Bộ ba trụ cột NeoCloud: NBIS, IREN và CRWV – Đâu là lựa chọn đầu tư hấp dẫn hơn?
Tuyển chọn TechFlowTuyển chọn TechFlow
Bộ ba trụ cột NeoCloud: NBIS, IREN và CRWV – Đâu là lựa chọn đầu tư hấp dẫn hơn?
Sự thiếu hụt năng lực tính toán sẽ kéo dài từ 3 đến 5 năm; ba công ty NeoCloud—Nebius, CoreWeave và IRON—đều sở hữu những lợi thế cạnh tranh riêng và đều sẽ được hưởng lợi. Trong số này, Nebius nổi bật nhờ nền tảng kỹ sư vững chắc và chiến lược xây dựng hệ sinh thái phần mềm, mang tiềm năng phát triển dài hạn nhất. Doanh thu của Nebius có thể đạt 50 tỷ USD vào năm 2030, cao gần 14 lần so với dự báo trung bình của Phố Wall.
Chuyên sâu báo cáo Web3Tổng hợp & Dịch thuật: TechFlow
Khách mời: Nate (Người sáng lập Endicott Invests)
Dẫn chương trình: Steven Fiorillo
Tựa đề gốc: The Neocloud Discussion with Nate Endicott: NBIS, IREN, CRWV
Nguồn podcast: steven fiorillo
Phát sóng ngày: 24 tháng 5 năm 2026
Lời dẫn biên tập
Ba công ty «đám mây mới» (NeoCloud) — Nebius, CoreWeave và IRON — có thể là mắt xích mang tính chắc chắn cao nhất nhưng lại bị bỏ qua lâu nhất trong chuỗi cung ứng sức mạnh tính toán GPU của NVIDIA hiện nay. Trong tập trò chuyện này, chúng tôi chào đón Nate – người sáng lập Endicott Invests – để phân tích sâu mô hình kinh doanh, cấu trúc nợ, cơ cấu khách hàng và đặc điểm đội ngũ lãnh đạo của cả ba công ty.
Nate đưa ra đánh giá cốt lõi rằng tình trạng thiếu hụt sức mạnh tính toán sẽ kéo dài ít nhất từ 3 đến 5 năm; các nhà cung cấp đám mây quy mô siêu lớn (hyperscaler) về mặt vật lý không kịp xây dựng trung tâm dữ liệu riêng, do đó các «đám mây mới» (Neo cloud) không phải là đối tượng bị thay thế mà là thành phần bổ sung bắt buộc. Ông đưa ra dự báo doanh thu của Nebius vào năm 2030 là 5 GW × 10 USD/MW = 50 tỷ USD (tương ứng với vốn hóa thị trường hiện tại), cao gần 14 lần so với mức dự báo trung bình của Phố Wall là 3,677 tỷ USD.
Tín hiệu quan trọng hơn nữa là Nebius đã tăng giá GPU H100/B200 từ 30% đến 70% kể từ ngày 1 tháng 6 — điều này cho thấy kịch bản tiêu cực trước đây cho rằng «GPU mất giá nhanh, gây áp lực lên biên lợi nhuận» đang bị thực tế bác bỏ.
Những phát biểu nổi bật
Quy mô thị trường và đánh giá chu kỳ
- «Tôi chưa từng lạc quan đến thế nào kể từ trước đến nay. Mức độ thâm nhập của AI hiện nay tương đương với Internet năm 1996: các tập đoàn lớn vẫn chỉ đang làm những thứ nhỏ bé như «trang web», còn 20 năm sau thì mọi công ty đều có trang web riêng. AI cũng vậy — chúng ta mới ở vị trí góc dưới bên trái của đường cong S.»
- «Mọi người đều muốn biết mô hình duy trì (maintenance mode) trông sẽ như thế nào. Tôi xin nói rõ: đó chính là việc Microsoft, Amazon và Google giữ chi phí đầu tư vốn ổn định nhằm duy trì quy mô hiện tại, trong khi tất cả các công ty còn lại đều đang gia tăng chi tiêu để xây dựng cơ sở hạ tầng.»
- «TSMC sẽ không nâng chi phí đầu tư vốn lên mức hiện nay chỉ vì một chu kỳ bùng nổ kéo dài một hoặc hai năm; Micron cũng vậy. Họ có tầm nhìn rõ ràng nhất về chu kỳ ngành, và việc họ mở rộng sản xuất chính là tín hiệu rõ ràng gửi tới thị trường rằng đây KHÔNG phải là một chu kỳ ngắn hạn.»
