MakerDAO dưới góc nhìn tiền tệ: Hiểu ý nghĩa đằng sau việc MakerDAO đưa vào tài sản trái phiếu Mỹ
Tuyển chọn TechFlowTuyển chọn TechFlow
MakerDAO dưới góc nhìn tiền tệ: Hiểu ý nghĩa đằng sau việc MakerDAO đưa vào tài sản trái phiếu Mỹ
Bài viết này sẽ bắt đầu từ góc độ tiền tệ, dẫn dắt mọi người tìm hiểu và nhận thức ý nghĩa đằng sau việc MakerDAO đưa vào tài sản trái phiếu Mỹ.
Chuyên sâu báo cáo Web3Tác giả: DrSamo (Twitter: @BirkSamo), Bocai Bocai! (Twitter: @wzxznl)
Là một trong những tiên phong của lĩnh vực DeFi (tài chính phi tập trung), MakerDAO luôn dành sự quan tâm đặc biệt đến trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ. Kể từ khi MakerDAO chính thức đưa RWA (tài sản thực tế) vào định hướng chiến lược vào năm 2020, tổ chức này đã mua gần 1,2 tỷ USD trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ. Nhưng tại sao một giao thức DeFi trong thế giới phi tập trung lại phải tích hợp tài sản từ thế giới thực? Đằng sau động thái này là dụng ý gì? Việc phát hành DAI (token do MakerDAO phát hành) sau khi tích hợp trái phiếu kho bạc có giống với cách Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) tạo ra tiền tệ hay không?
Để trả lời những câu hỏi này, chúng ta cần bắt đầu từ bản chất của tiền tệ.
Bài viết này sẽ bắt đầu từ góc nhìn về tiền tệ, đi từ bản chất tiền tệ đến cấu trúc hai cấp độ ngân hàng trung ương - ngân hàng thương mại, rồi áp dụng sang bảng cân đối kế toán của MakerDAO, nhằm giúp bạn đọc hiểu rõ hơn ý nghĩa đằng sau việc MakerDAO tích hợp trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ.
Tiền tệ là gì? Bản chất của tiền tệ là gì?
Có một câu nói rất phổ biến: “Bản chất của tiền tệ là tín dụng”, tuy nhiên nhiều người chỉ biết được kết quả mà không hiểu được nguyên nhân. Về câu hỏi “tiền tệ là gì”, tác giả bài viết muốn trích dẫn quan điểm từ giáo sư Trác Đông Thăng trong cuốn sách Tiền tệ, quyền lực và con người: “Tiền tệ là một hệ thống hợp tác xã hội và sản phẩm công cộng, được hình thành từ ba yếu tố cơ bản”.
Một đơn vị giá trị trừu tượng được luật pháp quốc gia bảo hộ:
Tiền tệ như một đơn vị giá trị trừu tượng, giá trị của nó không đến từ bản thân vật chất (ví dụ, chi phí in một tờ tiền giấy thấp hơn rất nhiều so với mệnh giá của nó), mà đến từ niềm tin mà mọi người đặt vào nó. Niềm tin này phần lớn được luật pháp quốc gia quy định và đảm bảo.
Thứ nhất, luật pháp quốc gia xác định địa vị pháp lý của tiền tệ. Ở hầu hết các quốc gia, luật pháp quy định rằng tiền tệ quốc gia là phương tiện thanh toán hợp pháp duy nhất. Điều đó có nghĩa là nếu bạn dùng một tờ tiền giấy hợp pháp để mua hàng hóa hoặc dịch vụ, người bán buộc phải chấp nhận.
Thứ hai, luật pháp quốc gia bảo vệ uy tín của tiền tệ. Hầu hết các ngân hàng trung ương hoặc cơ quan tương tự có trách nhiệm duy trì sự ổn định của tiền tệ quốc gia, bao gồm kiểm soát lạm phát và ngăn ngừa khủng hoảng kinh tế nghiêm trọng. Những nỗ lực này góp phần bảo vệ uy tín tiền tệ, khiến người dân tin tưởng rằng việc nắm giữ tiền là an toàn.
Cuối cùng, luật pháp quốc gia trao cho tiền tệ một vị trí đặc biệt. Chỉ các cơ quan nhà nước mới có quyền phát hành tiền tệ, mọi hành vi sản xuất hoặc sao chép tiền mà không được phép đều bị coi là bất hợp pháp.
Vì vậy, khi nói rằng tiền tệ là một đơn vị giá trị trừu tượng được luật pháp quốc gia bảo hộ, chúng ta đang nhấn mạnh địa vị pháp định của tiền tệ và cách địa vị này giúp duy trì giá trị và uy tín của tiền.
Một hệ thống kế toán theo dõi và ghi nhận số dư tín dụng hoặc nợ giữa các thành viên trong xã hội:
Trong các hệ thống thương mại cổ đại, khi chưa có tiền tệ, con người giao dịch như thế nào? Họ có thể trao đổi trực tiếp hàng hóa, ví dụ: tôi cho bạn một con gà, bạn đổi lại cho tôi một túi gạo.
Tuy nhiên, hình thức này có nhiều hạn chế rõ ràng. Thứ nhất, chúng ta phải tìm được đối tác có nhu cầu trao đổi lẫn nhau — còn gọi là **"sự trùng hợp kép về nhu cầu (Coincidence of Wants)"**, điều này rất khó xảy ra. Thứ hai, cần xác định tỷ lệ trao đổi: một con gà bằng bao nhiêu túi gạo? Đây cũng là vấn đề phức tạp.
