ETH 가 대차대조표에 깊이 편입될 때: 스테이킹의 다음 단계, 역사적 위상은 어디로 향할 것인가?

작성: imToken

현재 이더리움 검증자가 되고 싶다면 한 달 이상 대기해야 합니다.

7 월 22 일 기준 이더리움 스테이킹 진입 대기열에는 약 250 만 개의 ETH 가 남아 있으며, 예상 대기 시간은 43 일을 초과합니다. 반면 인출 대기열 대기 시간은 수 분으로 거의 무시할 수 있습니다.

숫자만 보면 의심할 여지 없이越来越多的 ETH 스테이킹이 시장 유동성을 흡수하고 있습니다.

하지만 스테이킹 규모 성장보다 더 주목해야 할 점은 대기열이 자금 효율성 문제로 변하기 시작했다는 것입니다.

결국 네이티브 스테이킹 경로를 선택한 ETH 재무 회사와 기관에게 40 일 이상의 대기等待는 상당한 규모의 자산이 일시적으로 스테이킹 보상을 생성하지 못함을 의미하며, 자산 배분, 유동성 계획 및 기회 비용을 다시 계산해야 함을 뜻합니다.

결론적으로 ETH 가 대차대조표에 더 깊이 포함되면 스테이킹이 직면한 문제는 더 이상「어떻게 더 많은 사람을 참여시킬 것인가」가 아니라 더 전통적이고 복잡한 자산 관리 문제로 변하기 시작합니다.

1. 스테이킹 비율 사상 최고치, 대기열은 어떻게 이해해야 할까?

이더리움의 현재 높은 스테이킹 비율은 어느 한 시점에 갑자기 형성된 것이 아닙니다.

2023 년 샤펠라 (상하이 + 카펠라) 업그레이드로 스테이킹 인출 기능이 개방되면서 검증자가 프로토콜 수준에서 스테이킹 원금과 보상을 회수할 수 있게 되었고, 이로 인해 ETH 스테이킹은 상대적으로 완전한 진입, 운영 및 종료 순환 구조를 형성하게 되었습니다. 이후 LSD 기반 파생상품 시장이 급격히 팽창하며 ETH 스테이킹 비율을 지속적으로 높였습니다.

기사 작성 현재 ETH 스테이킹 양은 4000 만 개를 돌파했으며, 현재 가격 기준 약 1400 억 달러로 총 공급량의 33% 를 초과합니다. 이는 수년 전 약 10% 의 스테이킹 비율에 비해 크게 상승한 것으로 사상 최고치를 경신했습니다.

다시 말해, 현재 3 개의 ETH 중 1 개 이상이 스테이킹에 참여하고 있습니다.

스테이킹 비율이 사상 최고치를 기록한 상황에서 높게 유지되는 진입 대기열은 새로운 문제를 노출시켰습니다.

周所周知，이더리움의 진입 및 인출 대기열은 본질적으로 합의 안정성을 보호하는 속도 제한 메커니즘입니다.

새로운 ETH 는 무제한으로 동시에 검증자 노드 집합에 진입할 수 없으며, 인출도 짧은 시간 내에 집중적으로 발생할 수 없습니다. 프로토콜은 현재 검증자 규모에 따라 각 에포크에서 처리할 수 있는 ETH 수를 설정하며, 진입 또는 인출을 신청한 자금이 처리 능력을 초과하면 대기열이 형성됩니다.

이 관점에서 볼 때 250 만 개의 ETH 가 진입 대기열에 있는 것은 먼저 스테이킹 용량에 대한 시장 수요가 프로토콜이 현재 방출할 수 있는 속도보다 훨씬 높음을 나타냅니다. 여기에는 새로 진입한 장기 자금뿐만 아니라 재무 회사가 기존 보유 지분을 배치하거나 스테이킹 서비스 제공자가 검증자 구조를 조정하는 경우, 그리고 기관이 커스터디 계정의 ETH 를 스테이킹 시스템으로 이전하는 경우 등이 포함될 수 있습니다.

따라서 이는 실제로 명확한 신호를 방출합니다: 적어도 현재 단계에서 ETH 를 스테이킹 시스템에 진입시키려는 자금이 검증자 집합에서 적극적으로 철수하려는 자금보다 훨씬 많습니다.

이는 비콘 체인 출시 초기의 스테이킹 로직과 이미 명확한 차이가 있습니다.