Sự khác biệt giữa ba công ty Neo cloud
- «CoreWeave là công ty tiên phong sớm nhất (OG), khởi nghiệp từ khai thác Ethereum năm 2017; sau khi thị trường sụp đổ năm 2018, công ty chuyển hướng cung cấp sức mạnh tính toán cho Microsoft và OpenAI thời kỳ đầu. Hiện công suất hoạt động vượt quá 1 GW, chuyên về huấn luyện (training), nên giá bán đơn vị cao nhất và doanh thu cũng cao nhất.»
- «IRON ban đầu là công ty khai thác Bitcoin, đầu năm ngoái chuyển sang lĩnh vực GPU. Rào cản cạnh tranh chủ yếu của họ nằm ở đất đai và điện năng — họ đã ký hợp đồng đảm bảo nguồn điện 4,5 GW, mức cao nhất trong số ba công ty; tuy nhiên hiện tại họ chỉ có một khách hàng lớn là Microsoft, còn hợp đồng lớn thứ hai vẫn chưa xuất hiện — điều này rất bất thường.»
- «Nebius nằm ở vị trí trung gian giữa hai công ty trên, đồng thời là công ty duy nhất đặt cược vào phần mềm nền tảng (software stack). Arkady đã công khai tuyên bố bốn đến năm lần về mục tiêu «trở thành nhà cung cấp đám mây quy mô siêu lớn thứ tư», và các thương vụ mua lại gần đây như Egen AI và Clarif AI đều nhằm xây dựng nền tảng suy luận (inference platform) Token Factory.»
Đội ngũ và lịch sử Nebius
- «Yếu tố tôi coi trọng nhất khi đầu tư là đội ngũ lãnh đạo. Người sáng lập IRON là hai cựu nhân viên bán hàng đến từ Australia; người sáng lập CoreWeave có nền tảng kỹ thuật khá khiêm tốn; chỉ duy nhất Nebius sở hữu một đội ngũ kỹ sư làm việc cùng nhau suốt 20 năm, và CEO của họ là một nhà toán học. Chính đặc điểm này quyết định văn hóa doanh nghiệp và định hướng sản phẩm.»
Rào cản cạnh tranh, quyền định giá và biên lợi nhuận
- «Trong báo cáo tài chính quý trước, Nebius tiết lộ mỗi GPU của họ đều có tới bốn khách hàng đang giành giật. Từ ngày 1 tháng 6, giá GPU H100 và B200 dành cho khách hàng mới được tăng từ 30–70%, chi phí tăng giá bộ nhớ và GPU được chuyển toàn bộ sang phía khách hàng, khiến biên lợi nhuận gộp thậm chí còn cải thiện.»
- «Chu kỳ khấu hao GPU của họ là 5 năm. Các GPU H100/B100 đã vận hành gần đủ 5 năm, nhưng giá vẫn tiếp tục tăng; mọi khoản tăng giá sau khi khấu hao đều trở thành lợi nhuận ròng 100% — một phép tính quá hấp dẫn.»
- «Các hyperscaler không thể sao chép đơn giản mô hình Neo cloud. Cơ sở hạ tầng trung tâm dữ liệu của AWS được thiết kế cho các dịch vụ đám mây cường độ thấp; tải trọng kệ máy, hệ thống làm mát và cấu hình mạng đều khác biệt hoàn toàn, do đó họ không thể tắt toàn bộ dịch vụ đám mây trong một đêm để chuyển ngay sang xử lý khối lượng công việc AI.»
Các nguồn tăng trưởng trong tương lai và phương pháp luận
- «Nebius tiết lộ trong báo cáo quý trước rằng doanh thu từ hợp đồng với các khách hàng ngoài Microsoft và Meta đã tăng 3,5 lần theo quý. Điều này cho thấy các doanh nghiệp vừa và nhỏ — tức các khách hàng không thuộc nhóm hyperscaler — đã bắt đầu mua sức mạnh tính toán quy mô lớn, trong khi thị trường lại chỉ tập trung chú ý vào các ông lớn, bỏ qua làn sóng nhu cầu thứ hai.»
- «Có một công thức ước tính sơ bộ để tính doanh thu của các công ty Neocloud: 1 MW = 10 triệu USD doanh thu/năm. Nebius đặt mục tiêu đạt 5 GW vào năm 2030, tương ứng 50 tỷ USD doanh thu.»
- «Nebius còn nắm giữ bốn công ty con góp phần gia tăng định giá: sở hữu 25% cổ phần ClickHouse (theo định giá tháng 1 là 20 tỷ USD, tương đương khoảng 5 tỷ USD), 83% Avride (robot giao hàng tự hành), cùng Toloka và TripleTen. Đây là những yếu tố bổ sung ngoài mô hình «tổng định giá các bộ phận», đồng thời cũng là tài sản đảm bảo cho khoản nợ chi phí thấp.»