Để giải quyết vấn đề này, con người đã phát minh ra tiền tệ. **Tiền tệ có thể được xem như một hệ thống kế toán, giúp theo dõi và ghi nhận số dư tín dụng hoặc nợ.** Ví dụ, nếu bạn cung cấp dịch vụ cho tôi nhưng không yêu cầu tôi trả ngay, thay vào đó tôi có thể đưa bạn một bằng chứng nợ — tức là tiền tệ — cho thấy tôi đang nợ bạn. Sau này, bạn có thể dùng bằng chứng này để yêu cầu tôi hoặc bất kỳ ai chấp nhận bằng chứng đó (tiền) cung cấp dịch vụ tương đương.
Tóm lại, tiền tệ là hệ thống kế toán giúp các thành viên trong xã hội theo dõi và ghi nhận số dư tín dụng hoặc nợ. Nó làm cho giao dịch trở nên dễ dàng và hiệu quả hơn, đồng thời giúp đo lường và chuyển giao giá trị dễ dàng hơn.
Một biểu tượng chuẩn hóa (Token) cho phép chủ nợ chuyển giao mối quan hệ nợ cụ thể sang bên thứ ba:
Để hiểu khái niệm "tiền tệ là biểu tượng chuẩn hóa (Token) cho phép chủ nợ chuyển giao mối quan hệ nợ sang bên thứ ba", hãy lấy một ví dụ đơn giản.
Giả sử bạn sống trên một hòn đảo nhỏ, mỗi người có thể trồng ngũ cốc, đánh bắt cá hoặc làm các công việc sản xuất khác. Nếu hôm nay bạn giúp tôi trồng ngũ cốc, tôi sẽ nợ bạn một món nợ, ví dụ cam kết sẽ giúp bạn đánh bắt cá vào một ngày nào đó. Tuy nhiên, việc quản lý loại hình nợ này rất khó khăn vì chúng ta phải nhớ ai nợ ai, và khi nào thì trả.
Để giải quyết, chúng ta có thể dùng một biểu tượng chuẩn hóa (Token) để đại diện cho khoản nợ — đó chính là tiền tệ. Ví dụ, tôi có thể đưa bạn một vỏ sò, đại diện cho khoản nợ của tôi. Bạn có thể dùng vỏ sò này để yêu cầu tôi phục vụ, hoặc chuyển nó cho người khác trên đảo để họ yêu cầu tôi phục vụ. Như vậy, vỏ sò trở thành biểu tượng chuẩn hóa cho phép chuyển giao khoản nợ.
Trong xã hội hiện đại, tiền tệ hoạt động theo nguyên lý tương tự. Khi bạn cầm một tờ 100 USD, thực chất bạn đang sở hữu một khoản nợ (tiền mặt là khoản nợ đối với ngân hàng trung ương phát hành nó), cho phép bạn đổi lấy hàng hóa hoặc dịch vụ có giá trị tương ứng. Bạn cũng có thể chuyển tờ tiền này cho người khác, chuyển giao quyền đòi nợ đó.
Tóm lại, tiền tệ là biểu tượng chuẩn hóa cho nợ, giúp chúng ta quản lý và chuyển giao nợ hiệu quả hơn. Khi hiểu rằng "bản chất của tiền tệ là tín dụng", ta có thể xem tiền tệ như một khoản nợ có thể chuyển nhượng hay tín dụng có thể chuyển nhượng. Chính vì vậy, giá trị của tiền tệ hiện đại không đến từ vật chất mà đến từ sự đồng thuận xã hội và niềm tin vào tổ chức phát hành tiền (như ngân hàng trung ương). Khi hiểu sâu hơn về quá trình tạo ra tiền tệ, bạn sẽ càng thấu hiểu rõ hơn câu nói "bản chất của tiền tệ là tín dụng".
Tiền tệ được tạo ra như thế nào?
Các loại tiền tệ - Tiền năng lượng cao và tiền tín dụng
Tiền tệ thường được chia làm hai loại: tiền năng lượng cao (Base money) và tiền tín dụng (Credit Money):
Tiền năng lượng cao (Base money), còn gọi là tiền cơ sở hay tiền tệ ngân hàng trung ương, là loại tiền do ngân hàng trung ương phát hành trực tiếp, có khả năng thanh toán cuối cùng. Bao gồm tiền xu, tiền giấy lưu thông và dự trữ ngân hàng thương mại tại ngân hàng trung ương. Giá trị của tiền năng lượng cao chủ yếu đến từ sự hỗ trợ của luật pháp quốc gia và niềm tin xã hội. Vì tính thanh toán dứt điểm, nó được coi là nền tảng cung tiền. Dù vậy, trong xã hội hiện đại, phần lớn cung tiền thực tế lại đến từ tiền tín dụng.
Tiền tín dụng (Credit Money) chủ yếu do các ngân hàng thương mại tạo ra thông qua hoạt động cho vay và gửi tiền. Khi một ngân hàng cấp khoản vay cho khách hàng, thực chất nó đang tạo ra tiền mới.
