리포트 해석: 골드만삭스는 인텔의 파운드리 사업과 CPU를 긍정적으로 평가하지만, 왜 정작 인텔 본사에는 부정적인 시각을 보이는가?
저자: Rita
TechFlow 리드
골드만삭스는 인텔에 대한 첫 번째 커버리지 보고서를 발표하며 중립(Neutral) 등급과 12개월 목표 주가 150달러(기준 주가 131.65달러 대비 13.9% 상승)를 제시했다. 일견 모순처럼 보이는 이 판단 뒤에는 명확한 투자 논리가 있다. 파운드리 사업과 서버 CPU는 분명 성장 동력이지만, 이러한 기회는 이미 시장에서 충분히 반영된 상태다. 반면 AMD, 엔비디아, 브로드컴은 가시성과 밸류에이션 측면에서 더 나은 선택지를 제공한다.
“중립” 등급 속의 모순
첫 커버리지에서 ‘매수(Buy)’가 아닌 ‘중립’을 부여한 것 자체가 매우 흥미롭다. 골드만삭스는 인텔의 역량을 부정하지 않았으며, 오히려 두 가지 확실한 긍정적 요인을 명확히 지적했다.
첫째는 파운드리 사업이다. 인텔은 고급 패키징 기술(특히 EMIB 기술)을 기반으로 외부 웨이퍼 사업을 확대하고 있으며, 골드만삭스는 2030년 이 부문 매출이 기준 시나리오 하에 110억 달러에 이를 것으로 전망한다. 즉, 0에서 100억 달러 수준까지 성장하는 것이다. 이는 실제 고객의 주문 확정을 기반으로 한 실적 증가이며, 공상적인 성장 스토리가 아니다.
둘째는 서버 CPU 사업이다. 에이전트 AI(Agentic AI)의 확산으로 기업용 서버 연산 능력 수요가 지속적으로 증가할 전망이다. 인텔은 x86 아키텍처를 바탕으로 기업 시장에서 강한 점유율과 침몰 비용(Sunk Cost)을 확보하고 있어, 2030년까지 연평균 복합 성장률(CAGR) 28%를 유지할 것으로 예상된다. 이는 인텔의 서버 CPU 매출이 감소하거나 압박받는 것이 아니라 오히려 상승세를 이어갈 것임을 의미한다.
그러나 바로 이 두 가지 이야기가 모두 사실이기에, 이미 시장에서 충분히 반영된 상태다. 현재 인텔 주가는 이러한 기대치를 이미 반영하고 있다. 2030년 이익 기준으로 21배의 PER(주가수익비율)을 적용해 150달러의 목표 주가를 산정한 것은, 골드만삭스가 현재 시점에서 매수해도 큰 상승 여지가 없다고 판단했음을 의미한다. 또한, 공급망 확실성과 밸류에이션 매력도 측면에서 AMD, 엔비디아, 브로드컴이 인텔보다 우위에 있다. 이것이 골드만삭스가 ‘중립’ 등급을 부여한 핵심 이유다.
파운드리 사업은 100억 달러 규모의 도박
인텔의 파운드리 이야기는 명확하지만, 핵심은 규모 자체가 아니라 비용 효율성과 경쟁력에 있다.
고급 패키징 비용은 웨이퍼 파운드리 비용보다 훨씬 낮다. EMIB(Embedded Multi-die Interconnect Bridge) 기술을 활용하면, 인텔은 신규 웨이퍼 팹(Fab) 건설 없이도 고객사의 칩 통합을 수행할 수 있다. 이는 고객 입장에서는 비용 절감과 개발 주기 단축이라는 이점을 제공하며, 인텔 입장에서도 자본 지출(CapEx) 감소와 높은 마진 확보라는 장점을 얻는다. 골드만삭스는 이 부문의 영업이익률이 50% 이상에 이를 것으로 추정하며, 기존 웨이퍼 파운드리의 20~30%를 크게 상회한다고 평가한다.
