Phỏng vấn Arthur Hayes và người sáng lập Ethena: Biện pháp thuế quan chỉ là cái cớ để ngân hàng trung ương in tiền, hiện tại là cơ hội mua vào rất tốt
Tuyển chọn TechFlowTuyển chọn TechFlow
Phỏng vấn Arthur Hayes và người sáng lập Ethena: Biện pháp thuế quan chỉ là cái cớ để ngân hàng trung ương in tiền, hiện tại là cơ hội mua vào rất tốt
Một số tín hiệu gần đây từ Cục Dự trữ Liên bang cho thấy họ có thể bắt đầu nới lỏng chính sách tiền tệ vào cuối năm nay, đặc biệt là trong lĩnh vực thị trường trái phiếu kho bạc.
Chuyên sâu báo cáo Web3Tổng hợp & Biên dịch: TechFlow
Khách mời: Guy Young, người sáng lập Ethena; Arthur Hayes, Giám đốc Đầu tư (CIO) của Maelstorm; Omer Goldberg, người sáng lập Chaos Labs
Dẫn chương trình: Robbie; Andy
Nguồn podcast: The Rollup
Tiêu đề gốc: How To Position For The Institutional Crypto Frenzy with Arthur Hayes, Guy Young, and Omer Goldberg
Ngày phát sóng: 4 tháng 4 năm 2025
Tóm tắt chính
Trong tập hôm nay, chúng tôi đã mời Guy Young – người sáng lập Ethena, Arthur Hayes – CIO của Maelstorm, và Omer Goldberg – người sáng lập Chaos Labs cùng thảo luận về bối cảnh cạnh tranh hiện tại trong ngành tiền mã hóa. Chúng tôi đi sâu vào môi trường kinh tế vĩ mô bị ảnh hưởng bởi các biện pháp thuế quan, đồng thời khám phá cách thông báo Converge của Ethena đặt nền tảng cho sự giao thoa giữa tài chính phi tập trung (DeFi) và tài chính tổ chức.
Guy chia sẻ hành trình phát triển Ethena từ stablecoin USD+ đến việc xây dựng một blockchain riêng biệt. Ông nhấn mạnh: “Nếu sản phẩm của bạn không tính toán đến dòng vốn tổ chức, thì rất khó để có chỗ đứng trên thị trường.” Ông cũng tiết lộ rằng họ dự kiến sẽ cấp 500 triệu đô la Mỹ làm vốn hạt giống cho sản phẩm iUSDE sắp ra mắt.
Arthur Hayes thẳng thắn đánh giá tình hình cạnh tranh giữa Circle và Tether. Ông nhận định: "Circle có năng lực phân phối hạn chế, chủ yếu phụ thuộc vào Coinbase, đồng thời thiếu sức cạnh tranh về lợi suất lãi ròng; còn Tether lại có ưu thế rõ rệt." Ngoài ra, ông cũng chia sẻ về sự khác biệt trong phương thức giao dịch giữa Đông và Tây, cũng như tác động của những khác biệt này đến sự phát triển của tài chính tổ chức.
Bên cạnh đó, chúng tôi cũng thảo luận về những thay đổi trong môi trường kinh tế vĩ mô, bao gồm chính sách thuế quan của Trump và chính sách tiền tệ của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed). Arthur giải thích lý do ông tái cơ cấu danh mục đầu tư sang Bitcoin, đồng thời cho rằng thanh khoản thị trường đang dần hồi phục.
Tóm tắt những quan điểm nổi bật
-
Kỳ vọng về sự nới lỏng chính sách tiền tệ toàn cầu khiến tôi lạc quan hơn về triển vọng thị trường.
-
Stablecoin không tồn tại vì người Mỹ, mà là dành cho những người muốn có tài khoản ngân hàng bằng đô la Mỹ nhưng không thể tiếp cận được.
-
Một trong những cơ hội lớn nhất trong chu kỳ hiện tại là cách đưa vốn tổ chức lên chuỗi.
-
Thế mạnh của tiền mã hóa và Bitcoin nằm ở chỗ xu hướng giá của chúng có thể được giải thích bằng một logic cực kỳ đơn giản – chúng ta chỉ cần theo dõi xem cung tiền pháp định toàn cầu có đang tăng hay không, ví dụ như đô la Mỹ, euro và bảng Anh.
-
Các quốc gia sẽ thực hiện thêm các biện pháp kích thích tài khóa và tiền tệ để đối phó với các mức thuế quan mà Trump áp đặt lên các nước khác.
-
Nếu điều kiện thị trường đòi hỏi, Fed sẽ không ngần ngại can thiệp và điều chỉnh chính sách. Nếu trong tương lai xuất hiện khủng hoảng tương tự, chẳng hạn như biến động thị trường do vấn đề thuế quan, một số cổ phiếu giảm tới 40%, hoặc một số nhà giao dịch lớn bên bờ vực phá sản, Fed có thể hành động ngay lập tức mà không cần đợi đến cuộc họp chính thức.
-
Mọi ngân hàng trung ương đều sẽ in tiền, vì họ cho rằng cần phải bù đắp những tác động tiêu cực từ các mức thuế quan, dù là do lạm phát, hay các công ty Mỹ hoạt động kém hiệu quả, hoặc các công ty châu Âu không thể bán được nhiều hàng hóa – tất cả chỉ là cái cớ để các ngân hàng trung ương và bộ tài chính in tiền.
-
Các trường hợp sử dụng chính trong lĩnh vực tiền mã hóa hiện nay có thể được khái quát thành hai loại: một là đầu cơ, ví dụ như giao dịch Meme coin; hai là thanh toán bằng đô la và token hóa tài sản.
-
Chúng ta cần tìm sự cân bằng giữa tính minh bạch và thực tế, vừa giữ cho hệ thống đủ độ minh bạch và linh hoạt, vừa có thể cung cấp các biện pháp bảo vệ cần thiết trong các tình huống cực đoan.
-
Một số tín hiệu gần đây từ Fed cho thấy họ có thể bắt đầu nới lỏng chính sách tiền tệ vào cuối năm nay, đặc biệt là trong thị trường trái phiếu chính phủ. Đồng thời, châu Âu có thể in thêm euro để hỗ trợ chi phí quân sự; Trung Quốc đang chờ hành động của Mỹ, sau đó có thể thực hiện nới lỏng tiền tệ quy mô lớn hơn; còn Ngân hàng Trung ương Nhật Bản (BOJ) đã rơi vào thế khó, tôi dự đoán họ sẽ can thiệp trở lại khi thị trường trái phiếu chính phủ Nhật Bản gặp khủng hoảng.
