암호화 기업의 상장 러시가 시작되다, 체인 상 Pre IPO는 어떻게 참여할까?
글: BUBBLE
올해 6월, 인터넷 증권사 거물 로빈후드(Robinhood)는 유럽 사용자들을 대상으로 오픈AI(OpenAI), 스페이스엑스(SpaceX) 등 주요 비상장 유니콘 기업의 '주식 토큰'을 거래할 수 있는 새로운 서비스를 출시했다. 로빈후드는 적격 신규 사용자에게 오픈AI 및 스페이스엑스 토큰을 소량 에어드랍하기까지 하며 유입을 유도했다.
그러나 이 조치는 즉각 오픈AI 측의 반발을 불러왔다. 오픈AI는 X(트위터)에서 "이 오픈AI 토큰은 오픈AI 지분을 나타내지 않으며, 로빈후드와는 어떠한 협력 관계도 없다"고 공식적으로 밝혔다. 이 메시지 아래서 일론 머스크(Elon Musk)는 로빈후드의 토큰에 대해 직접 언급하지 않았지만 오픈AI의 성명을 리트윗하며 "너희들의 '지분' 자체가 가짜다"라고 냉소적으로 덧붙였다. 이 조롱은 오픈AI가 수익 기관으로 전환된 이후의 자본 운영을 풍자하는 동시에, 비상장 기업들이 이러한 주식 '가격 결정권'을 박탈당하는 것에 대해 매우 부정적인 태도를 보이고 있음을 암시한다.
의문이 제기되고 있음에도 불구하고, 전통 증권사들의 시도는 체인 상 Pre-IPO 자산 거래에 대한 시장의 높은 관심을 반영하고 있다. 이유는 간단하다. 1차 시장의 막대한 혜택은 오랫동안 일부 기관과 고액 순자산가들만 독점해 왔으며, 많은 유명 기업들은 상장(또는 인수합병) 시 폭발적인 성장을 보인다. 예를 들어 디자인 소프트웨어 회사 피igma(Figma)는 어도비(Adobe)와의 인수합병이 반독점법 문제로 무산된 후 2025년 독자적으로 상장하여 주당 33달러의 공모가를 기록했고, 첫날 종가는 115.5달러로 무려 250% 급등했다. 이 가격은 시가총액 약 680억 달러에 해당하며, 이전 어도비 인수 협상 당시의 200억 달러 평가액을 크게 초과한다. 최근 상장한 암호화폐 거래소 불리쉬(Bullish) 역시 개장 직후 290% 폭등했다.
이러한 사례들은 상장 전 이러한 기업에 투자할 경우 수배에서 수십 배의 수익을 얻을 가능성을 보여준다. 그러나 전통적인 방식에서는 일반 투자자가 이런 기회에 참여하기 어렵고 복잡하다. 블록체인을 통해 개인 투자자들도 미래에 상장될 유망 기업의 성장 수혜를 미리 나눌 수 있게 되는 것이 바로 체인 상 Pre-IPO 개념의 매력이다.
프라이빗 에쿼티 시장의 규모와 장벽
지난 수십 년간 글로벌 프라이빗 에쿼티 시장은 규모가 크고 빠르게 성장했으나 극도로 폐쇄적이었다. 도슨파트너스(Dawsonpartners)의 파트너 얀 로바르(Yann Robard)가 작성한 프라이빗 에쿼티가 승리하는 이유: 분기세기 동안의 우수 실적을 되돌아보며라는 글에 따르면, 지난 25년간 프라이빗 시장이 창출한 가치는 동기간 공개 주식시장의 약 3배에 달한다. 다수의 우수 기업들이 상장을 늦추거나 아예 생략하면서 여러 차례의 프라이빗 펀딩을 통해 수십억 달러의 자금을 조달하고 있다. 예를 들어 오픈AI는 2024년 10월 마이크로소프트(Microsoft), 소프트뱅크(SoftBank) 등의 투자자로부터 66억 달러를 유치했으며, 2025년 3월에는 또 다시 400억 달러의 대규모 펀딩을 성공시키며 사상 최대의 프라이빗 펀딩 사례가 되었다. 충분한 프라이빗 자금을 확보함으로써 많은 기업들이 장기간 상장을 하지 않거나 늦게 상장할 수 있게 되었고, 그 결과 기업의 성장 수혜가 상장 전 이미 발생하고 있지만 이를 누릴 수 있는 것은 기관 투자자뿐이며 일반 대중은 완전히 배제되고 있다.
