Căng thẳng thanh khoản trong hệ thống tài chính Mỹ: Cuộc họp khẩn cấp của Fed và áp lực thị trường mua lại
Tuyển chọn TechFlowTuyển chọn TechFlow
Căng thẳng thanh khoản trong hệ thống tài chính Mỹ: Cuộc họp khẩn cấp của Fed và áp lực thị trường mua lại
Nhà đầu tư nên theo dõi tín hiệu từ cuộc họp FOMC tháng 11 và kế hoạch phát hành nợ của Bộ Tài chính để nắm bắt thời điểm chuyển biến.
Chuyên sâu báo cáo Web3Nguồn: Chu Tử Hành
Giới thiệu: Sự kiện bất ngờ phơi bày mối lo hệ thống
Ngày 12 tháng 11 năm 2025, trong khuôn khổ hội nghị thị trường trái phiếu kho bạc hàng năm của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (FED), FED New York đã tổ chức một cuộc họp khẩn cấp không thông báo trước với các ngân hàng lớn và giám đốc điều hành trên Phố Wall. Trọng tâm cuộc họp là áp lực thanh khoản trên thị trường mua lại (repo) và cách khuyến khích các tổ chức tài chính sử dụng nhiều hơn công cụ mua lại định kỳ (Standing Repo Facility - SRF) của FED. Sự việc này được tờ Financial Times (FT) đưa tin độc quyền vào tối ngày 15 tháng 11, nhanh chóng thu hút sự chú ý của thị trường. Bài báo cho biết cuộc họp được sắp xếp đột xuất nhằm giảm nhẹ những tín hiệu căng thẳng trong "đường ống" hệ thống tài chính Mỹ, mà trước đó không có cảnh báo công khai nào.
Sự kiện bất ngờ này không phải là cá biệt, mà là biểu hiện tập trung của những thách thức dài hạn trong quản lý thanh khoản hệ thống tài chính Mỹ. Kể từ năm 2022, FED tiếp tục thực hiện thắt chặt định lượng (Quantitative Tightening - QT) nhằm thu hẹp dần bảng cân đối kế toán để ứng phó với lạm phát. Tuy nhiên, chính sách này bắt đầu bộc lộ tác động phụ vào nửa cuối năm 2025: dự trữ ngân hàng giảm, lãi suất repo biến động mạnh hơn, thậm chí có dấu hiệu cho thấy khả năng kiểm soát định giá vốn ngắn hạn của FED đang suy yếu. Tính đến ngày 17 tháng 11 năm 2025, dữ liệu thị trường cho thấy secured overnight financing rate (SOFR - lãi suất repo) đã liên tục chạm hoặc vượt mức trần do FED thiết lập trong nhiều ngày, lãi suất quỹ liên bang (Federal Funds Rate) cũng thể hiện xu hướng tăng.
Bài viết này sẽ phân tích nguyên nhân, biểu hiện, so sánh lịch sử và ảnh hưởng tiềm tàng của tình trạng thiếu hụt thanh khoản này dựa trên dữ liệu mới nhất. Bằng cách rà soát khách quan các yếu tố then chốt như động thái bảng cân đối kế toán của FED, biến động tài khoản tổng quát kho bạc (Treasury General Account - TGA), chỉ số thị trường repo, bài viết làm rõ tính dễ tổn thương cấu trúc của hệ thống tài chính Mỹ. Dữ liệu được lấy từ báo cáo chính thức của FED, FED New York và các phương tiện truyền thông tài chính đáng tin cậy, cập nhật đến ngày 17 tháng 11 năm 2025.
Gốc rễ của tình trạng thiếu hụt thanh khoản: Áp lực kép từ thắt chặt định lượng
Việc quản lý thanh khoản trong hệ thống tài chính Mỹ phụ thuộc vào chuỗi công cụ chính sách tiền tệ của FED, trong đó thắt chặt định lượng (QT) là yếu tố chính gây áp lực hiện nay. Kể từ khi khởi động QT vào tháng 6 năm 2022, FED đã thu hẹp bị động bảng cân đối kế toán với mức trung bình khoảng 950 tỷ USD mỗi tháng, chủ yếu thông qua việc không gia hạn trái phiếu kho bạc Mỹ và chứng khoán đảm bảo bằng thế chấp (MBS) khi đáo hạn. Tính đến ngày 12 tháng 11 năm 2025, quy mô tài sản tổng cộng của FED đã giảm từ đỉnh cao khoảng 9 nghìn tỷ USD xuống còn khoảng 7,2 nghìn tỷ USD, trong đó lượng nắm giữ trái phiếu kho bạc là 4,193 nghìn tỷ USD. Việc thu hẹp này tương đương với việc rút khỏi hệ thống khoảng 1,8 nghìn tỷ USD thanh khoản, trực tiếp làm giảm mức dự trữ ngân hàng – thành phần cốt lõi của cơ sở tiền tệ.
