Khi bạc gặp phải tình trạng “sụp đổ chớp nhoáng” hiếm có 275 năm một lần, suy ngẫm sâu sắc từ cựu nhà giao dịch Bridgewater
Tuyển chọn TechFlowTuyển chọn TechFlow
Khi bạc gặp phải tình trạng “sụp đổ chớp nhoáng” hiếm có 275 năm một lần, suy ngẫm sâu sắc từ cựu nhà giao dịch Bridgewater
Phân tích các nguyên lý cơ học dẫn đến mức giảm giá bạc ở mức 6-sigma (sáu độ lệch chuẩn).
Chuyên sâu báo cáo Web3Tác giả: Alexander Campbell
Biên dịch: TechFlow
Giới thiệu của TechFlow: Sau một đợt sụt giảm mang tính lịch sử (Washout) đối với kim loại quý vào thứ Sáu tuần trước, Alexander Campbell – cựu nhà nghiên cứu của Bridgewater – đã viết bài phản tư sâu sắc này.
Bài viết không chỉ phân tích từ góc độ kỹ thuật tài chính cơ chế dẫn đến mức giảm giá bạc ở mức 6-Sigma (sáu lần độ lệch chuẩn), bao gồm hiệu ứng Short Gamma, hiệu ứng “dẫm đạp” do điều chỉnh danh mục của các quỹ ETF đòn bẩy và cuộc đấu tranh định giá giữa thị trường Thượng Hải và New York; mà còn hiếm hoi bộc lộ những xung đột cảm xúc nội tâm của một nhà đầu tư chuyên nghiệp khi phải cân nhắc giữa trách nhiệm với người theo dõi và quyết định dựa trên lý trí.
Toàn văn như sau:
Thứ Sáu tuần trước là một ngày đầy đau đớn.
Đây là bài phản tư của tôi.
Ở phần sau của bài viết này, chúng ta sẽ đi theo quy trình tiêu chuẩn để làm rõ sự kiện lịch sử “đợt rửa sạch” kim loại quý vào thứ Sáu: Thực tế đã xảy ra điều gì? Vì sao lại như vậy? Sự kiện này ảnh hưởng thế nào đến danh mục đầu tư? Và bước tiếp theo chúng ta nên làm gì?
Nhưng trước hết, đây là phần phản tư cá nhân của tôi. Nếu nội dung trở nên… mang tính triết lý hơn một chút, xin hãy thông cảm.
Câu nói được trích dẫn ở đầu bài viết (chú thích của người dịch: “Đau đớn + Phản tư = Tiến bộ”) đối với tôi không chỉ là một phương châm, mà còn là một lối sống. Đây là một trong những bài học sâu sắc nhất tôi học được trong thời gian làm việc tại Bridgewater, đồng thời cũng là cách tôi đặt mọi nỗi đau trong đời vào đúng bối cảnh.
Trên con đường hướng tới mục tiêu, bạn chắc chắn sẽ gặp thử thách. Trên hành trình đạt các mục tiêu tài chính, việc chịu các đợt suy giảm (Drawdowns) là điều tất yếu.
Về mặt suy giảm, tôi từng trải qua những tình huống tồi tệ hơn — có thể không phải trong một ngày duy nhất, nhưng chắc chắn là trong suốt cuộc đời mình. Dĩ nhiên, tình hình có thể trở nên tồi tệ hơn nữa; có khả năng biến động của bạc và vàng chính là “chim yến mạch trong mỏ than”, báo hiệu một chuỗi phản ứng dây chuyền về “cuộc cạnh tranh thanh khoản”, khiến giá tài sản giảm và nhu cầu đối với các tài sản trú ẩn (như đô la Mỹ, trái phiếu và franc Thụy Sĩ) tăng lên. Điều này hoàn toàn có thể xảy ra.
Trong vài ngày tới, bạn chắc chắn sẽ thấy vô số “chuyên gia” bất ngờ xuất hiện từ các bụi rậm, tuyên bố: “Tôi đã nói rồi đấy!” và tung ra đủ thứ luận điểm kèm bằng chứng chụp màn hình. Ở một mức độ nào đó, ngay cả khi xu hướng giao dịch ngược lại (tăng giá), tôi cũng từng làm điều tương tự — vì vậy tôi cũng chẳng khác biệt là mấy.