Lý lịch cá nhân của Guy và Omer
Andy:
Xin chào mọi người, chào mừng quay trở lại chương trình Rollup. Hôm nay là Ngày Giải phóng của Mỹ, tôi không chắc danh mục đầu tư của các bạn có cảm thấy "được giải phóng" hay không, nói cho cùng thì chúng ta đang có một tổng thống khá biến động.
Trước khi bắt đầu, liệu các bạn có thể giới thiệu ngắn gọn bản thân? Chúng ta hãy bắt đầu với Guy, nói về Ethena và những cập nhật gần đây của Converge.
Guy Young:
Trước khi gia nhập Ethena, tôi chủ yếu làm việc trong lĩnh vực tài chính truyền thống. Tôi từng làm ở một quỹ phòng hộ, chuyên phân tích các công ty tài chính, bao gồm ngân hàng, công ty dịch vụ thanh toán và công ty cho vay. Năm 2020, tôi bắt đầu tiếp xúc với tiền mã hóa, ban đầu chỉ với tư cách nhà đầu tư bình thường tham gia đầu cơ thị trường. Nhưng nhanh chóng, tôi quyết định dấn thân hoàn toàn vào ngành này và bắt đầu xây dựng dự án riêng. Ý tưởng này bắt nguồn từ một bài viết của Arthur vào đầu năm 2023 mang tên "Dustin Crust". Trong bài viết đó, ông ấy nói rằng lĩnh vực này tiềm ẩn cơ hội khổng lồ, đồng thời giải thích chi tiết lý do tại sao thị trường cần loại tài sản như vậy. Bài viết đó khiến tôi cảm thấy như tìm thấy sứ mệnh của mình. Vì vậy, tôi nghỉ việc, tập hợp đội ngũ và ra mắt sản phẩm đầu tiên khoảng 13 tháng trước. Trong vòng một năm qua, quy mô tài sản của chúng tôi tăng từ con số 0 lên hơn 6 tỷ đô la Mỹ, trở thành tài sản đô la Mỹ phát triển nhanh nhất trong lĩnh vực tiền mã hóa. Đó là câu chuyện của Ethena.
Andy:
Omer, bạn có thể giới thiệu ngắn gọn về mảng kinh doanh cốt lõi của Chaos Labs?
Omer Goldberg:
Tôi sáng lập Chaos Labs khoảng bốn năm trước. Chúng tôi là một nền tảng chuyên về quản lý rủi ro phi tập trung. Công cụ cốt lõi của chúng tôi là một động cơ kết hợp trí tuệ nhân tạo (AI) và khả năng mô phỏng, hiện đang hỗ trợ nhiều ứng dụng nổi bật như Aave, GMX, Jupiter, Ether, Pyth, Renzo... Chúng tôi cung cấp dữ liệu thời gian thực về lãi suất tài trợ, lãi suất cho vay, ngưỡng thanh lý và số dư thanh lý. Nếu bạn từng sử dụng các ứng dụng này, có lẽ bạn đã gián tiếp dùng sản phẩm của chúng tôi. Ngoài ra, tôi cũng rất vinh dự khi hợp tác với Ethena để phát triển một số sản phẩm mới, ví dụ như oracles chứng minh dự trữ (proof-of-reserves oracle), một công cụ mới để xác minh tài sản dự trữ.
Tác động của thuế quan đến thị trường tiền mã hóa
Robbie:
Arthur, có lẽ bạn có thể giúp chúng tôi nhìn nhận bối cảnh vĩ mô. Gần đây, bạn đã nhắc nhiều lần trong các bài viết về Fed, Nhà Trắng, cũng như góc nhìn của giới lãnh đạo về quyền kiểm soát tài khóa của Powell và Fed. Bạn cũng từng nói rằng so với thị trường cổ phiếu, tác động của thuế quan đến thị trường tiền mã hóa không đáng kể. Vậy thì, kết hợp với diễn biến thị trường ngày hôm nay, quan điểm của bạn có thay đổi gì không? Hay bạn nhìn nhận bối cảnh kinh tế vĩ mô hiện tại như thế nào?
Arthur Hayes:
Quan điểm của tôi thực tế không thay đổi nhiều. Nhìn vào dữ liệu thị trường hiện tại, giá Bitcoin từng đạt 89.000 đô la Mỹ, giờ đã giảm xuống khoảng 82.000 đô la Mỹ – rõ ràng là phản ứng trực tiếp trước chính sách thuế quan. Tôi đã trao đổi với vài người bạn làm giao dịch, và họ cũng chưa có con số dự báo cụ thể nào về các mức thuế này, nhưng các biện pháp mà chính quyền Trump đưa ra dường như tồi tệ hơn cả kịch bản xấu nhất mà mọi người hình dung. Điều này đã được phản ánh vào giá cả.
Tuy nhiên, tôi cho rằng thế mạnh của tiền mã hóa và Bitcoin là giá của chúng có thể được giải thích bằng một logic cực kỳ đơn giản – chúng ta chỉ cần theo dõi xem cung tiền pháp định toàn cầu có đang tăng hay không, ví dụ như đô la Mỹ, euro và bảng Anh. Nếu đúng như vậy, giá sẽ tăng. Vì vậy, tôi cho rằng đây chỉ là giai đoạn đau đớn ngắn hạn. Chúng ta có thể sẽ kiểm tra lại mức 76.500 đô la Mỹ của Bitcoin, xem chuyện gì xảy ra ở mức đó. Ngay cả khi giá giảm sâu hơn, tôi vẫn sẽ tiếp tục mua vào. Do đó, tôi cho rằng đây là một cơ hội mua tuyệt vời.