지난 25년간 프라이빗 시장과 공개 주식시장의 가치 창출 비교 차트, 출처: Dawsonpartners
기존에는 부유층 투자자를 대상으로 하는 소수의 2차 거래 플랫폼(미국의 Forge, EquityZen 등)이 제한적인 Pre-IPO 주식 양도 채널을 제공해 왔다. 그러나 이러한 플랫폼은 기본적으로 P2P 중개 모델을 취하며 거래 진입 장벽도 매우 높아 대부분의 경우 적격 투자자만을 대상으로 하며, 최소 투자 금액도 수만 달러 이상 요구된다. 이러한 OTC 모델은 시장 유동성이 낮고, 가격 발견 메커니즘이 부족하며 거래 효율이 떨어진다. 또한 많은 유니콘 기업들의 정관은 주식 양도에 대해 엄격한 제한을 두고 있어 임직원이나 초기 주주들이 주식을 매각하려면 기업의 동의가 필요한 경우가 많다.
현행 규제 틀 내에서 프라이빗 에쿼티 2차 시장은 일반 투자자들에게 거의 문을 닫고 있다. 그러나 현재 이러한 장벽에도 서서히 '틈새'가 열리고 있다. 올해 6월 나스닥 프라이빗 마켓(NPM)은 실시간 프라이빗 기업 데이터셋인 테이프 D(Tape D)를 출시했는데, 이는 프라이빗 및 상장 전 기업의 가격 투명성과 평가 가시성을 높이며, 사용자는 API 인터페이스를 통해 원하는 정보를 획득할 수 있다. 이는 '오라클'에게도 보다 공정한 환경을 제공한다.
Pre-IPO 시장은 암호화 영역에서 처음 등장한 개념은 아니다. 지난 몇 년간 기술 성능, 규제 환경, 투자자 교육의 부족으로 인해 이 모델은 대규모로 실행되기 어려웠다. 그러나 현재 상황은 점차 성숙하고 있으며, 블록체인의 확장성과 사용자 경험(UX)이 크게 향상되었고, 자산 보관(custody), KYC/AML 등의 인프라가 점차 완비되고 있다. 동시에 AI 및 암호화 기업들이 잇따라 IPO 임박 단계에 접어들면서, 초기부터 이러한 고성장 자산에 접근하려는 새로운 스토리와 투자 수요가 생겨났다. 고변동성 암호자산에만 자금을 집중하는 것보다, Pre-IPO 토큰화 제품은 투기성 외에도 구조화된 설계와 예측 가능한 퇴출 경로를 갖춰, 다양한 자산 배분을 추구하는 자금을 끌어들이고 있다.
더욱 중요한 점은 밀레니얼 세대와 Z세대가 투자 주력군으로 자리 잡고 있다는 것이다. 그들은 직접 투자하고 자주 거래하며 스페이스엑스, 오픈AI, 앤트로픽(Anthropic) 등의 고성장 가능성 프라이빗 에쿼티 기회를 적극적으로 찾는 경향이 있다. 그러나 전통적인 틀 안에서는 그러한 거래에 거의 접근할 수 없다. Pre-IPO 시장이 체인 상 토큰화를 활용한다면, 비상장 지분을 낮은 진입 장벽으로 참여 가능한 소액 단위로 쪼개고 투명한 2차 유동성 메커니즘을 도입함으로써, 이러한 젊은 투자자들에게 비용이 통제 가능하고 스스로 관리 가능하며 자신의 가치관에 부합하는 투자 입구를 제공할 수 있으며, 동시에 프라이빗 에쿼티 시장에 전례 없는 글로벌 개인 투자자 자금 풀을 유입할 수 있다.
젠Z와 밀레니얼 세대는 연금에 돈을 넣기보다 투자에 더 관심이 있다. 더 자세한 데이터는 Jarsy의 미디엄 보고서 참조
토큰화를 통해 원래 값비싸고 희소했던 비상장 지분을 소액 디지털 토큰으로 쪼개 7×24시간 체인 상에서 거래할 수 있게 된다. 스마트 계약은 배당금 지급, 의결권 행사 등의 권리를 자동으로 실행하여 투명성과 효율성을 높일 수도 있다. 더욱 중요한 점은 이러한 토큰이 DEX 또는 규제 준수 플랫폼에서 거래될 경우, 마켓메이커와 유동성 풀이 지속적인 호가를 제공하여 순전히 P2P 거래의 유동성 부족 문제를 해결할 수 있다는 것이다. 이론적으로 프라이빗 에쿼티 토큰화는 전 세계 개인 투자자들이 매우 낮은 진입 장벽으로 최고 수준의 비상장 기업 성장에 참여할 수 있도록 하며, 가격 발견 메커니즘을 개선하여 가격 책정을 더욱 시장 중심적이고 투명하게 만들 수 있다.
