Haseeb 가 말하는 암호화폐 VC: 죄송하지만, 어떤 것들은 영원히 돌아오지 않을 것입니다

번역: 우슈오 블록체인

2026 년 7 월 15 일 MAD Society 와의 인터뷰에서 Dragonfly 의 관리 파트너인 하십 쿠레시 (Haseeb Qureshi) 는 암호화 벤처 캐피탈, 창업자 판단 및 업계 장기 트렌드에 대해 논의했습니다. 그에 따르면, 벤처 캐피탈의 핵심은 소수의 비컨센서스 기회를 포착하는 것이며, 우수한 창업자는 두드러진「尖峰能力 (스파이크 능력)」을应具备 하지만, 성실성 결여와 언행 불일치는 명확한 위험 신호입니다. 또한 하십은 일부 구조화 상품, 단일 자산 토큰화 등의 방향은 장기적인 기업을 형성하기 어렵지만, DeFi, 스테이블코인, 결제 및 예측 시장은 계속 존재할 것이라고 밝혔습니다. 장기적으로 암호화 기술은 결국 다양한 금융 및 기술 제품에 통합될 것이며, 「암호화 기업」이라는标签도 점차 사라질 수 있다고 덧붙였습니다.

오디오 녹취는 GPT 가 수행했으며 오류가 있을 수 있으니, 원본 영상은 YouTube 에서 확인하시기 바랍니다.

포커와 벤처 캐피탈: 긴 피드백 주기 속에서 판단纪律을 어떻게 세울 것인가

하십 쿠레시: 포커와 벤처 캐피탈 사이에는 실제로 많은 공통점이 없습니다. 포커는 트레이딩과 매우 유사한데, 둘 다 매우 빠른 피드백 루프를 가지고 있어 매우 밀접하고 신속한 반복이 가능하기 때문입니다. 한 판의 패를 치면 바로 이겼는지 졌는지, 그리고 자신의 결정이是否正确인지 알 수 있습니다.

하지만 벤처 캐피탈에서는 피드백 루프가 매우 느립니다. 한 창업자에게 투자하면 자신의当初 판단이是否正确인지 알기까지 수년이 걸릴 수 있습니다. 첫 해에는 회사가 성장하고 시장 인정받기 시작하는 듯한 일부 초기 징후를 볼 수 있습니다. 심지어 한 회사가 시리즈 A 또는 시리즈 B 자금 조달을 완료했더라도 갑자기 문제가 발생할 수 있습니다. 몇 년 동안 순조롭게 진행되는 것처럼 보일 수 있지만, 창업자에게 치명적인 결함이 있어 결국 시즌 마지막 경기의 마지막 공격에서 공을 놓칠 수 있습니다.

따라서 현실은 자신이 벤처 투자자로서 충분히 잘하고 있는지 신속하게 판단하기 어렵다는 것입니다. 많은 펀드가 포트폴리오 초기의 장부상 평가액을依靠하여 자금을 조달했지만, 나중에서야 포트폴리오 전체에 실제 승자가 없다는 것을 알게 됩니다. 예를 들어 초기에 Axie Infinity 나 OpenSea 에 투자했다면 당시에는「와, 나는 정말 훌륭한 투자자야, 너무 잘했어」라고 생각할 수 있습니다.

또한 일부 펀드는 초기에 FTX 에 투자했습니다. 당시 사람들은「세상에, 이 사람은 투자계의 천선히자 같아, 감히 그가 FTX 시드 라운드에 참여했다고 믿겠어?」라고 말했습니다. 하지만 불과 몇 년 후 상황은「글쎄, 이 펀드는 이제 별로 특별하지 않은 것 같아」로 변했습니다. 가장 빛나는 스타 프로젝트가 터졌기 때문입니다.

벤처 캐피탈은 이 점에서 매우 독특합니다. 이는 첫째, 세계가 직접 피드백을 주기를 기대해서는 안 되며 스스로 피드백 메커니즘을主动적으로 구축해야 함을 의미합니다. 벤처 투자자로서 끊임없이 학습하고 지속적으로 발전해야 하지만, 한 투자가 성공与否인지 알기까지는 종종 수년이 걸리기 때문입니다. 따라서 피드백은 외부 결과보다는 자신의 성과에 대한 판단에서 더 많이 나와야 합니다. 많은 사람에게 이것은 매우 어렵습니다.

벤처 캐피탈과 포커의 또 다른 차이점은 벤처 캐피탈이 팀 스포츠인 반면 포커는 1 인 게임이라는 것입니다. 물론 다른 사람들과 함께 카드를 치지만, 본질적으로 혼자 전체 테이블을 상대합니다. 벤처 캐피탈은 그렇지 않습니다. 투자한 창업자가 성공해야만 성공할 수 있으며, 펀드가 성공하고 펀드의 다른 파트너들이 진행한 프로젝트도 성공해야만 진짜로 승리할 수 있습니다. 따라서 벤처 캐피탈은 협력과 인간 관계에高度로 의존합니다.

하지만 포커 선수라면 기본적으로 세상 다른 사람들을 신경 쓸 필요가 없습니다. 테이블 앞에 앉아 정상적으로 발휘하고 지속적으로 수익을 낸다면, 친구가 한 명도 없더라도 성공적인 포커 선수가 될 수 있습니다. 이 또한 둘이 매우 다른 점입니다. 대부분의 진정한 우수한 벤처 투자자는 인간 관계 처리를 매우 잘합니다. 저는 이 점을 특별히 잘한다고 생각하지는 않지만, 과거보다는 훨씬 나아졌고 제가 아는 대부분의 트레이더보다는 관계 구축을 더 잘합니다.

대부분의 트레이더는 이렇게 할 필요가 없습니다. 포커 선수처럼 친절할 필요가 없고, 인간 관계 처리를 잘할 필요도 없으며, 많은 인맥을 가질 필요도 없습니다. 따라서 포커에서 벤처 캐피탈을 잘하는 데 실제로 도움이 될 수 있는 능력은 주로 위험을 명확하게 사고하는 능력과 감정을 잘 통제하는 능력입니다. 저는 많은 벤처 투자자가 실제로 이 점들을 잘하지 못한다고 생각합니다. 그들은 매우 감정적일 수 있으며 갈등 처리도 어렵습니다.