Mọi ngân hàng trung ương trên thế giới đều sẽ in tiền, vì họ cho rằng cần phải bù đắp những tác động tiêu cực từ các mức thuế quan, dù là do lạm phát, hay các công ty Mỹ hoạt động kém hiệu quả, hoặc các công ty châu Âu không thể bán được nhiều hàng hóa – tất cả chỉ là cái cớ để các ngân hàng trung ương và bộ tài chính in tiền. Họ đã ngầm báo hiệu điều này, Bloomberg và các ấn phẩm liên quan cũng nói rằng các mức thuế quan này cực kỳ tiêu cực. Vì vậy, chúng ta cần cung cấp một dạng kích thích nào đó cho nền kinh tế. Tôi dự đoán các quốc gia sẽ thực hiện thêm các biện pháp kích thích tài khóa và tiền tệ để đối phó với các mức thuế quan mà Trump áp đặt lên các nước khác.
Andy:
Theo cá nhân tôi, Mỹ trong vài thập kỷ qua cơ bản chỉ chấp nhận miễn cưỡng các mức thuế quan, như một hình thức mềm của sức mạnh mềm, là sự mở rộng của đồng đô la Mỹ với tư cách là tiền tệ dự trữ toàn cầu.
Guy, từ góc nhìn stablecoin, đặc biệt trong bối cảnh lãi suất thấp, bạn nhìn nhận thị trường sáu đến chín tháng tới như thế nào? Goldman Sachs dự báo có thể sẽ có ba lần cắt giảm lãi suất. Điều này sẽ ảnh hưởng thế nào đến thị trường stablecoin, mô hình kinh doanh của Ethena và toàn bộ thị trường tiền mã hóa?
Guy Young:
Tôi nghĩ điều này sẽ tạo ra ảnh hưởng hai chiều thú vị. Nói chung, khi lãi suất giảm, đầu cơ trên thị trường tiền mã hóa sẽ tăng, nhu cầu về bong bóng tiền mã hóa cũng tăng theo. Trong chu kỳ trước, khi lãi suất giảm về 0, chúng tôi đã thêm khoảng 100 tỷ đô la Mỹ cung stablecoin. Thực tế, có một yếu tố triệt tiêu lẫn nhau, cả hai phía đều chịu ảnh hưởng. Điểm khác biệt giữa Ethena và Circle là lãi suất sản phẩm Ethena thường có mối tương quan âm với lãi suất thực tế trên thế giới – có lẽ đây là đặc điểm mạnh nhất của Ethena. Bởi vì khi lãi suất giảm, mọi người sẽ đầu cơ nhiều hơn vào tiền mã hóa và tìm kiếm đòn bẩy cao hơn trong thị trường mã hóa.
Ethena ra mắt thị trường vào thời điểm lãi suất cao nhất, thực sự gặp một số thách thức. Nhưng khi lãi suất bắt đầu giảm vào quý IV năm ngoái, chúng tôi nhận thấy lãi suất tài trợ trên thị trường lại tăng trung bình khoảng 14%. Đây chính là lúc sản phẩm Ethena thể hiện sức cạnh tranh. Trái lại, lợi nhuận của Circle sẽ giảm mạnh mỗi khi lãi suất giảm. Ví dụ, mỗi khi lãi suất giảm 100 điểm cơ bản (tức 1%), thu nhập của Circle có thể giảm khoảng 400 triệu đô la Mỹ. Trong khi đó, lãi suất của Ethena sẽ tăng cùng với nhu cầu stablecoin, đồng thời hưởng lợi từ việc lãi suất tổng thể giảm. Vì vậy, nếu thực sự có ba lần cắt giảm lãi suất, tôi sẽ rất lạc quan về điều đó.
Vấn đề phân phối của Circle
Arthur Hayes:
Các bạn có định đầu tư vào IPO (phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng) của Circle không?
Andy:
Tôi cũng đang suy nghĩ về vấn đề này. Trước những dữ liệu dường như mâu thuẫn, chúng ta nên lạc quan hay thận trọng?
Guy Young:
Thành thật mà nói, tôi rất sốc trước những con số này. Có một biểu đồ rất tốt so sánh song song lượng cung và khả năng sinh lời của Tether và Circle. Lợi nhuận của Tether năm nay vào khoảng 14 tỷ đô la Mỹ, trong khi Circle chỉ lãi hơn một triệu đô la Mỹ. Dù lượng cung tương đương nhau, nhưng chênh lệch về lợi nhuận lại khác biệt đến một bậc độ lớn.
Arthur Hayes:
Đúng vậy. Tôi cho rằng Circle đang đối mặt với vấn đề phân phối nghiêm trọng. Sản phẩm của Circle quá "Mỹ hóa", trong khi người dùng Mỹ không thực sự cần stablecoin đô la Mỹ, vì họ đã có Venmo, Cash App và các công cụ thanh toán khác, đô la Mỹ với họ là thứ dễ dàng tiếp cận. Ngược lại, những người thực sự cần tài khoản ngân hàng bằng đô la Mỹ là người dùng ở các khu vực khác, ví dụ như Trung Quốc hay thị trường châu Á mới nổi – đây chính là thế mạnh của Tether, trong khi Tether lại yếu ở Mỹ. Circle, với tư cách là công ty Mỹ, phải hợp tác với Coinbase để phân phối sản phẩm. Để thu hút người dùng, Coinbase buộc phải cung cấp lợi suất để cạnh tranh với Tether, trong khi bản thân Tether nhờ mạng lưới phân phối mạnh mẽ hơn nên không cần dùng lợi suất để thu hút người dùng.
Vì vậy, chiến lược của Circle là chia sẻ một phần lợi nhuận với Coinbase, rồi Coinbase chuyển tiếp lợi suất đó cho người dùng nắm giữ stablecoin Circle. Mô hình này khiến Circle phụ thuộc nặng nề vào mạng lưới phân phối. Tôi cho rằng trong tương lai, Coinbase rất có thể sẽ mua lại Circle, nhưng chỉ khi định giá của Circle đủ thấp. Vì vậy, tôi cho rằng IPO của Circle có rất nhiều vấn đề. Việc thiếu năng lực phân phối độc lập khiến Circle phải phụ thuộc vào Coinbase, đồng thời về chênh lệch lãi suất ròng, họ cũng không thể cạnh tranh với Tether. Đối với người dùng Mỹ vốn đã có đô la Mỹ, stablecoin của Circle không phải lựa chọn hấp dẫn đặc biệt. Vì vậy, nếu nói về stablecoin được hậu thuẫn bằng đô la Mỹ, Tether rõ ràng là sản phẩm tốt hơn và sẽ tiếp tục dẫn trước Circle.
