a16z: Nhìn tương lai của stablecoin qua lịch sử phát triển ngân hàng Mỹ
Tuyển chọn TechFlowTuyển chọn TechFlow
a16z: Nhìn tương lai của stablecoin qua lịch sử phát triển ngân hàng Mỹ
Ổn định giá đã tạo ra một thị trường song song với cơ sở hạ tầng tài chính truyền thống, khối lượng giao dịch hàng năm thậm chí đã vượt quá các mạng thanh toán chính.
Chuyên sâu báo cáo Web3Tác giả: Web3 Tiểu Luật
Mặc dù hiện tại đã có hàng triệu người sử dụng stablecoin và giao dịch giá trị lên tới hàng ngàn tỷ USD, nhưng định nghĩa cũng như sự hiểu biết của mọi người về loại hình này vẫn còn mơ hồ.
Stablecoin là một hình thức lưu trữ giá trị và phương tiện trao đổi giá trị, thường (nhưng không nhất thiết) được neo theo đồng đô la Mỹ. Dù mới chỉ phát triển trong khoảng 5 năm, hai con đường tiến hóa của stablecoin lại mang tính tham khảo sâu sắc: 1. Từ thế chấp không đủ sang thế chấp vượt mức; 2. Từ tập trung đến phi tập trung. Điều này rất hữu ích để giúp chúng ta hiểu cấu trúc công nghệ của stablecoin và xóa bỏ những hiểu lầm thị trường về nó.
Là một sáng kiến thanh toán, stablecoin đơn giản hóa cách thức chuyển giao giá trị. Nó tạo ra một thị trường song song với cơ sở hạ tầng tài chính truyền thống, khối lượng giao dịch hàng năm thậm chí đã vượt qua các mạng thanh toán chính.
Lấy sử làm gương, có thể biết hưng suy. Nếu muốn hiểu rõ giới hạn thiết kế và khả năng mở rộng của stablecoin, một góc nhìn hữu ích chính là lịch sử phát triển ngành ngân hàng – xem cái gì hiệu quả, cái gì không, và lý do đằng sau đó. Giống như nhiều sản phẩm trong tiền mã hóa, stablecoin có thể sẽ sao chép lịch sử phát triển của ngành ngân hàng, bắt đầu từ tiền gửi ngân hàng và hối phiếu đơn giản, sau đó mở rộng cung tiền thông qua việc thực hiện ngày càng nhiều tín dụng phức tạp hơn.
Vì vậy, bài viết này sẽ thông qua việc biên dịch bài A Useful Framework for Understanding Stablecoins: Banking History của Sam Broner, đối tác tại a16z, đưa ra một góc nhìn dựa trên lịch sử phát triển ngân hàng Mỹ để dự đoán tương lai của stablecoin.
Bài viết trước tiên giới thiệu sự phát triển gần đây của stablecoin, sau đó so sánh với lịch sử phát triển ngân hàng Mỹ nhằm tạo cơ sở so sánh hiệu quả giữa stablecoin và hệ thống ngân hàng. Trong quá trình này, bài viết sẽ phân tích ba hình thái stablecoin nổi bật gần đây: stablecoin được hỗ trợ bởi pháp định, stablecoin được hỗ trợ bởi tài sản, và đồng đô la tổng hợp được hỗ trợ bởi chiến lược – từ đó đưa ra viễn cảnh cho tương lai.
Điểm then chốt
Thông qua việc biên dịch, tôi nhận được nhiều cảm hứng sâu sắc – xét về bản chất, stablecoin khó lòng thoát khỏi “bộ ba nguyên tắc” của ngân hàng học tiền tệ.
-
Dù sáng kiến thanh toán của stablecoin dường như gây lật đổ tài chính truyền thống, điều quan trọng nhất cần hiểu là: thuộc tính bản chất của tiền tệ (đơn vị đo lường giá trị) và chức năng cốt lõi (phương tiện trao đổi) là bất biến. Do đó, có thể nói stablecoin chính là phương tiện hay hình thức biểu hiện của tiền tệ.