이 두 측면은 제가 비교적 잘하는 부분입니다. 하지만 솔직히 말해, 벤처 캐피탈에 필요한 다른 핵심 능력에 비해 이 능력들의 중요성은 그렇게 높지 않다고 생각합니다.

누가 암호화 VC 의「GOAT」인가?

하십 쿠레시: 누가 공을 치는 것을 가장 잘할까? 저는 아마도 이 업계에서 가장 논쟁적인 투자자인 카일 사마니 (Kyle Samani) 일 것이라고 말합니다. 물론 그는 이제 직접 타석에 들어설 단계는 지났습니다. 베이브 루스가 은퇴한 것처럼요. 하지만 투자된 1 달러당 생성된 내부수익률 (IRR) 과 손익을 기준으로衡量한다면, 그는 업계의 그 누구보다도 뛰어날 수 있습니다. 따라서 벤처 캐피탈 분야에「GOAT」가 있다면 그것은 Multicoin Capital 의 창업자 카일 사마니뿐입니다.

그는 컨센서스를 따르지 않는 사람입니다. 그가 가는 곳마다 종종 많은 논쟁을 일으킵니다. 하지만 그는 진정한 역행 투자자이며, 가장 우수한 벤처 투자자는 일반적으로 이러한 역행 사고를具备합니다: 그들은 다른 사람들이 하는 일을 단순히 복사하지 않습니다.

그 공을 어떻게 칠 것인지에 관해서는, 이것이 바로 벤처 캐피탈이 가장 어려운 곳이라고 생각합니다. 어떤 프로젝트를 믿도록 자신을 설득하기 매우 쉽습니다. 예를 들어「a16z Crypto 도 이 거래에 투자했어」「Paradigm 도 투자했어」또는「이 회사는 지금 특별히 뜨겁고 Twitter 에서 폭발하고 있으며 모두가 논의하고 있어」라고 생각할 수 있습니다. 특히 암호화 업계에서는 많은 투자가 제품이 시장 적합성을 달성하기 전에 완료됩니다.

예를 들어 새로운 레이어 1 이 출시 준비 중이거나; 또는 비트코인 레이어 2 가 갑자기 매우 핫해지고 Babylon 이 뜨겁고 다른 유사 프로젝트도 뜨겁습니다. 이러한 개념들은 그 단계에서 아직 자신을 증명하지 못했을 수 있지만,它们本身已经获得了巨大的关注度，开始在所有人的脑海和集体讨论中快速传播。在这种情况下，你很难坚定地告诉自己：「不，我才是对的，我不相信它。」或者反过来坚定地认为：「我相信这个项目。尽管现在没有人在讨论，也没有人在意，但未来所有人都会在意。」

이것을成하는 것은 매우 어렵습니다. 마음을静히고 공 치는 것에 집중하는 방법에 관해서는, 답은 투자 위원회가 구축한纪律에 있다고 생각합니다.这也是为什么风险投资机构通常以团队形式运作，而不是由投资人独自行动。当你独自做判断时，非常容易受到群体压力的影响。外界有太多声音，也有太多力量会影响你的思考。

但当你身处一家投资机构中，并且这家机构已经形成一种制度化的文化，比如：「我们不会不加验证地相信任何事情」，情况就会不同。即使你已经受到了一些影响，你的合伙人也未必会受到影响。你的合伙人可能会说：「我永远不会仅仅因为这些说法就批准这笔投资。

你必须向我证明，如果比特币 Layer 2 真的这么好，那就把数据拿出来，把证据拿出来。你的论点到底是什么？让我们真正把逻辑梳理出来，一步一步走完。」如果你无法做到这一点，我就不会相信。这种纪律，是 Dragonfly 多年来逐渐建立起来的，也是我们作为一家投资机构所形成的文化。但如果一家机构不具备这种纪律，我认为就很难成为真正优秀的投资者。

加密 VC 最大的盲点是什么？

하십 쿠레시: 저는 만약 당신이 암호화 벤처 투자자라면, 당신은 본질적으로 암호화 사이클이塑造한产物라고 생각합니다. 이 업계에 충분히 오래 있던 사람이라면 누구나 시장의 기복을 경험했으며, 또한「글쎄, 이 것들은 실제로 중요하지 않아, 모든 것은 무의미해」라는这样的 감정을 경험했습니다.

불과 얼마 전까지「금융 허무주의」는 Crypto Twitter 에서 주류를 차지하는 문화 사조였습니다. 사람들은 이 것들이 중요하지 않으며 진정한 가치가 없고 모든 것은 단순히 Meme 일 뿐이라고 생각했습니다.

지금 상황은 다릅니다. 오늘仍然是 금융 허무주의라고 말하지는 않겠지만,更像是: 「并非什么都不重要，而是只有少数东西重要，并且只有产生收入的东西才重要。那些没有收入的项目都不重要。」如果你是一名加密风险投资人，就很容易陷入这样一种观点：市场存在某种黑格尔式的辩证循环，事物来了又走、走了又来，未来始终有无穷无尽的繁荣与萧条在等待着我们。

你在加密行业待得越久，就会经历越多轮周期，最后仿佛一切都是周期，周期之下还是周期。但如果你被这种观点催眠，认为事情必然会按照这种方式发展，我认为你就可能作为投资者犯下非常严重的错误，因为你没有足够深入地思考未来究竟会发生哪些变化。

另一个我认为人们思考得不够多的问题是：加密风险投资在某个时刻可能会真正结束。可能会存在最后一个值得投资的基金年份，之后这个领域就不再有太多新的机会。例如，社交媒体是 2010 年代最重要的技术趋势之一。你可以看看公开市场中的 Google、Facebook，以及通过收购 LinkedIn 进入这一领域的 Microsoft。最大的社交媒体网络此后仍然不断发展壮大。

但针对社交媒体公司的风险投资，实际上到 2009 年左右就基本结束了。2009 年之后，几乎没有新的社交媒体公司被创造出来。TikTok 背后的字节跳动几乎是唯一一家在那之后仍然成功建立起真正有意义业务的公司。尽管产品本身不断演变，但平台格局几乎没有发生变化。基本上仍然是 Meta、WhatsApp、Instagram 等，这些平台在 2009 年就已经存在。