Andy:
Omer, bạn có điều gì muốn bổ sung không?
Omer Goldberg:
Nhìn chung, tôi cho rằng sự thay đổi trong thị trường stablecoin không chỉ thể hiện ở lượng cung, mà còn ở ứng dụng thực tế và các ứng dụng mà chúng tôi hợp tác. Bức tranh thị trường đang thay đổi nhanh chóng. Một điều khiến tôi ngạc nhiên là dự án của Ethena và Guy mới chỉ ra đời 13 tháng, nhưng lại tạo cảm giác tồn tại lâu dài. Chúng ta có thể thấy, nhiều stablecoin từng được coi là "Holy Grail" đang thay đổi thị phần về phân phối, thanh khoản và ứng dụng thực tế nhanh hơn mong đợi.
Vì vậy, đổi mới liên tục là vô cùng quan trọng. Các doanh nghiệp cần không ngừng tìm kiếm các trường hợp sử dụng mới và khám phá cách truyền tải hiệu quả hơn những ứng dụng này đến người dùng. Về hồ sơ S1 (hồ sơ đăng ký niêm yết) của Circle, tôi nghĩ nó cũng cho thấy ý định thúc đẩy đổi mới. Dù thách thức lớn, đây cũng là cơ hội để họ khám phá hướng đi mới.
Tác động tiếp theo của chính sách thuế quan
Robbie:
Tôi muốn nhanh chóng quay lại mô hình kinh doanh và kết hợp bối cảnh vĩ mô để thảo luận về tác động tiềm tàng của chính sách thuế quan. Như chúng ta biết, các mức thuế này có thể gây ra lạm phát nghiêm trọng. Nếu không cắt giảm lãi suất, tình hình có thể còn tồi tệ hơn. Tất nhiên, cắt giảm lãi suất có thể là một cách xử lý. Tuy nhiên, cũng có quan điểm cho rằng có thể phải trải qua thêm nhiều đau đớn kinh tế, lãi suất trái phiếu chính phủ dài hạn có thể tăng lên. Vậy, Arthur, theo góc nhìn của bạn, khả năng xảy ra tình huống này là bao nhiêu? Và nếu điều đó thực sự xảy ra, Guy, Ethena sẽ ứng phó thế nào trước tình trạng lãi suất trái phiếu chính phủ tăng mạnh?
Arthur Hayes:
Chủ tịch Fed Paul Volcker từng tuyên bố rõ ràng rằng Fed cho rằng tác động của thuế quan đến lạm phát chỉ là tạm thời. Vì vậy, ngay cả khi lạm phát đạt 4%, 5% hay cao hơn, họ vẫn coi đây là hiện tượng ngắn hạn, không đủ để thay đổi xu hướng nới lỏng tiền tệ. Điều đó có nghĩa là, Fed có thể sẽ không điều chỉnh lập trường chính sách vì lạm phát do thuế quan. Tuy nhiên, nếu giá trái phiếu chính phủ Mỹ giảm và lợi suất tăng, Fed có thể buộc phải hành động. Ví dụ, họ có thể hủy yêu cầu tỷ lệ đòn bẩy bổ sung đối với ngân hàng và khởi động chương trình nới lỏng định lượng (QE) trái phiếu chính phủ, vì chính phủ Mỹ không thể chịu được lợi suất trái phiếu kỳ hạn 10 năm ở mức 4,5% hay 5%, đặc biệt khi tổng nợ đã đạt 36 nghìn tỷ đô la Mỹ và vẫn tiếp tục tăng.
Guy Young:
Từ góc nhìn của chúng tôi, ngay cả khi lãi suất tăng 75 điểm cơ bản so với mức hiện tại, tốc độ tăng trưởng của chúng tôi năm ngoái vẫn rất mạnh mẽ. Vì vậy, tôi tin rằng ngay cả khi lãi suất tăng nhẹ, chúng tôi vẫn có thể duy trì tăng trưởng, chỉ là tốc độ có thể chậm lại. Nếu lãi suất giảm, tiềm năng tăng trưởng của chúng tôi sẽ lớn hơn.
Sáu tháng qua, chúng tôi ra mắt sản phẩm USTTB, mang lại sự linh hoạt lớn hơn. Sản phẩm này thực chất là một gói đơn giản xung quanh quỹ Biddle của Blackrock. Hiện nay, Ethena là người nắm giữ Biddle lớn nhất trong lĩnh vực mã hóa, khoảng 70% sản phẩm beta được tích hợp vào stablecoin thông thường của chúng tôi. Thế mạnh của sản phẩm này là mang lại tính linh hoạt theo chu kỳ thị trường, cho phép chúng tôi quyết định tỷ lệ sản phẩm được hậu thuẫn bằng đô la Mỹ. Trong bối cảnh lãi suất thấp hiện nay, chi phí tài trợ đã giảm xuống mức thấp nhất trong 18 tháng qua. Chúng tôi có thể chọn các stablecoin được hỗ trợ bởi Biddle, vừa mang lại lợi suất bình thường, vừa đáp ứng nhu cầu thị trường. Vì vậy, miễn là lãi suất mã hóa tăng, đô la Mỹ có thể tận dụng tốt hơn cơ hội tăng trưởng này.
Andy:
Nếu lãi suất giảm, chúng ta sẽ có thêm nhiều cơ hội đầu cơ. Dường như Ethena đang chiếm vị trí rất thuận lợi trong toàn bộ thị trường stablecoin. Nhận định này có hợp lý không?
Guy Young:
Dự án này thực sự có đặc tính phản chiếu, vì nó trải qua những biến động mạnh của thị trường, đặc biệt trên đường cong tăng trưởng. Nếu bạn quan sát đường cong tăng trưởng của USD, bạn sẽ thấy xu hướng bất ổn: trước tiên tăng nhanh 3 tỷ đô la Mỹ, sau đó ổn định trong vài tháng, rồi tăng thêm 1 tỷ đô la Mỹ khi lãi suất hồi phục. Đường cong tăng trưởng này không ổn định liên tục, mà đầy biến động mạnh và điều chỉnh tương đối êm dịu. Nhưng tôi cho rằng điều này gần như được thiết kế sẵn, là một trong những tài sản có tính phản chiếu mạnh nhất trong thị trường mã hóa.