Cơ hội thứ cấp: Lớp mạng (network layer)
- «Tín hiệu bị đánh giá thấp nhất trong báo cáo tài chính gần đây của NVIDIA là doanh thu từ mảng mạng vượt kỳ vọng. Khi kệ máy chưa lắp đặt xong thì vẫn cần tường lửa, bộ chuyển mạch và điểm truy cập không dây (WAP); Arista Networks là lựa chọn thuần túy nhất ở lớp mạng, trong khi Cisco có 42–44% doanh thu đến từ dịch vụ và an ninh mạng (sau khi mua lại Splunk), cả hai đều là lựa chọn khả thi.»
Steve: Chúng ta có nên bắt đầu từ câu hỏi «GPU là gì»?
Nate: Với quy mô vị thế đầu tư vào NVIDIA của tôi, ít nhất tôi phải hiểu GPU là gì. Tôi thường xuyên bị hỏi cách lựa chọn giữa CoreWeave và Nebius — câu trả lời tiêu chuẩn của tôi là tôi chọn Nebius, bởi tôi không chắc ai sẽ chiến thắng, nhưng tôi thích hơn cấu trúc tài chính của Nebius, đặc biệt là phần nợ.
Steve: Tôi xin tiết lộ luôn: tôi đang nắm giữ cổ phiếu Nebius, không nắm CoreWeave hay IRON. Tôi muốn học hỏi thêm từ anh. Ban đầu, lập luận của tôi rất đơn giản: sức mạnh tính toán không đủ, nghĩa vụ thực hiện còn lại (RPO) rất lớn, nên ba nhà cung cấp đám mây khổng lồ (AWS, Google Cloud, Azure) cộng thêm Oracle chắc chắn sẽ phải tìm nguồn bên ngoài; các công ty Neo cloud cũng có khối lượng hợp đồng tồn đọng lớn — dù chưa bằng các ông lớn nhưng đã rất đáng kể. Sau đó tôi xem bảng cân đối kế toán và thấy Nebius tốt hơn nhiều so với CoreWeave, rồi lại xét đến tăng trưởng dài hạn. Giờ xin anh phân tích từng công ty một.
Nate: Tôi xin tiết lộ trước: tôi thiên về Nebius, vị thế chiếm hơn 50%. Phong cách đầu tư của tôi là tập trung cao độ — giống như lần tôi đặt cược vào Palantir trước đây. Nhưng ở cấp độ toàn ngành, tôi tin cả ba công ty đều sẽ thắng, vì nhu cầu và giới hạn sức mạnh tính toán là điều hiển nhiên. Ban đầu tôi xem Nebius như một cơ hội giao dịch ngắn hạn trong 12–24 tháng, nhưng đến nay đã nắm giữ gần một năm và nâng cấp thành danh mục dài hạn 3–5–10 năm, bởi nhận thức của tôi về quy mô nhu cầu tính toán liên tục được làm mới.
Neo cloud là những nhà cung cấp dịch vụ điện toán GPU chuyên biệt, nằm giữa các hyperscaler (AWS, GCP, Azure, Oracle) và các phòng thí nghiệm/doanh nghiệp khách hàng. Lý do tồn tại căn bản của phân khúc này là các hyperscaler về mặt vật lý không thể kịp xây dựng hệ thống điện, làm mát, mạng và cụm GPU. CoreWeave là công ty tiên phong (OG), khởi nghiệp từ khai thác Ethereum năm 2017, sau đó chuyển hướng cung cấp sức mạnh tính toán cho Microsoft và OpenAI thời kỳ đầu sau khi thị trường sụp đổ năm 2018. IRON cũng xuất thân từ khai thác Bitcoin, đầu năm ngoái mới chuyển sang GPU. Còn Nebius, tôi sẽ trình bày riêng — độ sâu kỹ thuật của họ sẽ khiến bạn kinh ngạc. Ngoài ra còn có một số công ty nhỏ hơn như Cipher, WULF và Galaxy, vốn hóa đều rất nhỏ; chủ yếu ba công ty trên là những cái tên lớn.