所以，加密行业也可能呈现类似的发展路径。即使加密行业继续增长，稳定币继续增长，比特币继续增长，以太坊继续增长，所有这些指标都持续向右上方发展，但假设到了 2030 年，几乎所有重要的公司都已经建立起来，现有平台也已经变得非常庞大，并继续保持增长，那么留给新玩家进入市场并颠覆它们的空间可能会非常有限。

我不知道这种情况是否一定会发生。即使会发生，我也不知道具体会在什么时候发生。但它几乎肯定会在某个时间点出现。几乎所有行业最终都会以这种方式发展，尤其是在那些存在规模收益和网络效应的行业中，而加密行业恰好同时具备这两种特征。

但我认为，大多数加密风险投资人并没有认真思考这个问题。这可能就是一个潜在的盲点：因为我们过去一直在做这件事，就认为未来也能永远做下去。在消费行业，可能永远都会出现新的消费公司。但加密行业是否会永远不断出现新的加密公司，并不确定。可能会，也可能不会。

加密行业的哪些热门赛道难以长期持续？

하십 쿠레시: 실제로 많은 섹터가 이미 기본적으로 죽었거나 소멸走向하고 있습니다. 우리는偶尔仍然会收到其中一些项目的融资推介，比如有人会说：「我正在做一条带借贷功能的比特币 Layer 2。」我们偶尔还是会看到这种项目，不过现在已经相当少了。目前我经常看到的一类项目，是基于 Hyperliquid 构建的结构化产品。比如有人会说：「这是建立在 Hyperliquid 之上的 CLO。CLO 本身是一个非常庞大的市场，所以 Hyperliquid 上也一定会出现巨大的 CLO 市场。」

我们仍然会看到很多类似的复杂金融产品，试图在 Hyperliquid 或某个相对独立的交易场所上推出。我认为这类项目可能很快就会减少，因为它们并不是真正的企业。只做一种金融产品，很难构成一家企业。历史上几乎没有哪家公司能够仅靠销售单一金融产品建立起一项真正的业务。

尤其是当你并不掌握分发渠道时。如果分发渠道掌握在 Hyperliquid 手中，那么你本质上只是一个转售商；或者反过来说，Hyperliquid 只是你这款产品的转售渠道。无论是哪一种情况，都不是特别有吸引力的商业模式。

还有哪些赛道可能会消失？现在有很多人在将单个资产代币化，比如「我要将金矿代币化」，或者「我要将这些汽车代币化」。但这同样不是一家企业，最多只能算是一款产品。这种产品存在或许是一件好事。但除非你代币化的是美国国债或股票这类规模真正庞大的资产，并且能够将其扩大到足够规模，同时真正解决分发问题，否则，那些只是说「我要把自己持有的这一项资产代币化，请风险投资机构投资我」的项目，我认为都会逐渐消失，甚至可能已经在消失了。

传统风险投资领域里还有一个经典笑话：有一些像「洼地」一样的方向，创始人总是会反复掉进去。创始人在转型时，往往会不约而同地想到相同的点子，然后一遍又一遍地去做，尽管风险投资人总是在告诉他们不要这样做。

其中一个典型方向就是约会应用。创始人每次考虑转型，似乎都会想到要不要做一款约会应用。这通常是因为创始人大多年轻、单身，因此会花很多时间思考约会问题。另一个常见方向是「联合创始人配对」。创始人经常会想到这个点子，是因为他们自己正在寻找联合创始人，于是就觉得应该开发一款帮助别人寻找联合创始人的应用。

还有大量生产力工具，比如「我要做一款更好的待办事项应用」「我要做一个更好的 Asana」之类。这些都属于坏点子的「洼地」。人们总是不断回到这些方向。加密行业当然也存在类似现象。

我见得最多的一个就是「加密行业的 Bloomberg」。这很有意思，因为早在大约十年前、我刚开始从事风险投资时，「加密行业的 Bloomberg」就已经是一个不太好的点子了。当时就有人向我推介这种项目，此后几乎每年都会有人继续推介。但他们通常并不真正清楚自己所说的是什么。「加密行业的 Bloomberg Terminal」究竟意味着什么，本身就有些模糊。里面具体要提供什么功能？解决什么问题？这些问题往往都没有清晰答案。

现在已经是 2026 年了，你需要一个更加明确、更加精准的切入点，而不能只靠「加密行业的 Bloomberg」这样一句口号。我不知道这是否算得上一种趋势，更像是一个有趣的小现象：很多这样的想法始终漂浮在行业中，从来没有真正消失。

年轻投资者面对市场炒作和噪音如何保持客观、清晰的判断？

하십 쿠레시: 솔직히 말해, 제 조언은 일부 사람들과의 교류를 줄이라는 것입니다. 저는 많은 갓 입행한 벤처 투자자가 저지르는 실수는 너무 많은 사람들과 교류하여 결국 자신의 관점이 주변一群人 관점의 평균값이 된다는 것이라고 생각합니다. 벤처 투자자로서 스스로 독립적으로 사고하도록 강제하는 것은 실제로 매우 중요합니다. 사람들은 쉽게 자신에게「나는 물론 독립적으로 사고하고 있어, 나만의 생각이 있어, 블로그도 썼고,别人과 교류한 후 노트도 정리했어」라고 말할 수 있습니다. 하지만 독립적 사고 능력을 잃게 하는 가장 쉬운 방법은 너무 많은 강력한 관점을 가진 사람들과 교류하는 것입니다.

저는 누구와도 교류해서는 안 된다고 말하는 것이 아닙니다. 하지만 제가 아는 대부분의 벤처 투자자는 본질적으로 자신이 가장 자주 교류하는 7 명의 관점拼贴일 뿐입니다. 혼자独处、사고、독서 및 학습하는 시간이 많을수록 진정한 자신만의 독특한 관점을 형성할 가능성이 높아집니다. 이러한 관점은正确하지 않을 수도 있고 정확하지 않을 수도 있지만, 적어도 그들은 주변 다른 사람들의 관점과는 다릅니다.

