투기성 코인은 죽었고, 지분형 코인이 자리매김해야 한다

2025.11.27

투기성 코인은 죽었고, 지분형 코인이 자리매김해야 한다

투기 주도의 지속적인 구매자가 존재하지 않는 세계에서 토큰은 자체 내재 가치에 의존하여 자리를 잡아야 한다.

2025.11.27 - 04:33:22

投机

Web3 심층 보도에 집중하고 흐름을 통찰

투기 주도의 지속적인 구매자가 존재하지 않는 세계에서 토큰은 자체 내재 가치에 의존하여 자리를 잡아야 한다.

저자: Patrick Scott | Dynamo DeFi

번역: TechFlow

암호화 산업의 청산일이 마침내 도래했다.

지난 5년 동안 토큰들은 내가 예의 바르게 말하자면 "기본적 요소를 훨씬 초월한 투기 수요" 상태를 누려왔다. 좀 더 직설적으로 말하면, 이들은 계속해서 심각하게 과대평가되어 왔다.

그 이유는 매우 간단하다. 암호화 산업 내에서 건전한 기본적 요소를 지닌 유동 자산은 거의 없었다. 따라서 투자자들은 접근 가능한 자산을 통해 노출되기를 원했고, 대개 그 자산은 비트코인 또는 알트코인이었다. 거기에 "비트코인 백만장자" 이야기를 듣고 새로운, 더 작은 토큰에 투자해 같은 수익을 재현하려는 소매 투자자들이 가세했다.

이는 알트코인에 대한 수요가 실질적인 기본적 요소를 갖춘 알트코인의 공급량을 크게 초과하는 결과를 낳았다.

1차 효과

시장 심리가 최저점에 다다랐을 때 어떤 자산이든 마음대로 사들여 몇 년 후 놀라운 수익을 얻을 수 있다.

2차 효과

대부분의 산업 모델(그것을 산업 모델이라고 부를 수 있다면 말이다)은 제품과 연결된 실제 수입원에 의존하기보다 자체 토큰 판매에 중심을 두고 있다.

지난 2년간 알트코인 시장은 세 가지 치명적인 사건을 겪었다:

"펌프펀(Pump fun)" 및 기타 토큰 발행 플랫폼의 등장

이러한 플랫폼들은 신규 토큰 발행을 '상품화'하여(즉, 지나치게 보편화시켜) 관심을 수백만 개의 자산으로 분산시켰다. 이러한 분산 효과는 상위 수천 개의 주요 토큰이 집중된 자금 유입을 받는 것을 막았으며, 비트코인 반감기가 일반적으로 가져오는 부의 효과도 교란시켰다.

Pump 플랫폼은 올해 초 많은 날 동안 매일 5만 개 이상의 토큰을 상장했다.

일부 암호화 자산들이 진정한 기본적 요소를 갖추기 시작함

몇몇 토큰(HYPE 등)과 신규 IPO 프로젝트(CRCL 등)들이 실질적인 기본적 요소를 보여주기 시작했다. 시장에 기본적 요소를 기반으로 한 자산이 등장하자, 단지 백서만으로 존재하는 토큰에 베팅하는 것은 더 이상 어렵게 되었다.

하이퍼리퀴드(Hyperliquid) 보유자의 월 수입은 종종 1억 달러를 넘는다

동시에 기술주가 암호화 시장을 능가했다. 많은 경우 인공지능, 로봇공학, 생명공학, 양자컴퓨팅 관련 주식 수익률이 암호화 시장을 초과했다. 이는 소매 투자자들에게 다음과 같은 의문을 제기하게 했다. 왜 위험성이 더 낮아 보이고 더 높은 수익률을 제공하는 '실제' 회사가 있는 상황에서 알트코인에 투자하면서 리스크를 감수해야 하는가? 올해 들어 NASDAQ조차 비트코인과 알트코인을 능가했다.

결과는 무엇인가?

성과가 부진한 알트코인이 일종의 '무덤'이 되었고;
팀들은 점점 줄어드는 자본 풀 속에서 치열한 경쟁을 벌이고 있으며;
숙련된 암호화 투자자들도 방향을 잃고 헤매고 있다.