-
Vì về bản chất là tiền tệ, quy luật phát triển của tiền tệ trong vài trăm năm gần đây cực kỳ đáng tham khảo. Đây cũng là điểm nổi bật của bài viết Sam Broner – ông không chỉ nhìn thấy việc phát hành tiền, mà còn nhìn thấy việc các ngân hàng sử dụng tín dụng như công cụ tạo ra tiền. Điều này trực tiếp định hướng cho stablecoin, vốn hiện vẫn đang ở giai đoạn phát hành tiền.
-
Nếu như stablecoin được hỗ trợ bởi pháp định là lựa chọn phổ biến hiện nay ở giai đoạn phát hành tiền, thì stablecoin được hỗ trợ bởi tài sản sẽ là lựa chọn ở giai đoạn tiếp theo – giai đoạn tạo ra tiền tín dụng. Quan điểm cá nhân tôi là, khi ngày càng nhiều tài sản RWA kém thanh khoản được token hóa lên chuỗi, sứ mệnh của chúng không phải là lưu thông, mà là dùng làm tài sản thế chấp, trở thành tài sản nền tảng để tạo ra tín dụng.
-
Xét đến đồng đô la tổng hợp được hỗ trợ bởi chiến lược, do thiết kế cấu trúc kỹ thuật, nó chắc chắn sẽ gặp phải thách thức về quy định và rào cản trải nghiệm người dùng. Hiện tại, nó chủ yếu được sử dụng trong các sản phẩm lợi suất DeFi, khó phá vỡ tam giác bất khả thi trong đầu tư tài chính truyền thống: lợi suất, thanh khoản và rủi ro. Tuy nhiên, chúng ta đang chứng kiến một số xu hướng mới như stablecoin sinh lời có tài sản nền là trái phiếu Mỹ, hoặc mô hình sáng tạo như PayFi, đang từng bước phá vỡ giới hạn này. PayFi tích hợp DeFi vào thanh toán, biến mỗi đô la thành dòng tiền thông minh, tự chủ.
-
Cuối cùng, cần quay trở lại bản chất: sự ra đời của stablecoin, đồng đô la tổng hợp hay tiền tệ chuyên dụng nhằm mục đích thông qua công nghệ tiền kỹ thuật số và blockchain, làm nổi bật hơn nữa thuộc tính bản chất của tiền tệ, tăng cường chức năng cốt lõi, nâng cao hiệu quả vận hành, giảm chi phí, kiểm soát chặt chẽ rủi ro, phát huy tối đa vai trò tích cực của tiền tệ trong thúc đẩy trao đổi giá trị và phát triển kinh tế - xã hội.
Một. Hành trình phát triển của stablecoin
Từ khi Circle ra mắt USDC vào năm 2018, sự phát triển trong những năm qua đã tích lũy đủ bằng chứng cho thấy stablecoin nào hoạt động hiệu quả và cái nào không.
Những người tiên phong sử dụng stablecoin thường dùng stablecoin được hỗ trợ bởi pháp định để chuyển tiền và tiết kiệm. Mặc dù stablecoin được tạo ra từ các giao thức cho vay thế chấp vượt mức phi tập trung vừa hữu ích vừa đáng tin cậy, nhưng nhu cầu thực tế lại rất khiêm tốn. Cho đến nay, người dùng dường như mạnh mẽ thiên về stablecoin định giá theo đô la Mỹ, thay vì các loại stablecoin khác (theo pháp định hoặc đơn vị mới).
Một số loại stablecoin đã hoàn toàn thất bại. Ví dụ như Luna-Terra – stablecoin phi tập trung, tỷ lệ thế chấp thấp – thoạt nhìn có vẻ hiệu quả vốn cao hơn stablecoin được hỗ trợ bởi pháp định hay thế chấp vượt mức, nhưng cuối cùng kết thúc trong thảm họa. Một số loại stablecoin khác vẫn đang chờ quan sát: mặc dù stablecoin sinh lời nghe có vẻ hấp dẫn, nhưng đang đối mặt với rào cản về trải nghiệm người dùng và quản lý.
