraction du TVL par les attentes d’airdrops est-elle terminée ?
Charles K : Le pic de l’attraction du TVL par les attentes d’airdrops est derrière nous, mais cela ne signifie pas que les airdrops ont perdu toute pertinence comme outil d’attraction des capitaux. Certains protocoles augmentent même leurs ratios d’airdrop, mais les comportements manipulatoires vis-à-vis des utilisateurs (« PUA ») ont affaibli la confiance générale. Malgré cela, la valeur intrinsèque des airdrops demeure indéniable.
Foresight News : Que pensez-vous du comportement dit "sybil" ?
Charles K : Dans le jeu du TVL, diviser ses adresses n’a guère d’intérêt sauf si chaque dépôt atteint un montant significatif. Le comportement sybil perturbe le système basé sur la contribution mesurée par le montant déposé et la durée, mais compenser les frais de gaz pour les petits déposants est une mesure bénéfique. Bien sûr, nous ne encourageons pas les tentatives d’exploitation des minimas sociaux. Chez StakeStone, nous voulons que ce jeu du TVL soit équitable.
Quel type de TVL peut être considéré comme ayant une valeur réelle ?
En abordant la question du TVL, on doit se demander : quel type de TVL peut être qualifié de véritablement valable ? Et comment cet indicateur peut-il refléter fidèlement la santé réelle d’un protocole ? Selon Charles K, la valeur réelle du TVL ne réside pas dans l’accumulation numérique, mais dans l’utilisation effective et la circulation réelle des actifs.
Foresight News : Quel type de TVL peut être considéré comme ayant une valeur réelle ?
Charles K : Tout d’abord, je pense qu’il ne doit y avoir aucun faux TVL. Un TVL n’a de valeur que si les actifs qu’il représente sont véritablement utilisés au sein de divers protocoles ou scénarios écologiques. Par ailleurs, l’équité est un autre pilier indispensable : tout TVL trompeur ou injuste ne reflète pas fidèlement la force ni la santé du protocole.
Foresight News : Quelle est actuellement la structure et la configuration du marché du staking liquide ? Quels impacts ou opportunités cette structure présente-t-elle spécifiquement pour StakeStone ?
Charles K : Je pense que la configuration actuelle de la liquidité est très malsaine, car la majorité de la liquidité est verrouillée. J’irais jusqu’à dire que les frais de gaz bas sur Ethereum sont largement dus au fait que la liquidité verrouillée ne circule plus. Ce blocage maladif de la liquidité est extrêmement préjudiciable. L’actif liquide doit avant tout être fluide, et non constamment bloqué. Sacrifier la liquidité du marché pour des gains à court terme est une démarche myope et irresponsable.
Foresight News : Pourquoi le taux d’utilisation des actifs liquides est-il l’indicateur le plus pertinent pour les protocoles de liquidité ?
Charles K : Prenons USDT comme exemple. Sa position de premier actif liquide sur le marché repose sur sa haute liquidité et ses multiples cas d’utilisation. Les utilisateurs peuvent facilement convertir des dollars en USDT et inversement, et ce mécanisme de sortie fluide est essentiel pour instaurer la confiance. En outre, l’utilisation étendue de l’USDT dans les paiements, le minage ou encore le trading renforce davantage sa valeur en tant qu’actif liquide.
Pour StakeStone, ce qui mesure réellement la valeur du TVL, c’est le taux d’utilisation du TVL. Un TVL inutilisé ne crée aucune valeur pour l’industrie ou l’écosystème, et finit même par en extraire. Nous nous engageons à construire un écosystème de liquidité générant de la valeur. Actuellement, nous sommes déjà intégrés à plus de 40 protocoles et en lien avec plus de 100 autres. En outre, nous pensons que notre partenariat avec Native.org constituera un nouveau paradigme pour résoudre le problème de fragmentation de la liquidité multichaîne. À ce moment-là, STONE sera le seul actif ETH producteur de revenus offrant partout une excellente liquidité de sortie. La priorité absolue d’un actif liquide est d’avoir une bonne liquidité de sortie, en tout lieu.
Les atouts uniques et la stratégie différenciée de StakeStone
Dans le domaine concurrentiel de la liquidité, comment StakeStone parvient-il à se démarquer ? Charles K nous expose ses avantages distinctifs et sa stratégie différenciée, affirmant que StakeStone ressemble davantage à une version « ETH producteur de rendement » de MakerDAO.
Foresight News : Quels sont les atouts uniques et la stratégie différenciée de StakeStone ?