물론 비전이 클수록 현실은 더욱 엄혹하다. 전통적인 규제 복잡성, 비상장 기업들의 반감, 기술 연동의 복잡성은 현재 토큰화 경로에서 해결되지 않은 난제들이다. 그럼에도 불구하고 지난 1년여간 정책 방향의 변화와 함께 체인 상 Pre-IPO 거래를 탐색하는 프로젝트들이 속속 등장하고 있다. 일부는 파생상품과 레버리지 거래를 강조하고, 다른 일부는 실제 지분의 토큰화 양도에 집중하고 있다.
Pre-IPO의 체인 상 거래
이 범주의 플랫폼은 거래 경험에 중점을 두며, 일반적으로 대상 기업의 실제 지분을 직접 보유하지 않고 파생상품이나 기타 메커니즘을 통해 사용자가 비상장 기업의 평가액 변동에 베팅하도록 한다. 이러한 방식의 장점은 진입 장벽이 낮고 복잡한 지분 인수 절차가 필요 없다는 점이다. 하지만 문제는 가격 산정 근거와 규제 위험에 있다.
Ventuals: 하이퍼리퀴드(Hyperliquid)에서 10배 레버리지 가능한 'Pre-IPO 퍼페츄얼 컨트랙트'
Ventuals는 패러다임(Paradigm)이 육성한 신규 프로젝트로, 얼빈 쉬아(Alvin Hsia)가 설립했다. 그는 최근 인기를 끌었던 콘텐츠 플랫폼 Subs.fun의 공동창업이기도 하며, 이전에는 패러다임의 상주 기업가(Eir)로서 엔드-투-엔드 데이터 플랫폼 Shadow의 육성에도 협력했다.
Ventuals의 목표는 사용자가 하이퍼리퀴드 블록체인에서 비상장 기업의 퍼페츄얼 선물계약(perpetual futures)을 거래할 수 있도록 하는 것이다. 이 모델은 암호화 시장에서 흔한 선물 거래와 유사하지만 기초 자산이 인기 스타트업 기업의 평가지수로 바뀐 것이다. Ventuals의 핵심 장점은 기초 주식을 보유하지 않고도 거래 시장을 제공할 수 있다는 점이며, 실제로는 Polymarket 같은 예측 플랫폼과 더 유사하다. 물론 이를 통해 다수의 전통 증권 규제 요건(신원 인증, 적격 투자자 자격 등)을 우회할 수 있다.
플랫폼은 하이퍼리퀴드의 HIP-3 표준을 사용해 맞춤형 퍼페츄얼 컨트랙트 시장을 생성하며, '낙관적 오라클(optimistic oracle)' 메커니즘을 통해 평가 데이터를 가져온다. 누구나 특정 기업의 평가액 데이터를 제출하고 증거금을 예치할 수 있으며, 이의가 없으면 해당 가격이 적용된다. 분쟁이 발생하면 체인 상 투표를 통해 판정된다. 이러한 메커니즘은 얻기 어려운 프라이빗 평가 공감대를 체인에 올려 가격 책정의 근거를 마련한다.
Ventuals의 가격 책정 방법도 흥미롭다. 최근 펀딩 라운드의 주가를 직접 사용하는 것이 아니라, 기업 평가액을 10억으로 나눈 값을 토큰 가격의 기준으로 삼는다. 예를 들어 오픈AI의 최신 평가액이 3500억 달러라면, vOAI 토큰 1개의 초기 가격은 350달러로 설정된다. 이 설계는 거래 장벽을 낮추고 가격 숫자를 직관적으로 만든다. 그러나 문제는 프라이빗 기업의 평가 자체가 극도로 불투명하고 업데이트 빈도가 낮다는 점이다. 주로 드문 펀딩이나 2차 거래 정보에 의존한다. Ventuals는 오라클 + EMA(지수이동평균) 등의 기술로 가격을 부드럽게 만들지만, 정보 비대칭은 여전히 치명적인 결함이다. 기초 데이터가 지연되거나 왜곡될 경우 이를 기반으로 한 파생상품 거래는 시장 변동성을 오히려 증폭시킬 수 있으며, 오라클을 활용하는 Polymarket 등의 플랫폼도 이미 그러한 결함으로 인해 문제를 겪은 바 있다. 규모가 커질 경우 빠른 거래 과정에서 Ventuals가 더 큰 문제에 직면할 수 있다.