Tôi đặc biệt muốn nói về Nebius vì tôi coi trọng đội ngũ lãnh đạo — CEO Arkady là một nhà toán học. Năm 1993, ông thành lập Yandex tại Nga, sớm hơn Google. Năm 2003, Google đề nghị mua lại với giá 130 triệu USD, nhưng ông từ chối; cùng năm đó, Yandex IPO với định giá 8 tỷ USD, và đạt đỉnh vốn hóa 30 tỷ USD vào năm 2022. Quá trình này chứng minh Arkady là một nhà lãnh đạo nghiêm túc và có viễn kiến, đồng thời cũng là một nhà toán học đẳng cấp thế giới. Từ năm 2003 đến 2022, Yandex phát triển thành phiên bản Nga của Google, cung cấp dịch vụ tìm kiếm, xe tự hành và nhiều lĩnh vực khác, đồng thời tự xây dựng trung tâm dữ liệu tại Phần Lan, bắt đầu vận hành từ khoảng năm 2012–2013. Đến năm 2022, khi chiến tranh Nga–Ukraine bùng nổ, Arkady và toàn bộ công ty tuyên bố phản đối, quyết định bán tài sản tại Nga và rời khỏi nước này, sau đó niêm yết lại trên sàn NASDAQ. Toàn bộ công ty và đội ngũ kỹ sư chuyển đến Hà Lan. Vì vậy, nếu bạn xem biểu đồ giá cổ phiếu Nebius sẽ thấy một khoảng trống kéo dài hai đến ba năm — đó chính là giai đoạn tạm ngừng giao dịch. Đầu tư vào Nebius nghĩa là đầu tư vào một nhà toán học từng nói «không» với Google, từng nói «không» với đất nước mình, và sẵn sàng dời công ty sang quốc gia khác để niêm yết. Tất cả kỹ sư đều chuyển đi cùng gia đình — văn hóa và sứ mệnh như vậy chính là điều tôi cũng đánh giá cao khi đầu tư vào Palantir.
Steve: Tôi hoàn toàn không biết đoạn lịch sử này. Tôi chủ yếu tập trung vào xu hướng GPU, báo cáo tài chính, bảng cân đối kế toán, EPS và tăng trưởng doanh thu dài hạn. CoreWeave trông rất thú vị, nhưng tôi ghét cấu trúc nợ chồng chéo của họ. Khi tôi ngày càng đẩy lùi dự báo về chu kỳ triển khai AI, giờ tôi đang cân nhắc đầu tư vào cả ba công ty.
Nate: Tôi trình bày phần nền tảng trước vì đa số người không biết. Việc bán tài sản tại Nga giúp họ thu về khoảng 5,5–6 tỷ USD, dùng số tiền này để xây dựng trung tâm dữ liệu mới vào cuối năm 2024.
Steve: Ba công ty này khác nhau ở điểm nào?
Nate: Có ba chiều đo. CoreWeave là công ty tham gia sớm nhất, công suất hoạt động cao nhất và doanh thu cao nhất, chuyên về huấn luyện (training) — ví dụ như việc OpenAI huấn luyện GPT-5 được giao cho CoreWeave. IRON nằm giữa huấn luyện và suy luận (inference). Nebius chủ yếu tập trung vào suy luận. Suy luận có tính bền vững cao hơn, còn huấn luyện có giá bán đơn vị cao hơn, nên CoreWeave có thể hưởng mức giá cao hơn.
Về quy mô điện năng: CoreWeave đã kích hoạt hơn 1 GW; IRON đã đảm bảo 4,5 GW — đây là rào cản cạnh tranh lớn nhất nhờ đất đai và điện năng, nhưng điều kỳ lạ là họ chỉ ký được một hợp đồng lớn với Microsoft, còn hợp đồng lớn thứ hai vẫn chưa xuất hiện. Cả ba công ty đều có hợp đồng với Microsoft. CoreWeave còn có OpenAI, Nebius còn có Meta, còn IRON hiện tại chỉ có Microsoft. Đối với nhà đầu tư nắm giữ IRON, hợp đồng tiếp theo chính là chất xúc tác then chốt — càng kéo dài thì càng kỳ lạ.
Về sự khác biệt: CoreWeave dựa vào quy mô + chứng nhận ClusterMAX Platinum; IRON dựa vào nguồn năng lượng tái tạo chi phí thấp + tích hợp dọc (tự sở hữu đất và điện); còn Nebius dựa vào phần mềm nền tảng — nền tảng suy luận Token Factory là định hướng cốt lõi. Các thương vụ mua lại gần đây như Egen AI và Clarif AI — các công ty chuyên tối ưu token và mô hình — đều nhằm đẩy mạnh hướng trở thành hyperscaler. Arkady đã nhiều lần nhấn mạnh trong các cuộc gọi hội nghị rằng Nebius muốn trở thành «nhà cung cấp đám mây quy mô siêu lớn thứ tư», tính cả Oracle thì sẽ là thứ năm.