그리고 초과 수익을 얻을 가능성이 가장 높은 방법은 다른 사람들과 다르게 사고하는 것입니다. 이렇게 하면 물론 판단 오류의 위험이 있지만, 모든 사람들이 잘못 본 어떤 일에서 당신이正确하게 판단할 수도 있습니다.

벤처 투자자로서 당신이 보상을 받는 것은 바로 이러한 능력입니다. 당신은 실제로 판단 오류로 인해 너무 큰 처벌을 받지 않습니다.假设你的投资组合里有 50 个项目，其中 15 个判断错误，谁会在意？真正重要的是，你是否抓住了那个所有人都看错、只有你判断正确的项目。而这来自不同于他人的思考能力。

这同样需要一定程度的自信。和很多人交流是一种非常容易、也非常安全的做法。你可以说：「好吧，这就是我对新型银行的看法，因为我和五个人聊过，他们对新型银行都有这些看法，所以我把他们的观点取一个平均值，然后在下一期播客里讲出来。」

但不这样做，对你的要求会高得多。你需要重新审视这些观点，从头进行判断，并真正独立思考自己究竟相信什么。而且就像我刚才说的，判断错误的成本其实没有那么高。我认为，大多数人真正优化的是如何让自己看起来聪明，或者看起来很擅长这份工作，而不是如何真正做好这份工作。

这也是为什么我总是说 Kyle Samani 是风险投资领域的历史最佳。他很疯狂，对吧？他显然活在自己的世界里，对很多事情都有非常奇怪的看法。他也判断错过很多趋势，而且经常非常自信地说：「我认为某件事接下来一定会发生。」结果完全错了。但这根本不重要。只要你有一次判断正确，而那一次就足以覆盖其他所有错误，谁还会在意？

风险投资并不是一门要让自己显得无可指摘的生意，也不是要让某个受众群体或焦点小组觉得你聪明、体面。风险投资真正的获胜方式，是在所有人都判断错误的那件事上，只有你判断正确。

募集数 10 亿美元有哪些经验？

하십 쿠레시: 자금 조달 과정에서 당신은 자금 조달에는 완전히 다른 방식이 존재하며, 각 방식 모두 성공할 수 있다는 것을 깨닫게 될 것입니다. 그중 한 가지 방식은 실제로某个人과 신뢰를 구축하고, 사적 수준에서 상대방을 이해하며, 그가 당신을认同하고 투자하도록 하는 것입니다.因为他相信你是谁，也相信你的理念。

我不擅长这种方式，一点也不擅长。我是一个相当不善社交的人。可能看起来不像，但事实确实如此。面对许多投资者和资金配置者，我很难与他们建立深层次的关系。募资有很多种成功策略，并不存在唯一的路径。我更容易取得成功的领域，也是我在募资中相对更擅长的方向，是与机构投资者打交道。机构投资者最看重的，是你能否展现出极高水平的能力、知识，以及对自己所在领域的全面掌握。

但如果对方是家族办公室或个人投资者，关系和信任往往会重要得多。他们通常希望认识你很长时间，真正了解你是谁、如何做事。他们希望可以随时拿起电话联系你，甚至偶尔和你一起喝杯啤酒。机构投资者寻找的则是另一种东西：他们希望确认，你是这个行业里最优秀的人。与他们接触过或听说过的所有人相比，你最擅长做这件事。

你需要提出最严密、最可靠的论证，解释为什么你会赢、其他人会输，并拿出事实和业绩作为证据。这类募资通常是我最擅长的。但现实是，如果你在为一只基金募集大量资金，这仍然是一项团队工作。你需要拥有擅长不同募资方式的人，分别覆盖募资市场中的不同部分。

如果你是一名创业者，通常主要向风险投资机构融资，可能还会接触一些企业投资者或个人投资者，但主要还是风险投资机构。而风险投资机构彼此之间其实相当相似。如果你是一只基金，需要从不同的资金池中募资，这些资金池之间的差异就非常大，远没有风险投资机构彼此之间那么相似。向大学捐赠基金募资、向医院基金会募资、向保险公司募资、向公共养老金募资，以及向家族办公室募资，都是完全不同的体验。

面对这些不同群体，你需要使用不同的技能、不同的切入角度和不同的叙事方式，才能让募资真正奏效。因此，募资本身就是一种独立的能力。真正优秀的风险投资人，既擅长投资，也擅长募资。这些年来，我在募资方面已经有所进步，但我仍然算不上世界一流的募资者。

成功的创始人一般具有什么特质？

하십 쿠레시: 제 관찰에 따르면, 사고에서의高度 유연성이 아마도 가장 좋은 예측 지표일 것입니다. 사람들은 종종 창업자가 되려면 특정 창업 기술이나 CEO 기술이 필요하다고 생각합니다. 하지만 현실은,如果你创办了一家成功的公司，你的工作每隔两三年就会发生一次变化。领导一家只有 3 个人的公司、15 个人的公司、100 个人的公司和 1,000 个人的公司，实际上需要完全不同的能力。

这有点像从家长教师协会负责人，变成一座小镇的市长，再到美国总统。这实际上是三种完全不同的工作，需要完全不同的技能。一个人能够胜任美国总统，并不意味着他会是一名优秀的家长教师协会成员，也不意味着他会是一名优秀的小镇市长。

真正善于适应的创始人，通常都对学习保持强烈的好奇心，愿意改变自己的想法，放弃旧有框架并采用新的框架。而那些不太擅长应对规模化的创始人，往往会说：「我们只有 7 个人的时候，我一直都是这样做的，为什么现在大家不再听从我的指令了？为什么产品开发速度变慢了？为什么公司里突然出现了这么多政治问题？」

他们会认为，这些都是必须被彻底解决的问题。他们可能会说：「公司现在有太多浪费，我们的管理层里出现了很多官僚主义问题，我必须把他们全部解雇，让公司回归最基本的状态。」我并不是说这些问题完全不存在，它们往往确实存在。随着公司扩大规模，几乎不可避免地会经历成长的阵痛。