투자자의 돈으로 페라리를 산 창립팀 덕분에 시장 평가가 급락했다, 출처: Ventuals
거래 플랫폼으로서 Ventuals의 가장 큰 매력은 최대 10배 레버리지를 제공하여 사용자가 '소액으로 큰 수익'을 노릴 수 있다는 점이다. 그러나 현재 플랫폼은 아직 테스트 단계이며(테스트넷에서만 운영 중)이다. Ventuals는 완전한 탈중앙화 파생상품 경로를 걷고 있으며, 체인 상 고성능 주문 처리(Hyperliquid는 초당 10만 건 주문 처리 가능)를 통해 신뢰할 수 있는 중개인이 없는 글로벌 Pre-IPO 거래소를 구축하려 한다. 물론 규제 측면에서 여전히 거대한 도전에 직면해 있다. 실제 지분을 보유하지 않는다 해도 이러한 계약은 본질적으로 증권 가격에 베팅하는 것이므로 규제 당국이 증권 파생상품으로 간주할 가능성이 있다. 또한 누가 유동성을 제공하고, 누가 오라클의 정확성을 보장할지는 여전히 미지수이다.
Earlybird: 솔라나(Solana) 상의 Pre-IPO 매수매도 시장
Earlybird는 솔라나 기반 NFT 마켓플레이스 히퍼스페이스(Hyperspace) 팀이 개발한 프로젝트다(2024년 운영 중단, 트위터도 Earlybird로 변경됨). 'IPO 이전에 기업의 주가를 매수하거나 매도할 수 있다'는 것을 주요 포인트로 하며, 개인 투자자를 위한 차세대 프라이빗 에쿼티 거래 플랫폼을 지향한다. 팀은 탑티어 암호화 펀드(드래곤플라이 Dragonfly, 팬테라 Pantera 등)로부터 투자를 유치했으며 솔라나 NFT 분야에서 경험을 쌓았고, 이제 Pre-IPO 분야로 전환하고 있다.
두 플랫폼의 오라클 가격이 약간 다르게 나오는 듯하며, 상장 후 수정될지 모르겠다. 앞으로 polymarket과 연결되면 다중 플랫폼 간 차익거래가 가능할지도 모른다
Earlybird의 창립 멤버로는 히퍼스페이스 공동창업자 카밀 마푸드(Kamil Mafoud)와 샌토시 나라얀(Santhosh Narayan)이 포함된다. 2024년 히퍼스페이스가 NFT 사업을 종료한 후 이 팀은 Earlybird 개발에 집중했다고 알려져 있다. 사실 그들에게 'Pre-IPO 플랫폼'이 'NFT 플랫폼'보다 더 익숙할지도 모른다. 둘 다 모건스탠리 출신으로 오랜 기간 투자 분석가로 일했으며, 월스트리트 인맥이 이 분야에서 암호화폐 인맥보다 더 중요할 수 있다.
Earlybird의 구체적인 제품 형태는 아직 전면 공개되지 않았다(신청제 폐쇄 테스트 단계). 그러나 Dev 테스트넷에 접속하여 제품을 체험할 수 있고(1만 달러의 체험금 제공 lol), 홍보 내용을 보면 Ventuals와 유사하게 체인 상 파생상품이나 시뮬레이션 자산을 이용해 사용자가 비상장 기업의 평가 변동에 베팅하게 할 가능성이 높다. 솔라나의 고속·저비용 체인 환경은 실시간 거래 시장을 구축하기에 적합하다. 팀은 오더북(orderbook) 또는 AMM 마켓메이킹 메커니즘을 도입해 기존 OTC보다 더 지속적인 유동성을 제공할 수 있다. 참고로 솔라나에는 이미 Pre-IPO 자산 거래의 사례가 존재하는데, 예를 들어 PreStocks, 그리고 더 초기의 체인 상 미국 주식(mStock 합성자산, 이미 사라진 Mango Markets 등)이 있다.