Nebius tiết lộ trong báo cáo quý trước rằng doanh thu từ hợp đồng ngoài Microsoft và Meta tăng 3,5 lần theo quý — đây là tín hiệu rất lạc quan. Nguyên nhân là khi tiến sâu hơn xuống chuỗi giá trị, khách hàng càng cần nhiều hơn các lớp dịch vụ phần mềm, và biên lợi nhuận cũng cao hơn. Các hợp đồng với Microsoft và Meta là dạng «máy trần» (bare metal), bởi các hyperscaler đều có hệ thống điều phối container và phần mềm điều phối riêng, nên chỉ mua sức mạnh tính toán, dẫn đến biên lợi nhuận thấp. Còn các doanh nghiệp vừa và nhỏ ở phía dưới chuỗi lại cần đầy đủ phần mềm nền tảng, nên điều này tạo ra độ đàn hồi lợi nhuận rất lớn cho Nebius.
Nebius còn có thêm bốn công ty con góp phần gia tăng định giá. ClickHouse là nền tảng phân tích và gắn nhãn dữ liệu, đối thủ trực tiếp của Databricks, vừa huy động vốn với định giá 20 tỷ USD vào tháng Một, Nebius nắm giữ 25%, tương đương khoảng 4,2 tỷ USD; trên thị trường tư nhân, giá trị của ClickHouse có thể tăng gấp đôi hoặc thậm chí gấp ba trong ba năm tới, nên phần nắm giữ của Nebius có thể đạt 10–15 tỷ USD (tính theo tỷ lệ không pha loãng; thực tế có thể pha loãng xuống còn 15–18%). Avride chuyên về robot giao hàng tự hành, đã triển khai tại các khuôn viên đại học như Columbus và hợp tác với Uber; Nebius nắm giữ 83%, định giá trong khoảng 5–8 tỷ USD. TripleTen (nền tảng giáo dục) và Toloka (gắn nhãn dữ liệu) có quy mô nhỏ hơn, chỉ vài triệu USD, đóng góp định giá hạn chế nhưng tăng tính linh hoạt. Vì vậy, định giá của Nebius cần được tính theo mô hình «tổng định giá các bộ phận», lấy định giá dịch vụ điện toán GPU làm trụ cột, cộng thêm định giá các công ty con. CoreWeave chỉ có một lợi thế duy nhất là sức mạnh tính toán hàng đầu; IRON đang ở giai đoạn đầu của mảng điện toán AI nhưng lại có lợi thế lớn nhất về đất đai và điện năng, doanh thu từ điện toán AI mới chỉ đạt 20–30 triệu USD; Nebius nằm ở vị trí trung gian — doanh thu cao hơn IRON nhưng công suất điện năng lại kém hơn, do đó phải liên tục tự xây dựng cơ sở hạ tầng, trong khi việc xin giấy phép tại New Jersey và Pennsylvania là một trở ngại lớn, đồng thời chi phí đầu tư vốn cũng rất cao.
Steve: Chúng ta vừa nhận được tất cả các báo cáo tài chính, bao gồm cả báo cáo của NVIDIA cách đây hai ngày, cũng như các báo cáo của các hyperscaler (trừ Oracle). Kết hợp với phát biểu của Jensen Huang, dữ liệu từ NVIDIA, bộ nhớ (Micron, SanDisk) và TSMC, anh đánh giá thế nào về ảnh hưởng của những dữ liệu này đối với các công ty Neo cloud?
Nate: Tôi chưa từng lạc quan đến thế nào kể từ trước đến nay. Việc sử dụng AI của chúng ta vẫn còn ở giai đoạn rất sơ khai. Hai mươi năm sau, mọi công ty đều sẽ có trang web riêng — AI cũng sẽ đi theo con đường đó. Hiện tại, chúng ta đang ở vị trí tương đương với thời kỳ Internet năm 1996 — giai đoạn người dùng sớm. Thêm vào đó là robot và xe tự hành, chúng ta đang ở đúng vị trí góc dưới bên trái của đường cong S. Tôi tin rằng các công ty Neo cloud sẽ bùng nổ tuyệt đối trong 3 năm tới — chỉ cần có GPU là doanh thu có thể tăng gấp 10 lần, bởi khách hàng chỉ cần sức mạnh tính toán. Sau 5 năm, cuộc đua mới thực sự chuyển sang phần mềm nền tảng và chất lượng dịch vụ — và Nebius đang chuẩn bị cho giai đoạn đó.