Đồng thời, vai trò của công cụ Thỏa thuận Mua lại Ngược (Reverse Repurchase Agreement Facility - RRP) như một "bộ giảm chấn" thanh khoản đang suy yếu. RRP cho phép các quỹ thị trường tiền tệ và các tổ chức khác cho FED vay tạm thời khoản tiền dư thừa để kiếm lợi nhuận ổn định. Trong thời kỳ nới lỏng định lượng (QE), dư nợ RRP từng đạt đỉnh 2,55 nghìn tỷ USD (tháng 12 năm 2021), hấp thụ lượng thanh khoản dư thừa trong hệ thống. Tuy nhiên, cùng với tiến trình QT, dư nợ RRP liên tục sụt giảm. Tính đến ngày 12 tháng 11 năm 2025, dư nợ RRP vào khoảng 1,82 nghìn tỷ USD, giảm khoảng 13% so với mức 2,1 nghìn tỷ USD hồi tháng 7 năm 2025. Sự sụt giảm này phản ánh việc giảm thanh khoản dư thừa trong hệ thống: các tổ chức không còn đủ tiền nhàn rỗi để đổ vào RRP, thay vào đó tìm kiếm các kênh đầu tư sinh lời cao hơn.
Một yếu tố làm gia tăng áp lực là sự mở rộng nhanh chóng của Tài khoản Tổng quát Kho bạc (TGA). TGA là "tài khoản séc" của Bộ Tài chính Mỹ, nguồn tiền chủ yếu đến từ thuế, phát hành nợ và chuyển từ tài khoản FED. Trong nửa đầu năm 2025, số dư TGA đã phục hồi từ khoảng 364 tỷ USD (tháng 7) lên 940 tỷ USD (ngày 12 tháng 11). Mức tăng ròng khoảng 576 tỷ USD này trực tiếp rút đi lượng dự trữ tương đương khỏi hệ thống ngân hàng, bởi khi Bộ Tài chính phát hành trái phiếu, tiền trước tiên chảy vào TGA, làm giảm thanh khoản trong khu vực tư nhân. Trong niên độ tài khóa 2025 (kết thúc tháng 10), số dư trung bình TGA đã đạt 850 tỷ USD, tăng 28% so với cùng kỳ năm trước.
Thâm hụt khổng lồ của chính phủ Mỹ càng khuếch đại hiệu ứng này. Thâm hụt liên bang niên độ 2025 dự kiến đạt 1,78 nghìn tỷ USD, chiếm khoảng 6,5% GDP, cao hơn nhiều so với mức trước đại dịch. Để tài trợ thâm hụt, Bộ Tài chính cần phát hành khoảng 2,3 nghìn tỷ USD nợ mới (bao gồm trái phiếu kho bạc ngắn hạn và trái phiếu dài hạn), điều này không chỉ đẩy cao số dư TGA mà còn gia tăng nhu cầu thị trường đối với trái phiếu kho bạc. Trong quý IV năm 2025, Bộ Tài chính dự kiến vay 590 tỷ USD, với mục tiêu duy trì số dư tiền mặt ở mức 850 tỷ USD. Những yếu tố chồng chất này khiến mức dự trữ ngân hàng giảm từ khoảng 3,2 nghìn tỷ USD vào cuối năm 2024 xuống còn khoảng 2,9 nghìn tỷ USD vào tháng 11 năm 2025, tỷ lệ dự trữ/GDP giảm từ 12% xuống 10,5%.
Mục đích ban đầu của QT là thực hiện quá trình chuyển đổi êm dịu trong khuôn khổ "dự trữ dồi dào" (Ample Reserves), tức mức dự trữ đủ để duy trì thị trường vốn ít biến động nhưng không dư thừa đến mức gây lạm phát. Tuy nhiên, dữ liệu năm 2025 cho thấy khuôn khổ này đang chịu thử thách: việc giảm dự trữ trực tiếp đẩy chi phí vốn lên cao, giống như khi mực nước trong "hồ chứa" giảm, các đường ống cấp nước bắt đầu xuất hiện áp lực.