Nhưng thực tế là: chẳng ai biết được tương lai. Luôn tồn tại những yếu tố chưa biết, và thế giới vốn hỗn loạn và vận động không ngừng. Mặc dù điều này tạo ra cơ hội để đạt được lợi thế (Edge), thậm chí các nhà đầu tư hàng đầu nhất cũng chỉ có tỷ lệ chiến thắng khoảng 55–60%. Máy móc của Gödel (định lý bất toàn của Gödel) sẽ không bao giờ thực sự hoàn chỉnh. Đó là lý do vì sao cần đa dạng hóa, vì sao cần phòng hộ, và cũng là lý do vì sao các nhà đầu tư ưu tú nhất gần như luôn giữ thái độ khiêm tốn — dù đôi khi lời lẽ tuân thủ quy định khiến người đọc khó lòng nắm bắt được ý thật của họ.
Dẫu vậy, tôi vẫn cho rằng việc nhìn thẳng vào thời điểm mình mắc sai lầm, chẩn đoán nguyên nhân và cố gắng học hỏi — cả về thế giới lẫn về chính bản thân — là điều vô cùng quan trọng. Khi lợi nhuận năm của bạn tăng 130%, rất khó để phản tư. Nhưng khi một tài khoản có độ biến động kỳ vọng hàng năm là 40% lại mất 10% chỉ trong một ngày, thì phản tư trở thành yêu cầu bắt buộc.
Từ tối thứ Năm đến chiều thứ Sáu, vô số suy nghĩ lướt qua đầu tôi. Phần sau sẽ bàn về quá trình lý tính nhằm theo dõi sự tiến hóa của thế giới, ghép nối các mảnh câu chuyện, phân tích nguyên nhân và đề xuất giải pháp. Nhưng trước đó, tôi muốn nói về khía cạnh cảm tính.
Mọi nhà đầu tư chuyên nghiệp — hoặc ít nhất là những người chấp nhận rủi ro thực chất trên thị trường công khai — đều hiểu ý nghĩa của câu “đầu tư thường mang tính cảm xúc”. Trong đầu bạn có hai tên quỷ: tham lam, thúc giục bạn tiếp tục tăng áp lực, tận dụng tối đa lợi nhuận vượt trội (Alpha); và nỗi sợ hãi — nỗi sợ rằng “tôi có thể sai, và có rất nhiều điều tôi không biết”.
Điều đặc biệt khiến tôi chú ý là một cảm giác mới xuất hiện từ tối thứ Năm đến thứ Sáu: cảm giác trách nhiệm.
Bạn thấy đấy, hiện nay nhiều người đang đọc blog này là những người mới. Con mắt luôn săn đuổi lợi nhuận, và sự biến động từ 60 USD lên 120 USD đã thu hút lượng lớn sự chú ý đổ dồn vào những trang này, khiến hộp thư của tôi chất đầy tin nhắn. Có người cảm ơn tôi, có người yêu cầu tôi đưa ra quan điểm. Trong phần bình luận của tôi, dường như vô tận những người liên tục đòi hỏi cập nhật từng phút, các mức hỗ trợ (Levels), v.v. Quá trình này có thể quen thuộc với những nhân vật nổi tiếng công khai, nhưng với tôi thì khá mới mẻ.
Nếu bạn theo dõi Twitter/X của tôi, bạn sẽ biết tôi cố gắng dùng giọng điệu bất cần (Irreverent). Đây là phong cách tôi học được từ thời tham gia tranh biện tại Oxford Union — đi giữa ranh giới giữa sự thờ ơ (Insouciant) và sự sắc bén (Incisive). Điều này không hoàn toàn là đóng kịch, mà là một cách nhìn thế giới: Tôi thường mạnh mẽ tin vào lập trường của mình, đồng thời cũng ý thức rõ rằng mình thường xuyên hoàn toàn “nói nhảm” (Full of shit), và các quan điểm ấy sẽ nhanh chóng tiến hóa khi đối diện với thông tin mới. Tôi nghĩ góc nhìn này có phần tương đồng với nhiều “blogger nhảm” (Shitposters) chuyên nghiệp (đây là cách mọi người gọi họ).
Khi bạn trở nên “nổi tiếng nhỏ” (Micro-viral), điều thay đổi là dù bạn nỗ lực duy trì giọng điệu bất cần để truyền tải thông điệp, thì nhóm người thực sự lắng nghe lại ngày càng mở rộng. Bạn chuyển từ bạn bè, đồng nghiệp và những ngôi sao mạng, sang vô số người xa lạ đọc bài viết của bạn, diễn giải nó và tương tác với bạn. Ngoài việc nhận ra rằng phạm vi lan truyền càng rộng thì ngữ cảnh thông điệp của bạn càng bị loãng (giống trò chơi “truyền tin” trên Internet), còn tồn tại một vấn đề về độ trễ (Lag).