초기 ETH 스테이킹은 기술 사용자, 독립 검증자 및 이더리움 장기 지원자를 대상으로 한 네트워크 참여 메커니즘에 더 가까웠으며, 참여자는 노드를 실행하고 네트워크를 유지하며 기술 위험을 감수하는 대신 프로토콜 보상을 받았습니다.

그러나 유동성 스테이킹이 부상한 후 이는 일반 코인 보유자가 온체인 수익을 얻는 제품으로 점차 변했습니다. 예를 들어 거래소 스테이킹, 스테이킹 서비스 및 스테이킹 풀은 기술 진입 장벽을 점차 낮췄으며, Lido, Rocket Pool 등의 유동성 스테이킹 프로토콜은 스테이킹 자금의 유용성을 더욱 해방시켜 사용자가 ETH 를 스테이킹한 후 stETH, rETH 등의 유동성 스테이킹 토큰을 얻을 수 있게 했습니다. 이는 양도 및 거래뿐만 아니라 대출, 유동성 풀 및 기타 DeFi 프로토콜에도 진입할 수 있습니다.

오늘날 많은 양의 ETH 가 기업 재무, 펀드 제품 및 전문 커스터디 시스템에 진입함에 따라 스테이킹은 의심할 여지 없이 세 번째 단계로 나아가고 있으며, 「누구가 스테이킹에 참여할 수 있는가」에서 「대규모 ETH 를 어떻게 관리해야 하는가」로 전환되고 있습니다.

물론 여기서 말하는 기관화는 초기 스테이킹이 완전히 개인 투자자에 의해 주도되었음을 의미하지 않으며, 기관이 일반 사용자를 대체할 것이라는 의미도 아닙니다. 더 정확히 말하면 시장 논의의 중심이 변화하고 있습니다:

과거에는 일반 사용자가 어떻게 스테이킹 수익을 얻을 수 있는지에 초점을 맞췄다면, 이제는 수십만에서 수백만 개의 ETH 가 기업 대차대조표에 진입한 후 스테이킹이 어떻게 표준화된 자금 관리 능력이 될 수 있는지에 초점을 맞추고 있습니다.

2. BitMine 등 기관 배후의 구조적 변화

ETH 재무 회사의 등장은 이러한 변화를 더욱 직관적으로 만들고 있습니다.

비트코인 재무 회사의 핵심 로직은 자금 조달과 자본 시장 운영을 통해 BTC 를 지속적으로 축적하여 주당 비트코인 수량을 높이는 것이지만, ETH 재무 회사의 경우 자산 보유가 전략의 종점은 아닙니다.

결국 BTC 자체에는 프로토콜 네이티브 스테이킹 수익이 없으므로 보유자가 추가 수익을 얻으려면 일반적으로 대출, 커스터디, 파생상품 또는 기타 거래 상대방 위험을 도입해야 하지만, ETH 는 이더리움 합의에 직접 참여하여 자산을 매각하지 않고도 프로토콜 보상을 얻을 수 있습니다.

이는 ETH 재무에 자연스럽게 한 층의 운영 공간을 추가했으며, 즉 얼마나 많은 ETH 를 매입할지 결정하는 것 외에도 이러한 ETH 를 어떻게 배치할지 결정해야 함을 의미합니다.

BitMine 의 움직임은 바로 이러한 기관 언어의 집약적體現입니다.

최신 공개 데이터에 따르면 7 월 19 일 기준 BitMine 은 총 5777468 개의 ETH 를 보유しており, 이는 ETH 총 공급량의 약 4.8% 를 차지합니다. 그중 총 491.7 만 개의 ETH 를 스테이킹했으며, 이는 ETH 총 보유량의 85% 에 해당하며 가치는 약 92 억 달러입니다.

당시 ETH 가격 및 BitMine 자체의 2.67% 7 일 연평균 스테이킹 수익률에 따라 계산하면 회사는 연간 약 2.47 억 달러의 스테이킹 수익을 얻을 수 있을 것으로 예상됩니다. 만약 모든 ETH 가 최종적으로 스테이킹을 완료한다면 연평균 보상 규모는 약 2.9 억 달러에 달할 것으로 예상됩니다.

더 주목할 만한 점은 이러한 숫자 변화의 속도입니다.

올해 2 월 초 BitMine 은 약 289.75 만 개의 ETH 가 스테이킹에 참여하여 당시 보유량의 약 67% 를 차지했습니다. 7 월 중순까지 스테이킹 규모는 약 491.72 만 개로 증가했습니다. 즉 반년도 안 되는 시간 동안 BitMine 은 200 만 개 이상의 ETH 를 새로 배치했으며 스테이킹 커버리지도 약 3 분의 2 에서 85% 로 높아졌습니다.

