存儲暴跌，一夜驚魂

作者：蘇揚,騰訊科技

海外存儲巨頭深陷風暴眼之中，7月28日一夜之間市值合計跌近430億美元。

過去的一個交易日，SK海力士、美光等存儲龍頭的股價走勢堪稱“一夜驚魂”。SK海力士和三星電子兩家跌幅都超過13%，合計市值蒸發約280億美元。美股週二，美光收跌8.85%，閃迪狂瀉14.25%，希捷下跌8.53%，西部數據跌超6.9%，市值累計蒸發約148億美元。

週二，首爾韓亞銀行交易室內的屏幕上顯示著基準KOSPI指數以及三星電子和SK海力士股票的收盤價

公開資料顯示，SK海力士較6月高點已累計回撤約45%至47%，市值蒸發近6000億美元；美光科技高位回調超30%；日本鎧俠在一個月內縮水近半。

與股價暴跌形成鮮明反差的是，存儲巨頭們才剛剛交出了史上最亮眼的業績答卷。

01 業績撐不起股價的邏輯

7月7日，三星電子發佈第二季度初步業績，單季營業利潤達89.4萬億韓元，同比飆升18倍，甚至一舉超越了2023至2025三年的利潤總和。然而，這份堪稱驚豔的財報非但沒能拉昇股價，反而讓三星盤中重挫超10%，拖累KOSPI大盤跌了近5%。

同樣的怪象也在其他巨頭身上上演。

SK海力士29日公佈第二季度財報顯示，營收達到79.3萬億韓元，同比增長257%；營業利潤60.5萬億韓元，同比增長557%，營業利潤率攀升至76%。

美光科技截至2026年5月的財季營收達415億美元，同比暴增346%，毛利率飆至84.6%，自由現金流高達176億美元。美光管理層甚至高調錶態：“需求遠超供應能力，這一盛況將持續到2028年。”

基本面熱得發燙，存儲龍頭們的股價卻一瀉千里。第一個線索和可能的誘因，是SK海力士在美股發行ADR催生的跨市場配對套利交易—— “做多美股ADR、做空韓國本土正股” 。

彭博援引瑞銀提供給客戶的報告，稱許多此前未將韓國上市的SK海力士股票納入其投資資產類別的全球投資組合經理，現在可以購買新的SK海力士ADR。

“從發行第一天起就購買美國存託憑證並賣出韓國普通股，這看起來是一筆穩賺不賠的交易。”瑞銀在報告中寫道。

另一個刺激因素與韓國監管調整有關。

7月16日，韓國金融服務委員會突然宣佈收緊單一股票槓桿ETF的監管規則，不僅將最低保證金門檻從1000萬韓元大幅提升至3000萬韓元，還限制每人每次最多隻能購買20股。

摩根大通分析師尼古勞斯·潘尼吉佐格魯（Nikolaos Panigirtzoglou）指出，當時存儲芯片槓桿ETF的持倉規模佔相關公司市值的比例，已達普通股票ETF的三倍。在股價下行階段，槓桿ETF強制性的收盤再平衡機制觸發了程序化自動拋售，瞬間形成了“資金踩踏”。

當天，SK海力士再跌超11%，三星重挫超8%，恐慌波浪迅速席捲歐美。

如果從更長的時間線來看，存儲概念股在過去一段時間的回撤，與硅谷巨頭們的AI投入以及相關資本支出“投資回報失衡”擔憂有關。

7月22日，谷歌發佈二季報，並將全年資本支出由1800–1900億美元上調至1950–2050億美元，但盤後、次日股價均收跌，最核心的原因就是無休止的高額資本開支壓制自由現金流，AI投入回報存在不確定性。這也是接下來微軟、亞馬遜、Meta們共同要面對的問題。

評級機構穆迪也適時發出警告：每年近1萬億美元的AI軍備競賽，正逼迫谷歌、微軟等現金流充裕的巨頭過度依賴債務和表外融資，目前六大雲服務商的直接債務合計已高達約4600億美元。

這意味著，只要巨頭們的指引稍稍不及預期，市場就會對高度敏感的HBM供應鏈股票進行重新定價。

新韓證券分析師姜振赫對此總結道：“隨著投資者將注意力重新轉向對AI投資週期可持續性，以及中國存儲產業競爭力增強的擔憂，市場的避險情緒被徹底點燃了。”

上述諸多原因疊加在一起，存儲概念股在7月28日遭遇了“黑色星期二”。

渣打銀行股票首席投資官桑迪普·甘托里（Sundeep Gantori）表示，當前的拋售潮反映出市場對半導體板塊情緒的整體惡化，部分機構甚至在最新的研報中預測，存儲價格將在2027年見頂。