Thừa hưởng sự phù hợp thị trường (product-market fit) thành công của stablecoin hiện tại, các loại token định giá theo đô la Mỹ khác cũng xuất hiện. Ví dụ, Ethena với "đồng đô la tổng hợp được hỗ trợ bởi chiến lược" (Strategy-Backed Synthetic Dollars) là một loại sản phẩm mới chưa được định nghĩa đầy đủ. Dù giống stablecoin, nhưng thực tế chưa đạt đến tiêu chuẩn an toàn và độ trưởng thành như stablecoin được hỗ trợ bởi pháp định. Hiện tại, nó chủ yếu được người dùng DeFi sử dụng để chấp nhận rủi ro cao hơn nhằm thu lợi nhuận cao hơn.
Chúng ta cũng chứng kiến sự áp dụng nhanh chóng của các stablecoin được hỗ trợ bởi pháp định như Tether-USDT và Circle-USDC – loại stablecoin này hấp dẫn nhờ sự đơn giản và an toàn. Trong khi đó, việc áp dụng stablecoin được hỗ trợ bởi tài sản lại chậm hơn, dù loại tài sản này chiếm tỷ trọng lớn nhất trong đầu tư tiền gửi trong hệ thống ngân hàng truyền thống.
Phân tích stablecoin dưới góc nhìn hệ thống ngân hàng truyền thống có thể giúp giải thích các xu hướng này.
Hai. Lịch sử phát triển ngân hàng Mỹ: tiền gửi ngân hàng và tiền tệ Mỹ
Để hiểu cách stablecoin hiện tại đang mô phỏng hệ thống ngân hàng, việc tìm hiểu lịch sử ngân hàng Mỹ đặc biệt hữu ích.
Trước năm 1913, khi Đạo luật Dự trữ Liên bang (Federal Reserve Act) chưa được ban hành, đặc biệt là trước khi Đạo luật Ngân hàng Quốc gia (National Bank Act) năm 1863–1864 ra đời, các hình thái tiền tệ khác nhau có cấp độ rủi ro khác nhau, do đó giá trị thực tế cũng khác biệt.
Giá trị "thực tế" của các loại như hối phiếu ngân hàng (tiền mặt), tiền gửi và séc có thể chênh lệch lớn tùy theo ba yếu tố: nhà phát hành, mức độ dễ dàng đổi tiền, và độ tin cậy của nhà phát hành. Đặc biệt, trước khi Cục Bảo hiểm Tiền gửi Liên bang (FDIC) được thành lập năm 1933, tiền gửi phải được bảo hiểm riêng chống rủi ro ngân hàng.
Trong thời kỳ này, một đô la ≠ một đô la.
Lý do tại sao? Vì ngân hàng luôn đối mặt (và vẫn đang đối mặt) mâu thuẫn giữa việc đầu tư tiền gửi để sinh lời và đảm bảo an toàn tiền gửi. Để sinh lời, ngân hàng cần cho vay và chịu rủi ro đầu tư; nhưng để đảm bảo an toàn, họ lại phải quản lý rủi ro và giữ tài sản.
Chỉ đến khi Đạo luật Dự trữ Liên bang năm 1913 được ban hành, phần lớn trường hợp mới đạt được: một đô la = một đô la.
Ngày nay, ngân hàng dùng tiền gửi đô la để mua trái phiếu kho bạc, cổ phiếu, cho vay, và tham gia làm thị trường hoặc phòng ngừa rủi ro theo các chiến lược đơn giản theo Quy tắc Volcker. Quy tắc Volcker được ban hành trong bối cảnh khủng hoảng tài chính 2008, nhằm hạn chế các ngân hàng tham gia giao dịch tự doanh rủi ro cao, giảm hoạt động đầu cơ tại ngân hàng bán lẻ, từ đó hạ thấp rủi ro phá sản.