이는 Tom Lee 와 BitMine 이 눈에 보이는 속도로 자신이 보유한 ETH 를 스테이킹에 참여시키고 있음을 나타내며, 보유한 ETH 가 더 이상 가격 상승을 기다리는 암호화 자산이 아니라 네이티브 수익 능력을 갖춘 온체인 기초 자산이 되고 있음을 의미합니다.

일반 투자자에게 스테이킹 비율은 단순히 수익 옵션일 수 있지만, BitMine 에게는 ETH 보유량, 주당 순자산 가치 및 자금 조달 비용과 나란히 하는 재무 운영 지표가 되고 있습니다.

与此同时，BitMine 은 자체 기관급 스테이킹 플랫폼 MAVAN 을 출시하여 회사 자체의 ETH 재무를 서비스하며, 향후 기관 투자자, 커스터디 업체 및 생태계 파트너에게 스테이킹 인프라를 제공할 계획입니다 (관련 기사 읽기《홍콩 이더리움 관찰: 「월드 컴퓨터」가 「수익형 자산」을 만나면, 두 가지 ETH, 어떻게 공명할까?》).

이는 스테이킹이 BitMine 에게至少 세 가지 역할을 수행함을 의미합니다: 첫째, 장기 보유 지분에 ETH 기준 수익 층을 추가합니다; 둘째, 스테이킹 보상을 계속 재투자하여 재무가 보유한 ETH 수량을 늘릴 수 있습니다; 셋째, 자체 구축 검증자 능력을 외부에 개방할 때 스테이킹 인프라 자체가 서비스 비즈니스가 될 수 있습니다.

SharpLink 는 이러한 로직을 네이티브 스테이킹에서 능동적 수익 관리로 더욱 확장했습니다. 이들에게 기초 스테이킹 수익은 시작점일 뿐이며, 일부 이미 스테이킹된 ETH 는 온체인 수익 펀드에 계속 진입하여 유동성, 대출 등 DeFi 전략에 배분될 수 있습니다.

Lido V3 의 변화는 인프라 층에서 발생했습니다. 과거 사용자 및 기관은 주로 통합된 유동성 스테이킹 풀에 진입했지만,如今 기관은 더 독립적인 스테이킹 금고를 통해 노드 운영자, 비용 구조 및 위험 매개변수를 직접 선택할 수 있으며 동시에 stETH 유동성 획득 옵션을 유지할 수 있습니다. 이는 유동성 스테이킹이 표준화 제품에서 더욱 격리 가능하고 커스터마이징 가능한 기관급 인프라로 나아가고 있음을 의미합니다.

따라서 ETH 재무 회사의 경쟁은 미래에 누가 더 많이 보유하는지뿐만 아니라 누가 더 낮은 비용, 더 높은 온라인율 및 더 완벽한 위험 통제로 이러한 ETH 를 관리할 수 있는지도 포함될 것입니다.

이 관점에서 볼 때 ETH 는 가격 상승을 기다리는 암호화 자산에서 지속적인 운영이 필요한 자산으로 변하고 있습니다.

3. 수익률이 높지 않은데 스테이킹이 왜 더 중요한가?

기사 작성 현재 이더리움 전체 네트워크 스테이킹 APR 은 약 2.64% 입니다. 솔직히 말해 일부 DeFi 제품과 비교하면 이 수준은 특별히 두드러지지 않으며, 스테이킹에 참여하는 ETH 가 계속 증가함에 따라 이 기초 수익률은 더욱 희석될 수 있습니다.

하지만 기관의 스테이킹 수요는 수익률的高低로만 이해해서는 안 됩니다. — 스테이킹은 그들이 장기적으로 ETH 를 보유하는 기회 비용을 낮춥니다.

단선 투자자에게 2% 에서 3% 의 연평균 수익은 ETH 자체의 가격 변동을 상쇄하기 어렵지만, 이미 장기적으로 ETH 를 보유하기로 결정한 재무 회사, 펀드 또는 대규모 주소의 경우 문제는 ETH 가 이미 대차대조표에 있는 이상 ETH 가격 노출을 포기하지 않고 네트워크 보안에 참여하여 지속적으로 더 많은 ETH 를 획득해야 한다는 것입니다 (관련 기사 읽기《월스트리트의 ETH 가 「수익형」이 될 때: 블랙록의 ETHB 를 통해 본 이더리움의 자산 속성 전환》).