Tôi bắt đầu viết về mối quan hệ giữa bạc và năng lượng mặt trời từ năm 2023. Khoảng 18 tháng trước, tôi bắt đầu “gõ bàn” khuyến nghị đầu tư. Lúc đó, danh mục của tôi 100% là vị thế mua. Khi giá tăng từ 25 USD lên 40 USD, rồi lên 60 USD và 80 USD, tôi dần giảm mức độ rủi ro từ “mua thiếu trách nhiệm” xuống “mua nguy hiểm”, rồi cuối cùng là “vẫn mua mạnh”. Tôi bán bớt một phần hoặc để quyền chọn tự đáo hạn (rolling), vừa khóa lợi nhuận vừa duy trì vị thế. Vấn đề nằm ở chỗ, khi giá bạc tăng, độ biến động của nó cũng tăng theo. Vì vậy tôi vẫn biểu hiện khá tốt. Những người phản bác sẽ cho rằng đây là một “tín hiệu cảnh báo đỏ”, và thực tế đúng là như vậy (chúng ta sẽ thảo luận phần “dấu hiệu” sau), nhưng trọng tâm ở đây là bạn cuối cùng rơi vào một tình thế khó xử: mặc dù nhiều người đã vào thị trường ở mức 25 USD hoặc 40 USD, bạn lại nhận ra rằng do độ trễ giữa việc viết bài và đọc bài, mức giá trung bình được “trọng số theo lượng người chú ý” có thể lên tới 90 USD.
Điều này đặt bạn vào một vị trí thú vị. Bạn sẽ cảm thấy tội lỗi nếu chỉ vì “lạnh sống lưng” mà “xả sạch vị thế và chạy”, giống như cảm giác tôi từng có trong một vài thời điểm tuần qua. Bạn cảm thấy mình mang ơn những người yêu thích tác phẩm của mình, nên cần kiên định với giao dịch này và đặt mình vào vị trí của họ.
Từ góc độ quản lý tiền, đây hoàn toàn là điều ngu ngốc. Bạn có thể tự thuyết phục rằng, nếu đang quản lý tiền của người khác, bạn đã cắt toàn bộ vị thế ngay sáng thứ Sáu, khi thị trường Trung Quốc mở cửa không cứu giá mà lại bán tháo vàng quy mô lớn. Bạn có thể lý sự rằng, nếu đang quản lý tiền người khác, bạn sẽ không nắm giữ vị thế mua đồng lớn đến thế; bạn đã cắt rủi ro ngay khi đồng tăng 10% vào sáng thứ Sáu. Nhưng cuối cùng, tài khoản vẫn là tài khoản.
Trước khi bước vào phần mà các bạn quan tâm nhất, tôi xin nói thêm một điều.
Một số bạn đăng ký vì thích quan điểm của tôi về bạc và thị trường. Một số khác vì thích những dòng “tản văn” (Rambles) của tôi.
Hướng tới tương lai, tôi đang cân nhắc tách hai nội dung này. Các bài tản văn — về triết học, quan điểm thế giới, suy ngẫm về quy trình — sẽ vẫn miễn phí. Còn nếu tôi bắt đầu đăng tải các ý tưởng giao dịch cụ thể, khả thi và cung cấp cập nhật thời gian thực, điều này có thể trở thành một sản phẩm trả phí. Điều này sẽ tạo ra trách nhiệm thực sự ở phía tôi và giá trị thực sự ở phía bạn.
Bây giờ, bạn chỉ cần biết rằng không phải bài đăng nào cũng nói về “đá” (ngụ ý kim loại quý). Một số bạn sẽ không thích điều này. Không sao cả.
Xét trên tổng thể, rốt cuộc đã xảy ra điều gì?
Mức độ mang tính lịch sử đến đâu?
Trước khi đi vào phân tích chi tiết, hãy đặt sự kiện thứ Sáu tuần trước vào bối cảnh phù hợp — bởi tôi nghi ngờ nhiều người chưa nhận thức được mức độ hiếm gặp của biến động như vậy.
Đây là dữ liệu lợi suất hàng ngày của bạc trong 275 năm. Biến động vào thứ Sáu tuần trước là một trong những mức giảm mạnh nhất trong toàn bộ lịch sử kim loại này. Chúng ta đang nói về mức biến động đủ sức sánh ngang với việc chấm dứt chế độ bản vị vàng-bạc, vụ sụp đổ của anh em nhà Hunt và biến động tháng 3/2020 — ngoại trừ lần này xảy ra vào một ngày thứ Sáu tháng Một hoàn toàn bình thường, không chút dấu hiệu báo trước.