결국 토큰은 사업 지분을 나타내거나 아니면 전적으로 가치가 없다. 그것들은 존재만으로 가치를 얻는 마법 같은 새로운 것이 아니다.

토큰을 이해하기 어려운 것으로 여기지 말고 기업의 미래 현금흐름을 나타내는 자산으로 본다면 모든 것이 훨씬 명확해진다.

하지만 당신은 항변할지도 모른다. "Dynamo, 일부 토큰은 미래 현금흐름에 대한 권리를 부여하지 않잖아요! 일부 토큰은 유틸리티(기능적) 토큰이에요! 일부 프로토콜은 토큰과 주식을 동시에 가지고 있어요!" 하지만 당신은 틀렸다. 이런 토큰들도 여전히 미래 현금흐름을 의미한다; 다만, 그와 연계된 현금흐름이 정확히 0달러일 뿐이다.

결국 토큰은 사업 지분을 제공하거나 전혀 가치가 없다. 많은 사람들이 생각하듯 '존재'나 '커뮤니티' 때문에 자동으로 가치를 가지지는 않는다.

이 관점은 BTC처럼 상품에 더 근접한 네트워크 통화에는 적용되지 않음을 유념해야 하며, 여기서 논의되는 것은 프로토콜 토큰이다.

앞으로 곧, 실제 가치를 지닌 유일한 DeFi 토큰은 의사 주식(pseudo-equity) 역할을 하며 다음 두 조건을 충족하는 것들일 것이다:

프로토콜 수입에 대한 권한 주장;
해당 프로토콜 수입이 매력적인 가치 제안이 될 만큼 충분히 크다는 점.

소매 투자자와 암호화 시장의 '이별'

소매 투자자들이 일시적으로 암호화 시장을 떠났다.

일부 주요 KOL들이 "범죄는 합법이다"라고 외치면서 사람들이 '범죄'의 피해자가 되길 꺼리는 것을 놀랍게 여기고 있다.

현재로서는 소매 투자자들이 대부분의 토큰에 관심을 잃은 것으로 보인다.

이전에 언급된 이유 외에도 중요한 또 다른 요인은 손실에 대한 피로감이다.

지나친 과장된 약속: 많은 토큰의 가치는 실현 불가능한 약속 위에 세워져 있다.
과잉된 토큰 수량: 메모코인 발행 플랫폼의 등장으로 시장의 토큰이 심각하게 남발되었다.
약탈적인 토큰 경제학: 업계가 가치 없는 토큰을 용인함으로써 소매 투자자들이 결국 '接盘(接手)'될 운명임을 정확히 인식하게 되었다.

결과는 무엇인가? 암호화 자산을 구매하려던 사람들은 스포츠 베팅, 예측 시장, 주식 옵션과 같은 다른 '도박 욕구' 충족 수단을 찾기 시작했다. 이 선택들이 반드시 현명한 것은 아니지만, 대부분의 알트코인을 사는 것도 결코 좋은 생각이 아니다.

하지만 이를 탓할 수 있을까?

일부 KOL들은 "범죄는 합법이다"라고 말하면서 사람들이 피해자가 되길 꺼리는 것을 이상하게 여기고 있다.

이러한 암호화 시장에 대한 대중의 무관심은 업계에 대한 관심에서도 반영되고 있다. 올해의 열기는 2021년만큼 뜨겁지 못하며, 현재의 기본적 요소는 과거보다 더 좋고 규제 리스크 또한 과거보다 낮음에도 불구하고 그렇다.

또한 나는 ChatGPT와 함께 등장한 인공지능 열풍이 암호화폐에 대한 열의를 약화시켰다고 생각한다. 왜냐하면 새로운 세대에게 진정한 '킬러 앱(killer product)'이 무엇인지 보여주었기 때문이다.

지난 10년간 암호화 애호가들은 암호화 산업이 새로운 '닷컴 버블 시기(Dot-Com Moment)'라고 말해왔다. 그러나 사람들이 매일 인공지능이 더욱 직관적이고 명확한 방식으로 세상을 재구성하는 모습을 볼 때, 그러한 주장은 더 설득력을 잃게 된다.

검색 엔진에서의 관심도 차이를 보면 암호화와 AI 사이의 격차가 명확하다. 마지막으로 암호화폐가 Google 검색 관심도에서 AI를 앞선 것은 FTX 붕괴 기간뿐이었다:

소매 투자자들은 다시 암호화 시장으로 돌아올 것인가?