Ngay cả trong đợt tăng trưởng quý IV năm ngoái, chúng tôi thực tế chưa tích hợp sâu ở nhiều nơi. Khi đó, chúng tôi chỉ niêm yết tập trung trên ByBit, kể từ đó đã thêm bốn sàn giao dịch tập trung. Chúng tôi hợp tác với OMA ra mắt sản phẩm RB, niêm yết USD, nơi có một chiến lược đòn bẩy vòng lặp rất thú vị mà mọi người thực hiện ở quy mô lớn. Tiếc là OMA đã giới hạn chúng tôi, hạn chế quá trình đảm bảo an toàn của chúng tôi. Vì vậy, tôi nghĩ thị trường đó có thể đạt 3-5 tỷ đô la Mỹ, nhưng chúng tôi hợp tác với OMA một cách an toàn và trách nhiệm, nâng lên 1,5 tỷ đô la Mỹ. Tôi nêu lý do này để nói rằng khi thị trường quay trở lại, chúng tôi nên chuẩn bị tốt ở nhiều lĩnh vực, và tôi tin chúng tôi có thể tăng trưởng thêm.
Omer Goldberg:
Tôi cho rằng hiện tại chúng tôi đang ở vị trí tốt hơn. Trước đây, các bên tham gia ngành như Aave vẫn cần cập nhật thủ công mọi giao thức. Tuy nhiên, ngày nay chúng tôi đã giới thiệu oracles rủi ro, có thể phản ứng theo thời gian thực, về tần suất và hiệu quả vượt xa trước đây. Điều này giúp chúng tôi nhanh chóng nắm bắt cơ hội khi xuất hiện, đồng thời chậm lại khi cần, quản lý rủi ro an toàn hơn. Tôi cho rằng đây là yếu tố hạn chế chính trong chu kỳ thị trường trước, khi chúng tôi phải chuẩn bị cho kịch bản xấu nhất vì mọi thay đổi giao thức ít nhất mất một tuần.
Từ khi hợp tác với Aave ra mắt Edge, tôi tin rằng chúng tôi sẽ sớm triển khai thị trường PT linh hoạt hơn trên thị trường cốt lõi Ethena, đồng thời có tiến triển tương tự trên thị trường phái sinh. Điều này sẽ tiếp tục nâng cao năng lực cạnh tranh và khả năng thích nghi với thị trường của chúng tôi.
Chiến lược ứng phó với biến động thị trường
Robbie:
Omar, khi thị trường biến động mạnh, cơ chế oracles rủi ro mà bạn đề cập sẽ tạo ra phản ứng dây chuyền như thế nào? Bạn cũng nhắc đến việc ứng dụng AI. Trong tình huống biến động này, hệ thống phản ứng cụ thể ra sao?
Omer Goldberg:
Câu hỏi này có thể phân tích từ nhiều khía cạnh. Trước tiên, tôi muốn mô tả vai trò của AI trong quản lý rủi ro. Khi mới bắt đầu, mô hình rủi ro chủ yếu dựa vào các tín hiệu định lượng, như khối lượng giao dịch, biến động giá, thanh khoản và độ sâu thị trường. Tuy nhiên, điều thực sự thúc đẩy biến động giá thị trường thường là các sự kiện tin tức. Khi tin tức bất ngờ xảy ra, hiện nay chúng tôi có thể phản ứng nhanh hơn trước rất nhiều.
Lấy stablecoin làm ví dụ, một trường hợp điển hình là vấn đề neo giá USDC. Chúng tôi từng đề cập đến Circle, điều này xảy ra trong thời gian ngân hàng Silicon Valley (SVB) sụp đổ. Lúc đó, tâm lý hoảng loạn trên thị trường khiến lượng lớn người dùng bán tháo USDC để mua USDT. Thị trường đầy nghi ngờ về tính ổn định của việc neo giá USDC và liệu Circle có khả năng bồi thường người dùng hay không. Những sự kiện Thiên nga đen (sự kiện hiếm gặp nhưng ảnh hưởng lớn) này tuy xác suất xảy ra thấp, nhưng với tư cách người quản lý rủi ro, chúng tôi phải luôn tính đến, vì trách nhiệm hàng đầu là bảo vệ an toàn vốn của người dùng và đảm bảo giao thức vận hành bình thường.
Hai năm trước, chúng tôi nhận ra việc quản trị từng tham số không phải là hướng đi tương lai. Vì vậy, chúng tôi xây dựng giao thức oracles Edge. Trong những thời điểm như thế này, nó thực sự phát huy tác dụng.
Như Arthur từng đề cập, chính sách thuế quan mà Trump công bố hôm nay, lãi suất giảm và hoạt động đầu cơ tăng có thể gây biến động mạnh cho các đồng tiền vốn hóa nhỏ và trung bình. Nếu không có hạ tầng thời gian thực an toàn hỗ trợ, nhiều ứng dụng chỉ có thể áp dụng chiến lược bảo thủ, thậm chí tạm dừng một phần hoạt động. Oracles Edge không chỉ bảo vệ an toàn cho các nền tảng như Abe, GMX và Jupiter, mà còn giúp họ linh hoạt hơn trong việc tận dụng cơ hội thị trường, bao gồm lưu lượng truy cập, khối lượng giao dịch và doanh thu phí. Trước đây, do vấn đề an toàn, những cơ hội này thường không thể thực hiện, nhưng bây giờ tình hình đã khác.
Mô hình hợp tác giữa Ethena và các tổ chức
Andy:
Guy, tôi nghĩ điều này ảnh hưởng rất lớn đến chiến lược rủi ro của các bạn, đặc biệt khi thiết kế một sản phẩm vừa bền bỉ vừa bền vững. Gần đây các bạn công bố dự án Converge, thu hút sự chú ý lớn, đặc biệt trong bối cảnh Trump đề xuất "Tài chính Tự do Toàn cầu" và sự thúc đẩy từ các tổ chức lớn ở New York và Washington.
Trước khi đi sâu vào Converge, liệu các bạn có thể chia sẻ về tương tác giữa Ethena với các tổ chức và cơ quan quản lý ở Washington và New York? Trong bối cảnh "Tài chính Tự do Toàn cầu", stablecoin, oracles và các dự án DeFi, hiện tại có những tiến triển gì trong hợp tác với các tổ chức và cơ quan quản lý này?