Earlybird의 거래 로직, 출처: @0xprotonkid
시장 포지셔닝 측면에서 Earlybird는 비교적 개방적이고 탈중앙화된 방향을 택할 가능성이 있으며, 사용자의 지역 제한과 자격 요건이 상대적으로 느슨하다.总之, Earlybird는 솔라나 진영이 Pre-IPO 분야에 적극적으로 도전하는 선구자로, Ventuals와 마찬가지로 '실제 지분에 손대지 않고 파생상품으로 시장을 실현한다'는 접근을 선택했으며, 그 성패는 평가 가격 책정과 규제 리스크 관리라는 두 가지 핵심 문제를 해결할 수 있느냐에 크게 달려 있다.
PreStock(Republic 지원): 지분 토큰 거래 플랫폼의 '좋은 아이'
Ventuals와 Earlybird의 '경자산(light asset)' 모델과 비교해, PreStocks는 전통적인 의미의 주식 거래에 더 가깝지만 체인 상으로 옮긴 것이다. PreStocks는 싱가포르 팀이 설립했으며, 오랜 역사를 가진 프라이빗 투자 플랫폼 Republic Capital이 후원한다. 특수목적법인(SPV)을 통해 실제 비상장 기업 지분을 보유하고 1:1로 고정된 토큰을 발행한다.
간단히 말해, PreStocks가 SPV를 통해 오픈AI의 일부 초기 주식을 매입했다면, 솔라나 체인에서 'pOPENAI' 토큰을 주당 1개 비율로 발행하여 사용자가 거래할 수 있게 한다. 각 토큰은 실제 주식을 뒷받침하며, 투자자는 토큰을 보유함으로써 주가 상승 수익, 미래 IPO 실현 등의 경제적 권리(법적 주주 지위나 배당 수령은 제외)를 거의 동일하게 누릴 수 있다.
현재 PreStocks는 오픈AI, 캔바(Canva) 등 유명 유니콘을 포함한 22개 비상장 기업의 토큰 거래를 지원하고 있다. 사용자는 솔라나 지갑 하나만 있으면 최소 몇 달러부터 이러한 토큰을 매수매도할 수 있으며, 투자 장벽이 전혀 없다. PreStocks의 토큰은 체인 상 자유롭게 이체 가능하며 DEX에서 거래하거나 담보로 사용할 수 있고, 유동성 제공으로 거래 수수료를 벌거나 새로운 구조화 상품을 구성하는 데 사용할 수도 있다. PreStocks는 주피터(Jupiter) 어그리게이터와 메테오라(Meteora) 마켓메이커를 통합하여 7×24시간 거래와 즉시 정산을 실현했다.
각 토큰이 실제 주식으로 뒷받침되도록 하기 위해 PreStocks는 규제를 받는 자산 보관기관이 기초 주식을 보유하며, 정기 감사 보고서를 공개하겠다고 약속했다. 그러나 현재 팀은 상세한 보유 증명 문서를 공개하지 않았으며, 모든 토큰이 100% 완전히 담보되었다고만 주장하고 있다. 비상장 기업 지분을 다루는 만큼 PreStocks는 큰 규제 압력을 받고 있으므로 미국 등 주요 관할 지역 사용자를 차단하고 있다(체인 상 매매는 KYC 없이 가능하지만, PreStocks 토큰 발행 또는 환전은 KYC 필요). 회사는 싱가포르에 등록했는데, 이는 법규가 비교적 완화되어 있기 때문이다.
PreStocks의 창립자 자비에 에켈(Xavier Ekkel)은 "프라이빗 투자 기회를 공개 주식처럼 쉽게 만드는 것이 우리의 비전"이라고 밝힌 바 있다. PreStocks는 개인 투자자에게 장벽 없는 유니콘 접근 경로를 제공함으로써 전통적인 2차 시장의 독점을 어느 정도 약화시켰다. 그러나 이 모델에도 명백한 한계가 있다. 우선 유동성 문제다. 각 기업의 주식 공급이 제한적이기 때문에(현재 PreStocks 플랫폼에서 개별 기업의 토큰 시가총액은 대개 수십만 달러 수준), 시장 깊이가 얕아 대규모 매수매도가 가격에 충격을 줄 수 있다. 반면 포지(Forgе)와 같은 오랜 2차 기관은 처리 거래 중앙값이 500만 달러를 넘으며 기관급 주문 관리 시스템을 갖추고 있다. PreeStocks의 거래 시스템이 제대로 작동하려면 더 광범위한 사용자 기반을 필요로 한다.