Trong hệ thống tiền tệ hiện đại, phần lớn tiền tệ là tiền tín dụng. Nói cách khác, phần lớn tiền tệ trong thực tế được tạo ra bởi ngân hàng thương mại chứ không phải ngân hàng trung ương. Đây là quá trình diễn ra nhờ "hiệu ứng nhân tiền", khi các ngân hàng thương mại dùng tiền gửi để cho vay, tạo thêm tiền mới.
Ví dụ, khi một người gửi 1.000 USD vào ngân hàng thương mại, giả sử tỷ lệ dự trữ bắt buộc là 10%, ngân hàng phải gửi 10% vào ngân hàng trung ương, còn lại 900 USD được cho vay. Khi 900 USD này được gửi vào ngân hàng khác, ngân hàng đó lại giữ 10% (90 USD) và cho vay 810 USD. Quá trình này lặp lại, ở mỗi vòng đều tạo ra tiền mới.
Theo mô hình này, dù mỗi ngân hàng đều tạo tiền khi cho vay, tổng lượng tiền là hữu hạn vì số tiền cho vay giảm dần ở mỗi vòng. Điều này có nghĩa là dù ngân hàng thương mại có khả năng tạo tiền, khả năng đó không vô hạn mà chịu sự ảnh hưởng và giới hạn từ chính sách tiền tệ của ngân hàng trung ương và các hiệp định như Basel.
Cấu trúc hai cấp độ: Ngân hàng trung ương - Ngân hàng thương mại
Trong hệ thống tiền tệ hiện đại, ngân hàng trung ương và ngân hàng thương mại cùng tạo thành cấu trúc hai cấp độ, nhằm cân bằng việc phát hành và lưu thông tiền tệ.
Ngân hàng trung ương đóng vai trò cực kỳ quan trọng. Nó chịu trách nhiệm xây dựng và thực thi chính sách tiền tệ, kiểm soát cung tiền cơ sở, điều chỉnh lãi suất và duy trì ổn định thị trường tài chính. Ngân hàng trung ương tác động đến cung tiền thông qua nghiệp vụ thị trường mở, như mua hoặc bán trái phiếu chính phủ.
Khi ngân hàng trung ương mua trái phiếu chính phủ, nó bơm tiền cơ sở vào thị trường, tăng cung tiền; ngược lại, khi bán trái phiếu, nó rút tiền cơ sở khỏi thị trường, giảm cung tiền. Ngoài ra, ngân hàng trung ương còn đặt ra tỷ lệ dự trữ bắt buộc — tỷ lệ tiền gửi mà ngân hàng thương mại phải giữ lại — để ảnh hưởng đến khả năng tạo tiền của ngân hàng thương mại.
Ngân hàng thương mại là nguồn chính tạo ra tiền tệ. Thông qua việc nhận tiền gửi và cho vay, ngân hàng thương mại tạo ra tiền mới. Khi cấp khoản vay, ngân hàng thực chất đang tạo ra tiền vì số tiền vay được ghi vào tài khoản của người vay, làm tăng cung tiền trong nền kinh tế. Tuy nhiên, khả năng này bị giới hạn bởi chính sách tiền tệ của ngân hàng trung ương và các khung giám sát tài chính như Hiệp định Basel.
Cấu trúc hai cấp độ này giúp hệ thống tiền tệ vừa linh hoạt vừa ổn định. Ngân hàng trung ương điều chỉnh chính sách để kiểm soát cung tiền cơ sở, ảnh hưởng đến lãi suất chung, giúp nền kinh tế đối phó với lạm phát hoặc giảm phát; ngân hàng thương mại điều chỉnh cung tiền tín dụng để đáp ứng nhu cầu vốn, đồng thời tránh tình trạng cung tiền quá mức gây lạm phát hay bong bóng tài chính.
Quá trình tạo ra tiền tệ
Để hình dung rõ hơn quá trình tạo tiền, bảng cân đối kế toán là công cụ rất hiệu quả. Việc quan sát sự thay đổi trong bảng cân đối giúp chúng ta hiểu sâu sắc hơn các hành vi tài chính (các sơ đồ dưới đây là mô hình đơn giản hóa để dễ hiểu).
Ngân hàng trung ương tạo tiền: Lấy ví dụ Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed), Fed thường tạo đô la Mỹ thông qua nghiệp vụ thị trường mở (Open market operation), tức là mua tài sản (như trái phiếu kho bạc) từ thị trường, từ đó "tạo ra" đô la Mỹ một cách "ảo". Trong đại dịch, hành động "bơm tiền ồ ạt" của Fed chính là mua hàng loạt tài sản rồi tung đô la Mỹ ra thị trường.
Giả sử Fed mua trái phiếu kho bạc trị giá 5.000 USD từ ngân hàng thương mại, sự thay đổi trên bảng cân đối kế toán như sau:
Khi Fed mua trái phiếu trị giá 5.000 USD, tài sản của Fed tăng 5.000 USD (trái phiếu), đồng thời nợ phải trả tăng 5.000 USD (tiền năng lượng cao). Như vậy, 5.000 USD tiền năng lượng cao được "tạo ra từ hư không", cung tiền trên thị trường tăng thêm 5.000 USD.