Charles K : Les protocoles LRT sont des pools de staking dont la valeur principale réside dans le service de staking. En revanche, StakeStone se positionne comme un protocole d’actifs liquides, conçu dès le départ comme un protocole d’émission d’actifs liquides — une différence fondamentale.
Pour StakeStone, le staking est un moyen d’offrir aux utilisateurs un rendement sans risque lié à Ethereum. Nous collaborons avec des fournisseurs de services de staking comme InfStones et StakeFish, mais StakeStone lui-même n’en est pas un. Personnellement, je pense que même les LR ont une capacité moindre que les spécialistes du staking lorsqu’il s’agit de fournir ce service.
En tant que protocole d’actifs liquides, plusieurs conditions doivent être remplies : tout d’abord, l’actif doit être transparent, pour que les utilisateurs osent déposer ; ensuite, il doit disposer d’une vraie liquidité, permettant des dépôts et retraits à tout moment.
Globalement, StakeStone dispose d’un avantage significatif en matière de transparence des actifs, de liquidité et de composable. Chaque actif dans nos pools est hautement transparent. De plus, StakeStone garantit une liquidité réelle, avec possibilité de dépôt ou de retrait immédiat. Enfin, la composable permet au STONE de s’intégrer facilement dans divers protocoles DeFi, offrant aux utilisateurs des options d’utilisation plus variées.
Foresight News : Outre la gouvernance, quelles seront les autres utilités du jeton de StakeStone ?
Charles K : Nous autorisons le changement d’actif sous-jacent, mais selon un processus entièrement décentralisé nécessitant l’accord des fournisseurs de liquidité (LP). Nous ne pouvons pas modifier arbitrairement les actifs sous-jacents. Tous les détenteurs de STONE peuvent participer à ce mécanisme de gouvernance décentralisée.
Sur cette question des actifs sous-jacents, StakeStone cherchera à intégrer des actifs sous-jacents plus compétitifs, tout en maintenant un risque maîtrisé, voire nul. Le jeton STONE capture continuellement et ajuste les actifs générateurs de rendement. La fréquence de ces ajustements dépend de l’apparition de nouveaux actifs sous-jacents, qui surviennent typiquement tous les trois à six mois. Personnellement, je vois StakeStone comme une version « ETH producteur de rendement » de MakerDAO.
Perspectives futures et analyses
Auparavant, les projets LRT ont utilisé des stratégies d’incitation agressives basées sur des points élevés, attirant massivement des capitaux spéculatifs vers la plateforme Pendle pour acheter des produits PT. Ce phénomène de prospérité artificielle est aujourd’hui sur le point de connaître un tournant majeur. Ces incitations ont poussé certains utilisateurs à vendre à prix réduit leurs jetons de droits afin d’obtenir plus de parts YT, ce qui a gonflé le rendement annualisé des PT.
Cependant, cette concentration de capitaux à court terme, bien que séduisante, peine à être durable et creuse des failles pour le développement à long terme. En comparaison, la stratégie prudente de StakeStone — soutenue par des retraits à tout moment et l’intervention de market makers externes pour répondre aux besoins de sortie — illustre un modèle de croissance plus sain et durable. À l’avenir, StakeStone ambitionne de devenir un leader dans le domaine des actifs liquides.
Foresight News : Comment StakeStone entend-il transformer les écosystèmes d’Ethereum et du Bitcoin grâce à l’ETH et le BTC producteurs de rendement ?
Charles K : Actuellement, StakeStone se concentre principalement sur Ethereum et Bitcoin. Nos actifs sous-jacents sont compatibles avec plusieurs types de consensus, notamment PoS Staking et Restaking. Pour comprendre comment nous transformons les écosystèmes d’Ethereum et de Bitcoin, commençons par identifier le problème industriel que StakeStone cherche à résoudre.
Lors du dernier cycle haussier, Arbitrum et Optimism ont attiré l’ETH comme actif principal de liquidité sur chaîne. Mais dans ce cycle, l’ETH natif supporte désormais un coût d’opportunité élevé lié au PoS et au Restaking. Même un APR de 3-4 % en PoS, étant payé en ETH, oblige une blockchain à subventionner ses propres jetons à hauteur de plus d’une dizaine de pourcents pour couvrir ce rendement. Ce gouffre critique est précisément la raison fondatrice du développement de StakeStone. Nous nous engageons à offrir au marché un nouvel actif ETH/BTC liquide capable de couvrir les coûts d’opportunité d’Ethereum et du Bitcoin.