Đường cong biến động (Vol surface) được định giá trước thứ Sáu cho thấy biến động 3-Sigma (ba lần độ lệch chuẩn) đã được coi là sự kiện đuôi (tail event). Còn thực tế chúng ta chứng kiến là mức khoảng 6-Sigma. Theo phân phối lịch sử, điều này không nên xảy ra — nhưng khi toàn bộ vị thế thị trường đều cùng chiều và thanh khoản biến mất, thì điều này lại chính xác là điều sẽ xảy ra.
Phân tích chi tiết
Nếu theo dõi câu chuyện dưới góc độ kể chuyện (narrative), ngay cả trước thứ Sáu, vài tháng qua cũng là một hành trình điên cuồng. Bạc khởi đầu tháng 11 ở mức cao trên 40 USD, tăng 74% về cuối năm lên khoảng 85 USD, sau đó điều chỉnh giảm 15% trước khi kết thúc năm. Như chúng ta đã nêu trong bài viết trước, phe mua sau đó bảo vệ được xu hướng, khởi động một đợt tăng giá khổng lồ khác 65%, đạt đỉnh khoảng 117 USD vào thứ Hai (lưu ý: đây là mức giá tại thị trường New York), sau đó phe bán phương Tây vào thị trường và đẩy giá giảm thêm 15%.
Vàng về cơ bản phản ánh các diễn biến tương tự, xu hướng “bán ở New York, mua ở Thượng Hải, kim loại chảy về phương Đông” dường như vẫn nguyên vẹn.
Ngay cả đến sáng thứ Năm, tin tức vẫn bị chiếm lĩnh bởi việc giá đồng tăng 10% trong đêm. (Đây là một tín hiệu cảnh báo khác, cho thấy mọi chuyện đang bắt đầu vượt tầm kiểm soát — chúng ta sẽ thảo luận vấn đề này trong bài viết sắp tới về “kim loại đỏ”.)
Cảm nhận được sự biến động dữ dội (Chop) này, tôi giảm nhẹ một chút vị thế và đăng tweet này. Đây chủ yếu là thông điệp gửi cho chính tôi. Con số 30% luôn ám ảnh tôi, nhưng bị tôi gạt sang một bên như một tiếng nói xuất phát từ nỗi sợ chứ không phải từ lý trí.
Chiều thứ Năm, Kevin Warsh xuất hiện — ông được xác nhận/trình bày trên Polymarket là ứng cử viên được đề cử làm Chủ tịch Fed.
Warsh được xem là một phần nào đó là người ủng hộ “tiền cứng” (Hard money), và tôi tiếp nhận điều này một cách bình tĩnh. Bạn thấy đấy, cách đây mười năm tôi từng gặp ông ngắn ngủi tại Đại học Stanford. Thời điểm đó (khoảng 2011–2015), ông nổi tiếng vì kêu gọi Fed quay trở lại chính sách bình thường hóa sau chương trình nới lỏng định lượng (QE) khổng lồ hậu khủng hoảng tài chính. Lúc ấy, ông trông giống một chính trị gia hơn là một nhà kinh tế học, và tôi luôn cảm thấy lập trường diều hâu của ông là cách để ông nổi danh trong “biển người” ủng hộ chính sách tiền tệ dễ dãi. Dẫu sao, việc kêu gọi tăng lãi suất và thu hẹp bảng cân đối kế toán cũng dễ dàng hơn khi bạn không ngồi trên ghế lái.