Từ bảng cân đối kế toán của Fed, ta thấy quá trình tạo đô la Mỹ, đồng thời bảng cân đối của Fed mở rộng, thanh khoản đô la tăng — gọi là "nới bảng" (expansion). Có lẽ bạn đã từng nghe cụm "thắt chặt bảng" (contraction), trong đó "bảng" chính là bảng cân đối kế toán. Gần đây, cụm "tăng lãi suất và thắt chặt bảng" ám chỉ Fed thu hồi thanh khoản đô la. Nếu mua tài sản có thể tạo tiền, thì bán tài sản có thể "hủy bỏ" tiền, làm thu hẹp bảng cân đối, giảm cung đô la.
Ngân hàng thương mại tạo tiền: Với ngân hàng thương mại, việc tạo tiền diễn ra qua hoạt động cho vay. Giả sử một khách hàng gửi 5.000 USD vào ngân hàng, khoản tiền này là tài sản với khách hàng nhưng là nợ với ngân hàng vì ngân hàng phải trả lãi.
Ngân hàng không chỉ giữ tiền gửi, mà để sinh lời sẽ cho vay với lãi suất cao hơn lãi tiền gửi, thu chênh lệch. Giả sử ngân hàng cho vay 5.000 USD, bạn sẽ thấy không có dòng tiền mặt nào di chuyển thực tế — ngân hàng chỉ "vẽ thêm" một khoản vay và một khoản tiền gửi mới trên bảng cân đối. Tiền mới được tạo ra (tất nhiên, ngân hàng vẫn phải gửi một phần dự trữ vào ngân hàng trung ương). Thực tế, phần lớn tiền gửi là do chính ngân hàng tạo ra, gọi là tiền tín dụng — loại tiền chiếm đa số trong đời sống.
Ngân hàng có thể lặp lại quá trình này, mỗi vòng tạo thêm tiền mới. Do đó, mặc dù tiền năng lượng cao ban đầu chỉ 5.000 USD, nhưng nhờ hoạt động gửi-vay, tổng cung tiền thường vượt xa con số này — gọi là hiệu ứng nhân tiền. Với tỷ lệ dự trữ 10%, khi 5.000 USD quay về dự trữ của ngân hàng tại Fed, lượng tiền gửi tương ứng sẽ là 5.000 ÷ 10% = 50.000 USD — mở rộng gấp 10 lần.
Tuy nhiên, khả năng tạo tiền của ngân hàng thương mại không vô hạn. Nó bị giới hạn bởi tỷ lệ dự trữ bắt buộc và các quy định giám sát tài chính. Nếu xảy ra rút tiền hàng loạt (bank run), hoặc khoản vay không được hoàn trả, ngân hàng có thể gặp khó khăn thanh khoản hoặc phá sản. Vì vậy, dù có khả năng tạo tiền, khả năng này không vô hạn và không miễn rủi ro.
Cuối cùng, bạn nhận ra rằng ngân hàng thương mại có thể "tạo tiền từ hư không", nhưng lượng tiền mặt có thể rút (tiền năng lượng cao) luôn ít hơn nhiều so với lượng tiền được tạo (tiền tín dụng) — giống như "mười cái chai, chín cái nắp". Đó cũng là lý do vì sao bất kỳ ngân hàng chân chính nào cũng không thể trụ vững trước một cuộc rút tiền ồ ạt.
Trước khi hệ thống tiền tín dụng hiện đại trưởng thành, bất kỳ quốc gia nào cũng có thể in tiền tùy ý. Hệ thống tiền pháp định hiện đại gắn việc phát hành tiền mới với nợ công — mỗi đơn vị tiền năng lượng cao tương ứng với một lượng trái phiếu chính phủ, và trái phiếu phải trả lãi, khiến việc in tiền trở thành hành động có chi phí, về lý thuyết giúp kiềm chế ham muốn in tiền bừa bãi của chính phủ.
Tuy nhiên, khi Fed mua trái phiếu để tạo tiền, nếu Bộ Tài chính Mỹ liên tục phát hành trái phiếu mới để trả nợ cũ, và Fed dùng đô la mới để mua, liệu chính phủ Mỹ có thể in bao nhiêu cũng được?
Hệ thống tiền tín dụng hiện đại thực chất thiết lập cơ chế phân quyền kiểm soát: Bộ Tài chính Mỹ không có quyền in tiền nhưng có quyền phát hành trái phiếu; Fed có quyền in tiền vô hạn nhưng không thể tiêu xài tự do. Bộ Tài chính vẫn phải vay theo lãi suất thị trường — in quá nhiều trái phiếu sẽ đẩy chi phí vay lên. Đồng thời, việc phát hành trái phiếu còn chịu giới hạn pháp lý về trần nợ công.
Trần nợ công do Quốc hội Mỹ đặt ra, giới hạn tổng nợ chính phủ được phép vay. Khi đạt trần, Bộ Tài chính không thể phát hành trái phiếu mới, buộc chính phủ phải cắt giảm chi tiêu hoặc tăng thuế để cân bằng ngân sách. Nếu không giải quyết, có thể dẫn đến vỡ nợ kỹ thuật của trái phiếu Mỹ, gây ảnh hưởng nghiêm trọng đến kinh tế toàn cầu.