Dù khách hàng ngân hàng bán lẻ có thể nghĩ rằng toàn bộ tiền của họ đều nằm an toàn trong tài khoản tiền gửi, thực tế không phải vậy. Sự sụp đổ của Silicon Valley Bank năm 2023 do sai lệch tài sản – nợ phải trả, dẫn đến kiệt quệ thanh khoản, là bài học đẫm máu của thị trường.
Ngân hàng kiếm lời bằng cách đầu tư tiền gửi (cho vay) để thu chênh lệch lãi suất. Họ cân bằng giữa lợi nhuận và rủi ro phía sau hậu trường, trong khi người dùng phần lớn không biết ngân hàng xử lý tiền gửi của họ như thế nào – dù trong thời kỳ bất ổn, ngân hàng về cơ bản có thể đảm bảo an toàn tiền gửi.
Tín dụng là phần đặc biệt quan trọng trong hoạt động ngân hàng, cũng là cách ngân hàng mở rộng cung tiền và nâng cao hiệu quả vốn cho nền kinh tế. Dù nhờ giám sát liên bang, bảo vệ người tiêu dùng, việc áp dụng rộng rãi và cải thiện quản lý rủi ro, người tiêu dùng có thể coi tiền gửi như số dư đồng nhất, tương đối không rủi ro.
Quay lại stablecoin, nó mang đến cho người dùng nhiều trải nghiệm tương tự tiền gửi và hối phiếu ngân hàng – lưu trữ giá trị thuận tiện và đáng tin cậy, phương tiện trao đổi, cho vay – nhưng dưới dạng "tự quản lý" không bị ràng buộc. Stablecoin sẽ đi theo con đường của người tiền nhiệm pháp định, bắt đầu từ tiền gửi ngân hàng và hối phiếu đơn giản, nhưng khi các giao thức cho vay phi tập trung trên chuỗi trưởng thành, stablecoin được hỗ trợ bởi tài sản sẽ ngày càng phổ biến.
Ba. Nhìn stablecoin qua lăng kính tiền gửi ngân hàng
Dựa trên bối cảnh này, chúng ta có thể đánh giá ba loại stablecoin – stablecoin được hỗ trợ bởi pháp định, stablecoin được hỗ trợ bởi tài sản, và đồng đô la tổng hợp được hỗ trợ bởi chiến lược – dưới góc nhìn ngân hàng bán lẻ.
3.1 Stablecoin được hỗ trợ bởi pháp định
Stablecoin được hỗ trợ bởi pháp định tương tự như Hối phiếu Ngân hàng Mỹ (U.S. Bank Notes) trong thời kỳ Ngân hàng Quốc gia Mỹ (1865–1913). Trong giai đoạn này, hối phiếu ngân hàng là giấy tờ vô danh do ngân hàng phát hành; luật liên bang yêu cầu khách hàng có thể đổi chúng lấy đô la Mỹ tương đương (ví dụ, trái phiếu kho bạc đặc biệt) hoặc tiền pháp định khác ("tiền xu"). Do đó, dù giá trị hối phiếu có thể khác nhau tùy theo danh tiếng, mức độ tiếp cận và khả năng thanh toán của nhà phát hành, phần lớn mọi người vẫn tin tưởng hối phiếu.
Stablecoin được hỗ trợ bởi pháp định tuân theo nguyên tắc tương tự. Chúng là các token có thể đổi trực tiếp thành tiền pháp định dễ hiểu và đáng tin cậy – nhưng cũng có cảnh báo tương tự: dù hối phiếu là giấy tờ vô danh ai cũng có thể đổi, người sở hữu có thể không sống gần ngân hàng phát hành, nên khó đổi. Theo thời gian, mọi người chấp nhận thực tế rằng họ có thể tìm được người giao dịch, rồi đổi hối phiếu của mình sang đô la hoặc tiền xu. Tương tự, người dùng stablecoin được hỗ trợ bởi pháp định ngày càng tin tưởng rằng họ có thể dùng Uniswap, Coinbase hoặc các sàn giao dịch khác để tìm được nhà thanh toán stablecoin uy tín.