외부 웨이퍼 사업의 본격화 시점은 약 2028년경으로 예상된다. 인텔의 7nm 이하 공정은 TSMC보다 다소 늦은 진척을 보이고 있으나, 미·중 간 지정학적 긴장 상황 속에서 많은 고객사들이 공급망 리스크 분산을 위해 프리미엄을 지불할 의향을 보이고 있다. 골드만삭스는 이 부문 매출이 2030년에 110억 달러에 이를 것으로 전망하며, 이는 인텔 전체 영업이익률 개선에 충분한 기여를 할 수 있음을 의미한다.
단, 이 스토리는 시간 비용을 수반한다. 2027년 및 2028년의 이익 증가는 주로 코어 사업(CPU 및 GPU)에서 발생할 전망이다. 파운드리 사업의 실적 기여는 2028년 이후부터 본격화될 것이다. 따라서 향후 12개월 내 인텔의 놀라운 실적 개선을 기대한다면, 파운드리 스토리는 도움이 되지 않는다. 이것이 바로 골드만삭스가 인텔 현재 주가에 대해 낙관적이지 않은 이유다.
서버 CPU는 28% 성장하지만, 경쟁사는 더 빠르다
서버 CPU는 인텔의 전통적 강점 영역이며, 에이전트 AI의 부상으로 이 부문이 다시 활력을 얻고 있다.
에이전트 AI는 기존 대규모 언어 모델(LLM) 추론과 달리, 다단계 반복 상호작용과 실시간 응답을 요구하기 때문에 CPU 및 메모리 성능에 더 높은 요구 사항을 제시한다. 이는 기업이 단순히 GPU를 과잉 배치하는 것만으로는 해결되지 않으며, 고성능 CPU와의 조합이 필수적임을 의미한다. 인텔은 여기서 두 가지 강점을 보유한다. 첫째는 x86 아키텍처의 생태계 완성도이며, 둘째는 기업 고객의 구매 관행 및 공급망 의존도다.
골드만삭스는 인텔의 서버 CPU 매출이 2030년까지 연평균 복합 성장률 28%를 기록할 것으로 전망한다. 이 수치는 단독으로 보면 괜찮아 보이지만, AI 칩 사이클 내에서는 비교적 평범한 수준이다. 엔비디아의 데이터센터 부문 성장률은 이를 훨씬 상회하며(2024년 동기 대비 성장률 약 200%), 브로드컴과 AMD도 특정 세그먼트에서 일반적으로 더 빠른 성장세를 보이고 있다.
핵심 문제는 인텔의 성장이 이미 매우 큰 기저(base)에서 출발한다는 점이다. CPU 사업은 현재 인텔의 주요 수익원이며, 성장 잠재력은 전반적인 서버 시장의 확장 속도에 제한된다. 반면 GPU 및 기타 AI 관련 칩의 성장 상한선은 훨씬 높다. 따라서 상대적 수익률 관점에서 볼 때, GPU 및 네트워크 칩 제조사에 투자하는 것이 더 높은 수익 기대치를 제공할 가능성이 크다.
왜 골드만삭스는 동종 업계 기업을 더 선호하는가
골드만삭스가 커버리지하는 다른 반도체 기업들—AMD, 엔비디아, 브로드컴—에는 모두 ‘매수’ 등급을 부여했다. 그런데 왜 인텔만 제외된 것일까?
핵심은 가시성(Visibility)과 밸류에이션 적합도(Match)에 있다. 엔비디아의 데이터센터 수요는 거의 하락 위험이 없으며, 2030년까지 막대한 성장 잠재력을 보유하고 있다. AMD는 CPU와 GPU 양쪽에서 인텔보다 더 공격적인 제품 로드맵을 제시하고 있다. 브로드컴은 네트워크 칩 분야에서 대형 데이터센터의 주요 성장 동력에 정확히 포지셔닝하고 있다. 이들 기업은 더 높은 성장 기대치와 더 낮은 리스크를 갖추고 있다.