Hiểu được quá trình tạo tiền của ngân hàng trung ương và thương mại, ta thấy hệ thống tiền tệ hiện đại có thiết kế thể chế nhằm ngăn chính phủ in tiền bừa bãi. Tuy nhiên, thực tế vẫn tồn tại kẽ hở "vay mới trả cũ" để né chi phí phát hành. Lịch sử Mỹ cho thấy mỗi lần chạm trần nợ công, cuối cùng đều kết thúc bằng việc nâng trần.
Toàn bộ hệ thống tiền tệ hiện đại thực chất vẫn là một trò chơi truyền tay, nơi trái phiếu phải trả lãi. Nếu không trả được thì sao? Vẫn cần chi tiêu? Tiếp tục in tiền để trả lãi và chi tiêu. Tất nhiên, nếu bạn là một quốc gia nhỏ như Venezuela, hành vi vay và in tiền này chỉ dẫn đến mất giá nội tệ, không giải quyết được nợ ngoại tệ.
Nhưng nếu tiền tệ của bạn là đồng tiền mạnh nhất toàn cầu, và việc vay mới trả cũ không bị một cường quốc nào buộc phải trả giá, thì bạn có thể vay mãi và cảm thấy thoải mái. Đến đây, bạn nhận ra rằng neo của tiền tệ hiện đại thực chất là nợ, và nợ chính là tín dụng. Và bạn sẽ hiểu sâu sắc hơn câu nói: "bản chất của tiền tệ là tín dụng".
Liệu MakerDAO có khả năng tạo tiền?
Giới thiệu về MakerDAO
MakerDAO là một dự án chạy trên blockchain Ethereum, tích hợp stablecoin thế chấp vượt mức, cho vay, lưu trữ, quản trị cộng đồng và phát triển. Cốt lõi của MakerDAO là giao thức Maker, còn gọi là hệ thống DAI đa tài sản đảm bảo (Multi-Collateral DAI), cho phép người dùng dùng tài sản được giao thức phê duyệt làm tài sản thế chấp để tạo ra stablecoin phi tập trung DAI, ví dụ thế chấp 10.000 USD ETH để tạo 6.500 USD DAI.
Năm 2022, MakerDAO thông qua đề xuất sử dụng vốn từ Mô-đun Ổn định Neo (PSM) để mua trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ [1], một bước đi mang ý nghĩa to lớn.
Trước hết, PSM (Peg Stability Module) là thành phần quan trọng trong MakerDAO, có chức năng chính là giúp DAI duy trì neo 1:1 với đô la Mỹ. Khi giá DAI lệch khỏi 1 USD, PSM sẽ điều chỉnh cung DAI trên thị trường để đưa giá về mức 1 USD.
Cụ thể, khi giá DAI > 1 USD, các bot chênh lệch có thể dùng PSM đổi stablecoin (do chủ sở hữu MKR bỏ phiếu, hiện chỉ hỗ trợ USDC) lấy DAI theo tỷ lệ 1:1, sau đó bán DAI trên thị trường để kiếm lời. Ngược lại, khi giá DAI < 1 USD, người dùng có thể dùng PSM đổi DAI lấy stablecoin đô la theo tỷ lệ 1:1, làm giảm cung DAI và kéo giá lên.
Quan sát bảng cân đối kế toán MakerDAO năm 2022, ta thấy tài sản PSM chiếm hơn một nửa tổng tài sản, chủ yếu là stablecoin tập trung USDC — điều này có nghĩa DAI thực chất phần nào là "phiên bản bọc ngoài" của USDC.
Tuy nhiên, khi MakerDAO bắt đầu mua trái phiếu kho bạc, ta thấy hiện tượng thú vị: bảng cân đối kế toán của MakerDAO (trái phiếu kho bạc : stablecoin DAI) trông gần giống với bảng cân đối của Fed (trái phiếu kho bạc : tiền năng lượng cao đô la Mỹ):
Vậy câu hỏi đặt ra: Liệu MakerDAO có đang chia sẻ quyền "tạo tiền dựa trên trái phiếu kho bạc" mà trước đây chỉ riêng Fed mới có? Việc mua trái phiếu kho bạc của MakerDAO thực sự có ý nghĩa gì?
Liệu MakerDAO có đang tạo tiền?
Câu trả lời ngắn gọn: Không. Vậy sai lầm nằm ở đâu?
Để hiểu rõ, ta cần làm rõ ba khái niệm:
-
Ngân hàng trung ương: Đại diện là Fed, có khả năng tạo tiền mạnh nhất, tiền phát hành đều là tiền năng lượng cao.
Trong mô hình đơn giản, Fed có thể tạo tiền từ hư không, nhưng trong thực tế không hoàn toàn vậy. Đô la in ra không thể chảy trực tiếp ra thị trường. Bộ Tài chính Mỹ có quyền phát hành trái phiếu nhưng không được in tiền; Fed có quyền in tiền nhưng không được tiêu xài tự do. Cơ chế phân quyền này buộc việc phát hành tiền pháp định phải gắn với nợ công, kiềm chế việc in tiền bừa bãi. -
Ngân hàng thương mại: Có khả năng tạo tiền thông qua mở rộng tín dụng, tạo ra tiền tín dụng.
Như đã nói, khi một khoản vay được phê duyệt, không thực sự có dòng tiền mặt nào di chuyển — ngân hàng chỉ ghi thêm một khoản tài sản và một khoản nợ trên bảng cân đối. Miễn là tỷ lệ vốn chủ sở hữu cốt lõi (~8%) được duy trì, ngân hàng có thể mở rộng. -
Nhà phát hành stablecoin: Có mô hình kinh doanh đơn giản nhất: nhận đô la từ khách hàng, phát hành stablecoin theo tỷ lệ 1:1 và đảm bảo thanh toán.