但最优秀的创始人会主动探索：当公司发展到一定规模时，自己的工作究竟应该如何改变。他们也会调整自己的能力，以适应新的工作要求。管理一家拥有 1,000 名员工的公司，更像是治理一座小镇。你需要政治能力，也需要外交能力，才能管理如此规模的组织。

相比之下，管理一家只有 7 个人的公司，主要依靠的就是执行能力。一个 7 人团队不需要太多管理，因为所有人都坐在同一条船上，朝着相同的方向划桨。你甚至不需要进行太多沟通，只要看看其他人在做什么，然后一起向前推进就可以了。

但当公司拥有 50 人、100 人乃至 1,000 人时，一切都围绕沟通展开。在一家拥有 1,000 名员工的公司里，你个人几乎不可能再通过亲自完成某项工作，对公司产生实质性影响。你所做的一切，都是通过自己作为将领发出的指令来调动整个团队，为他们明确方向，并激励他们愿意付出额外努力，真正关注产品中的每一个细节，从而打造出优秀的产品。所以我才会说，对于大多数已经将公司发展到一定规模的创始人而言，最困难的事情，就是适应自己工作内容的这些变化。并不是每个人都能把这件事做好。

我们在判断一名创始人是否可能成功时，通常会寻找他身上特别突出的「尖峰能力」。我们的理念是，投资一个人的优势，而不是投资一个没有明显弱点的人。几乎每一位伟大的创始人都有弱点。比如 Mark Zuckerberg 在创办 Facebook 的早期，显然还不是一名优秀的领导者，在带领团队方面存在非常明显的短板。但在他所擅长的领域，他达到了世界级水平。

几乎所有创始人都是如此。Uber 创始人 Travis Kalanick 也是一个非常著名的例子。他拥有极其突出的优势，同时也存在非常明显的弱点。这几乎是创业领域的一条普遍规律：最优秀的创始人通常不是面面俱到的人。全面型人才更适合在公司已经形成规模后担任高管。他们几乎不会真正把事情搞砸，不会轻易说错话，也不太会让别人对自己产生强烈不满。这类人在成熟的大型公司中会是很优秀的管理者。

但他们通常不擅长从 0 到 1，也不擅长带领初创公司度过成长过程中不断出现的阶段性转变。所以，我们可以接受存在严重缺点的创始人。要想投资真正伟大的公司，我认为你必须接受这一点。但我们无法接受的是，一名创始人在任何方面都不具备特别突出的能力。

主持人 Mia:那我就把问题反过来问。哪些迹象意味着一名创始人可能无法成功？我来设定一个情境：项目想法很好，具备规模化潜力，团队也很优秀，纸面上的一切看起来都没有问题，他们甚至还成功吸引了很多优秀基金投资，但你总觉得有什么地方不对。通常会是什么问题？

하십 쿠레시: 가장 명확한 문제 중 하나는 성실성입니다.如果这名创始人没有做到完全诚实或完全透明，就会非常危险。当然，每家公司在融资时都会有一定程度的夸张，都会说：「我们将会统治世界」「我们将达到一个不可思议的规模」「我们会做到这件事，也会做到那件事」「我们明天就会与某家公司达成合作」。但当你继续追问：「具体是什么合作？」事情可能就会变得含糊。

自信是一回事，但自信逐渐滑向不诚实，则是另一回事。这是一个非常强烈的危险信号，因为这类行为只会不断加剧。我从未见过它随着公司的发展而改善，只见过它越来越严重。

所以，这几乎是一个可以直接终止投资流程的问题。如果我们发现一名创始人存在反复不诚实的行为，我们就会说：「算了，我们不投了。」另一个问题是言行是否一致。很多投资者都会犯一个非常常见的错误：他们非常喜欢这个故事，喜欢创始人，喜欢团队，也喜欢市场，但有些事情就是对不上。

例如，创始人说自己非常急于完成这一轮融资，但实际行动却十分拖延，推进速度并不快。又比如，创始人表示自己非常看好公司，市场上也有大量投资需求，但他却愿意在所有融资条款上让步，甚至接受并不理想的估值。这些表现并不一致，整个故事无法完全自洽。

经验不足的投资者经常会忽略这些问题。他们可能会想：「可能只是因为我太优秀了，所以对方才愿意给我这样的条件。」或者为这些不一致之处寻找某种看起来无害的解释。但几乎每一次，当一家初创公司的实际行为与它所讲述的故事不一致时，都意味着你遗漏了某些信息。而当你不知道自己遗漏了什么时，那通常不会是一件对你有利的事情。实际上，这就是答案：如果你不知道问题究竟是什么，那么它很可能不是一件对你有利的事情。要是你真的了解了真相，可能就不会再想投资。

所以，我说的并不是某一个具体问题，而是一类现象。随着投资经验增加，你会逐渐学会识别它们。你会产生一种直觉：「等等，我的警报已经响了。先踩刹车，这件事有些地方对不上，但我们还不知道究竟是什么。」当你不知道问题是什么时，它很可能不会是一个你愿意看到的答案。

主持人 Mia:你们多常遇到创始人撒谎？这是很常见的情况吗？

하십 쿠레시: 대부분의 프로젝트는 실제로 조사 단계까지 진행되지도 않습니다. 창업자가 거짓말을 했는지 여부는 중요하지 않습니다.因为我们可能一开始就决定不投，甚至不会进一步核查。真正进入深入尽调阶段后，发现创始人撒谎的情况相对少见，但也没有少见到完全碰不到。

更常见的其实是夸大宣传。比如对方会说：「我们马上要和 NVIDIA 达成合作」，或者「字节跳动非常想参与这一轮融资」。但等你真正去和字节跳动或 NVIDIA 沟通时，对方可能会说：「我们只是还在考虑。」这种情况非常普遍。我通常不会直接把它视为撒谎。创始人显然是在努力说服我们投资，他们也确实对自己的公司非常兴奋。甚至可能连他们自己都没有准确判断形势，真心认为对方一定会参与，只是他们还不知道最终结果。

毕竟这是他们自己的初创公司，而这些创始人可能还很年轻、经验不足。所以，我一般不会仅仅因为这种夸大就断定：「这个人不可信，他在欺骗我。」但如果一个人真的在某项重要事实上撒谎，那就非常少见了。不过这种情况确实会发生，而且一旦发生，基本就是直接终止投资流程。