Còn về việc giá bộ nhớ và GPU tăng có làm giảm biên lợi nhuận của Nebius hay không — hôm qua Nebius đã trực tiếp thông báo tăng giá GPU H100 và B200 từ 30–70% đối với khách hàng mới kể từ ngày 1 tháng 6, và toàn bộ chi phí tăng giá được chuyển thẳng sang khách hàng. Nebius đưa ra dự báo biên lợi nhuận EBIT trung hạn ở mức 15–20%, và biên lợi nhuận EBITDA cuối năm ở mức 40%. Tôi không quá chú trọng EBITDA, nhưng EBIT — tức biên lợi nhuận hoạt động — là một chỉ số có thể tham khảo.
Steve: Mọi dấu hiệu đều chỉ về sức mạnh tính toán — cả CPU lẫn GPU đều không đủ. Những công ty có độ minh bạch cao nhất là TSMC và Micron: máy chủ cần bộ nhớ, chip cần người sản xuất. Khách hàng lớn nhất của TSMC là NVIDIA, còn khách hàng lớn nhất của NVIDIA là Microsoft, Amazon, Alphabet và Oracle. Việc TSMC tăng mạnh chi phí đầu tư vốn trong năm nay không phải vì một chu kỳ kéo dài một hoặc hai năm, Micron cũng vậy. Nếu họ đang mở rộng sản xuất, điều đó có nghĩa là tôi đã sai trong đánh giá trước đây về chu kỳ AI. Tôi đã điều chỉnh mục tiêu chu kỳ AI của mình hai lần, và sắp thực hiện lần điều chỉnh thứ ba. Khi ChatGPT ra đời, tôi dự báo NVIDIA sẽ tăng trưởng trong 18–24 tháng; một năm rưỡi trước, tôi nâng lên 24–36 tháng; giờ đây tôi đang tự hỏi: liệu xu hướng này có chậm lại trước năm 2030 hay không? Tôi không chắc. Năm nay Alphabet tuyên bố chi 190 tỷ USD cho đầu tư vốn, và năm sau còn nhiều hơn nữa. Đến năm 2028, họ vẫn sẽ không giảm tốc.
Nate: Tôi hoàn toàn đồng quan điểm với anh. Ban đầu tôi xem Nebius như một cơ hội giao dịch ngắn hạn, nhưng khi hiểu sâu hơn về thị trường, kết hợp với đường cong tăng chi phí đầu tư vốn và sự thay đổi trong cách đối thoại, tôi đã nâng cấp thành danh mục dài hạn. Hiện tại mọi người đang bàn về các hyperscaler, nhưng bước tiếp theo là toàn bộ danh sách Fortune 500 và S&P 2000 — từng doanh nghiệp vừa và nhỏ đều sẽ nói «chúng tôi cũng cần sức mạnh tính toán, chúng tôi cũng cần huấn luyện agent». Đó mới chính là giai đoạn sơ khai thực sự. Nebius đã hợp tác với Shopify, Cloudflare và CrowdStrike. Làn sóng tiếp theo chính là «mọi công ty đều cần sức mạnh tính toán», tương đương với «mọi công ty đều cần trang web». Các giám đốc điều hành và phó chủ tịch hiện nay đều nghĩ: hãy để các ông lớn chi hàng trăm tỷ USD để thử nghiệm xem cái gì hiệu quả, rồi chúng ta sẽ đi theo sau. Tốc độ tăng trưởng hợp đồng với khách hàng ngoài nhóm hyperscaler của Nebius tăng 3,5 lần chính là tín hiệu rõ ràng nhất.
Steve: Trước đây tôi dùng mô hình chu kỳ RAM để hiểu GPU, nhưng giờ tôi tin rằng GPU sẽ không dừng lại, bộ nhớ cũng vậy, và chi phí đầu tư vốn cũng sẽ tiếp tục tăng tốc. Các ông lớn sẽ không tiếp tục tăng trưởng 100% mỗi năm hoặc tăng 50–60%, nhưng tăng thêm 10–20% mỗi năm là hoàn toàn khả thi. Khi kết hợp dữ liệu của NVIDIA với kinh tế học token, tôi buộc phải tin rằng doanh thu của CoreWeave, Nebius và IRON sẽ còn mở rộng mạnh mẽ.