Vì vậy, dù tôi có khá nhiều rủi ro trong hàng hóa (thực tế, tôi nắm vị thế mua đồng và vàng nhiều hơn bạc), tôi nghĩ mình chỉ bị thương nhẹ và sẽ chờ thị trường Trung Quốc mở cửa. Nhắc lại, như tôi đã đăng nhiều tháng nay, các nhà đầu tư kim loại phương Tây dường như không nhận thức được rằng hiện nay “bạn là cái đuôi, còn con chó thì ở Thượng Hải”. Họ đã đánh giá thấp:
a) Mức độ tập trung thực tế về nhu cầu đối với các kim loại này ở phương Đông:
b) Tỷ lệ lợi nhuận tổng thể từ các kim loại này đến từ thị trường “đêm” (qua đo lường lợi nhuận từ giá đóng cửa hôm trước đến giá mở cửa hôm nay):
c) So với phương Tây, Trung Quốc thực sự sở hữu bao nhiêu tiền:
Vâng, trên mạng có rất nhiều tranh luận lộn xộn về “phí cộng thêm Trung Quốc” (China premium) — phần nào trong đó bắt nguồn từ thuế giá trị gia tăng (VAT) áp lên giao dịch vật chất bán lẻ. Nhiều vấn đề vĩ mô vừa khó khăn vừa lộn xộn, nên mọi người trên mạng không chịu bấm máy tính mà chỉ tung cho nhau các biểu đồ; phe mua phớt lờ điều này, trong khi phe bán lại dùng nó như vũ khí để gieo nghi ngờ vào câu chuyện “Trung Quốc đang đẩy giá lên”. Theo tôi, đây là một ví dụ điển hình của nguyên tắc “hãy nhìn vào sự thay đổi, chứ không phải mức tuyệt đối”, bởi rõ ràng: a) phí cộng thêm (hoặc chiết khấu) này gần đây đã tăng lên, b) hiện tượng tương tự cũng xuất hiện ở Ấn Độ.
Nhưng tôi cảm nhận được câu chuyện phe bán đang ngày càng mạnh lên. Ngay cả khi có bằng chứng về nhu cầu, ví dụ như quỹ bạc nội địa thuần túy duy nhất hiện đang giao dịch với phí cộng thêm phi lý.
Hơn nữa, thực tế cũng có một số bằng chứng cho thấy áp lực mua vật chất đã dịu đi, biểu hiện rõ ràng nhất là “phần đầu” của đường cong bạc London. Trong tháng qua, mức “đảo ngược giá kỳ hạn” (Backwardated) của nó đã giảm đáng kể.
Tôi đã giảm Delta (giá trị phòng hộ) của mình gần như về mức cân bằng trước khi trời tối, nhưng vẫn nghĩ “hãy chờ xem thị trường Trung Quốc mở cửa thế nào”. Đây có thể là sai lầm lớn nhất của tôi.
Thị trường Trung Quốc mở cửa — không những không phản công mà còn bán tháo. Không chỉ bạc, vàng cũng giảm 8%. Đây là đòn đánh đầu tiên (Strike one). Lúc ấy tôi chưa biết, nhưng quỹ ETF bạc nội địa của Trung Quốc thực tế đã tạm ngừng giao dịch.
Điều này có nghĩa là nhà đầu tư cá nhân Trung Quốc không cứu giá.
Đây vốn là tín hiệu rút lui. Tôi kiểm tra tài khoản, soạn danh sách vị thế và cảm thấy hài lòng, bởi phần lớn vị thế mua của tôi tồn tại dưới dạng quyền chọn — nên nếu thực sự xảy ra “đợt rửa sạch”, tôi sẽ đau đớn nhưng không bị thanh lý. Đây là đòn đánh thứ hai. Không chỉ vì tôi lẽ ra nên bán trực tiếp trên thị trường tương lai (lúc ấy GLD và SLV chưa mở cửa, còn tôi lại có ác cảm với thị trường tương lai do vài lần quên gia hạn vị thế trong những năm gần đây khi không còn giao dịch toàn thời gian), mà còn vì tôi lẽ ra nên cam kết giảm vị thế ngay khi thị trường mở cửa. Đúng vậy, hôm ấy tôi có lịch họp dày đặc, khiến việc đóng một danh mục gồm 20 vị thế quyền chọn trở nên bất khả thi — nhưng tôi không muốn trốn chạy như một con chó trong bóng tối, vì còn rất nhiều người đang cùng tôi nắm vị thế mua. Đây là đòn đánh thứ ba, và có thể là quyết định tồi tệ nhất của tôi.
Câu chuyện tiếp theo thì bạn đã biết. Thị trường Mỹ mở cửa với mức giảm mạnh và sau đó lao dốc không phanh. Việc bán tháo diễn ra tàn khốc, và khi tôi nhận ra điều gì đang xảy ra thì đã quá muộn. Bởi trong ngày, đòn đánh thứ tư của tôi ngay lập tức hiện rõ.
Chúng ta đang ở trong một thị trường “Short Gamma” (ngắn Gamma).
Đây chính là cảm giác khi bán khống biến động
“Bán khống biến động” (Short Vol) không chỉ là một trạng thái bí ẩn, mà thực tế đại diện cho một quy trình cơ học — biến động thị trường bị khuếch đại do hành vi thị trường mang tính máy móc.