Guy Young:
Chúng tôi tiếp xúc với cơ quan quản lý Mỹ tương đối ít, mà tập trung nhiều hơn vào chủ nợ và các tổ chức chuyên nghiệp. Tôi có quan điểm như sau về môi trường vĩ mô hiện tại: trong chu kỳ thị trường này, hầu như không có dòng vốn mới chảy vào, ngoại trừ ETF Bitcoin và lượng cung Tether tăng nhẹ. Nếu bạn quan sát tổng giá trị bị khóa (TVL) trong DeFi, bạn sẽ thấy vốn chỉ di chuyển từ chuỗi này sang chuỗi khác, ví dụ từ Ethereum sang Solana, rồi từ Solana sang các chuỗi song song. Nhìn chung, các sản phẩm trên chuỗi chưa thực sự thu hút dòng vốn mới.
Chúng tôi cho rằng sản phẩm Ethena rất hấp dẫn với các tổ chức trong lĩnh vực tài chính truyền thống (TradFi). Ví dụ, nếu bạn cung cấp một sản phẩm có biến động cực thấp với lợi suất hàng năm đạt 18%, nhu cầu tiềm năng không chỉ dừng ở 5 tỷ đô la Mỹ, mà có thể lên đến hàng ngàn tỷ. Tôi nghĩ trong chu kỳ thị trường trước, chúng tôi cũng từng thấy sản phẩm tương tự, dù kết quả không lý tưởng, nhưng chúng tôi học được một điều: miễn là sản phẩm mang lại lợi nhuận cấu trúc cao hơn, nó có thể thu hút nhà đầu tư rộng rãi, từ nhà đầu tư nhỏ lẻ Đông Nam Á đến Blackrock ở New York.
Hiện nay, nhiều tổ chức đang suy nghĩ về bước đi tiếp theo sau ETF. Nhiều công ty đã thành lập đội ngũ 30-50 người, chuyên nghiên cứu cách kết hợp sản phẩm tài chính trên chuỗi với tài chính truyền thống. Chúng tôi cũng đang hợp tác với các tổ chức này, ra mắt stablecoin và các giải pháp trên chuỗi phù hợp với nhu cầu của họ.
Guy Young:
Tuy nhiên, tôi cho rằng cơ hội lớn hơn nằm ở việc xuất khẩu sản phẩm độc đáo từ lĩnh vực mã hóa sang thị trường tài chính truyền thống, chứ không chỉ đơn giản là áp dụng sản phẩm từ tài chính truyền thống. Vì vậy, chúng tôi ra mắt sản phẩm IUSD. Tôi từng đề cập đến nó trong lộ trình cách đây vài tháng. IUSD thực chất là một chứng khoán đô la Mỹ được token hóa, kèm theo yêu cầu xác minh danh tính cơ bản (KYC) và quản lý quyền hạn. Thông qua thiết kế này, chúng tôi chuyển đổi nó thành định dạng có thể được các tổ chức tài chính truyền thống chấp nhận rộng rãi. Trong vòng 10 ngày tới, chúng tôi sẽ công bố đối tác phân phối đầu tiên, người này dự kiến đầu tư 500 triệu đô la Mỹ – rõ ràng là một khoản đầu tư rất quan trọng.
Guy Young:
Điều này cho chúng tôi thấy tiềm năng to lớn của sản phẩm này trong điều kiện phù hợp. Miễn là hạ tầng được xây dựng đúng cách, quy mô có thể mở rộng hơn nữa. Đây cũng là trọng tâm hiện tại của chúng tôi. Nếu sản phẩm của bạn không tính toán đến việc hưởng lợi từ dòng vốn tổ chức đổ vào lĩnh vực này, bạn có thể bị tụt hậu. Nếu bạn chỉ tập trung tái phân phối dòng vốn hiện có trong nội bộ DeFi, bạn sẽ bỏ lỡ cơ hội lớn hơn. Chúng tôi tin rằng hiện tại đang ở vị trí rất thuận lợi để cung cấp sản phẩm hấp dẫn cho các tổ chức.
Tôi nghĩ điều này cho bạn cảm nhận về quy mô to lớn mà sản phẩm có thể đạt được trong điều kiện phù hợp, miễn là bạn xây dựng hạ tầng đúng cách. Đây là chủ đề chúng tôi đang tập trung. Tôi cho rằng nếu bạn đang ngồi đây mà sản phẩm của bạn không tính đến việc hưởng lợi từ dòng vốn tổ chức đổ vào lĩnh vực này, tôi nghĩ bạn có thể đang bị tụt hậu. Nếu bạn chỉ tập trung xáo trộn lại cùng một dòng vốn trong nội bộ DeFi. Chúng tôi tin mình đang ở vị trí hợp lý để cung cấp một sản phẩm rất thú vị cho họ.
Andy:
Arthur, bạn có lo ngại các tổ chức này sẽ chiếm thị phần của các bạn không? Là người chơi nổi bật trong thị trường mã hóa vài năm qua, bạn nghĩ sự xuất hiện của các tổ chức sẽ khiến thị trường hiệu quả và trưởng thành hơn, hay sẽ làm phức tạp hóa giao dịch cơ bản, từ đó làm suy yếu lợi thế cạnh tranh của các bạn?
Arthur Hayes:
Tôi cho rằng, xét cho cùng, nhiệm vụ hàng đầu của bất kỳ tổ chức nào là bảo vệ lợi ích của chính họ. Ví dụ, Bybit từng chịu tổn thất lớn, lên tới 1,5 tỷ đô la Mỹ. May mắn là người sáng lập Ben đã tự gánh chịu khoản thua lỗ này. Nhưng nếu bạn là một nhà quản lý quỹ phòng hộ ở Mỹ hoặc Tây Âu, tham gia giao dịch cơ bản trên một sàn giao dịch châu Á, bạn sẽ cảm thấy rất bất an. Vì tình huống tồi tệ nhất là bạn thuyết phục sếp cho phép tham gia giao dịch mã hóa, rồi sàn giao dịch bất ngờ sập, gây tổn thất khổng lồ.