답변은: 돌아온다.

사실 소매 투자자들은 이미 오늘날 예측 시장의 일종으로 돌아왔다고 볼 수 있다. 다만 그들이 사는 것은 알트코인이 아니라 '정부 폐쇄가 언제 끝날 것인가'에 대한 이진 옵션이다. 다시 대규모로 알트코인을 사도록 하려면, 그들이 합리적인 수익 기회를 느낄 필요가 있다.

토큰 가치의 핵심 원천: 프로토콜 수입

투기적 수요에 의해 끊임없이 새로운 구매자가 유입되는 세계를 더 이상 의지할 수 없는 상황에서, 토큰은 스스로의 내재적 가치에 기반을 두어야 한다.

5년간의 실험 끝에 드러난 고통스러운 사실은 바로, 토큰 가치 축적이 가능한 유의미한 유일한 형태는 프로토콜 수입에 대한 권한 주장(과거, 현재, 미래 모두 포함)이라는 점이다.

이러한 다양한 형태의 실제 가치 축적은 궁극적으로 모두 프로토콜 수입이나 자산에 대한 권한 주장으로 귀결된다:

배당금(Dividends)
자사주 매입(Buybacks)
수수료 소각(Fee Burns)
자금 운영 통제(Treasury Control)

이 말은 프로토콜이 가치를 가지기 위해 오늘 당장 이러한 조치를 시행해야 한다는 뜻은 아니다. 과거에는 내가 지지하는 프로토콜의 수입을 자사주 매입보다 재투자하길 원한다고 해서 비판을 받기도 했다. 그러나 프로토콜은 미래에 이러한 가치 축적 메커니즘을 가동할 수 있는 능력을 가져야 하며, 이상적으로는 거버넌스 투표나 명확한 기준 충족을 통해 트리거되어야 한다. 모호한 약속은 더 이상 충분하지 않다.

다행히도, 현명한 투자자들에게는 DefiLlama와 같은 플랫폼에서 수천 개의 프로토콜에 걸쳐 이러한 기본적 데이터를 쉽게 확인할 수 있다.

지난 30일 동안 수입 기준 상위 프로토콜들을 살펴보면 명확한 패턴을 발견할 수 있다: 스테이블코인 발행사와 파생상품 플랫폼이 주도하고 있으며, 런치패드(Launchpads), 거래 애플리케이션, CDP(담보 채무 창고), 지갑, 탈중앙화 거래소(DEXs), 대출 프로토콜 등도 두각을 나타내고 있다.

주목할 만한 몇 가지 결론:

스테이블코인과 영구계약(perpetual contract)은 현재 암호화 산업에서 가장 수익성이 높은 두 가지 사업
거래 관련 비즈니스는 여전히 매우 수익성이 높다
1. 전반적으로 거래를 지원하는 비즈니스는 수익성이 높다. 그러나 시장이 장기적인 약세장에 진입하면 거래 관련 활동의 수입은 상당한 위험에 직면할 수 있으며, 하이퍼리퀴드(Hyperliquid)가 시도하고 있듯이 프로토콜이 현실 세계 자산(RWAs) 거래로 전환하지 않는 한 그렇다.
유통 채널 장악은 기본 프로토콜 구축만큼 중요하다
1. 하드코어 DeFi 사용자 일부는 거래 애플리케이션이나 지갑이 최상위 수입원이 되는 것을 강하게 반대할지도 모른다. 왜냐하면 사용자는 직접 프로토콜을 사용해 비용을 절감할 수 있기 때문이다. 그러나 현실에서 Axiom과 Phantom 같은 애플리케이션은 극도로 수익성이 높다.

일부 암호화 애플리케이션은 매월 수천만 달러의 수입을 창출한다. 당신이 주목하는 프로토콜이 아직 이 수준에 도달하지 못했다고 해도 괜찮다. DefiLlama 수입을 책임지고 있는 나로서는 시장이 지불하길 원하는 제품을 개발하는 데 시간이 걸린다는 것을 잘 알고 있다. 그러나 핵심은 수익성으로 가는 경로가 반드시 존재해야 한다는 점이다.

놀이 시대는 끝났다.