Ví dụ rõ ràng nhất là năm 1987, khi chiến lược bảo vệ danh mục khiến thị trường rơi vào trạng thái “bán khống biến động” (hay “ngắn Gamma” trong thuật ngữ quyền chọn), bởi khi giá “spot” xấu đi, các kế hoạch bảo hiểm buộc phải bán ngày càng nhiều hợp đồng tương lai.
Điều điên rồ khi nhìn lại là tôi thực ra đã quen thuộc với cơ chế này, bởi trong tháng Mười, tôi từng chịu tổn thất tương tự khi GLD và SLV phá vỡ giá thực hiện đáy của quyền chọn tôi nắm giữ.
Đơn giản而言, cơ chế này hoạt động như sau: Bạn và tôi đi mua quyền chọn mua (Call Options). Thông thường, người bán quyền chọn cho bạn cần phòng hộ. Họ không đặt cược vào chiều hướng giá, mà đặt cược rằng phí quyền chọn bạn trả cao hơn tổn thất kỳ vọng mà họ phải chịu khi thực hiện “phòng hộ Delta” ở đầu kia. Họ bán quyền chọn mua và mua cổ phiếu để phòng hộ. Nếu giá tăng và vượt qua giá thực hiện, Delta của quyền chọn sẽ tăng lên, và họ phải mua thêm cổ phiếu. Ngược lại, nếu giá giảm xuống dưới giá thực hiện, Delta giảm xuống. Lúc này họ nắm quá nhiều cổ phiếu, nên phải bán ra trên một thị trường đang giảm giá.
Hành vi này gần như vận hành một cách máy móc, thường có thể quan sát thấy qua diễn biến giá tài sản dường như không có đáy. Thị trường thường đặc biệt dễ bị ảnh hưởng bởi hiệu ứng “ngắn Gamma” khi tiến gần đến ngày đáo hạn quyền chọn theo tháng hoặc quý. Nếu bạn xem lại các hồ sơ về những đợt sụp đổ chớp nhoáng, tôi dám cá rằng phần lớn trong số đó xảy ra gần hoặc vào đúng những ngày đáo hạn này.
Hiện tượng này xảy ra trên thị trường quyền chọn, đồng thời cũng được khuếch đại thông qua đòn bẩy. Khi nhà đầu tư mua tài sản bằng đòn bẩy, họ thường phải ký quỹ để thực hiện giao dịch. Khi giá giảm, sở giao dịch hoặc nhà tạo lập thị trường sẽ yêu cầu họ “bổ sung ký quỹ”, tức là nộp thêm tiền mặt. Khi đòn bẩy trên thị trường quá cao, họ thường buộc phải bán một số tài sản để thu tiền mặt này. Về bản chất, điều này khiến họ rơi vào trạng thái “bán khống biến động”.
Cách thứ ba khiến thị trường này rơi vào trạng thái “bán khống biến động” khiến tôi hơi ngạc nhiên. Tôi không nhận ra rằng quỹ ETF bạc đòn bẩy gấp đôi AGQ đã tích lũy được tài sản lên tới 5 tỷ USD. Điều này có nghĩa là quỹ nắm giữ 10 tỷ USD bạc (thông qua hợp đồng tương lai). Quỹ này “cân bằng lại” (Rebalance) mỗi ngày, nên khi mọi người thức dậy và thấy bạc giảm 15%, quỹ thực tế đã lỗ 20% × 10 tỷ USD, tức là 2 tỷ USD. Điều này khiến giá trị quỹ trước khi nhà đầu tư rút tiền còn lại 3 tỷ USD. Nghĩa là Delta mới của họ là 6 tỷ USD, và họ phải bán 4 tỷ USD bạc!
Chuyên gia quyền chọn Kris từng phác thảo cơ chế này tại đây:
Người bạn Andy Constan nhắc tôi về cơ chế này, đồng thời cho biết thời điểm “gia hạn” (rolling) xảy ra là lúc 13h30 chiều.
Sau khi chờ một vài tín hiệu thăm dò về khả năng chạm đáy trong vài phút trước đó, tôi đã mua SLV tại mức 71 USD và nhân đôi vị thế bằng cách mua cổ phiếu, mua quyền chọn mua và bán chênh lệch quyền chọn bán (Put Spread) với giá thực hiện thấp hơn. Dù không thể vượt qua chính mình, tôi vẫn tìm cách kiếm lợi nhuận thông qua Alpha từ mối quan hệ thị trường.