Ngày nay, sự kết hợp giữa áp lực quản lý và sở thích người dùng dường như đang thu hút ngày càng nhiều người dùng chuyển sang stablecoin được hỗ trợ bởi pháp định, chiếm hơn 94% tổng cung stablecoin. Hai công ty Circle và Tether thống trị việc phát hành stablecoin được hỗ trợ bởi pháp định, đã phát hành hơn 150 tỷ đô la stablecoin đô la Mỹ.
Nhưng tại sao người dùng nên tin tưởng nhà phát hành stablecoin được hỗ trợ bởi pháp định?
Dù sao đi nữa, stablecoin được hỗ trợ bởi pháp định được phát hành tập trung, rất dễ hình dung rủi ro "chạy ngân hàng" khi rút tiền. Để đối phó rủi ro này, các stablecoin được kiểm toán bởi các công ty kế toán nổi tiếng, có giấy phép địa phương và tuân thủ quy định. Ví dụ, Circle định kỳ được kiểm toán bởi Deloitte. Các cuộc kiểm toán này nhằm đảm bảo nhà phát hành stablecoin có đủ tiền pháp định hoặc trái phiếu kho bạc ngắn hạn để đáp ứng mọi yêu cầu rút tiền ngắn hạn, và có tổng tài sản pháp định đủ để hỗ trợ từng stablecoin theo tỷ lệ 1:1.
Chứng minh dự trữ có thể xác minh và phát hành stablecoin pháp định phi tập trung (Verifiable Proof of Reserve and Decentralized Issuance of Fiat Stablecoins) là con đường khả thi, nhưng chưa được áp dụng nhiều.
Chứng minh dự trữ có thể xác minh sẽ nâng cao khả năng kiểm toán, hiện có thể thực hiện qua zkTLS (Zero-Knowledge Transport Layer Security, còn gọi là Network Proofs), dù vẫn phụ thuộc vào các tổ chức tập trung đáng tin cậy.
Phát hành stablecoin pháp định phi tập trung là khả thi, nhưng gặp nhiều vấn đề quản lý. Ví dụ, để phát hành stablecoin pháp định phi tập trung, nhà phát hành cần nắm giữ trái phiếu kho bạc Mỹ trên chuỗi với mức độ rủi ro tương tự trái phiếu truyền thống. Điều này hiện chưa thể, nhưng nếu đạt được, sẽ giúp người dùng tin tưởng hơn vào stablecoin được hỗ trợ bởi pháp định.
3.2 Stablecoin được hỗ trợ bởi tài sản
Stablecoin được hỗ trợ bởi tài sản là sản phẩm của các giao thức cho vay trên chuỗi, mô phỏng cách ngân hàng tạo ra tiền mới thông qua tín dụng. Các giao thức cho vay thế chấp vượt mức phi tập trung như Sky Protocol (trước đây là MakerDAO) phát hành stablecoin mới, được đảm bảo bởi tài sản thế chấp có tính thanh khoản cao trên chuỗi.
Để hiểu cách thức hoạt động, hãy hình dung một tài khoản séc (Checking Account), trong đó tiền trong tài khoản là một phần của tiền mới được tạo ra, thông qua hệ thống phức tạp gồm cho vay, giám sát và quản lý rủi ro.
Thực tế, phần lớn tiền tệ đang lưu hành, tức là cung tiền M2, đều được ngân hàng tạo ra thông qua tín dụng. Ngân hàng dùng thế chấp nhà, vay xe, vay doanh nghiệp, tài trợ hàng tồn kho... để tạo tiền, tương tự, các giao thức cho vay trên chuỗi dùng tài sản trên chuỗi làm tài sản thế chấp để tạo ra stablecoin được hỗ trợ bởi tài sản.