이는 이해하기 쉽습니다. 100 개의 ETH 를 보유한 일반 사용자에게 2.6% 의 수익은 뚜렷하지 않을 수 있지만, 수백만 개의 ETH 를 보유한 재무 회사에게 동일한 수익률은 상당한 절대 수익을 형성하며 장기적인 재투자를 통해 주당 대응 ETH 수량에 점차 영향을 미칩니다.

이는 또한 ETH 와 BTC 가 재무 내러티브에서 중요한 차이점 중 하나입니다.

따라서 ETH 가 기관 대차대조표에 진입한 후 재무 부서가 직면하는 것은 정적 포지션이 아니라 지속적으로 배치, 계산 및 조정될 수 있는 온체인 자산입니다.

또한 기관 참여가 증가함에 따라 네이티브 스테이킹 수익은 또 다른 기능을 담당할 가능성이 있으며, 바로 전체 ETH 자산 시스템의 수익 기준이 되는 것입니다.

이는 이해하기 쉽습니다. 예를 들어 미래에 특정 DeFi 전략이 5%, 8% 또는 그 이상의 수익을 약속할 때 기관이 비교해야 하는 것은「수익 있음」과「수익 없음」이 아니라 약 2.6% 의 네이티브 스테이킹 수익 대비 얼마나 더 벌었는지, 그리고 추가적으로 어떤 위험을 담당했는지입니다.

대출, 유동성 마켓 메이킹, 구조화 상품 및 리스테이킹 전략은 모두 이 기초 수익 위에서 자신의 위험 대비 수익이 합리적인지 증명해야 합니다. 이 관점에서 볼 때 스테이킹의 다음 단계 중요성은 코인 보유자에게 얼마나 많은 ETH 를 가져다주는지에만 있는 것이 아니라, 다른 온체인 전략을 측정하는 기초 좌표가 되기 시작했다는 점에도 있습니다.

하지만 여전히 이더리움의「무위험 금리」로 단순히 간주해서는 안 됩니다. 스테이킹 참여자는 ETH 가격 변동, 검증자 오프라인, 노드 장애 및 잠재적 슬래싱 등의 위험을 감수해야 합니다; 서비스 제공자를 통해 참여하면 운영자 및 커스터디 측 위험이 추가됩니다; DeFi 에 계속 진입하면 프로토콜 및 전략 층수가 증가함에 따라 위험도 누적됩니다.

이 외에도 더 높은 스테이킹 비율은 긍정적인 영향만 있는 것이 아닙니다. 일단 새로 추가된 자금이 주로 소수 재무 회사, 커스터디 기관, 유동성 스테이킹 프로토콜 및 노드 운영자 손에 집중되면 검증자, 클라우드 서비스 제공자 및 사법 관할 구역의 중앙집중화를 가속화할 가능성이 높습니다.

따라서 스테이킹이 네트워크 참여 메커니즘에서 기관 자산 배분 도구로 점차 진화함에 따라 이더리움이 해결해야 할 문제는 어떻게 더 많은 자금을 수용할 것인가뿐만 아니라 자금 효율성, 기관 수요 및 탈중앙화 사이에서 어떻게 균형을 유지할 것인가도 포함됩니다.

마치며

종합적으로 볼 때 비콘 체인 출시 초기 32 개 ETH 의 검증 노드 요구 사항에서 유동성 스테이킹 프로토콜의 참여 장벽 낮춤, 그리고 오늘날의 재무 회사, 자체 구축 검증자 네트워크 및 기관 온체인 수익 펀드에 이르기까지 스테이킹의 변화는 본질적으로 시장이 ETH 를 이해하는 방식의 변화이기도 합니다.

이는 처음에는 네트워크 합의에 참여하는 메커니즘이었으며, 이후 일반 사용자가 온체인 수익을 얻는 도구가 되었고, 현재 기업 대차대조표, 커스터디 시스템 및 전문 수익 관리 프레임워크에 진입하기 시작했습니다.

이러한 장기 보유자에게 2% 에서 3% 의 수익률은 아마도 인상적이지 않을 수 있습니다.

하지만 ETH 가 더 이상 주소나 커스터디 계정에서 가격 상승을 기다리며 잠자고 있는 것이 아니라 네트워크 보안에 참여하고 프로토콜 보상을 얻으며 지속적으로 재투자할 수 있고, 일정 유동성을 유지하는 기반 위에서라면 다른 금융 전략의 기초 자산이 되는 것을 가속화하는 데 도움이 될 것입니다.

이는 또한 ETH 의 새로운 시대적 과제가 있는 곳입니다.