Tín hiệu cảnh báo từ các chỉ số lãi suất: SOFR và lãi suất quỹ liên bang tăng
Biểu hiện trực tiếp nhất của tình trạng thiếu hụt thanh khoản là sự biến động bất thường của lãi suất ngắn hạn. SOFR, lãi suất chuẩn của thị trường mua lại trị giá 3,1 nghìn tỷ USD, đo lường chi phí vay qua đêm có thế chấp bằng trái phiếu kho bạc. FED điều tiết SOFR thông qua thiết lập hành lang lãi suất (Interest Rate Corridor): giới hạn dưới là lãi suất RRP (hiện tại 3,80%), giới hạn trên là lãi suất SRF (4,00%). Trong điều kiện bình thường, SOFR dao động trong hành lang này.
Tuy nhiên, kể từ tháng 10 năm 2025, SOFR liên tục chạm hoặc vượt mức trần trong nhiều ngày. Ngày 14 tháng 11, SOFR đóng cửa ở mức 4,25%, tăng 27 điểm cơ bản (bp) so với giá trị trung bình tháng 10 (3,98%) và liên tiếp 6 phiên giao dịch vượt 4,00%. Đợt tăng này không phải do biến động theo mùa (như cao điểm thuế cuối quý), mà là áp lực kéo dài: chênh lệch trung bình di động 10 ngày giữa SOFR và RRP tăng từ 5 bp lên 15 bp, cho thấy các bên cung cấp vốn bắt đầu nâng giá.
Tương tự, lãi suất quỹ liên bang (EFFR) – chuẩn cho vay qua đêm giữa các ngân hàng không có thế chấp – cũng cho thấy dấu hiệu thắt chặt. Tháng 10 năm 2025, EFFR trung bình ở mức 4,09%, đầu tháng 11 giảm xuống 3,86% (phản ánh việc FED cắt giảm 25 bp lãi suất ngày 29 tháng 10, đưa biên độ mục tiêu về 3,75%-4,00%). Tuy nhiên, ngày 12 tháng 11, EFFR tăng lên 3,98%, chỉ còn cách mức trần 2 bp và cao hơn RRP 18 bp. Điều này tương phản với nửa đầu năm 2025 (EFFR ổn định ở mức trung vị 4,33%), cho thấy khả năng kiểm soát thị trường không thế chấp của FED đang suy yếu.
Sự tăng đồng loạt của các chỉ số này bắt nguồn từ mất cân bằng cung-cầu: khi dự trữ khan hiếm, các tổ chức có nhiều tiền mặt (như một số ngân hàng lớn) có thể chi phối định giá, đẩy lãi suất sát mức trần. Dữ liệu FED New York cho thấy kể từ tháng 9 năm 2025, khối lượng giao dịch trung bình hàng ngày trên thị trường repo tăng từ 1,2 nghìn tỷ USD lên 1,4 nghìn tỷ USD, trong đó quy mô vay của các quỹ phòng hộ tăng vọt lên 3 nghìn tỷ USD. Ngoài ra, giao dịch cơ sở (Basis Trade) – chiến lược đòn bẩy của các quỹ phòng hộ tận dụng chênh lệch giá giao-ngay và giá kỳ hạn – đã đạt quy mô 1,8 nghìn tỷ USD, chủ yếu được tài trợ qua repo. Khi chi phí repo tăng, các giao dịch đòn bẩy cao này (tỷ lệ đòn bẩy 50:1 đến 100:1) đối mặt với áp lực ký quỹ bổ sung, làm gia tăng biến động thị trường.
Soi chiếu lịch sử: Nguy cơ lặp lại khủng hoảng repo năm 2019
Tình hình hiện tại rất giống với cuộc khủng hoảng repo tháng 9 năm 2019. Khi đó, FED đang ở giai đoạn cuối QT, dự trữ ngân hàng giảm từ 2,3 nghìn tỷ USD xuống 1,4 nghìn tỷ USD, TGA tăng từ 500 tỷ USD lên 700 tỷ USD. Kết quả, SOFR từng vọt lên 10% (cao hơn EFFR 900 bp), buộc FED phải khẩn cấp bơm thanh khoản và tái khởi động QE.