Ví dụ Circle phát hành USDC, Tether phát hành USDT — về lý thuyết, họ không có khả năng mở rộng tín dụng, chỉ giữ đô la giúp khách hàng và phát hành stablecoin tương ứng. MakerDAO phát hành DAI cũng tương tự, đặc biệt qua module PSM cho phép đổi DAI-USDC 1:1. Nếu coi USDC là "phiếu quà tặng đô la", thì DAI trong PSM cũng giống "phiếu quà tặng USDC".
Module PSM rất dễ gây hiểu lầm khi thanh khoản tốt, vì nó luôn cung cấp thanh khoản ổn định giữa DAI và USDC. Nhưng bản chất, nó là một "kho dự trữ". Nếu tất cả mọi người đều muốn đổi DAI lấy USDC qua PSM, kho này sẽ cạn kiệt.
Số USDC trong kho thuộc sở hữu của MakerDAO, nhưng MakerDAO không có giao thức cho vay, không có khả năng mở rộng tín dụng. Nó không được và không nên cho vay lại số USDC này, mà phải khóa lại, chỉ dùng khi cần đổi DAI-USDC 1:1 — giống như Circle không thể tự ý dùng đô la của khách hàng.
Vậy tiền để MakerDAO mua trái phiếu kho bạc đến từ đâu?
Bạn không thể dùng DAI để mua trái phiếu kho bạc. MakerDAO đã đổi USDC trong kho quỹ DAO sang đô la Mỹ, rồi dùng đô la để mua trái phiếu.
Hiểu được hệ thống tiền tín dụng hiện đại "ngân hàng trung ương - ngân hàng thương mại", ta thấy nhà phát hành stablecoin tạo tiền hoàn toàn khác. So với khả năng tạo tiền năng lượng cao của ngân hàng trung ương hay mở rộng 8% của ngân hàng thương mại, khả năng tạo tiền của nhà phát hành stablecoin gần như bằng không — giống như Nongfu Spring: "Chúng tôi không sản xuất nước, chỉ vận chuyển nước".
Dĩ nhiên, nếu chỉ làm "phiếu quà tặng", các nhà phát hành sẽ chết đói. Vì vậy, ta chấp nhận việc Circle dùng một phần tiền gửi đô la của khách để mua trái phiếu kho bạc ngắn hạn — đổi tiền gửi thanh khoản cao lấy trái phiếu lợi suất cao hơn để chi trả hoạt động. MakerDAO làm điều tương tự: đổi dự trữ USDC (không sinh lãi) lấy trái phiếu kho bạc (có lãi), tạo doanh thu nuôi giao thức.
Hành động này khiến USDC hiện tại cũng không thể chống đỡ rút tiền 100% (trước đây, khi chỉ hưởng lãi suất không kỳ hạn, về lý thuyết có thể). Nó cũng làm suy yếu neo DAI-USDC — bản chất là đánh đổi thanh khoản lấy lợi nhuận, nhưng thay vì "10 chai, 9 nắp", đây giống "100 chai, 99 nắp".
Xét từ bảng cân đối kế toán
Thêm nữa, xét từ bảng cân đối, DAI là khoản nợ của MakerDAO, USDC trong PSM là tài sản. Việc này thực chất là đổi một phần tài sản (USDC) lấy tài sản khác (trái phiếu kho bạc) — một hành động tái cấu trúc tài sản bình thường của bất kỳ công ty hay DAO nào. Trong quá trình này, không có DAI mới nào được tạo ra, cũng không dùng DAI như tiền năng lượng cao để mở rộng nhân tiền.
Tóm lại, MakerDAO không chia sẻ khả năng tạo tiền của Fed. Đặc biệt với loại tiền mạnh như đô la Mỹ — có chức năng làm thước đo giá trị — rất khó tạo ra. Đây cũng là lý tưởng ban đầu của BTC: tiền phi tập trung trở thành neo cho mọi nền kinh tế, giải phóng con người khỏi việc bị chính phủ in tiền bừa bãi. Ngay cả BTC trong hành trình thay thế tiền pháp định vẫn còn dài; DAI trong hành trình thay thế tiền pháp định (hay stablecoin tập trung) cũng còn rất xa.
Vậy việc MakerDAO mua trái phiếu kho bạc có ý nghĩa gì?
Ta đã chỉ ra rằng khi MakerDAO tăng trái phiếu kho bạc ở phía tài sản, phía nợ (DAI) không tăng — chỉ là đổi tài sản.
Nhưng nếu nghĩ theo hướng khác: trước đây một phần DAI được đảm bảo bằng USDC dự trữ, sau khi đổi, một phần DAI được đảm bảo bằng trái phiếu kho bạc do Bộ Tài chính Mỹ phát hành — như vậy DAI đang tận hưởng uy tín tín dụng của quốc gia chủ quyền Mỹ?
Việc chuyển đổi đảm bảo này là hợp lý, và điều tương tự đã xảy ra nhiều lần trong thế giới thực.