02 “大空頭”：旗幟鮮明做空存儲

在市場情緒最恐慌的時刻，《大空頭》原型邁克爾·巴里（Michael Burry）通過個人專欄公開披露，他正在大力做空存儲芯片板塊，並且還在持續加碼。

回顧巴里的建倉軌跡：7月2日，他首次建立美光科技的空頭頭寸，進場價約為1051.87美元；7月25日，他繼續加碼做空美光（股價933.86美元）與英偉達（股價210.28美元），同時對SOXX半導體ETF建立空頭。

巴里下重注做空存儲，邏輯主要基於三點：

第一，估值嚴重偏離均線。美光作為美股唯一的純DRAM標的，在其過去42年的歷史中曾出現過34次跌幅超30%的深度回調。當前其股價相對200日均線的偏離度已創下1984年以來的最高紀錄，甚至超越了2000年互聯網泡沫的頂峰。

第二，資本回報率極其平庸。美光長期的ROIC（投入資本回報率）中位數僅為4%，ROE（淨資產收益率）僅為7%，歷史上有約三分之一的季度實際上處於“摧毀資本”的狀態。

第三，終端需求存在虛高風險。巴里堅信英偉達引發的強勁需求並非完全來自終端真實消費，而是依賴表外融資和資本循環安排所驅動的假象，並引用了國際清算銀行（BIS）2026年年報作為佐證。

“大空頭”巴里做空存儲股

對於韓國巨頭近期公佈的擴產計劃，巴里更是斷言：這是半導體景氣週期“由盛轉衰的標誌性節點”，預計整個板塊將迎來至少30%的回調。

不過，市場中也不乏反方聲音。多頭認為美光剛交出來的季報是公司歷史上最漂亮的，營收、利潤率、現金流全部創了紀錄。

科技媒體CoinCentral的分析則點出了巴里押注的真正邏輯：他不是押注終端需求立刻崩盤，而是賭存儲原廠的資本開支失控——美光自己高達270億美元的資本支出，正在給下一輪下行週期埋下“暴跌”的種子。

03 豪賭與代價

就在“踩踏“發生的前幾周，全球存儲產業還沉浸在一場史無前例的“超級抱團”之中。

7月24日至25日的舊金山AI峰會上，SK集團與英偉達簽下超5000億美元長期協議，鎖定HBM供應和HBM4共同開發，加上與微軟、Anthropic的合作，總規模約7500億美元。

三星電子同步與博通簽署價值最高2000億美元的備忘錄。兩家合計約9500億美元的大單，被外媒稱為史上最大規模的半導體長期供應鎖定。

同一時間，AMD收購MEXT試圖用閃存“偽裝”DRAM來降低內存成本，Meta與閃迪鎖定了多年NAND供應。

硅谷巨頭們的新一輪抱團，沒有對存儲概念股起到正向的牽引。相較於短期的股價波動，真正讓長線資金感到坐立不安的，是韓國政府在6月底出臺的一項超級產業計劃——三星與SK集團將聯合投入800萬億韓元（約合5160億美元），在韓國西南部新建四座晶圓廠，目標是在五年內實現存儲芯片產能翻倍。

加上配套的550萬億韓元HBM封裝樞紐和數據中心建設，整體投資規模高達1350萬億韓元（約8800億美元），相當於韓國2024年GDP的5%。

存儲原廠加碼擴產，意味著行業保持了兩年的“供給模式”和嚴格的財務紀律被打破。

過去兩年，存儲廠商正是依靠嚴格控產和將產能向高利潤的HBM傾斜，才成功將存儲芯片價格拉回高位。現在，SK海力士2026年的資本開支預計將大幅跳增43%至40萬億韓元，美光2026財年的資本開支也同比翻倍。

晨星分析師Jing Jie Yu警告稱，隨著2027至2028年這些新增產能集中投產，行業將不可避免地迎來劇烈的價格侵蝕。

分析機構AInvest表示，原廠擴產不再是一場由AI需求驅動的勝利大遊行，而是2022至2023年產能過剩暴跌週期的劇本重演。

雖然晶圓廠從建設到產能落地通常需要18至24個月，如三星P5工廠的量產時間排在2027年下半年。TrendForce也判斷在此之前，DRAM供不應求的格局難以根本扭轉，但股市交易的永遠是預期而非當下。

可以說，韓國的超級擴產計劃打破了市場對“高芯片單價可持續”的幻想。存儲板塊的“一夜驚魂”，本質上是一場基本面與預期面的脫節。

現在，敏感的資本市場已經開始提前為2027年的潛在供給過剩進行定價。按照“大空頭”巴里的預期，2027下半年至2028年韓國新廠集中量產的時間窗口，才是存儲行業真正的考場。