Thực tế, tôi còn có một cách thứ tư khiến mình rơi vào trạng thái “bán khống biến động”. Do tôi có xu hướng mua chênh lệch quyền chọn mua (Call Spreads) và chênh lệch cánh bướm (Flys), nên khi giá thực hiện ngày càng cao, tôi liên tục “gia hạn” (Rolling) quyền chọn của mình. Điều này khiến tôi có cảm giác an toàn giả tạo. Đến cuối ngày, tôi lỗ 2% trên bạc và 2% trên vàng. Cộng thêm lỗ từ đồng và các vị thế khác, toàn bộ danh mục giảm 8% trong ngày — bị thương nhưng chưa ngã gục. Kết quả là lợi nhuận từ đầu năm (YTD) của chúng tôi hiện là 12,6%, và lợi nhuận tích lũy kể từ tháng 1/2025 là 165%.
Được rồi, nếu bạn vẫn đang đọc, bây giờ chúng ta đã có câu trả lời vì sao bạc bị hủy diệt, và đã xác định được cơ chế — “bán khống biến động” — thông qua ba kênh: đòn bẩy quá mức, Gamma quyền chọn bán, và ETF đòn bẩy.
Nhưng bước tiếp theo chúng ta nên đi đâu?
Màn sương chiến tranh
Đầu tiên, chúng ta cần xé tan màn sương chiến tranh. Xét việc thị trường Trung Quốc đã đóng cửa trước khi diễn biến tồi tệ nhất tại Mỹ xảy ra, các ước tính đơn giản hiện nay về “phí cộng thêm Trung Quốc” hoàn toàn bị ngắt kết nối.
Cùng lý do này, nhận định “SLV giao dịch thấp hơn giá trị tài sản ròng (NAV)” cũng không còn đúng.
Điều này có vẻ xảy ra chủ yếu vì SLV sử dụng giá thanh toán tại London để tính NAV (trong khi London đã đóng cửa khi diễn biến tồi tệ nhất xảy ra). Nhìn vào giá trong ngày thứ Sáu, ETF này dường như di chuyển rất khớp với giá hợp đồng tương lai.
Hiện nay, ngoài khả năng phục hồi vào thứ Hai, vấn đề thực sự là “Trung Quốc sẽ mở cửa như thế nào vào tối Chủ Nhật?”. Nếu bạn tin vào tin đồn trên mạng, giá vật chất phương Đông vẫn ở mức 136 USD, nghĩa là chúng ta có thể chứng kiến mức tăng +5–10% vào thứ Hai.
Người bạn gái chưa cưới của tôi hiện đang đi bộ đường dài, và cô ấy cho biết các tiệm nữ trang vùng Tây vẫn bán bạc 925 (92% độ tinh khiết) với giá 1,90 USD mỗi gram (tương đương khoảng 64 USD mỗi ounce bạc tinh khiết). Vì vậy, tình hình cơ bản dường như vẫn là bạc rẻ ở phương Tây nhưng đắt ở Trung Quốc.
Việc điều này có dẫn đến tăng giá hay không sẽ phụ thuộc vào tình hình cục bộ. Như Merridew đã chỉ ra, rất có khả năng các nhà đầu tư Trung Quốc sử dụng đòn bẩy sẽ buộc phải thanh lý vị thế vào đêm Chủ Nhật/sáng thứ Hai.
Cộng thêm CME lại tăng mức ký quỹ vào thứ Sáu, nhưng hãy nhớ rằng do giá giảm khoảng 30%, ngay cả mức ký quỹ cao hơn cũng có thể khiến dòng tiền ròng rút ra từ phe mua là rất nhỏ. Mức ký quỹ trên mỗi đơn vị bạc tăng mạnh, nhưng tổng mức ký quỹ cho hợp đồng tương lai gần như không đổi.
Nguồn:@profitsplusid
Giá Bitcoin ở đây không có triển vọng tăng, và dường như là kết quả của sự kết hợp giữa bán ép buộc, nỗi lo ngại kéo dài về điện toán lượng tử và kỳ vọng về một số vấn đề tiềm ẩn liên quan đến MSTR.
Dựa trên phân tích từ 14 tháng trước về tính chất kỳ lạ trong mô hình kinh doanh của nó, chúng tôi vẫn duy trì vị thế bán khống.
Lý do để lạc quan là gì?
Đầu tiên, giá của SLV (mã chứng khoán bạc) đã bắt đầu giảm trước khi sụt mạnh vào thứ Sáu. Khi giá giảm, điều này có nghĩa là mức rủi ro danh nghĩa (Notional Exposure) đã giảm mạnh.