한편 인텔의 파운드리 스토리는 매력적이지만, 상용화 검증 기간이 더 길다. 2027년부터 확인 가능한 주문이 시작되더라도, 실질적인 규모 기여는 2030년에야 나타날 전망이다. 반면 GPU 칩 제조사의 수요 곡선은 이미 검증되었으며, 이제는 성장 속도의 정도만 논의되는 단계다.
밸류에이션 측면에서도, 인텔의 2028년 예상 PER은 21배다. 엔비디아와 브로드컴은 PER이 더 높지만, 그만큼 성장률도 훨씬 높다. 따라서 높은 확실성 성장을 추구하는 투자자에게는 고성장·고PER이 저성장·저PER보다 오히려 더 유리할 수 있다.
골드만삭스의 중립 등급에 담긴 판단
골드만삭스의 중립 등급은 사실상 다음과 같은 판단을 함의한다: 인텔 주가는 하락하지도, 급등하지도 않을 것이다. 중기적으로 인텔은 소비자용 칩의 강세와 AI 칩 사이클의 투기적 매력에 의해 억눌릴 전망이다. 그러나 장기적으로는(3~5년), 파운드리 및 서버 CPU 사업의 이익 기여가 점차 현실화되며, 150달러 목표 주가에 대한 회복 가능성도 검증될 것이다.
이 판단의 상방 리스크는 파운드리 사업에 대한 고객 관심이 기대를 상회하거나, 에이전트 AI 물결 속 서버 CPU 점유율이 예상보다 더 잘 유지되는 경우다. 하방 리스크는 첨단 파운드리 공정의 양산 지연 또는 AMD에 의한 CPU 시장 점유율 상실 속도가 더 빨라지는 경우다.
촉매제(Catalyst)는 분기별 파운드리 주문 확정, 차세대 제온(Xeon) 출시 성과, 그리고 영업이익률 개선 실현 등이 될 수 있다. 그러나 이 모든 촉매제는 ‘즉각적’으로 나타나는 요소가 아니다. 따라서 빠른 수익을 원하는 투자자에게 인텔은 최적의 선택지가 아닐 수 있다.
맺음말
골드만삭스의 논리는 명확하다: 인텔은 이야기를 가지고 있고, 그 이야기도 타당하지만, 이미 그 가치는 시장에 반영되어 있다. 동종 업계 기업들이 더 높은 성장률과 더 높은 확실성을 제공하는 시대에, 안정적인 성장을 추구하는 인텔은 자연스럽게 관찰 대상 리스트에 머무르게 되었을 뿐 매수 대상 리스트에서 제외된 것이다.
면책조항
본 문서는 TechFlow 연구팀이 제3자 증권사의 리서치 보고서를 정리·해석한 내용입니다. 본문에서 인용된 투자의견, 목표 주가, 실적 전망 및 기타 판단은 모두 골드만삭스 애널리스트의 견해로, 해당 기관의 입장만을 반영하며, TechFlow 연구팀의 견해를 대표하지 않으며, 어떠한 투자 권유 또는 조언을 구성하지 않습니다.
독자께서는 다음 세 가지 사항을 유의하시기 바랍니다. 첫째, 목표 주가는 애널리스트가 향후 약 12개월 동안의 주가를 전망한 것으로, 약속이나 보장이 아니며, 실적 및 시장 환경 변화에 따라 반복적으로 조정될 수 있습니다. 둘째, 증권사 리포트는 본질적으로 매수 편향을 띠며, 일부 커버리지 기업은 해당 증권사와 투자은행(IB) 업무 관계를 보유할 수 있습니다. 셋째, 리포트의 가치는 핵심 논리 및 전제 조건에 있으며, 특정 목표 주가 하나에 있지 않습니다. 가격보다는 논리를 보세요.
시장에는 리스크가 존재하며, 투자 결정은 독자 스스로 책임을 가져야 합니다. 본 문서는 어떠한 증권의 매수 또는 매도 근거로 사용되어서는 안 됩니다.
자료 출처: 골드만삭스 리서치(James Schneider 외, 2026년 6월 25일) · 미국 SEC 재무제표
TechFlow 연구 · TideResearch · 2026년 6월
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@chaoxiangooo
