암호화폐 시장의 섹터 회전이 정말로 더 이상 유효하지 않은가?
글: Ignas
번역: AididiaoJP, Foresight News
이번 사이클에서 왜 암호화폐의 고전적 랠리 패턴이 무너졌는가
BTC 보유자들은 이미 초과 수익을 얻었으며 초기 신봉자들이 차익 실현에 나서고 있다. 이는 공포에 의한 매도가 아니라 집중된 보유에서 분산된 보유로 전환되는 자연스러운 과정이다.
다수의 체인 상 지표 중 가장 중요한 신호는 웨일들의 매도 행위다.
장기 보유자들이 단 30일 만에 40.5만 BTC를 매도했으며, 이는 BTC 전체 공급량의 1.9%에 달한다.
Owen Gunden 사례를 살펴보자.
비트코인 원로급 웨일인 그는 Mt. Gox 시절 대규모 거래를 통해 막대한 포지션을 축적했으며 LedgerX 이사회 멤버를 역임했다. 연관 지갑은 1.1만 개 이상의 BTC를 보유하고 있어 체인상 최대 개인 보유자 중 한 명으로 꼽힌다.
최근 들어 그의 지갑은 Kraken으로 대량의 BTC를 이체하기 시작했으며, 수천 개씩 나누어 이체하는 행동은 일반적으로 매도를 예고한다. 체인상 분석가들은 그가 10억 달러 이상의 포지션을 정리할 준비를 하고 있을 가능성이 있다고 보고 있다.
그의 트위터 계정이 2018년 이후 업데이트되지 않았지만, 이러한 움직임은 '슈퍼 라운드링'(super rotation) 이론을 완벽하게 입증한다. 일부 웨일들은 세제 혜택을 위해 ETF로 전환하거나 자산 다각화를 위해 매도를 진행하고 있는 것이다.
토큰이 원로 보유자들로부터 새로운 구매자들에게 이동함에 따라 미실현 이익 가격은 계속 상승하며, 새로운 세대의 웨일들이 시장 주도권을 인수하고 있다.
MVRV 비율의 상승은 이 추세를 뒷받침하며, 평균 비용 기준은 초기 채굴자들로부터 ETF 구매자 및 신규 기관 투자자들로 옮겨가고 있다.
겉보기에 이는 약세 신호처럼 보일 수 있다. 장기 보유 웨일들은 막대한 이익을 누렸지만, 신규 웨일들은 오히려 미실현 손실을 안고 있다. 현재 평균 비용 기준은 무려 10.8만 달러에 달하므로 BTC가 지속적으로 부진하면 신규 웨일들이 매도할 가능성도 있다.
하지만 MVRV의 상승은 사실 소유권 분포의 확산과 시장 성숙을 나타낸다. 비트코인은 소수의 초저비용 보유자 중심에서 더 높은 비용 기준을 가진 분산형 보유 구조로 전환되고 있으며, 본질적으로 이는 강세 신호다.
그렇다면 알트코인은 어떠한가?
이더리움의 게임
BTC는 승리를 확정지었지만, ETH는 어떤가? ETH에서도 동일한 대규모 라운드링 현상을 관찰할 수 있을까?
ETH 가격이 더딘 점이 부분적으로 이를 설명할 수 있지만, 겉보기에는 ETH 역시 성공적인 것으로 보인다. 두 자산 모두 ETF와 DAT(디지털 자산 신탁), 기관 관심을 받고 있다(성격은 다르지만). 데이터는 ETH도 유사한 전환 단계에 있음을 보여주며 다만 더 초기이고 복잡하다는 점이 있다.
사실 한 가지 핵심 지표에서 ETH는 BTC에 급속히 접근하고 있다. ETH 공급량의 약 11%가 DAT와 ETF에 의해 보유되고 있다.
반면 BTC는 현물 ETF 및 대규모 국고가 전체의 17.8%를 보유하고 있다. Saylor의 지속적인 추가 매수가 고려되면 ETH의 추격 속도는 놀랍다.
우리는 ETH에서도 구시대 웨일에서 신규 웨일로의 이동 현상이 일어나는지 검증해보려 했으나, ETH의 계정 모델(비트코인 UTXO 모델과 다름)로 인해 유효한 데이터 확보가 어려웠다.
핵심 차이는 ETH는 소매 투자자 → 웨일 방향으로 이동하는 반면, BTC는 원로 웨일 → 신규 웨일 방향이라는 점이다.
아래 그래프는 ETH 소유권이 소매 투자자에서 웨일로 이동하는 추세를 더욱 직관적으로 보여준다.
대규모 지갑(10만 ETH 이상 보유)의 실현 가격이 급격히 상승하고 있는데, 이는 신규 웨일들이 더 높은 비용으로 포지션을 쌓고 있으며, 소매 투자자들이 계속 매도하고 있음을 의미한다. 각 유형의 지갑 비용 곡선(주황, 녹색, 보라색)이 수렴하는 것은 저렴했던 옛 토큰들이 이미 새로운 보유자에게 이전되었음을 나타낸다.
