BTC가 하락세에서 안정 국면으로 전환, ETF 자금 유입이 기관 투자자의 복귀를 시사?
글쓴이: Glassnode
번역 및 정리: AididiaoJP, Foresight News
비트코인은 약 7만 달러 근처에서 안정세를 보이고 있으며, 자금 유입이 개선되고 매도 압력도 완화되고 있다. 그러나 현물 거래량은 여전히 저조한 상태이며, 상방에 공급 압력이 존재하는 점을 고려할 때, 시장의 지속적인 회복을 위해서는 보다 강력한 수요가 필요하다.
요약
- 비트코인은 급격한 매도로 약 6만7천 달러까지 하락한 후 점차 안정을 찾아 7만 달러 근처로 반등했으나, 상승 동력은 여전히 망설이고 있다.
- 미실현 손실이 다소 증가했으나, 여전히 역사적 정상 범위 내에 머무르고 있어 시장에 압박은 있으나 전면적인 투항 단계에는 이르지 않았음을 시사한다.
- 단기 보유자들의 공급이 약 9만3천~9만7천 달러 구간에 집중되어 있어, 이 영역이 주요 상방 저항 구간으로 작용하고 있다.
- 실현 손실은 여전히 높은 수준이지만 공포 조짐은 보이지 않아, 현재는 질서 있는 리스크 축소 단계일 뿐, 공황 매도와 같은 극단적 상황은 아님을 의미한다.
- 현물 거래량은 여전히 부진하며, 가격 상승 과정에서도 눈에 띄는 거래량 확대가 관찰되지 않아 시장 신뢰도가 낮고, 일부 투자자들만 선택적으로 바닥 매수에 나서고 있음을 반영한다.
- 미국 현물 ETF 자금 흐름은 장기간 순유출을 겪은 후 소폭의 순유입으로 전환되었으며, 이는 기관 자금이 서서히 재진입하기 시작했음을 시사한다.
- 퍼페추얼 선물 자금 요율은 여전히 마이너스 구간을 유지하고 있어, 파생상품 시장의 공매도 심리가 지속되고 있으며, 포지션 배치가 보수적임을 나타낸다.
- 선물 미결제 약정 규모는 비교적 낮은 수준을 유지하고 있어, 이번 반등을 뒷받침하는 레버리지 확대는 제한적임을 시사한다.
- 옵션 시장에서는 스케일 지표가 안정세를 보이고, 내재 변동성도 박스권 움직임을 보이고 있어, 하방 리스크 헤징 수요가 감소하고 있음을 의미한다.
- 시장 참여자(MM)의 감마 포지션이 소폭 양수로 전환되며 유동성 상황이 개선되고 시장 구조가 보다 균형 잡힌 방향으로 진화하고 있음을 보여준다.
체인 상 인사이트
더 높은 저점, 무거운 상방 압박
지속되는 지정학적 긴장으로 인해 주식, 에너지, 원자재 시장 모두 불확실성을 겪고 있음에도 불구하고, 비트코인은 3월 초 이후 계속해서 더 높은 고점과 더 높은 저점을 형성하며 6만~7만 달러 구간에서 어느 정도 건설적인 구조를 만들어내고 있다.
현재의 탄력성이 유지된다면, 장기적인 상승을 위한 상당히 견고한 기반이 마련될 가능성이 있다. 단기 보유자의 원가 기반 분포 열지도는 최근 공급이 집중된 가격대를 시각화하여, 새로 진입하는 투자자 관점에서 잠재적 공급 및 수요 위치를 파악하는 데 도움을 준다.
현재 가격대에서 새로운 축적 지역이 점차 형성되고 있으며, 규모는 크지 않지만 최근 가격 상승의 일부 동력을 설명할 만큼 충분하다. 그러나 중기적으로는 8만4천 달러 이상에서 대규모 단기 보유자 공급이 두드러지는 위험이 더 크다. 향후 가격이 해당 구간으로 다시 상승하든, 혹은 추가적인 시장 압박을 받든 간에 이 그룹은 매도 압력을 확대시킬 가능성이 있다.