Hệ thống cho phép tín dụng tạo ra tiền mới được gọi là ngân hàng dự trữ phân đoạn (Fractional Reserve Banking), thật sự khởi nguồn từ Đạo luật Dự trữ Liên bang năm 1913. Sau đó, hệ thống này dần trưởng thành và được cập nhật lớn vào các năm 1933 (thành lập FDIC), 1971 (Tổng thống Nixon chấm dứt chế độ bản vị vàng) và 2020 (tỷ lệ dự trữ giảm xuống 0).
Sau mỗi thay đổi, người tiêu dùng và cơ quan quản lý ngày càng tin tưởng hơn vào hệ thống tạo ra tiền mới thông qua tín dụng. Đầu tiên, tiền gửi ngân hàng được bảo hiểm bởi FDIC. Thứ hai, dù xảy ra các cuộc khủng hoảng lớn như 1929 hay 2008, ngân hàng và cơ quan quản lý vẫn liên tục cải thiện quy trình để giảm rủi ro. Trong 110 năm qua, tỷ trọng tín dụng trong cung tiền Mỹ ngày càng tăng, hiện chiếm đa số.
Các tổ chức tài chính truyền thống dùng ba phương pháp để cho vay an toàn:
1. Đối với tài sản có thị trường thanh khoản và thực tiễn thanh lý nhanh (khoản vay ký quỹ);
2. Phân tích thống kê quy mô lớn đối với nhóm khoản vay (thế chấp nhà);
3. Cung cấp dịch vụ bảo hiểm cẩn trọng và được cá nhân hóa (khoản vay doanh nghiệp).
Các giao thức cho vay phi tập trung trên chuỗi hiện vẫn chỉ chiếm một phần nhỏ trong cung stablecoin, vì chúng mới khởi đầu và còn dài đường phát triển.
Giao thức cho vay thế chấp vượt mức phi tập trung nổi tiếng nhất là minh bạch, đã được kiểm thử kỹ lưỡng và thận trọng. Ví dụ, giao thức thế chấp nổi tiếng nhất Sky Protocol (trước đây là MakerDAO) phát hành stablecoin được hỗ trợ bởi tài sản đối với các tài sản: trên chuỗi, ngoại sinh, biến động thấp và thanh khoản cao (dễ bán). Sky Protocol cũng có quy định nghiêm ngặt về tỷ lệ thế chấp, quản trị và giao thức thanh lý hiệu quả. Những đặc điểm này đảm bảo rằng ngay cả khi điều kiện thị trường thay đổi, tài sản thế chấp vẫn có thể được bán an toàn, bảo vệ giá trị chuộc lại của stablecoin được hỗ trợ bởi tài sản.
Người dùng có thể đánh giá giao thức cho vay thế chấp theo bốn tiêu chí:
1. Minh bạch quản trị;
2. Tỷ lệ, chất lượng và mức độ biến động của tài sản hỗ trợ stablecoin;
3. Bảo mật hợp đồng thông minh;
4. Khả năng duy trì tỷ lệ thế chấp theo thời gian thực.
Cũng như tiền trong tài khoản séc, stablecoin được hỗ trợ bởi tài sản là tiền mới được tạo ra thông qua cho vay có tài sản đảm bảo, nhưng cách thức cho vay minh bạch, có thể kiểm toán và dễ hiểu hơn. Người dùng có thể kiểm toán tài sản thế chấp của stablecoin được hỗ trợ bởi tài sản, điều này khác biệt với hệ thống ngân hàng truyền thống nơi người dùng chỉ có thể giao tiền gửi của mình cho ban lãnh đạo ngân hàng ra quyết định đầu tư.
Hơn nữa, tính phi tập trung và minh bạch do blockchain mang lại có thể giảm thiểu các rủi ro mà luật chứng khoán nhằm giải quyết. Điều này quan trọng với stablecoin, vì có nghĩa stablecoin được hỗ trợ bởi tài sản thực sự phi tập trung có thể nằm ngoài phạm vi luật chứng khoán – phân tích này có thể chỉ giới hạn ở các stablecoin hoàn toàn dựa vào tài sản gốc số (thay vì "tài sản thế giới thực"). Bởi vì tài sản thế chấp này có thể được bảo vệ thông qua giao thức tự chủ chứ không cần trung gian tập trung.