이러한 비용 기준 재설정은 일반적으로 축적 사이클 종반과 가격 폭발 직전에 발생하며, 구조적으로 ETH 공급이 집중되고 견고해지고 있음을 입증한다.
ETH 전망
이 라운드링 논리가 성립하는 이유는 다음과 같다.
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스테이블코인 및 자산 토큰화의 보편화
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스테이킹 기반 ETF 출시
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기관급 애플리케이션의 실용화
이로 인해 웨일들과 펀드들이 지속적으로 매수하고 있으나, 소매 투자자들은 ETH를 단순한 '연료비 도구'로 간주하며 신생 퍼블릭 체인의 충격을 받아 신념을 잃고 있다.
웨일들은 ETH를 생식 자산 및 담보로 보며 장기적인 체인상 수익을 위해 확고히 보유하고 있다. BTC가 우위를 확립하고 ETH는 여전히 회색 지대에 있을 때, 웨일들은 기관 진입 통로를 선점하고 있다.
ETF+DAT의 조합은 ETH 보유 구조를 더욱 기관 중심적으로 만들지만, 이것이 장기 성장과 연결될지는 여전히 의문이다. 가장 큰 우려는 ETHZilla가 주식 환매를 위해 ETH를 매도한 사례인데, 공포할 필요는 없지만 위험한 선례를 만들었다.
전반적으로 ETH는 여전히 라운드링 이론에 부합하지만, 보유자 구조가 더 복잡하고, 사용 사례가 다양하며(예: 유동성 스테이킹으로 인해 토큰이 소수의 대형 지갑으로 집중됨), 체인 상 활동이 더 활발하여 라운드링 흐름이 비트코인만큼 명확하지 않다.
Solana의 돌진
Solana가 이번 라운드링에서 어디에 위치하는지를 해석하는 것은 특히 어렵다(팀 지갑 식별조차 어려움). 하지만 흔적은 존재한다.
Solana는 이더리움의 기관화 과정을 복제하고 있다. 지난달 미국 내 현물 ETF가 조용히 상장되었으나 시장의 큰 관심을 끌지 못했으며, 총 규모는 3.51억 달러에 불과하지만 매일 순유입이 지속되고 있다.
초기 DAT의 SOL에 대한 배치 또한 인상적이다.
유통량의 2.9%(약 25억 달러 상당)가 이미 DAT에 의해 보유되고 있다. 이제 Solana는 BTC/ETH와 유사한 전통 금융 인프라(규제된 펀드 + 기업 국고)를 갖추게 되었으며, 다만 규모에서 차이가 있을 뿐이다.
비록 체인상 데이터가 혼란스럽고 공급이 여전히 초기 팀과 벤처캐피탈에 집중되어 있지만, ETF/국고 경로를 통해 토큰은 안정적으로 새로운 기관 구매자들에게 이동하고 있다. 대규모 라운드링이 Solana에도 확산되고 있지만, 한 사이클 늦게 도착한 셈이다.
BTC와 ETH의 라운드링이 종반에 접어들고 가격 폭발이 임박한 것과 달리, SOL의 향방은 오히려 더 높은 예측 가능성을 가진다.
미래 전망
BTC가 먼저 성숙하고, ETH가 뒤따르며, SOL은 아직 시간이 필요한 상황에서 우리는 어느 사이클에 있는가?
과거 사이클의 논리는 간단했다. BTC가 선도 상승 → ETH가 후속 → 부의 효과가 소형 알트코인으로 확산된다.
이번 사이클은 BTC 단계에 갇혀 있다. BTC가 폭등하더라도 초기 웨일들은 ETF로 이전하거나 현금화하여 떠나며, 더 이상의 부의 확산 효과는 없다. 오직 FTX의 잔재와 끝없는 횡보만이 남아 있다.
알트코인들은 BTC와의 '화폐' 지위 경쟁을 포기하고 실용성, 수익 창출 능력, 투기 공간을 두고 경쟁 중이며, 대부분은 도태될 것이다.
생존 가능한 영역은 다음과 같다.
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실제 생태계를 갖춘 퍼블릭 체인: 이더리움, 솔라나 및 소수의 유망 프로젝트
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현금 흐름과 가치 배분이 가능한 제품
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대체 불가능한 수요를 가진 자산(ZEC 등)
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수수료와 트래픽을 포착할 수 있는 인프라
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스테이블코인 및 리얼월드 자산(RWA) 분야
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지속적으로 등장하는 암호화 네이티브 혁신
나머지 프로젝트들은 결국 소음 속에 묻힐 것이다.
Uniswap의 수수료 스위치 활성화는 이정표적 사건이다. 최초는 아니지만, 이 조치는 모든 DeFi 프로토콜이 토큰 보유자들과 수익을 공유하도록 강제하고 있으며, 현재 상위 10개 대출 프로토콜 중 절반이 이미 수익 분배를 시행하고 있다.
DAO는 체인상 기업으로 진화하고 있으며, 토큰 가치는 수익 창출 및 재분배 능력에 따라 결정될 것이다. 이는 다음 라운드링의 핵심 전장이 될 것이다.
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Ignas | DeFi Research