중기 가격 구간
앞서 언급한 공급 역학을 바탕으로, 보유 기간별 실현 가격 분해는 다양한 투자자 집단의 원가 기반 분포를 보다 세밀하게 보여주는 시각을 제공한다. 이 지표는 각 보유 기간에 따른 토큰의 평균 매입 가격을 추적함으로써 투자자 행동 측면에서 최근의 지지 및 저항 수준을 정의하는 데 도움을 준다.
현재 1주일~1개월 보유 기간 투자자들의 원가 기반은 약 7만200달러로, 형성 중인 지지 수준을 구성하고 있다. 한편 1개월~3개월 보유 기간 투자자들의 원가 기반은 약 8만2천2백 달러로, 앞서 언급한 상방 저항을 더욱 강화한다.
종합적으로 볼 때, 이 두 가격 수준은 중기적인 가격 움직임이 가장 가능성이 높은 구간을 공동으로 정의한다. 다만, 현재 축적 지역의 규모가 여전히 제한적이므로, 7만200달러 지지 수준의 견고함은 아직 검증되지 않은 상태이다. 보다 탄탄한 매수 기반이 형성되기 전까지는 이 수준을 하회할 가능성에 주의해야 한다.
공포는 심화되었으나, 투항은 아니다
위에서 살펴본 세부적인 원가 기반 지표를 확장하면, 손익 관련 지표는 시장 내 탐욕과 공포의 균형을 탐구함으로써 보다 거시적인 주기적 시각을 제공한다. 상대적 미실현 손실은 전체 투자자가 보유한 미실현 손실 총액이 시가총액에서 차지하는 비율을 측정하는 지표로서, 잠재적 매도 압력과 시장 심리를 평가하는 데 중요한 척도이다.
지난 두 달간 이 지표는 지속적으로 시가총액의 15% 이상을 유지해 왔으며, 그 구조는 2022년 2분기와 유사하다. 이는 현재 시장 심리가 고도의 공포 상태에 있지만, FTX 붕괴와 같은 극단적 압박 사태 시기에 나타났던 전면적인 투항 수준에는 훨씬 못 미친다는 것을 의미한다. 역사적 경험에 비추어볼 때, 현재 수준의 미실현 손실을 해소하려면 시간과 추가적인 가격 조정, 또는 이 둘의 조합이 필요하다. 이론적으로는 급격한 V자형 반등이 가능하지만, 현재 미실현 손실의 규모를 고려할 때, 이를 실현하려면 단기간 내 지속적이고 강력한 신규 자금 유입이 필요하다.
실현 이익의 흐름 말라붙음
위에서 언급한 미실현 공포 심화 상황 속에서, 실현 이익 수준은 2025년 4분기 이후 꾸준히 그리고 급격히 축소되어 수요 부진을 추가로 입증하고 있다.
엔티티 기준 실현 이익(7일 단순 이동평균으로 부드럽게 처리됨)은 거래소 내부 이체를 제외함으로써 네트워크 내 실제 이익 실현 활동을 보다 정확하게 반영한다. 이 지표는 2025년 7월 약 30억 달러의 일일 정점에서 현재 1억 달러 미만으로 하락하였으며, 감소폭은 96%를 넘는다. 이러한 급격한 축소는 약세장 후반기에 흔히 관찰되는 특징으로, 이 시기에는 여전히 이익을 실현할 수 있는 매도자들이 거의 소진되어 체인 상 유동성이 주기적 최저 수준으로 떨어진다. 이런 환경은 단기적인 매도 압력을 낮추기는 하나, 동시에 시장의 지속적인 회복을 뒷받침할 신규 자금 유입의 부재를 반영한다.