Vì vậy, các tổ chức thường chỉ chọn một vài địa điểm giao dịch đáng tin cậy, ví dụ như CME hoặc Coinbase. Mặc dù điều này có thể làm thu hẹp cơ hội giao dịch cơ bản trên các nền tảng này, nhưng trên phạm vi toàn cầu, đặc biệt giữa các sàn giao dịch không chịu sự giám sát chặt chẽ của Tây Âu và Mỹ, vẫn còn khoảng cách chênh lệch lớn. Khoảng cách này mang lại nhiều cơ hội hơn cho nhà đầu tư cá nhân và tổ chức. Tôi cho rằng điều này sẽ khiến giao dịch mã hóa trở nên thú vị hơn, vì có thêm thanh khoản hỗ trợ các giao dịch hai bên phức tạp.
Guy Young:
Tôi muốn bổ sung quan điểm của Arthur. Tôi nghĩ các loại tổ chức khác nhau có khẩu vị rủi ro khác nhau khi tham gia thị trường. Khoảng cách giữa CME và Binance mà Arthur đề cập rất điển hình. Nếu bạn quan sát chênh lệch cơ bản giữa CME và Binance, chênh lệch khoảng 700 điểm cơ bản. Điều này cho thấy nhiều tổ chức không muốn gánh rủi ro tín dụng. Tuy nhiên, với một số quỹ phòng hộ quy mô nhỏ hơn, họ sẵn sàng gánh rủi ro này để đổi lấy lợi nhuận cao hơn.
Về việc dòng vốn lớn hơn vào có làm giảm tính phi hiệu quả thị trường, giảm lãi suất, v.v., tôi cho rằng đây là quá trình tất yếu của sự trưởng thành thị trường. Khi đối mặt với tính phi hiệu quả thị trường, cách đúng đắn không phải là phớt lờ nó, mà là suy nghĩ cách kiếm lợi từ nó. Chính là mục tiêu của Ethena. Chúng tôi cho rằng chi phí đòn bẩy trong thị trường mã hóa hiện tại quá cao, lợi suất hàng năm của tiền mặt và arbitrage không nên lên tới 18%, mà nên giảm xuống dưới 10%. Trong tương lai sẽ có lượng lớn vốn đổ vào thị trường nhằm giải quyết những bất cập này, và chúng tôi muốn trở thành lực lượng then chốt thúc đẩy sự thay đổi này.
Omer Goldberg:
Tôi muốn bổ sung từ một góc nhìn khác. Như Arthur và Guy đã nói, quyền tự chủ và khả năng gánh rủi ro của nhà giao dịch cá nhân trong thị trường mã hóa vẫn là lợi thế quan trọng. Tuy nhiên, một thay đổi đáng chú ý trong chu kỳ thị trường này là nhờ tiến bộ mới nhất trong công nghệ AI và các công cụ giao dịch mới, nhà giao dịch phổ thông hiện nay có thể tiếp cận thông tin thời gian thực mà trước đây không thể có. Sự đối xứng thông tin này tuy không áp dụng cho mọi giao dịch, nhưng trong nhiều trường hợp thực sự tồn tại. Nếu bạn có thể tận dụng hiệu quả thông tin này, thì quay lại vấn đề quản lý rủi ro: bạn có sẵn sàng hành động hay không? Vì vậy, tôi cho rằng ngay cả khi thị trường dần trưởng thành, vẫn còn rất nhiều cơ hội đang chờ được khai thác.
Sự khác biệt trong phương thức giao dịch Đông – Tây
Robbie:
Arthur, tôi nghe nói gần đây bạn được ân xá của Trump. Tuy nhiên, bạn nói rằng khi giao dịch thị trường, bạn thiên về tư duy bán cầu Đông. Người giao dịch Đông và Tây có những khác biệt rõ rệt nào trong quản lý rủi ro?
Arthur Hayes:
Sự khác biệt trong phương thức giao dịch chủ yếu nằm ở mức độ thể chế hóa. Mỹ là trung tâm toàn cầu về hình thành vốn, Tây Âu cũng có tham gia nhất định. Nếu nhìn lại lịch sử tài chính hiện đại, nhiều quỹ phòng hộ thành công nhất đều ra đời ở Mỹ, ví dụ như Ren Tech, Millennium và Point72. Mô hình hoạt động của các quỹ này đã trở thành hình mẫu toàn cầu.
Trong hệ thống tài chính phương Tây, các nhà đầu tư tổ chức như quỹ hưu trí, quỹ từ thiện thường theo đuổi lợi suất ổn định, biến động thấp, ví dụ 7%-12% mỗi năm. Một quỹ phòng hộ như Millennium, quản lý hàng trăm tỷ đô la Mỹ, chỉ cần mang lại lợi suất ổn định là đã được coi là thành công. Triết lý đầu tư này giới hạn phạm vi lựa chọn của họ, khiến họ thiên về tham gia các thị trường thanh khoản sâu, rủi ro thấp như thị trường tài chính New York. Trái lại, biến động cao của thị trường tiền mã hóa khiến nhiều tổ chức phương Tây e ngại, vì họ không thể giải thích với nhà đầu tư lý do mất tiền khổng lồ trên một thị trường xa lạ.
Sản phẩm của Guy chính là để giải quyết vấn đề này. Ông ấy đơn giản hóa quá trình giao dịch, cung cấp lựa chọn đầu tư biến động thấp, ví dụ lợi suất hàng năm 15%, đồng thời làm rõ rủi ro và cung cấp giải pháp quản lý rủi ro chi tiết. Cách tiếp cận này phù hợp hơn với khung đầu tư của tổ chức truyền thống. Còn các giao dịch biến động cao, ví dụ như arbitrage giữa sàn phi tập trung và sàn tập trung, dù lợi suất có thể lên tới 30%, 40% hay 50%, nhưng rủi ro cũng rất lớn. Mô hình giao dịch này là điều không thể chấp nhận với các tổ chức lớn.
Thái độ bảo thủ của các tổ chức phương Tây thực tế lại mang lại cơ hội cho nhà đầu tư cá nhân và các quỹ nhỏ trong lĩnh vực mã hóa. Do rủi ro danh tiếng, các công ty lớn không thể tham gia một số thị trường nhất định, trong khi cá nhân và tổ chức nhỏ có thể tìm kiếm cơ hội đầu tư lợi suất cao trên toàn cầu, từ đó tạo ra lợi nhuận alpha đáng kể.
Andy:
Nhân tiện, bạn đã gặp Trump chưa? Quá trình được ân xá gồm những bước gì?
