「Giao dịch viên lớn nhất」Strategy ám chỉ tạm ngừng tăng mua, BTC đón điểm chuyển mình then chốt?
Tuyển chọn TechFlowTuyển chọn TechFlow
「Giao dịch viên lớn nhất」Strategy ám chỉ tạm ngừng tăng mua, BTC đón điểm chuyển mình then chốt?
Dựa trên dữ liệu hiện tại, dòng tiền ngắn hạn của Strategy vẫn có thể "vừa đủ duy trì".
Chuyên sâu báo cáo Web3Bài viết: Đinh Đang (@XiaMiPP)
CEO Michael Saylor của Strategy (trước đây là MicroStrategy) đã đăng bài vào Chủ nhật tuần trước với nội dung: «Có những thời điểm bạn chỉ cần nắm giữ (Some weeks you just need to HODL)». Thị trường hiểu rằng đây là dấu hiệu ám chỉ việc tạm ngừng mua bitcoin.
Là công ty đại chúng nắm giữ lượng bitcoin lớn nhất thế giới, triết lý đầu tư nhất quán của Michael Saylor luôn là «bitcoin trên hết». Các nhà đầu tư cũng đã quen với việc «mua vào» được cài sâu vào ADN của Strategy. Do đó, mỗi lần tạm dừng mua của Strategy đều tác động mạnh đến tâm lý thị trường, đặc biệt trong bối cảnh trước đó liên tiếp 13 tuần tăng mua BTC.
Trọng lượng kho bạc bitcoin: Strategy ảnh hưởng thị trường ra sao
Tính đến ngày 8 tháng 7, tổng lượng bitcoin mà Strategy nắm giữ đã đạt 597.000 BTC, chiếm 2,84% tổng nguồn cung, không chỉ bỏ xa các công ty đại chúng khác mà quy mô nắm giữ thậm chí còn gấp 2,3 lần tổng cộng 100 công ty đại chúng hàng đầu (ngoại trừ Strategy).
Theo tài liệu 8-K nộp cho Ủy ban Chứng khoán Mỹ (SEC), tính đến ngày 30 tháng 6, giá trị tài sản kỹ thuật số của Strategy (MSTR.O) đạt 64,36 tỷ USD, chi phí trung bình ở mức 70.982 USD/BTC, trong đó giá trị hợp lý của bitcoin trong quý II năm 2025 đã tăng thêm 14 tỷ USD.
Nói cách khác, Strategy không chỉ là một cá voi lớn đối với bitcoin mà còn là đòn bẩy tâm lý giá cả trên thị trường này; mọi hành động của Strategy đều tác động trực tiếp đến điểm nhạy cảm của thị trường. Nhìn lại vài lần tạm ngừng mua từ đầu năm 2025 đến nay, gần như lần nào cũng báo hiệu điều chỉnh ngắn hạn của thị trường. Liệu lần này có phải ngoại lệ?
Mối liên hệ giữa việc Strategy tạm ngừng mua và diễn biến giá bitcoin
Bánh xe huy động vốn: Trò chơi vốn cổ phần ưu đãi
Strategy ban đầu là một công ty khởi nghiệp với phần mềm phân tích doanh nghiệp. Từ năm 2020, chiến lược cốt lõi của công ty chuyển sang sử dụng bitcoin làm tài sản dự trữ chính nhằm phòng ngừa lạm phát và gia tăng giá trị tài sản, nhờ đó Strategy trở nên nổi tiếng vì đầu tư quy mô lớn vào bitcoin.
Để liên tục mua bitcoin, Strategy cần lượng vốn khổng lồ. Vì vậy, công ty chọn phương án phát hành cổ phiếu ưu đãi để huy động vốn. Từ tháng 2 năm 2025, Strategy lần lượt phát hành ba loại cổ phiếu ưu đãi: STRF, STRK và STRD, tương ứng với các cơ chế lợi nhuận và cấp độ rủi ro ưu tiên khác nhau:
-
STRF: Cổ tức tích lũy 10%, mức ưu tiên cao nhất. Nếu chưa thanh toán, cổ tức sẽ được tính lãi kép thêm 1% mỗi năm, tối đa lên đến 18%.
-
STRK: Cổ tức tích lũy 8%, đi kèm quyền chuyển đổi.
-
STRD: Cổ tức không tích lũy 10%, mức ưu tiên thấp hơn, chủ yếu dùng để phân phối rộng rãi ra thị trường đại chúng.
Mục tiêu thiết kế cấu trúc này là để Strategy có thể tiếp tục đòn bẩy nguồn vốn mới mà không làm pha loãng nghiêm trọng quyền lợi của cổ đông phổ thông, cung cấp nhiên liệu dồi dào cho việc mua bitcoin không ngừng nghỉ, duy trì vòng lặp kín «phát hành cổ phiếu – mua tiền mã hóa – tăng giá cổ phiếu».