Nate: Có một công thức đơn giản để quy đổi sức mạnh tính toán: 1 MW = 10 triệu USD doanh thu/năm, 100 MW = 1 tỷ USD. Giá «máy trần» rẻ hơn một chút, các gói khác đắt hơn, nhưng đây là mức chuẩn. Vì vậy, mục tiêu 5 GW của Nebius vào năm 2030 tương ứng với 50 tỷ USD doanh thu. Ngay cả mức dự báo trung bình của các nhà phân tích là 3,677 tỷ USD cũng đã tăng gấp 100 lần so với doanh thu khoảng 500 triệu USD năm ngoái. Dự báo tăng trưởng đồng thuận của thị trường cho năm tới là 550%, và năm sau là 219% — đây là kết quả tổng hợp từ 17 nhà phân tích. CoreWeave cũng tăng trưởng ấn tượng không kém: 147%, 97%, 58%, với doanh thu tuyệt đối đạt mức hàng chục tỷ USD.
Về kịch bản tiêu cực liên quan đến khấu hao GPU, báo cáo tài chính quý trước của Nebius đã khẳng định rõ ràng rằng mỗi GPU của họ đều có bốn khách hàng đang giành giật.
Steve: Tôi có một lý thuyết độc đáo. Jensen từng phát biểu trong một hội nghị rằng nhiều khách hàng vẫn đang dùng GPU H100 từ năm sáu năm trước. Tôi đoán rằng sau khi các hyperscaler nhận được thế hệ GPU Vera Rubin mới, họ sẽ cho thuê lại các GPU cũ thay vì vứt bỏ. Nebius và CoreWeave cũng vậy. Cuối cùng, sức mạnh tính toán này sẽ chảy về các công ty phi công nghệ như Coca-Cola và Walmart.
Nate: Quan điểm hay. Chu kỳ khấu hao GPU của Nebius là 5 năm. Các GPU H100/B100 đã gần đủ 5 năm tuổi, nhưng giá vẫn tiếp tục tăng — mọi khoản tăng giá sau khi khấu hao đều trở thành lợi nhuận ròng 100%.
Steve: Điểm dễ bị hiểu nhầm nhất trong phân khúc này là gì?
Nate: «Các hyperscaler có thể sao chép mô hình Neo cloud». Cơ sở hạ tầng trung tâm dữ liệu của AWS được thiết kế từ đầu những năm 2000 cho các dịch vụ đám mây, yêu cầu về cường độ tính toán, hệ thống làm mát và cấu hình mạng đều thấp hơn rất nhiều so với khối lượng công việc AI. AWS không thể đơn giản tắt toàn bộ dịch vụ đám mây trong một đêm để chuyển sang xử lý khối lượng công việc AI. Các kệ máy cần được cấu hình lại để chịu đựng nhiệt lượng và tải cao hơn. Nebius, CoreWeave và IRON là những công ty thiết kế trung tâm dữ liệu từ đầu dành riêng cho khối lượng công việc AI thế hệ mới. Các hyperscaler có kinh nghiệm và vốn, nhưng không thể sao chép một cách đơn giản. Đây là sự hiểu nhầm lớn nhất. Sự hiểu nhầm thứ hai là luận điểm của Michael Burry rằng «GPU sắp lỗi thời», nhưng thực tế và thị trường đã bác bỏ điều này — hôm qua Nebius đã tăng giá 30%. Các ông lớn chắc chắn sẽ cạnh tranh, nhưng điều này không quan trọng trong 3 năm tới. Sau 5 năm, phần mềm và dịch vụ mới là yếu tố then chốt — vì vậy tôi rất ủng hộ chiến lược xây dựng phần mềm nền tảng của Nebius. Trong 3 năm tới, chỉ cần mua bất kỳ công ty Neo cloud nào cũng đủ để vượt trội so với thị trường.
Steve: Trong ba công ty, đâu là ứng cử viên sáng nhất cho chức vô địch, khi mà khách hàng của họ phần lớn trùng lặp?
Nate: Về dài hạn (5 năm), tôi chọn Nebius. Người sáng lập IRON là hai cựu nhân viên bán hàng đến từ Australia; người sáng lập CoreWeave có nền tảng kỹ thuật khá khiêm tốn; chỉ duy nhất Nebius sở hữu một đội ngũ kỹ sư làm việc cùng nhau suốt 20 năm, và CEO của họ là một nhà toán học — chính đặc điểm này quyết định văn hóa và định hướng sản phẩm của công ty. Tuy nhiên, khả năng cao hơn là cục diện sẽ giống như AWS/GCP/Azure — ba bên chia nhau thị trường theo tỷ lệ 40/40/20 hoặc 35/35/30. Về ngắn hạn (2 năm), CoreWeave đứng đầu nhờ chứng nhận Platinum và RPO gần 100 tỷ USD. Nebius khoảng 40 tỷ USD, còn IRON thì tôi chưa biết con số cụ thể. Thêm một điểm khác biệt về cấu trúc: IRON sở hữu và vận hành toàn bộ trung tâm dữ liệu; CoreWeave áp dụng mô hình lưu trữ chung (collocation), tức nhiều công ty chia sẻ cùng một trung tâm dữ liệu — điều này ảnh hưởng đến biên lợi nhuận; Nebius nằm ở vị trí trung gian — vừa tự xây dựng và vận hành, vừa sử dụng mô hình lưu trữ chung. Nebius đặt mục tiêu đến năm 2030 sẽ tự sở hữu và vận hành 75% cơ sở hạ tầng, từ đó dần loại bỏ rào cản cạnh tranh của IRON đồng thời duy trì biên lợi nhuận. Trong ngắn hạn, IRON có lợi thế về đất đai và điện năng, nhưng trong dài hạn 5–10 năm, Nebius sẽ là người chiến thắng.