Khi ngày càng nhiều hoạt động kinh tế chuyển lên chuỗi, dự kiến sẽ xảy ra hai điều: thứ nhất, nhiều tài sản hơn sẽ trở thành tài sản thế chấp trong các giao thức cho vay trên chuỗi; thứ hai, stablecoin được hỗ trợ bởi tài sản sẽ chiếm tỷ trọng lớn hơn trong tiền tệ trên chuỗi. Các loại khoản vay khác cuối cùng cũng có thể được triển khai an toàn trên chuỗi để tiếp tục mở rộng cung tiền trên chuỗi.
Cũng như sự tăng trưởng tín dụng ngân hàng truyền thống, việc giảm yêu cầu dự trữ và chín muồi thực tiễn tín dụng đều cần thời gian, sự trưởng thành của các giao thức cho vay trên chuỗi cũng cần thời gian. Có lý do để tin rằng trong tương lai gần, nhiều người sẽ sử dụng stablecoin được hỗ trợ bởi tài sản giao dịch dễ dàng như hiện tại họ dùng stablecoin được hỗ trợ bởi pháp định.
3.3 Đồng đô la tổng hợp được hỗ trợ bởi chiến lược
Gần đây, một số dự án ra mắt token mệnh giá 1 đô la, đại diện cho sự kết hợp giữa tài sản thế chấp và chiến lược đầu tư. Các token này thường bị nhầm lẫn với stablecoin, nhưng đồng đô la tổng hợp được hỗ trợ bởi chiến lược (SBSD) không nên được coi là stablecoin. Lý do như sau:
SBSD đặt người dùng trực tiếp vào rủi ro giao dịch do quản lý chủ động tài sản. Chúng thường là token tập trung, thế chấp không đủ và mang tính phái sinh tài chính. Chính xác hơn, SBSD là cổ phần đô la trong quỹ phòng hộ mở – cấu trúc này vừa khó kiểm toán, vừa có thể khiến người dùng đối mặt rủi ro từ sàn tập trung (CEX) và biến động giá tài sản, ví dụ khi thị trường biến động mạnh hoặc tâm lý giảm giá kéo dài.
Những đặc điểm này khiến SBSD không phù hợp làm nơi lưu trữ giá trị đáng tin cậy hay phương tiện trao đổi – chính là hai chức năng chủ yếu của stablecoin. Dù SBSD có thể được xây dựng theo nhiều cách, với mức độ rủi ro và ổn định khác nhau, nhưng tất cả đều cung cấp sản phẩm tài chính định giá theo đô la mà người dùng có thể muốn đưa vào danh mục đầu tư.
SBSD có thể dựa trên nhiều chiến lược – ví dụ như giao dịch chênh lệch cơ sở (basis trading) hoặc tham gia các giao thức tạo lợi nhuận như Restaking (tái thế chấp) nhằm bảo vệ các dịch vụ xác thực chủ động (AVSs). Các dự án này quản lý rủi ro và lợi nhuận, thường cho phép người dùng thu lợi nhuận trên vốn tiền mặt. Bằng cách dùng lợi nhuận để quản lý rủi ro – bao gồm đánh giá AVS để giảm rủi ro, tìm cơ hội lợi suất cao hơn, hoặc theo dõi tình trạng đảo ngược chênh lệch cơ sở – các dự án có thể tạo ra SBSD sinh lời.