Những điểm tương đồng năm 2025 rất rõ ràng: QT dẫn đến mức giảm dự trữ tương đương (khoảng 300 tỷ USD), quy mô mở rộng TGA tương đương (khoảng 600 tỷ USD), RRP giảm từ đỉnh 30%. Điểm khác là lạm phát hiện tại ở mức 2,8% (số liệu tháng 11), cao hơn mức 2,0% năm 2019, nhưng quy mô thâm hụt lớn hơn (7% GDP so với 4,6%). Nếu áp lực kéo dài, thị trường có thể chứng kiến sự cạn kiệt thanh khoản "chớp nhoáng", đặc biệt vào cuối quý (như ngày nộp thuế tháng 12).
Tuy nhiên, FED đã rút ra bài học: năm 2021, SRF được ra mắt như một công cụ dự phòng vĩnh viễn nhằm giảm stigma (sự e ngại khi sử dụng). Nhưng dữ liệu năm 2025 cho thấy tỷ lệ sử dụng SRF vẫn thấp: đỉnh điểm ngày 31 tháng 10 là 503,5 tỷ USD, trung bình tháng 11 chỉ khoảng 200 tỷ USD, xa thấp hơn quy mô can thiệp năm 2019 (hàng nghìn tỷ USD). Điều này phản ánh sự do dự của các tổ chức với SRF: một mặt lo ngại hiệu ứng tín hiệu (việc dùng SRF đồng nghĩa thừa nhận thiếu thanh khoản), mặt khác lãi suất trần (4,00%) chưa đủ hấp dẫn để vay chủ động.
Phát biểu của quan chức FED và cuộc họp khẩn: Dấu hiệu chuyển hướng chính sách
Các quan chức cấp cao FED gần đây phát biểu liên tục, ám chỉ cần điều chỉnh quản lý thanh khoản. Ngày 14 tháng 10 năm 2025, Chủ tịch Jerome Powell trong bài phát biểu triển vọng kinh tế nhấn mạnh: "Điều kiện thanh khoản bắt đầu siết chặt dần, lãi suất repo nhìn chung tăng cao." Ông nhấn mạnh tiến trình QT có thể sắp kết thúc, mức dự trữ đang chuyển từ "dồi dào" sang "đủ".
Chủ tịch FED Dallas, Lori Logan, ngày 31 tháng 10 cho biết biến động lãi suất repo đã khiến lãi suất quỹ liên bang tăng dần, dù dao động hàng ngày mạnh, nhưng xu hướng tổng thể không thể bỏ qua. Bà đề xuất nếu áp lực kéo dài, cần xem xét việc khôi phục mua tài sản để ổn định thị trường. Cùng ngày, FED công bố cắt giảm lãi suất 25 bp, nhưng bà Logan phản đối, cho rằng lạm phát vẫn ở mức cao (PCE cốt lõi 2,6%).
Roberto Perli, trưởng bộ phận SOMA (System Open Market Account) của FED New York, ngày 12 tháng 11 nói thẳng: "Dự trữ không còn dồi dào nữa." Tại hội nghị trái phiếu quốc gia hàng năm, ông chỉ ra việc chênh lệch SOFR mở rộng và việc sử dụng SRF tăng là bằng chứng rõ ràng về tình trạng khan hiếm dự trữ, dự đoán FED "không cần chờ lâu" để chuyển sang mua tài sản.
Đỉnh điểm của các phát biểu này là cuộc họp khẩn ngày 12 tháng 11. Chủ tịch FED New York John Williams thảo luận với 24 nhà giao dịch chính về phản hồi sử dụng SRF. Cuộc họp nhấn mạnh việc loại bỏ stigma, thúc đẩy các tổ chức chủ động vay vốn SRF khi thị trường repo gặp áp lực. Bloomberg đưa tin, các nhà giao dịch cảnh báo nếu không tăng cường can thiệp, thị trường repo trị giá 12 nghìn tỷ USD có thể đối mặt với biến động lớn hơn. Ngày hôm sau, FED New York công bố biểu đồ cho thấy khối lượng vay repo của các quỹ phòng hộ đạt 3 nghìn tỷ USD, tăng 15% so với tháng 9.
Toàn bộ hành động này cho thấy FED đang chuyển từ "quan sát" sang "can thiệp", nhưng tránh thừa nhận công khai về khủng hoảng để không gây hoảng loạn thị trường.