Các tiền pháp định được pha trộn uy tín đô la
Trong lịch sử, các quốc gia nhỏ thường lấy đô la làm neo để tăng uy tín tiền tệ — điều rất phổ biến.
- Các nước châu Âu sau Thế chiến II
Sau Thế chiến II, các nước châu Âu đổ nát, kho bạc thiếu vàng, chính phủ mất uy tín phát hành trái phiếu — việc ổn định tiền tệ rất khó, dễ rơi vào vòng xoáy mất giá. Khi đó, đô la Mỹ trở thành cầu nối ổn định: Mỹ dự trữ vàng, các nước khác dự trữ đô la — tức là mượn uy tín đô la để tăng tín dụng cho tiền pháp định yếu ớt của mình.
Tất nhiên, Mỹ hưởng lợi: sau khi viện trợ châu Âu phục hồi sản xuất qua Kế hoạch Marshall, người châu Âu phải vất vả sản xuất để kiếm "giấy xanh" của Mỹ, lại còn trả lãi — đúng là nộp thuế đúc tiền đầy đủ. Nhưng Mỹ cũng không thể phủ nhận đã tạo môi trường ổn định cho phục hồi kinh tế toàn cầu, từ đó củng cố vị thế tiền tệ trung tâm toàn cầu.
Chuyển ngữ sang Web3: Mỹ dự trữ vàng → MakerDAO thế chấp vượt mức ETH để鑄 DAI; các nước dự trữ đô la → DAI dự trữ USDC.
- Trung Quốc sau cải cách mở cửa
Vai trò của tiền tệ trong kinh tế kế hoạch và thị trường rất khác nhau. Trung Quốc từng trải qua hỗn loạn phát hành tiền trong quá trình chuyển đổi, và nhanh chóng rút lại tiền siêu phát sau khi nhận ra hậu quả nghiêm trọng của lạm phát. Nhưng phát triển kinh tế cần vốn, trong khi vốn lúc đó rất khan hiếm. Làm sao để giải quyết bài toán "neo cho Nhân dân tệ mới phát hành là gì?"
Cũng là dự trữ đô la để tăng uy tín. Trung Quốc khuyến khích thu hút đầu tư nước ngoài, nhưng đô la không được lưu hành trực tiếp. Quy trình thực tế: Cục Quản lý Ngoại hối thu đô la, sau đó phát hành Nhân dân tệ theo tỷ giá cho nhà đầu tư nước ngoài, họ dùng Nhân dân tệ để đầu tư trong nước. Sau khi Trung Quốc gia nhập WTO, xu hướng này tăng nhanh, khiến phần lớn Nhân dân tệ mới phát hành thực chất được đảm bảo bằng đô la. Dĩ nhiên, Cục Quản lý Ngoại hối không để đô la mất giá, mà mua lượng lớn trái phiếu Mỹ để kiếm lãi, đồng thời gián tiếp đưa uy tín chính phủ Mỹ vào Nhân dân tệ qua đô la và trái phiếu.
Chuyển ngữ sang Web3: Nhân dân tệ phát hành định hướng → giống như Wrapped USD; Nhân dân tệ được đảm bảo bằng đô la → mượn uy tín đô la.
- Các quốc gia và vùng lãnh thổ áp dụng chế độ tỷ giá neo
Điển hình nhất là Hồng Kông. Chế độ tỷ giá neo được áp dụng từ 17/10/1983, thông qua hệ thống phát hành tiền minh bạch, vững chắc và chặt chẽ, đảm bảo tỷ giá ổn định trong khoảng 7,75–7,85 HKD đổi 1 USD. Hồng Kông đô la trở thành "phiếu quà tặng đô la", dù không phải 1:1.
Thông thường, Cục Dự trữ Hồng Kông không can thiệp tỷ giá, mà để ba ngân hàng phát hành tiền (HSBC, Standard Chartered, Bank of China Hong Kong) thực hiện arbitrage để ổn định tỷ giá. Khi HKD vượt khỏi khoảng 7,75–7,85, Cục Dự trữ sẽ dùng dự trữ đô la mua HKD hoặc bán HKD lấy đô la để ép tỷ giá.
Chuyển ngữ sang Web3: HKD trước 1983 là kim bản vị → giống DAI thế chấp vượt mức; hành vi arbitrage của ba ngân hàng → robot arbitrage trên chuỗi cố gắng san bằng chênh lệch DAI và stablecoin khác; vai trò Cục Dự trữ Hồng Kông → giống module PSM của MakerDAO.
Hai hình thức đảm bảo tiền tệ
Từ các ví dụ trên, ta có thể khái quát hai nguồn gốc đảm bảo:
-
Phần được đảm bảo bằng tiền mạnh (chủ yếu là đô la), kim loại quý (chủ yếu là vàng) gọi là “đảm bảo cứng”.
-
Phần được đảm bảo bằng uy tín quốc gia nhỏ thì yếu hơn, gọi là “đảm bảo mềm”.
Hầu hết các nước nhỏ đều làm một việc: dùng phần “cứng” trong dự trữ để nâng “độ tinh khiết” tiền tệ, rồi âm thầm pha thêm phần “mềm” (uy tín nội địa) để pha loãng, thu “thuế đúc tiền”.