Par ailleurs, grâce à la grande stabilité du STONE et à sa bonne liquidité de sortie, il peut être intégré dans davantage de protocoles et scénarios, créant ainsi de nouvelles opportunités de rendement. Cela inclut notre collaboration avec ORA, un oracle AI sur Ethereum, pour explorer divers usages du STONE dans l’écosystème ORA. Ces initiatives élargiront encore les applications du STONE et créeront davantage de valeur pour les utilisateurs.
Foresight News : Quelle place souhaitez-vous que StakeStone occupe sur le marché dans les années à venir ?
Charles K : Nous aspirons à devenir le leader du secteur des actifs liquides. Pendant une courte période, EigenLayer a dominé le marché des actifs sous-jacents, ce qui a amené StakeStone à intégrer massivement EigenLayer comme base du STONE. Cela a induit en erreur certains observateurs, les amenant à croire que nous étions un protocole LRT.
Mais à mesure que la palette des actifs sous-jacents s’enrichit, le STONE — dont la nature d’actif liquide ne change pas avec ces évolutions — démontrera clairement sa valeur unique auprès des développeurs et du marché.
Foresight News : Quelles sont vos prévisions concernant l’avenir du secteur du staking liquide ?
Charles K : La situation changera autour de l’airdrop d’EigenLayer. Avant l’airdrop, une grande partie de la liquidité affluera vers EigenLayer et les protocoles de restaking. Après l’airdrop, la liquidité sera restructurée. À ce moment-là, les projets capables d’utiliser efficacement et largement les billets de liquidité sortiront victorieux de la compétition à moyen et long terme.
Le restaking est déjà un catalyseur de transformation de la liquidité, propulsant le TVL actif sur chaîne d’une explosion spectaculaire — passant de 5 milliards à 200 milliards de dollars. Même si la taille de la liquidité pourrait reculer à court terme avec la fin du cycle de restaking, son potentiel de croissance à long terme reste impressionnant.
Il est important de noter que le phénomène actuel, où les LRT créent artificiellement des incitations élevées en points pour attirer des capitaux spéculatifs vers les PT de Pendle, est sur le point de connaître un tournant. Avec l’expiration des PT, le marché subira un ajustement majeur de sa structure de liquidité, susceptible de provoquer des turbulences.
Concernant les stratégies de projets comme ether.fi, qui proposent des incitations doublées, voire multipliées, elles stimulent certes les capitaux spéculatifs à court terme, mais ne peuvent être maintenues durablement, car l’objectif final du spéculateur est de récupérer de l’ETH pour boucler son opération.
Prenons un exemple : normalement, lorsque STONE lance une activité sur Manta, les dépôts initiaux ne peuvent pas être retirés immédiatement. Si un utilisateur souhaite sortir rapidement, il vendra son STONE sur un DEX, ce qui entraîne un décalage (depeg) entre STONE et ETH, marquant une décote du STONE. À un moment donné, cette décote a atteint 0,9, signifiant un gain instantané de 10 %. Cet effet a généré une hausse de 300 millions de dollars du TVL de StakeStone. Cependant, nous ne pouvons pas encourager ce comportement, car des incitations excessives agrandiraient l’espace d’arbitrage et accentueraient le dépeguage du STONE, nuisant à la stabilité du marché à long terme.
Quant à Pendle, en tant que plateforme neutre de découpage du rendement, elle permet que la décote des billets producteurs de rendement ne se reflète pas directement dans le prix du billet lui-même. Cela donne aux LRT la possibilité de créer artificiellement des produits d’arbitrage décotés sans craindre de risque de dépeguage.
Foresight News : Quels sont les plans stratégiques de StakeStone à moyen et court terme ?
Charles K : Trois axes principaux :
Premièrement, l’expansion horizontale des actifs, notamment en pénétrant le domaine du Bitcoin pour répondre à la demande croissante et diversifiée des utilisateurs.
Deuxièmement, l’approfondissement du consensus : en matière de restaking, StakeStone introduira d’abord Symbiotic, tout en restant attentif et engagé sur des mécanismes de consensus innovants comme ceux liés à l’IA.
Troisièmement, l’innovation au niveau applicatif. StakeStone ne se contentera pas de s’enraciner dans les écosystèmes existants des blockchains, mais intégrera également le STONE dans des projets liés à l’IA, aux jeux, aux paiements, etc., afin de créer des scénarios d’utilisation plus variés et plus utiles.
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