主持人 Mia:过去，单人创始人通常不太受认可，但现在到了 AI 时代，单人创业似乎反而开始受到推崇。你以前是否有过一套判断单人创始人的框架？你认为过去为什么会有这种偏见？现在，一个人真的可以独自把整家公司运转起来吗？

하십 쿠레시: 가능합니다. 그리고 혼자 창업하는 것은 실제로 항상 가능했습니다. 문제是一个人创业本身有多么困难，而在于选择独自创业的人群中，往往存在某种逆向筛选。如果你真的非常优秀，通常会有人愿意和你一起工作、一起创办公司，你也有能力找到非常强的联合创始人。如果没有人愿意和你一起创业，可能意味着你还没有意识到，自己的能力不足以与那些你想合作的人并肩工作；也可能是你认为自己比所有人都强，但事实并非如此。也许他就是无法与别人融洽相处。而这对于创办一家公司并不是一个很好的信号，因为你需要争取盟友和客户，做好招聘并留住员工等等。

不过，如果我们认为这个人本身没有什么问题，只是选择独自创业，那我们并不在意，完全可以接受。所以，单人创始人并不必然是一个负面信号，只是从概率上看，单人创始人成为不合格创始人的可能性会更高一些。

另一个问题是，创始人经常会存在某种致命短板。假设一名创始人的技术能力极强，但没有任何商业思维、商业经验或销售经验。如果他与一名具备这些能力的人共同创业，那么这支团队就能够形成互补，弥补彼此的不足。这样一来，我们对这名创始人兼 CEO 的下行风险就不会那么担心。但如果他是一名单人创始人，我们就会更加担心：谁能阻止他犯错？

即使他后来聘请了一名首席商务官或首席运营官，现实仍然是，创始人在公司内部始终具有特殊地位。无论这名创始人是否意识到自己的弱点，也无论他是否为此聘请了 COO，这一点都不会改变。首席运营官、首席商务官或销售负责人等职业经理人，总会在一定程度上有所保留，因为他们并不真正掌握公司的控制权。当一个人没有控制权时，就意味着创始人会在公司内形成一种「权力扭曲场」，无论创始人本人是否意识到这一点。

如果还有另一位联合创始人同样处于这个「扭曲场」内部，与创始人一起坐在这个泡沫之中，他就能够发挥非常强大的纠偏作用，帮助公司避免因为创始人的某些弱点而陷入失败。这就是风险投资机构会关注联合创始人问题的原因。但如果一名创始人并不存在这些明显短板，那么独自创业也完全没有问题。

行业低谷，加密创业者该如何坚持

하십 쿠레시: 한 사람과 그의 구체적인 상황을 이해하지 못한 상태에서 조언을 제공하는 것은 매우 꺼려집니다. 이는 젊은이들에게 인생 조언을 제공하는 것과 비슷합니다. 상대방이 대학에 다니고 있다는 것을 알고「이렇게 해야 하고, 이 전공을 선택한 후 저 일들을 해야 해」라고 말합니다. 하지만 실제로 당신은 이 사람을 이해하지 못하며, 그가 처한 환경, 구체적인 상황과 개인 능력을 이해하지 못합니다.

저는 구체적인 상황을 이해하지 못한 상태에서 포괄적인 조언을 제공하는 것은 어려울 뿐만 아니라, 심지어 무책임한 일일 가능성이 높다고 생각합니다. 제가 유일하게 보편적으로 유용할 수 있다고 생각하는 조언은,很多时候，真正阻碍人们作出正确决定的，是羞耻感。人们会因为自己已经投入的时间、精力和金钱，已经募集的资金，以及依赖自己的员工，而产生非常强烈的羞耻感。这些情绪会阻止他们作出最终真正正确的决定。

而正确的决定可能是关闭公司，可能是接受收购，可能是转去做其他事情，也可能是继续坚持。但对于很多创始人来说，最具破坏性的因素是，他们会因为作出某个决定，或者偏离当前的既定路径而感到羞耻。所以，我唯一能够给出的建议是：尽最大努力放下这种羞耻感。试着设想，处在这个局面中的人并不是你，而是另一个人。面对完全相同的情况，你会给他什么建议？

主持人 Mia:我想，这在很大程度上可能取决于他们是否有信心相信自己的判断是正确的。所以，这个问题也可以换一种方式来问：我们应该用怎样的框架看待行业当前的状态？或许人们可以从中获取一些信息，再作出自己的决定。

하십 쿠레시: 저는 분명히 이 업계에 어떤 것들은 결코 돌아오지 않을 것이라고 생각합니다.如果你还坐在那里持有 NFT，期待未来某一天会再次出现一轮 NFT 周期，那我会说，你可能应该放下这件事，继续向前走，去寻找其他更值得投入时间、资本和才华的方向。但另一方面，行业里也有一些领域确实会重新回来，因为它们具有非常强的周期性。DeFi 就是一个很典型的例子。现在很多 DeFi 项目的处境非常糟糕，但我认为 DeFi 永远不会消失。它将成为未来世界运行方式以及加密行业运行方式中的基础组成部分。

所以我才会说，很难笼统地讨论这些问题。托尔斯泰在《安娜·卡列尼娜》中有一句非常著名的话：「幸福的家庭都是相似的，不幸的家庭各有各的不幸。」我认为，这句话同样非常适用于初创公司。

NFT 不会回来，但 DeFi、稳定币和支付会长期存在？

하십 쿠레시: 저는 예측 시장이 장기적으로 존재할 것이며, 레이어 1 이 장기적으로 존재할 것이고, DeFi 도 장기적으로 존재할 것이라고 생각합니다.链上与链下世界之间的连接层显然也会长期存在，包括法币出入金通道以及各种资金流转通道。跨境汇款会存在，支付会存在，稳定币显然也会存在，包括稳定币发行方、支付编排服务商等。

在我看来，这些领域几乎可以确定会继续保持重要性。至于其他大多数领域，就很难判断了。

主持人 Mia:你曾预测，今年会有一家大型科技巨头整合或推出加密钱包。目前哪家 Web2 公司最接近真正做到这一点？又有哪家公司完全错过了这趟列车？

하십 쿠레시: 먼저 설명해야 할 것은 제 예측이 이미正确했다는 것입니다. 저는今年 1 월에 이 예측을 했습니다.その後、概ね 3 월에 Meta 가 자체 스테이블코인 지갑을 출시할 것이라는 소식이 드러났습니다. 따라서 이 예측은 이미 적중했습니다. Meta 는 신흥 시장의 콘텐츠 크리에이터에게 스테이블코인 결제를 제공할 것이라고 발표했습니다. 이 기능이 Instagram 에서 출시된 것으로 기억합니다. 다음으로 그들은 이 사업을 계속 확대할 것이며, 곧 지갑을 출시할 수도 있습니다.