Nếu là quốc gia vô trách nhiệm như Venezuela, dù có dự trữ ngoại tệ, nhưng in tiền điên cuồng, thêm vài con số 0, thì phần “cứng” cũng vô nghĩa. Lạm phát phi mã không giải quyết được nợ ngoại tệ, chỉ cào bằng người dân.
Nếu là quốc gia có trách nhiệm, họ có thể tận hưởng lợi ích từ “đảm bảo cứng”, giữ giá trị tiền tương đối ổn định, từ từ pha thêm phần “mềm” để mở rộng tín dụng dần dần. Như La Mã thời kỳ Kim Bản Vị, pha loãng liên tục tiền vàng bạc suốt hơn 100 năm.
So sánh DAI với tiền pháp định của các nước nhỏ
Với DAI, nếu coi phần USDC và trái phiếu kho bạc là “đảm bảo cứng” từ bên ngoài, thì “đảm bảo mềm” là gì? Rõ ràng là phần tạo ra qua thế chấp vượt mức — không thể gọi là “mềm”, mà là cách phát hành duy nhất trong stablecoin phi tập trung đã qua thử thách dài hạn. Đây giống hành vi “cứng pha cứng”: thay vì pha loãng bằng phần “mềm” như các nước nhỏ, DAI dùng quy tắc phát hành minh bạch, dự trữ đầy đủ.
Vấn đề của stablecoin thế chấp vượt mức là khi tài sản底层 biến động mạnh, thanh lý hàng loạt có thể làm DAI dao động về tỷ giá và cung tiền, đồng thời tốc độ tăng cung tiền chậm. Với DAI, ý nghĩa của “cứng pha cứng” là tận dụng làn sóng đô la đổ vào thế giới phi tập trung để nhanh chóng tăng cung DAI (qua PSM, dự trữ 100%) và tăng ổn định tỷ giá.
Việc tăng cung nhờ tín dụng bên ngoài rất quan trọng. Một lý do vàng rút khỏi thanh toán quốc tế là sau Cách mạng Công nghiệp, năng suất xã hội bùng nổ, lượng hàng hóa tăng nhanh, trong khi cung vàng tăng chậm, dẫn đến xu hướng giảm phát — xấu như lạm phát. Ngoài ổn định tỷ giá, DAI cần tăng cung phù hợp với quy mô thị trường tiền mã hóa.
Ý nghĩa của sự đa dạng dự trữ
Hiểu các ví dụ trên, ta thấy việc MakerDAO dường như tạo tiền thực chất chỉ là đổi thành phần dự trữ trong bảng cân đối.
-
Tăng dự trữ USDC: Khi đô la Mỹ thật chảy vào thế giới mã hóa qua stablecoin, DAI có thể tăng cung nhanh, thoát khỏi tình trạng tăng cung chậm khi chỉ dùng ETH làm tài sản thế chấp.
-
Tăng dự trữ trái phiếu kho bạc: Bỏ qua trung gian Circle, trực tiếp hưởng uy tín trái phiếu kho bạc Mỹ. Nếu trước đó đổi nhiều trái phiếu kho bạc hơn để đảm bảo DAI, thì trong cuộc khủng hoảng rút tiền USDC, DAI sẽ chịu ít ảnh hưởng hơn — đây là tác dụng tích cực của đa dạng dự trữ đối với ổn định tỷ giá.
Trong danh mục tài sản của MakerDAO, ta thấy rõ tỷ trọng tài sản thực tế (RWA như trái phiếu kho bạc) đang tăng, phụ thuộc vào stablecoin ngày càng giảm.
Tổng kết
Sau khi phân tích từ hai góc độ câu hỏi "Liệu MakerDAO có chia sẻ khả năng tạo tiền của Fed?", ta thấy câu trả lời đã không còn quan trọng. Hành động mua trái phiếu kho bạc của MakerDAO thực chất là việc DAI — với tư cách là "ngân hàng trung ương của chính mình" — đổi thành phần tài sản trong bảng cân đối kế toán. Chính khả năng này mới là then chốt.
Thực tế, các ngân hàng trung ương thế giới cũng có quyền lựa chọn tài sản. Năm 2008, để cứu khủng hoảng subprime, Fed bắt đầu chấp nhận chứng khoán thế chấp MBS vào tài sản; Ngân hàng Trung ương Nhật Bản thậm chí mua cổ phiếu doanh nghiệp Nhật qua quỹ tín thác, trở thành cổ đông lớn nhất của nhiều doanh nghiệp.
Tóm lại, ý nghĩa việc MakerDAO mua trái phiếu kho bạc Mỹ nằm ở chỗ DAI có thể tận dụng tín dụng bên ngoài để đa dạng hóa tài sản đảm bảo, hưởng lợi suất dài hạn từ trái phiếu kho bạc giúp ổn định tỷ giá, tăng độ co giãn cung tiền, đồng thời giảm phụ thuộc vào USDC, hạ rủi ro điểm đơn — tổng thể là yếu tố tích cực cho sự phát triển. Chúng ta kỳ vọng MakerDAO sẽ đạt thành tựu lớn hơn trong hành trình phát triển stablecoin phi tập trung.
Chào mừng tham gia cộng đồng chính thức TechFlow
Nhóm Telegram:https://t.me/TechFlowDaily
Tài khoản Twitter chính thức:https://x.com/TechFlowPost
Tài khoản Twitter tiếng Anh:https://x.com/BlockFlow_News
@wzxznl