체인 하 인사이트
현물 거래량 여전히 부진
가격이 급격히 6만7천 달러 구간까지 하락한 후, 현물 시장 활동 전반은 전반적으로 침체된 상태를 유지했다. 이후 반등 과정에서도 주요 거래소의 거래량은 단지 온화한 반응만 보였다. 일부 짧은 기간 동안 거래량이 일시적으로 증가하기는 했으나, 이는 신뢰에 기반한 매수세의 지속적 회귀보다는 오히려 수동적인 반응에 가까웠다.
이전 상승 국면에서 비교적 활발했던 참여도에 비해, 현재 현물 거래량은 여전히 약세를 보이고 있다. 즉, 최근 가격이 7만 달러 근처까지 반등한 것은 부분적인 저가 매수와 단기 포지션 조정에 의존한 것으로, 규모 있는 현물 수요 지원은 아직 형성되지 않았음을 의미한다.
가격 움직임의 안정화와 현물 참여도의 부진 사이의 괴리는 시장이 여전히 재균형 과정에 있음을 시사한다. 현물 거래 활동이 보다 지속적으로 확대되기 전까지는 상승 추세의 지속 가능성은 상당히 취약할 수 있으며, 가격 움직임은 유기적 축적보다는 파생상품 자금 흐름 및 유동성 상황 변화에 더 민감하게 반응할 가능성이 있다.
거래소 자금 흐름 반등
장기간의 순유출을 겪은 후, 미국 현물 ETF 자금 흐름은 최근 초기 개선 신호를 보이고 있으며, 지난 며칠간 7일 이동평균선이 소폭 양수로 전환되었다. 이는 비트코인이 6만7천 달러 구간까지 하락한 후 점차 안정을 찾고 반등하기 시작함에 따라 기관 수요가 서서히 돌아오기 시작했음을 시사한다.
이전 축적 단계에 비해 현재 유입 규모는 여전히 제한적이지만, 방향 전환이 주목할 만하다. 이전 순유출 기간은 가격 약세와 시장 심리의 침체와 함께했으나, 최근 자금 흐름의 반등은 전통적 시장 참여자들이 신중하게 재진입을 시도하고 있음을 보여준다.
이 전환은 매우 중요하다. 왜냐하면 본 주기에서 ETF 수요는 현물 시장의 핵심 지지력이 되었기 때문이다. 자금 흐름이 순유입 상태를 지속한다면, 기관 투자자들의 신뢰 회복과 포지션 재확대를 확인할 수 있을 것이다.
전반적으로 볼 때, 현재의 회복은 초기 단계이며 온화한 수준이지만, 지난 수주간 지속된 순유출 상황과 비교할 때 자금 흐름의 방향 전환은 시장 구조에 일정 수준의 긍정적 변화를 의미한다.
음의 자금 요율 지속
비트코인 가격이 점차 안정을 찾고 최근 조정에서 회복을 시도하고 있음에도 불구하고, 퍼페추얼 선물 자금 요율은 여전히 마이너스 구간을 유지하고 있다. 이는 공매도 포지션이 여전히 우세하며, 거래자들이 하락 방향의 노출을 유지하기 위해 자금 비용을 지불하려는 의향이 있음을 의미한다.
자금 요율이 지속적으로 음수를 유지하는 것은 파생상품 시장 참여자들의 보수적인 심리를 반영한다. 가격 구조가 개선되었음에도 불구하고, 거래자들은 적극적으로 롱 포지션을 재구축하려는 의지를 보이지 않고 있다. 이는 과거 회복 단계에서 심리가 개선되면서 자금 요율이 일반적으로 정상화되거나 양수로 전환되던 것과 대조적이다.
포지션 구조 측면에서 볼 때, 지속적인 음의 자금 요율은 일정 정도 가격 상승의 잠재적 동력원이 될 수 있다. 왜냐하면 공매도 포지션이 상당히 집중되어 있어, 상승 흐름이 지속된다면 시장이 숏 스퀴즈(squeeze) 상황에 직면할 수 있기 때문이다. 그러나 다른 한편으로는, 특히 레버리지 거래자 집단에서 두드러지듯, 현재 회복에 대한 시장의 신뢰가 여전히 제한적임을 보여준다.