显然，自 Libra 以来，扎克伯格一直非常看好加密行业。他很明确地相信这个领域。所以我认为，Meta 可能会是这场竞赛中最先采取行动的公司。不过，如果你关注几天前公布的 Open USD，也就是 OUSD，就会发现另一种可能性。OUSD 是由一个稳定币联盟推出的，联盟中包含很多不同的公司。Google 也出现在名单中，是 Open Standard 联盟的成员之一。

因此，未来可能会出现 gUSD，也就是所谓的「Google USD」。它可以作为建立在 OUSD 之上的封装版本推出。OUSD 预计将在今年晚些时候上线。不过，我对 OUSD 持有一些怀疑态度。我最近也一直在 Twitter 上讨论这件事。这周我在《Chopping Block》节目中应该也说过，我认为 OUSD 成功的可能性或许并不高。

原因在于，这个联盟包含大约 140 家公司。它有些像联合国式的组织模型：参与者实在太多，所有人都想参与决策，同时责任又被分散到不同成员之间。这类模式通常不会带来很好的结果。就在今天早上，我们已经看到了一些迹象。我当时也在发推讨论这件事。一些被列入名单的韩国公司，好像是三星、Dunamu 等企业，随后公开表示：「我们不知道为什么自己会出现在这份公告里。我们对此并不了解，也没有签署任何正式协议，不明白他们为什么把我们列进去。」

接下来可能还会有更多公司作出类似回应，比如：「我以为自己签署的只是一份意向书，并没有同意你们向全世界宣布我将参与发行一种稳定币。」顺便说一句，大约五年前 Libra 推出时也发生过类似的事情。所以，旧的故事又重新上演了。

主持人 Mia:我不确定。Meta 经常会说自己要做某件事，产品上线后维持一段时间，最后却没有真正取得成效。所以，一听说 Meta 要推出钱包，我首先会想：这个产品能坚持多久？三个月吗？

하십 쿠레시: 저는 물론 그것이 결국 얼마나 지속될지 알 수 없지만, 이것이 어떻게不算수 있겠습니까? Meta 는 글로벌 시가총액 순위 10 위권 회사입니다. 신흥 시장 커버리지 능력에 관해서는 Meta 와 비교할 수 있는 회사는 없습니다. 인도, 동남아시아 및 라틴 아메리카 등 지역을 보면 많은 사람들의 일상 생활이 WhatsApp 없이는 거의 불가능합니다. Instagram 은 분명히 전 세계적으로 어디에나 있습니다.

这些都是规模极其庞大的平台，覆盖范围非常广。因此，我不会轻视 Meta 推出稳定币钱包这件事。在能够触达大量用户钱包的公司中，覆盖能力可能比 Meta 更强的，也只有 Binance 这样的公司。

为什么最好的技术未必能够胜出？

하십 쿠레시: 저는 과거 최고의 기술이 결국 반드시 승리할 것이라고 믿었습니다. 초기에는 이를 굳게 믿었지만,后来逐渐放弃了这种看法，现在已经不再相信它。取而代之的是多种因素的结合，包括市场进入策略、分发渠道、合作伙伴关系、产品质量和用户体验，也就是所有那些显而易见的因素。我想，「最好的技术未必会胜出」这件事不会让任何人感到意外。

但我过去可能抱有一种略显理想主义的看法：加密行业最初由技术人员创建，而那些真正深入研究底层代码和算法的技术专家，也是行业的品味塑造者。他们最终会替其他人把关，判断哪些技术足够优秀，哪些系统足够稳健、值得信任，可以放心使用。但我们如今进入了一个很多人不再那么关心这些问题的世界。也许这是正常现象，也许也是不可避免的。不过，看到行业最终可能会收敛到一些并非我们所能提供的最佳技术方案上，还是会让人感到有些遗憾。

主持人 Mia:你过去是否还相信过其他理念，但如今已经不再认同了？

하십 쿠레시: 저는 과거 암호화폐가 본질적으로 국가 권력과 대립하며, 규모가 커짐에 따라 결국 거의 모든 곳에서 금지될 것이라고 믿었습니다. 암호화폐는 이러한 지하, 반권위 자산 상태에서 계속 발전하며 자신의 가치를 증명해야 할 것이라고 생각했습니다.

但我们现在所处的世界完全不是这样。比特币已经在美国、日本、香港和欧洲成为 ETF 的底层资产，稳定币如今也已经合法化。你可以瞬间向朝鲜的某个人发送 1 亿美元，在转账发生前，没有人会阻止你，而且稳定币系统本身完全可以合法运行。当然，向朝鲜转账显然会违反制裁规定，是违法行为。但从技术上提前阻止稳定币到达对方地址，并不是现行稳定币体系的运作方式。这套体系本身完全处于法律框架之内。

今天出现的这个世界令我非常意外。十年前，我绝对不会预测到这一点。这也从根本上改变了我对加密货币本质的理解，以及它将在整个金融体系中扮演什么角色。过去，加密货币是一场反叛。现在的情况有点像美国。美国本身就是在一场反叛中建立起来的。一群人认为税收太高，于是拿起武器，把原来的政府赶了出去，然后从头建立了一个国家。

但如今，美国已经成为制度本身。它现在是世界上持续运行时间最长的独立宪政政府之一。你活得足够久，最终就会看到自己变成父辈的样子。这大概就是这个故事的寓意。比特币诞生于一场反对银行体系的反叛，但现在，我们却开始与银行谈判。实际上，这正是围绕《CLARITY 法案》正在发生的事情。所以，事情确实会发生变化。

加密行业犯过的最大错误是什么？

하십 쿠레시: 우리가 저지른 가장 큰 실수는 Sam Bankman-Fried 를 우상으로塑造한 것입니다. 저는 이것이 이 업계가 저지른 가장 큰 실수라고 생각합니다.