Steve: Liệu chỉ có một công ty thắng duy nhất, hay cả ba đều có thể tăng doanh thu và EPS?
Nate: Cả ba đều tăng. Triển vọng tích cực là điều chắc chắn cho đến năm 2030. Sau năm 2030, triển vọng thậm chí còn sáng sủa hơn — khi cả thế giới thực sự hiểu cách sử dụng AI, lúc đó mới là thời điểm bắt đầu chạy nước rút thực sự. Cả ba công ty đều sẽ thắng, thậm chí cả những công ty nhỏ hơn như Cipher, WULF và Galaxy cũng sẽ thắng.
Steve: Câu hỏi cuối cùng: ngoài sức mạnh tính toán, làn sóng cơ hội tiếp theo nằm ở đâu?
Nate: Báo cáo tài chính của NVIDIA cho thấy mảng mạng đã vượt kỳ vọng một cách ngoạn mục — đây là tín hiệu rõ ràng. Danh mục tôi đầu tư mạnh nhất là Arista Networks.
Steve: Tôi tan nát cõi lòng rồi — tôi là cổ đông của Cisco.
Nate: Tôi thích tính chất độc lập với nhà sản xuất (vendor-agnostic) của Arista. Thời gian trễ chuyển đổi chi phí đầu tư vốn trong mảng mạng dài hơn so với các công ty Neo cloud và GPU, nhưng trong báo cáo tài chính, mảng mạng rõ ràng vượt kỳ vọng, trong khi GPU chỉ vừa đạt hoặc hơi vượt kỳ vọng.
Steve: Mảng mạng hiện đã chiếm tỷ trọng lớn trong doanh thu của NVIDIA — anh nói đúng. Khi kệ máy chưa lắp đặt xong thì vẫn cần tường lửa, bộ chuyển mạch và điểm truy cập không dây (WAP). Tôi quen thuộc với Cisco hơn Arista vì tôi từng đàm phán với họ. Cisco đã chuyển mình từ một công ty phần cứng sang công ty cung cấp dịch vụ và an ninh mạng — 42–44% doanh thu quý gần nhất đến từ dịch vụ và an ninh mạng. Họ còn mua lại Splunk và các công ty khác, trong đó sản phẩm an ninh mạng Cisco Umbrella rất mạnh, còn phần cứng thì được bán kèm đăng ký dịch vụ. Cả hai công ty đều sẽ tăng trưởng. Người không chuyên về kỹ thuật thường không biết quy mô thị trường bộ chuyển mạch lớn đến mức nào. Ngày nay trong gia đình hầu như không còn lắp cáp Ethernet nữa, nhưng trong văn phòng thì bắt buộc phải có bộ chuyển mạch, bởi tín hiệu sẽ suy giảm mạnh sau khoảng 300 feet, nên doanh nghiệp cần một trung tâm dữ liệu chính và nhiều phòng phân phối (IDF) ở các tầng. Trung tâm dữ liệu cần nhiều đầu nối Ethernet hơn trên kệ máy. Cơ hội trong mảng mạng lớn hơn nhiều so với tưởng tượng.
Nate: Arista Networks cũng đã tăng 100%. Đáp án an toàn hơn là «Micron tiếp theo, bộ nhớ tiếp theo, Neocloud tiếp theo». Nếu bạn tin vào cơ sở hạ tầng AI, thì Nebius, Micron, Arista, Cisco, NVIDIA và ASML đều sẽ thắng. Về mảng mạng, tôi cá nhân đầu tư mạnh vào Arista.
Chào mừng tham gia cộng đồng chính thức TechFlow
Nhóm Telegram:https://t.me/TechFlowDaily
Tài khoản Twitter chính thức:https://x.com/TechFlowPost
Tài khoản Twitter tiếng Anh:https://x.com/BlockFlow_News
深潮TechFlow