현재 상황은 파생상품 시장의 포지션 배치가 여전히 방어적 성향을 띠고 있음을 시사한다. 비록 현물 및 ETF 자금 흐름이 어느 정도 안정세를 보이고 있으나, 전반적인 리스크 편향은 여전히 공매도 방향을 향하고 있다.
ATM 내재 변동성: 박스권 움직임, 방향성 기다림
옵션 시장에서는 비트코인 ATM(At-the-Money) 내재 변동성이 현물 시장과 유사한 특성을 보이며, 전반적으로 박스권 움직임을 유지하면서 평균 회귀 경향을 보이고 있다. 변동성 곡선의 전단부는 거시경제 이벤트 및 단기적 뉴스에 가장 민감하게 반응한다. 1주일 만기 계약의 변동성은 상대적으로 크지만, 전체 거래 범위는 여전히 50%~60%의 좁은 구간 내에서 억제되고 있다. 반면, 곡선의 후단부 내재 변동성은 지속적으로 50% 미만을 유지하며, 만기 간 차이 또한 제한적이다.
전체 내재 변동성은 낮은 수준을 유지하고 있어, 시장이 양방향 리스크 재평가를 위한 새로운 촉매제를 기다리고 있음을 반영한다. 장기 만기 계약의 내재 변동성 수준이 억제된 것은, 현재 단계에서 장기 리스크에 대한 가격 책정에 구조적 변화가 없음을 의미하며, 단기 변동성은 주로 근월물 계약의 거래 행위에 의해 주도되고 있음을 보여준다. 이러한 환경에서 변동성 도구는 장기적 방향성 전망보다는 단기 불확실성 대응 수단으로 활용되고 있다.
25 델타 스케일: 하방 헤징이 여전히 주도
이번 주 변동성의 일시적 상승 기간 동안, 스케일 지표는 풋 옵션 방향으로 확대되었으며, 이는 이번 변동성 재평가가 주로 하방 헤징 수요에 의해 촉발되었음을 확인해준다.
25 델타 스케일(동일 델타 값의 풋 옵션과 콜 옵션의 상대적 비용을 측정하는 지표)은 이번 주 초 비트코인 가격이 6만8천 달러 아래로 하락했을 때, 1주일 및 1개월 만기 계약 모두 18%~19% 수준까지 상승하였다. 이는 지정학적 불확실성이 고조된 상황에서, 가격이 약세를 보일 경우 단기 하방 헤징 수요가 급격히 증가함을 명확히 보여준다.
그 후 스케일 지표는 다소 하락했으나, 여전히 상대적으로 높은 수준을 유지하고 있으며, 만기 간 차이도 크지 않아 10%~12% 구간에 집중되어 있다. 곡선 전반에 걸쳐 스케일 값이 동일하게 유지되는 것은, 하방 헤징 선호가 단지 근월물 계약에 국한되지 않고, 시장 참여자 전반의 지속적이고 보편적인 위험 회피 성향을 반영함을 의미한다.
스케일 지수는 서로 다른 기조를 보여줌
스케일 지수는 옵션 시장 상황을 관찰하는 또 다른 차원의 지표이다. 25 델타 스케일과 달리, 이 지수는 낮은 델타 옵션에 더 높은 가중치를 부여함으로써 분포 꼬리(tail)의 가격 책정을 보다 포괄적으로 반영한다. 현재 1주일 및 1개월 만기 스케일 지수는 여전히 풋 쪽(베어ish) 구간에 머물러 있으나, 3개월 및 6개월 만기 지수는 각각 약 2.4% 및 7.4%로 콜 쪽(불리시) 구간으로 전환되었다(이 지수는 콜 옵션 가격에서 풋 옵션 가격을 뺀 값으로 산출됨).