主持人 Mia:在这个行业发生过的所有事情中，这是最严重的吗？

하십 쿠레시: 네, 저는 그렇게 말할 것입니다.

主持人 Mia:你认为我们以后还会遇到类似的事件吗？

하십 쿠레시: 아마도 그렇지 않을 것입니다. 이는 글로벌 금융 위기와 비슷합니다. 당시에는 부동산으로 인한 위기였지만, 다음 위기는 일반적으로 완전히 동일한 형태로 나타나지 않습니다. 사람들이同类 문제를 더 일찍 발견할 수 있도록 많은 방어 메커니즘과 규칙을 구축하기 때문입니다.

现在，我们有了储备证明，也有大量侦探和分析人员持续观察链上数据，标记资金流入或流出不同交易所的情况，并检查平台的偿付能力。现在出台的各种监管措施，包括 Binance 在欧盟需要遵守的各项规则等，本质上都是为了阻止下一个 FTX 出现。

这意味着，我们可能不会再看到另一个完全相同的 FTX。但其他问题仍然会发生。这肯定不会是行业最后一次失败，也不会是最后一次公开的丑闻。不过，它很可能是最后一场以这种形式发生的危机。

主持人 Mia:这个行业曾经历过一些重大的转折时刻，FTX 应该就是其中之一。当然，这些转折并不总是让行业变得更糟，也有一些时刻让整个行业发生了巨大的积极变化。

你认为未来还会继续出现这样的重大时刻吗？随着行业逐渐成熟，发生这种事情的可能性似乎正在降低。比如，特朗普发行代币就是一个非常重大的事件。我感觉几乎每年都会发生一些大事，但不知道随着行业不断成熟，我们是否会逐渐失去这些重大转折。你认为以后仍然会出现这样的时刻吗？

하십 쿠레시: 저는 미래에도 계속 중요한 순간이 발생할 것이라고 생각합니다. Open Standard 를 보면 알 수 있습니다. Open Standard 는 이틀 전에 막 발표된 것으로, 세계 최대 기업 일부로 구성된 연합입니다. BNY Mellon, 대형 은행, Google, Samsung 등이 참여하며「우리는 Circle 과 Tether 와 경쟁할 스테이블코인을 공동으로 출시할 것이다」라고 말했습니다. 이는 매우 미친 일입니다.

如果稳定币市场到本世纪末能够增长至 3 万亿美元，那么实现这一目标的路径，很可能就会呈现出类似的形态。我不知道 Open USD 最终能否成功。显然，我对此存在怀疑。但这件事至少说明，历史还没有结束。我们仍然处在这个行业发展的早期阶段。

尽管我此前谈到了哪些东西不会再回来，也谈到人们不能自满地认为一切都会自动倒带，然后按照过去的方式重新上演，但加密行业显然仍然非常早期，故事远远没有结束。从整个金融资产市场的规模来看，稳定币目前的总市值大约为 3150 亿美元。如果你是 BlackRock，或者是一家大型金融机构，这个数字其实并不算大。

与现实中的美元资金流量、美国国债发行规模等相比，稳定币市场仍然很小。它正在快速增长，也正在让自己逐渐具备系统重要性，但目前还没有真正达到系统重要的程度。它在美元总供应量中所占的比例仍然只有几个基点。不过，这种情况将会改变。当它真正发生变化时，我们会看到这个行业出现更多疯狂的事情。

这些事情的表现形式会有所不同，不会完全复制过去出现过的事件。但这个故事肯定还没有结束。我预计，未来十年还会发生很多事情。

加密 VC 最终会被综合型基金取代吗？

하십 쿠레시: 이는 좋은 질문입니다. 명확한 것은, 암호화폐가真正 성공하고 격차를跨越할 때, 그 성공 방식은无处不在가 되어 수도 시스템에 들어가는 것처럼 모든事物에 통합되는 것입니다.

社交网络过去也是一个独立的投资类别。在 Facebook、LinkedIn 和 Snap 兴起的年代，人们会把「社交」视为一个独立赛道。但最终，社交只会成为一种功能。现在，你开发一款应用时，可能会在其中加入社交功能，但这并不意味着你正在创办一家社交网络公司。社交功能只是逐渐成为了所有产品的一部分。

加密货币也会以同样的方式发展。未来，「加密」不会再是整家公司的身份，而只是公司产品中的一种功能。公司可能会说：「我们有一个稳定币结算层」「我们使用链上分析」「我们还提供某项相关功能」，但加密货币本身不再是公司存在的全部理由。

我认为，这就是我们正在前往的方向。实际上，这种转变可能已经开始了。在这样的世界中，如果一家公司并不是以加密业务为核心，只是拥有一些加密功能，那么投资者就不再需要具备极其独特的加密专业知识。这和投资一家具有社交功能、但并非社交媒体公司的企业一样。你不需要拥有一套独特的社交媒体专业知识，才能判断这家公司是否值得投资。

所以，我认为这就是未来的方向。在这种情况下，答案是：要成为一名优秀的风险投资人，你就必须真正擅长风险投资本身，必须具备优秀风险投资人所需要的全部能力。届时，综合型投资机构会进入你的赛道，金融科技投资人也会进入你的赛道。如果这是一个加密与 AI 结合的项目，AI 投资人同样会进入你的赛道。

你必须成为更好的合作伙伴、更优秀的风险投资人，为创始人提供更好的帮助和建议，也必须更有能力支持你所合作的创始人。如果做不到，你就没有资格继续管理资金。事情就是这么简单。这个答案可能有些直白，但答案其实非常明显：如果加密货币最终获胜，它的获胜方式就是变得无处不在。而那些使用加密技术的公司，也不再会被称为加密公司。它们就只是公司。