Xét về hiệu suất thị trường, MicroStrategy (MSTR) vượt trội rõ rệt so với bản thân bitcoin, đặc biệt được thúc đẩy bởi làn sóng gần đây của «cổ phiếu mỹ mã hóa». STRK và STRF, là những cổ phiếu ưu đãi được phát hành sớm hơn, có hiệu suất thị trường rất tốt, trong khi STRD được phát hành muộn hơn cũng thể hiện tiềm năng đáng kể. Xét theo xu hướng giá, STRK và STRF gần đây đặc biệt nổi bật, thậm chí vượt xa hiệu suất cổ phiếu MSTR.
Đáng chú ý, vào tháng 3, kế hoạch phát hành cổ phiếu ưu đãi này đã thu hút sự tham gia trực tiếp của các lãnh đạo cấp cao nội bộ. Theo hồ sơ tiết lộ của Ủy ban Chứng khoán Mỹ, nhiều cá nhân nội bộ Strategy đã mua cổ phiếu ưu đãi mới nhất do công ty phát hành, bao gồm CEO, CFO và các quản lý cấp cao khác. Trong đó, CEO Phong Le mua 6.000 cổ phiếu ưu đãi với giá 85 USD/cổ phiếu, CFO Andrew Kang mua 1.500 cổ phiếu, Tổng cố vấn pháp lý Wei-Ming Shao mua 500 cổ phiếu. Hành động «tự mua» này vừa là tín hiệu, vừa thể hiện kỳ vọng mạnh mẽ của công ty đối với lợi nhuận trong tương lai.
Ngày 5 tháng 6, Strategy thông báo phát hành công khai 11.764.700 cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn Stride series A với lãi suất 10,00%, giá phát hành 85 USD/cổ phiếu, hoàn tất giao dịch vào ngày 10 tháng 6, huy động khoảng 980 triệu USD. Ngay hôm nay, Strategy tiếp tục thông báo đã ký một thỏa thuận bán mới. Theo thỏa thuận này, công ty dự kiến phát hành cổ phiếu STRD để huy động 4,2 tỷ USD, và dự kiến sẽ chuẩn bị «theo nhu cầu, từng giai đoạn» thông qua kế hoạch ATM. Bánh xe này đang quay nhanh hơn bao giờ hết.
Mặt trái của đòn bẩy: Động cơ tăng trưởng hay dây cháy dẫn đến rủi ro?
Theo báo cáo tài chính Quý I năm 2025 của Strategy công bố ngày 1 tháng 5, thông qua việc phát hành cổ phiếu ưu đãi, trái phiếu chuyển đổi và cổ phiếu phổ thông theo chương trình ATM, công ty đã huy động gần 10 tỷ USD, hầu hết được đổ toàn bộ vào bitcoin. Cách vận hành đòn bẩy cao này khuếch đại lợi nhuận kế toán khi giá bitcoin tăng, nhưng đồng thời cũng làm gia tăng gánh nặng dòng tiền, đặc biệt là chi phí lãi hàng năm 8% ~ 10% từ cổ phiếu ưu đãi.
Tính đến nay, vốn hóa thị trường MSTR khoảng 112,9 tỷ USD, định giá doanh nghiệp ở mức khoảng 120 tỷ USD, tương ứng bội số tài sản ròng (P/NAV) là 1,7. Dù vẫn nằm trong vùng hợp lý, song độ đàn hồi này phụ thuộc vào hai trụ cột: một là giá bitcoin duy trì sức mạnh liên tục, hai là môi trường huy động vốn bên ngoài ổn định và thuận lợi.
Xét về doanh thu, khả năng «tự tạo máu» của công ty rất yếu. Theo dữ liệu từ @0x ChainMind, doanh thu từ mảng phần mềm năm 2024 chỉ đạt 463 triệu USD, mức thấp nhất kể từ năm 2010.
Theo báo cáo Q1, tổng doanh thu hoạt động kinh doanh chính trong Quý I năm 2025 đạt 111,1 triệu USD, giảm 3,6% so với cùng kỳ (Q1/2024 là 115,2 triệu USD). Tuy nhiên, doanh thu từ dịch vụ đăng ký đạt 37,1 triệu USD, tăng 61,6% so với cùng kỳ, cho thấy chuyển đổi thành công sang mô hình dịch vụ đám mây và đăng ký, là điểm sáng trong doanh thu. Nếu vẫn dùng mô hình khấu hao cũ để tính toán, chi phí hoạt động và thua lỗ khoảng 190 triệu USD (điểm gây tranh cãi, Strategy cũng vì thế đối mặt vụ kiện tập thể), dự trữ tiền mặt là 60,3 triệu USD. Với dữ liệu này, chi phí hoạt động chỉ vừa đủ được bù đắp. Nếu muốn duy trì hoạt động và thanh toán lãi cổ phiếu ưu đãi 8%-10%/năm (chi phí hàng năm lên tới 3~5 tỷ USD), công ty buộc phải phụ thuộc vào «việc huy động vốn liên tục» để duy trì vòng quay.