Rủi ro tiềm tàng và phản ứng dây chuyền trên thị trường
Nếu tình trạng thiếu hụt thanh khoản leo thang, có thể gây ra hiệu ứng domino. Trước hết, thị trường repo là nền tảng định giá trái phiếu kho bạc, chi phí cao sẽ đẩy lợi suất dài hạn tăng: ngày 17 tháng 11, lợi suất trái phiếu kho bạc 10 năm tăng lên 4,35%, cao hơn 20 bp so với đỉnh tháng 10. Thứ hai, các giao dịch đòn bẩy khuếch đại rủi ro: trong quy mô 1,8 nghìn tỷ USD giao dịch cơ sở, khoảng 70% được tài trợ qua repo, nếu SOFR duy trì trên 4,00%, các quỹ phòng hộ có thể buộc phải đóng vị trí, gây bán tháo trái phiếu kho bạc.
Thị trường cổ phiếu đã xuất hiện biến động: Chỉ số S&P 500 giảm 2,5% kể từ tháng 11, cổ phiếu công nghệ dẫn đầu đà giảm, chịu ảnh hưởng từ lo ngại thanh khoản. Chỉ số đô la Mỹ (DXY) tăng lên 105, phản ánh nhu cầu trú ẩn an toàn. Chênh lệch cơ sở thị trường trái phiếu mở rộng, chênh lệch giá giao-kỳ hạn đạt 15 bp.
Rộng hơn, sự thắt chặt cho vay liên ngân hàng có thể lan sang thị trường tín dụng: lãi suất cho vay doanh nghiệp nhỏ và vừa đã tăng lên 6,2%, chi tiêu tiêu dùng chậm lại. Ảnh hưởng quốc tế bao gồm dòng vốn rút khỏi các thị trường mới nổi, nếu FED tái khởi động QE, sẽ tiếp tục bóp méo thanh khoản toàn cầu.
Để giảm thiểu rủi ro, FED có thể: (1) Làm chậm tốc độ QT, giảm giới hạn thu hẹp hàng tháng xuống 500 tỷ USD; (2) Mở rộng trần SRF hoặc giảm stigma; (3) Bơm tạm thời dự trữ, giống thao tác năm 2019. Trong kịch bản cực đoan, tái khởi động QE sẽ bơm hàng nghìn tỷ USD, nhưng xét đến lạm phát 3,0%, điều này có thể tạo ra nghịch cảnh chính sách.
Kết luận: Quyết định chính sách cân bằng giữa thắt chặt và ổn định
Tình trạng thiếu hụt thanh khoản trong hệ thống tài chính Mỹ bắt nguồn từ sự kết hợp của QT, mở rộng TGA và tài trợ thâm hụt, việc SOFR và EFFR tăng là hồi chuông cảnh báo. Cuộc họp khẩn cấp của FED đánh dấu bước ngoặt chính sách: chuyển từ thắt chặt sang điều chỉnh nhỏ giọt để duy trì ổn định thị trường. Kinh nghiệm lịch sử cho thấy can thiệp kịp thời có thể tránh được khủng hoảng, nhưng môi trường hiện tại phức tạp hơn – trong bối cảnh nợ cao, lạm phát cao, mọi kích thích đều cần thận trọng.
Xét về tương lai, thị trường cần theo dõi sát sao mức dự trữ (mục tiêu 2,5-3 nghìn tỷ USD), chênh lệch SOFR (ngưỡng cảnh báo 20 bp) và mức sử dụng SRF (trên 500 tỷ USD). Nếu áp lực giảm, QT có thể kết thúc êm dịu; ngược lại, tái khởi động QE gần như là điều tất yếu. Điều này không chỉ thử thách năng lực vận hành của FED mà còn liên quan đến sức chống chịu tài chính toàn cầu. Nhà đầu tư nên theo dõi tín hiệu từ cuộc họp FOMC tháng 11 và kế hoạch phát hành nợ của Bộ Tài chính để nắm bắt bước ngoặt.
Dữ liệu bài viết cập nhật đến ngày 17 tháng 11 năm 2025, nguồn từ báo cáo H.4.1 của FED, dữ liệu SOFR của FED New York và các phương tiện truyền thông tài chính.
Tài liệu tham khảo:
-
Federal Reserve H.4.1, Nov 13, 2025.
-
New York Fed SOFR Data, Nov 14, 2025.
-
FT Article, Nov 15, 2025.
-
Bloomberg Funding Market Report, Nov 13, 2025.
Chào mừng tham gia cộng đồng chính thức TechFlow
Nhóm Telegram:https://t.me/TechFlowDaily
Tài khoản Twitter chính thức:https://x.com/TechFlowPost
Tài khoản Twitter tiếng Anh:https://x.com/BlockFlow_News