Arthur Hayes:
Không, tôi chưa gặp Trump. Về quy trình cụ thể, tôi không tiện tiết lộ chi tiết, nhưng đây là một quy trình rất chuẩn mực. Chúng tôi nộp đơn, may mắn là cuối cùng đã được ân xá. Tôi rất cảm kích chính phủ đã hỗ trợ tôi, cộng sự và công ty của tôi, nhưng điều này không có gì đặc biệt.
Andy:
Chúng ta sẽ không đi sâu vào chủ đề khác nữa. Guy, hãy nói về Converge. Tôi nghĩ đây là dự án rất thú vị, hai tuần trước các bạn đã công bố thông tin liên quan. Ý tưởng mà các bạn đưa ra ở Ethena thực ra đã được quảng bá trên thị trường từ một năm trước. Nhiều công nghệ không hoàn toàn chạy trong môi trường thực thi mà các bạn gọi là "của mình", mà đã trải qua nhiều thử nghiệm và thực tiễn trên Ethereum.
Chúng tôi có một lý thuyết về chuỗi chuyên dụng, cho rằng việc thiết kế kiến trúc công nghệ dành riêng cho từng trường hợp sử dụng là cực kỳ quan trọng. Dù là chuỗi ứng dụng hay chuỗi đơn/multi ứng dụng, những lựa chọn này đều rất cụ thể. Khi chạy trên hạ tầng chung, thường gặp một số vấn đề như hiện tượng "hàng xóm ồn ào", phí gas cao và trải nghiệm người dùng kém. Hơn nữa, công nghệ trên chuỗi chung khó tùy chỉnh sâu, trong khi tùy chỉnh là lợi thế lớn khi khởi chạy chuỗi riêng.
Dựa trên lý thuyết này, các bạn quyết định chọn chuỗi riêng khi xây dựng dự án. Logic rất đơn giản: cơ hội lớn nhất nằm ở việc các tổ chức đang tiến vào chuỗi. Chúng tôi tin thị trường có hai hướng, một phần hiện tại là đầu cơ, ví dụ giao dịch 24/7, đầu tư DeFi, Meme coin và các hoạt động trên chuỗi; phần còn lại là thanh toán stablecoin, xây dựng hạ tầng. Hợp tác của các bạn với Security Token dường như rất năng động trong lĩnh vực này và tạo ra tác động đáng kể. Vậy, trước khi đi sâu vào chi tiết kỹ thuật, liệu các bạn có thể chia sẻ quá trình ra quyết định? Vì một số người ủng hộ Ethereum có thể đặt câu hỏi: "Liệu họ có đang rời bỏ Ethereum, đây có phải là một cuộc tấn công hút máu?" Hãy nói về khung tư duy của các bạn trong ba đến sáu tháng qua, và lý do tại sao chọn hướng đi này.
Guy Young:
Tất nhiên. Nhìn tổng quan, giá trị bạn đề cập chính là điểm khởi đầu của dự án này. Tôi đồng ý với bạn, hiện nay các trường hợp sử dụng chính trong lĩnh vực mã hóa có thể được khái quát thành hai loại: một là đầu cơ, ví dụ như giao dịch Meme coin; hai là thanh toán bằng đô la và token hóa tài sản. Ethereum đã mất lợi thế trong lĩnh vực đầu cơ, vì phần lớn hoạt động đầu cơ đã chuyển sang các chuỗi khác như Solana. Trong lĩnh vực stablecoin, Ethereum vẫn chiếm vị trí dẫn đầu, cũng là điểm khởi đầu của Ethena, là nền tảng ưu tiên cho các tổ chức tiến vào chuỗi.
Tuy nhiên, tôi muốn thách thức một quan điểm: mặc dù các tổ chức khởi chạy nhiều dự án trên Ethereum, nhưng tài sản của họ cuối cùng có thể chảy sang các chuỗi khác. Ví dụ, gần đây có tin một tổ chức chuyển tài sản sang Solana. Điều này thực tế không do Ethereum quyết định, mà do người phát hành stablecoin và người phát hành tài sản được token hóa quyết định. Nói cách khác, chính chúng tôi đang lựa chọn hướng đi cho các tài sản này.
Security Token có vai trò rất thú vị trên thị trường. Rõ ràng họ là đối tác token hóa ưu tiên của Blackrock, với mục tiêu đưa không chỉ trái phiếu chính phủ, mà còn mọi loại tài sản trên Trái đất lên chuỗi, và xây dựng hạ tầng tài chính xung quanh chúng. Chúng tôi cho rằng hợp tác giữa Ethena và Security Token là cơ hội độc đáo để đưa tài sản từ tài chính truyền thống (TradFi) lên chuỗi, đồng thời tận dụng hệ sinh thái DeFi để tạo ra giá trị mới.
Guy Young:
Thú vị hơn nữa, Ethena đang đóng gói tài sản gốc mã hóa thành định dạng dễ tiếp nhận hơn với tài chính truyền thống, từ đó thu hút dòng vốn vào thị trường mã hóa. Đồng thời, Security Token đang nỗ lực đưa tài sản tài chính truyền thống lên chuỗi và khám phá khả năng phát triển trong tương lai. Sự kết hợp này tạo ra không gian thiết kế rất rộng lớn, ví dụ như sở giao dịch chuyên dụng mà Arthur tạo ra. Chúng tôi cho rằng việc nhà đầu tư thông thường giao dịch quyền chọn cổ phiếu đơn lẻ trên Robinhood là không hợp lý, những thị trường này cuối cùng sẽ chuyển sang các chuỗi phù hợp hơn.
Nhìn chung, chúng tôi cho rằng đây là một trong những cơ hội lớn nhất trong chu kỳ hiện tại: cách đưa vốn tổ chức lên chuỗi. Chúng tôi có vị trí độc đáo trong lĩnh vực stablecoin và tài sản được token hóa. Nếu bạn tin vào mục tiêu dài hạn của mã hóa, bạn sẽ tin
Chào mừng tham gia cộng đồng chính thức TechFlow
Nhóm Telegram:https://t.me/TechFlowDaily
Tài khoản Twitter chính thức:https://x.com/TechFlowPost
Tài khoản Twitter tiếng Anh:https://x.com/BlockFlow_News
深潮TechFlow