Người dùng nên hiểu rõ rủi ro và cơ chế của bất kỳ SBSD nào trước khi sử dụng (giống như bất kỳ công cụ mới nào). Người dùng DeFi cũng nên cân nhắc hậu quả khi dùng SBSD trong chiến lược DeFi, vì việc mất neo có thể gây phản ứng dây chuyền nghiêm trọng. Khi tài sản mất neo hoặc giảm giá đột ngột so với tài sản theo dõi, các phái sinh dựa trên ổn định giá và lợi nhuận ổn định có thể bỗng nhiên mất ổn định. Tuy nhiên, khi chiến lược chứa thành phần tập trung, mã nguồn đóng hoặc không thể kiểm toán, việc đánh giá rủi ro cho chiến lược đó có thể rất khó hoặc không thể.
Dù đúng là ngân hàng thực sự áp dụng các chiến lược đơn giản và quản lý chủ động đối với tiền gửi, nhưng chỉ chiếm một phần nhỏ trong cấu trúc vốn. Rất khó mở rộng quy mô các chiến lược này để hỗ trợ toàn bộ stablecoin, vì chúng đòi hỏi quản lý chủ động, khiến việc phi tập trung hóa hoặc kiểm toán trở nên khó khăn. SBSD đặt người dùng vào rủi ro lớn hơn cả tiền gửi ngân hàng. Nếu tiền gửi của người dùng bị đặt trong công cụ như vậy, người dùng hoàn toàn có lý do để nghi ngờ.
Thực tế, người dùng luôn thận trọng với SBSD. Dù phổ biến trong nhóm người chấp nhận rủi ro cao, rất ít người dùng thực hiện giao dịch với chúng. Hơn nữa, Ủy ban Chứng khoán Mỹ (SEC) đã thực hiện hành động thực thi đối với những người phát hành "stablecoin" có chức năng giống cổ phiếu trong quỹ đầu tư.
Bốn. Kết luận
Thời đại của stablecoin đã đến. Toàn cầu hiện có hơn 160 tỷ đô la stablecoin đang được dùng để giao dịch. Chúng chia thành hai loại chính: stablecoin được hỗ trợ bởi pháp định và stablecoin được hỗ trợ bởi tài sản. Các token định giá theo đô la Mỹ khác như đồng đô la tổng hợp được hỗ trợ bởi chiến lược đang tăng nhận diện, nhưng không đáp ứng định nghĩa của stablecoin về chức năng lưu trữ giá trị và phương tiện trao đổi.
Lịch sử ngân hàng là chỉ báo tốt để hiểu loại hình tài sản stablecoin – stablecoin trước hết phải tập trung vào một hình thái tiền tệ rõ ràng, dễ hiểu, dễ đổi, tương tự như cách tiền giấy FED giành được niềm tin công chúng vào thế kỷ 19 và đầu thế kỷ 20.
Theo thời gian, chúng ta nên kỳ vọng số lượng stablecoin được hỗ trợ bởi tài sản do các giao thức cho vay thế chấp vượt mức phi tập trung phát hành sẽ tăng lên, giống như ngân hàng tăng cung tiền M2 thông qua tín dụng tiền gửi. Cuối cùng, chúng ta nên kỳ vọng DeFi tiếp tục phát triển, vừa tạo thêm SBSD cho nhà đầu tư, vừa nâng cao chất lượng và số lượng stablecoin được hỗ trợ bởi tài sản.
Phân tích này tuy có thể hữu ích, nhưng chúng ta cần chú ý hơn vào thực tế. Stablecoin hiện đã là phương thức chuyển tiền rẻ nhất, điều này có nghĩa stablecoin có cơ hội thực sự để tái cấu trúc ngành thanh toán, tạo cơ hội cho doanh nghiệp hiện tại. Quan trọng hơn, nó tạo cơ hội cho các công ty khởi nghiệp xây dựng trên một nền tảng thanh toán hoàn toàn mới – không ma sát, không chi phí.
Chào mừng tham gia cộng đồng chính thức TechFlow
Nhóm Telegram:https://t.me/TechFlowDaily
Tài khoản Twitter chính thức:https://x.com/TechFlowPost
Tài khoản Twitter tiếng Anh:https://x.com/BlockFlow_News
0xWillmfer