Trừ khi xảy ra một đợt thanh lý đòn bẩy cực đoan nào đó trên thị trường Trung Quốc vào tối Chủ Nhật, đợt bán tháo của AGQ (quỹ ETF bạc đòn bẩy gấp đôi) đã trở thành quá khứ. Mọi sự phục hồi hoặc tăng giá đáng kể đều sẽ có tác dụng ngược — giống như một vị thế bán quyền chọn mua (Short Call Option), buộc những người nắm giữ phải mua thêm cổ phiếu khi giá tăng. Còn riêng tôi, tôi cá rằng thị trường Trung Quốc sẽ không lao dốc đến tận đáy. Và nếu thực sự xảy ra một đợt thanh lý ép buộc, thị trường chứng khoán cũng khó lòng thoát khỏi ảnh hưởng.
Điểm cuối cùng đáng lưu ý — bối cảnh địa chính trị không hề trở nên yên ổn hơn. Nếu có gì thay đổi, thì tín hiệu từ Tehran cho thấy chúng ta đang tiến gần hơn chứ không phải xa hơn một cuộc đối đầu nào đó. Lịch sử cho thấy kim loại quý thường thể hiện tốt trong môi trường như vậy, dù con đường dẫn đến thành công có thể cực kỳ hỗn loạn. Với tất cả những lực lượng thanh lý tiềm năng này, bạn nên xem vị thế hiện tại như một chiến thuật rất linh hoạt. Tôi giữ quyền điều chỉnh toàn bộ đường cong hàng hóa thành trạng thái “không vị thế” hoặc “Delta âm” (Short Delta) tùy theo diễn biến thực tế.
Có thể tôi đã đặt cược quá mạnh vào vị thế bán khống, nhưng tôi ngày càng lo ngại về một đợt điều chỉnh thực chất trên thị trường chứng khoán, khi nhà đầu tư bắt đầu định giá “khoảng cách không khí” (Air Gap) giữa dòng tiền cần thiết để xây dựng trung tâm dữ liệu và thu nhập thực tế của các công ty này. Đúng vậy, kỷ nguyên AI Agent sắp đến, đúng vậy, Moltbook (tên công cụ AI) thực sự rất thú vị (nếu vận hành đúng cách, nó sẽ tiêu thụ lượng token/Tokens rất lớn), nhưng việc triển khai AI trong doanh nghiệp vẫn gặp phải những trở ngại logistics, tuân thủ và vận hành khổng lồ. Những nội dung bạn thấy trên Twitter/X về cuộc cách mạng quy trình làm việc phần lớn đến từ các hacker độc lập, nhà sáng tạo hoặc các công ty nhỏ có quy trình kinh doanh linh hoạt và dễ tái cấu trúc. Dự đoán của tôi vẫn là các Agent sẽ bắt đầu được triển khai ở cấp độ doanh nghiệp vào cuối quý II, sau đó mới tạo ra doanh thu. Điều này khiến cổ phiếu Mỹ đặc biệt dễ bị tổn thương trước các động lực tương tự như đã làm tổn thương Microsoft tuần trước.
Vì vậy, xét theo giá trị tương đối, tôi vẫn lạc quan với kim loại. Nhưng tôi sẵn sàng thừa nhận mình có thể sai và tìm cách phản ứng nhanh hơn với diễn biến thị trường.
Tất cả bắt đầu từ câu phương châm về đau đớn và phản tư. Thứ Sáu đã mang đến vô vàn nỗi đau, và bài viết này là nỗ lực phản tư của tôi. Lập luận cốt lõi (Thesis) không thay đổi — nhu cầu từ điện mặt trời, dòng vốn Trung Quốc chảy ra nước ngoài, hạn chế cung ứng. Điều thay đổi là giá cả và vị thế, cùng với việc tôi nhận ra rằng trong một thị trường dường như chỉ biết tăng, lại ẩn chứa nhiều rủi ro “ngắn Gamma” (Short Gamma) đến thế.
Đau đớn + Phản tư = Tiến bộ. Hãy cùng xem tiến bộ này sẽ thể hiện dưới hình thức nào khi thị trường Trung Quốc mở cửa vào tối Chủ Nhật. Chúc các bạn giao dịch thuận lợi và an toàn. Hẹn gặp lại lần sau.
Chào mừng tham gia cộng đồng chính thức TechFlow
Nhóm Telegram:https://t.me/TechFlowDaily
Tài khoản Twitter chính thức:https://x.com/TechFlowPost
Tài khoản Twitter tiếng Anh:https://x.com/BlockFlow_News
@abcampbell