이는 다소 뚜렷한 분화 구조를 형성한다. 즉, 25 델타 스케일은 모든 만기에서 풋 쪽 편향을 보이고 있으나, 스케일 지수의 장기 만기 부분은 곡선 후단부에서 상방 꼬리 리스크의 가격 책정이 하방 꼬리 리스크보다 높음을 보여준다. 이는 중·저 델타 풋 옵션에 여전히 매수 수요가 존재함에도 불구하고, 시장이 장기적으로는 심층적 풋 옵션을 대규모로 헤징하지 않고 있음을 의미한다. 전반적으로 옵션 시장의 가격 책정은 단기적으로는 신중한 심리를 반영하되, 장기 구조는 균형을 이루거나 오히려 약간 긍정적인 경향을 띠고 있다. 이는 암호자산 시장에서 흔히 관찰되는 특징으로, 참여자들은 비대칭적 상방 잠재력을 포착하기 위해 심층적 콜 옵션을 활용하는 경향이 있다.
시장 참여자(MM) 감마: 만기일이 시장 구조를 재설정함
3월 27일(금)은 주간, 월간, 분기 옵션 계약의 공동 만기일이며, 이러한 집중 만기 상황은 일반적으로 비트코인 가격 움직임에 큰 영향을 미친다. 옵션 시장 규모가 지속적으로 확대됨에 따라, 시장 참여자들의 헤징 행동은 단기적으로 가격에 점차 더 큰 영향을 미치고 있다. 현재 만기일까지 48시간도 남지 않았으며, 시장 참여자 전반은 7만~7만5천 달러 구간에 위험 노출이 집중된 숏 감마 포지션을 보유하고 있다. 이 구간에서는 특히 유동성이 상대적으로 부족한 환경에서 양방향 가속 변동이 발생할 수 있다.
주목할 점은 만기 예정인 포지션 규모가 상당하다는 것이다. 약 100억 달러 규모의 시장 참여자 숏 감마 포지션이 곧 정산될 예정인데, 이는 중요한 기계적 가격 동력 요인이 제거될 것임을 의미한다. 이 포지션들이 정산된 후에는 시장 가격이 헤징 자금 흐름에 의해 제약받는 정도가 줄어들 것이며, 외부 요인에 대해 보다 민감하게 반응할 것으로 예상된다. 이러한 맥락에서 거시경제 환경의 변화가 비트코인의 다음 균형 위치를 결정하는 데 핵심적인 역할을 할 가능성이 있다.
결론
비트코인 시장은 비교적 격렬한 조정을 겪은 후 일부 긍정적인 신호를 보이기 시작했다. 가격이 점차 안정화되고, ETF 자금 흐름이 개선되었으며, 파생상품 시장의 포지션 구조도 단방향적이지 않게 되었다. 최근 매도 기간 동안 축적된 압박이 완화되는 듯하며, 시장 상황은 일주일 전보다 더 균형 잡힌 모습을 보이고 있다.
그러나 현재의 환경은 높은 신뢰도를 갖춘 돌파 상황을 뒷받침하기엔 충분하지 않다. 현물 거래량은 여전히 낮고, 미결제 약정 규모도 눈에 띄게 확대되지 않았으며, 상방에는 여전히 집중적인 공급 압력이 존재한다. 전반적으로 시장 구조는 회복 중이지만, 보다 지속적인 상승 추세를 형성하기 위해서는 보다 강력한 시장 참여도가 추가로 확인되어야 한다.
현재 시장 구조는 건설적인 특징을 보이고 있으나, 명확한 강세로 전환되지는 않았다. 수요가 지속적으로 회복된다면 시장은 점차 기회를 만들어갈 것이다. 그러나 이번 회복이 실질적인 동력을 갖추었다는 것을 최종적으로 확인하려면, 현물 거래량의 눈에 띄는 확대와 신규 자금의 지속적 유입이 필요하다.
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