Rủi ro tiềm tàng sau báo cáo tài chính: Lỗ chênh lệch 5,9 tỷ USD, vụ kiện tập thể đang chờ
Lý do Strategy đối mặt vụ kiện tập thể là công ty lần đầu tiên áp dụng chuẩn mực kế toán mới FASB (ASU 2023-08) trong báo cáo Quý I năm 2025. Theo quy định mới, công ty phải định giá tài sản mã hóa theo giá trị hợp lý, thay vì chỉ trích lập dự phòng suy giảm khi giá giảm. Điều này có nghĩa bất kỳ biến động nào của giá bitcoin đều được phản ánh trực tiếp và tức thì trên báo cáo lợi nhuận.
Kết quả là, riêng trong quý I, Strategy công bố khoản lỗ chênh lệch chưa thực hiện (unrealized loss) lên tới 5,9 tỷ USD, trực tiếp khiến cổ phiếu MSTR sụt giảm 8% trong quý này.
Tệ hơn nữa, công ty bị cáo buộc đã không công bố kịp thời và đầy đủ các rủi ro liên quan đến khoản lỗ chênh lệch này. Văn phòng luật danh tiếng tại New York Pomerantz LLP ngay lập tức đã khởi kiện tập thể đối với Strategy tại Tòa án Quận Đông Virginia, cáo buộc công ty «có những tuyên bố sai lệch và gây hiểu lầm» trong giai đoạn từ tháng 4 năm 2024 đến tháng 4 năm 2025, nghi ngờ vi phạm luật chứng khoán liên bang. Hiện vụ việc đang được tiến hành, các nhà đầu tư có thể đăng ký tham gia kiện tập thể trước ngày 15 tháng 7. Strategy cho biết sẽ tích cực đối phó nhưng không đưa ra dự đoán về kết quả vụ việc.
Điều này có nghĩa giá bitcoin không chỉ quyết định giá trị tài sản của Strategy, mà còn đang quyết định rủi ro pháp lý, năng lực huy động vốn và niềm tin của nhà đầu tư đối với công ty.
Âm thanh từ thị trường
Michael Saylor cho biết Strategy đã phát triển một mô hình tín dụng BTC, tổng hợp các yếu tố như kỳ hạn vay, tỷ lệ đảm bảo bằng tài sản thế chấp, giá BTC, biến động và kỳ vọng lợi suất hàng năm, dùng để tạo ra dữ liệu thống kê về chênh lệch rủi ro và chênh lệch tín dụng bitcoin. Strategy đang thúc đẩy quá trình chuyển đổi số trong thị trường tín dụng thông qua các sản phẩm STRK, STRF và STRD. Điều này cũng có nghĩa con đường của Strategy không còn đơn thuần là mua bitcoin, mà giống như đang xây dựng một hệ thống khép kín xoay quanh việc tư bản hóa và tài chính hóa BTC.
Báo cáo từ quỹ đầu tư mạo hiểm Breed chỉ ra rằng, nhờ quy mô, lượng nắm giữ và khả năng chống chu kỳ, Strategy có thể trở thành một thực thể sống sót lâu dài theo mô hình tài khóa mã hóa, và có tới 91% khả năng được đưa vào chỉ số S&P 500 trong quý II năm 2025.
Tuy nhiên, không phải ai cũng lạc quan như vậy. Một số nhà phân tích chỉ ra rằng, trong thị trường tăng giá, bánh xe này vận hành trơn tru, nhưng nếu rơi vào thị trường gấu, cấu trúc trả nợ, lãi cổ phiếu ưu đãi và ổn định dòng tiền sẽ chịu thử thách nghiêm trọng.
Ngày 1 tháng 7, TD Cowen trong báo cáo nghiên cứu đã tái khẳng định xếp hạng «MUA» đối với Strategy, duy trì mục tiêu giá 590 USD/cổ phiếu. Tổ chức này cho rằng, dù tồn tại rủi ro, việc cổ phiếu Strategy giao dịch ở mức cao hơn giá trị tài sản ròng (NAV) của lượng bitcoin nắm giữ là hợp lý. Cơ chế «vòng lặp cổ phiếu - BTC» (equity-to-BTC loop) cho phép Strategy sử dụng doanh thu từ phát hành cổ phiếu để mua thêm bitcoin, từ đó thúc đẩy giá cổ phiếu tăng cao hơn và tiếp tục mua bitcoin, tạo thành một vòng lặp tích cực.
Xét theo dữ liệu hiện tại, dòng tiền ngắn hạn của Strategy vẫn «khó khăn nhưng duy trì được», lượng bitcoin nắm giữ là nhân vật chính tuyệt đối trên bảng cân đối kế toán của công ty. Nhưng đây cũng chính là rủi ro lớn nhất của nó: sự thịnh vượng của công ty gần như hoàn toàn phụ thuộc vào giả định giá BTC ổn định hoặc tăng. Theo một nghĩa nào đó, Strategy đã không còn là một công ty công nghệ truyền thống, mà giống như một «nền tảng quản lý tài sản đòn bẩy cao bitcoin» được đóng gói dưới lớp vỏ phần mềm.
Chào mừng tham gia cộng đồng chính thức TechFlow
Nhóm Telegram:https://t.me/TechFlowDaily
Tài khoản Twitter chính thức:https://x.com/TechFlowPost
Tài khoản Twitter tiếng Anh:https://x.com/BlockFlow_News
Odaily