둘째로 '1:1 지분 보유'로 인한 확장성 제한이 있다. 새로운 종목을 추가할 때마다 PreStocks는 오프라인에서 실제 주식 구매를 협의해야 하며, 이는 판매자(임직원, VC, 펀드 등)와 일일이 협상해야 하고, 과정이 길며 대상 기업의 의향에 따라 좌우된다. 셋째로 PreStocks 자체는 라이선스를 갖춘 증권거래소가 아니며, 더불어 회색 지대에서 운영되고 있다. 규제 기관의 태도가 바뀌면 플랫폼은 관련 자산을 제한하거나 청산해야 할 수 있다.
전반적으로 PreStocks는 파생상품보다 더 실질적인 경로를 선택하여 진짜 돈으로 개인 투자자들을 위한 '길을 열어주고' 있다. 이 방식의 장점은 투자자 권리가 더 잘 보장된다는 점(실제 주식이 뒷받침되므로 미래 IPO 시 실제 실현 가능)이지만, 운영 비용이 높고 규제 도전이 크다는 단점이 있다.笔者认为 Repuic은 PreStocks를 체인 상 '고유동성 거래 플랫폼'으로 발전시켜 미러 토큰을 유통시키고자 한다. Reg CF 규정에 따라 투자 한도를 5,000달러 이내로 제한하고 1년간 록업하며, 자체 인수한 규제 준수 중심화 거래 플랫폼 INX에서만 유동성과 '락업' 제한이 제품의 본래 목적에 어긋나므로 PreStocks라는 '비상한 길'을 선택한 것이다.
실제 지분 토큰화에 집중하는 플랫폼
이 범주의 플랫폼은 최종 투자자에게 비상장 기업 지분 투자 기회를 직접 제공하며, 본질적으로는 체인 상 증권 발행 또는 프라이빗 크라우드펀딩이다. 일반적으로 실제 주식을 보유하거나 담보로 맡겨야 하며, 토큰을 증서로 하여 투자자들이 미래 수익을 공유할 수 있도록 한다. 이 모델은 전통 금융에 더 가까우며, 블록체인을 등록 및 이전 수단으로 활용하므로 전통 금융회사나 핀테크 회사가 주로 운영한다.
Jarsy: 지분 토큰의 공동구매 사이트
다수의 Pre-IPO 프로젝트 중 Jarsy는 단단한 발걸음으로 꾸준히 나아가는 편에 속한다. 2024년 아비트럼(Arbitrum) 네트워크에서 조용히 출시되었으며, 배후 회사 Jarsy, Inc.는 미국 샌프란시스코에 본사를 두고 있으며 한친(Hanqin), 츄양 선(Chunyang Shen), 이잉 후(Yiying Hu) 등이 창립했다. 창립팀에는 전 우버 중국 임원, 애프터페이(Afterpay) 엔지니어 책임자 등 인터넷 제품 운영과 규제에 깊은 이해를 가진 인물들이 포함되어 있다. 브레이어 캐피탈(Breyer Capital) 등 기관으로부터 500만 달러 투자를 유치했으며, 투자자로는 마이스텐 랩스(Mysten Labs) CEO 에반 청(Evan Cheng), 앙코리지(Anchorage) CEO 네이선 맥컬리(Nathan McCauley), 휴마 파이낸스(Huma Finance) CEO 리처드 리우(Richard Liu) 등 업계 저명인사들이 이름을 올렸다. Jarsy의 목표는 "블록체인으로 프라이빗 투자 민주화"이며, 엄격한 1:1 실물 자산 지원을 통해 일반 투자자들에게 유니콘 기업 지분 구매 경로를 제공한다.
Jarsy의 운영 방식은 먼저 플랫폼에 목표 기업의 Pre-IPO 지분 상품을 게시하고 사용자가 사전에认购(USDC 또는 달러로 지불)하도록 한다. 일정认购액에 도달하면 Jarsy가 해당 기업 지분을 보유한 벤처캐피탈, 초기 주주 또는 임직원과 협상하여 모금액으로 일정 수량의 실제 지분을 매입한다. 매입에 성공하면 실제 수령한 주식 수량에 따라 동일한 수량의 토큰을 발행하여 투자자에게 분배한다. 협상 실패 또는 모금 부족 시에는 원금을 반환한다. 이 절차는 전통적인 프라이빗 지분 양도와 유사하지만 '먼저 모금 후 구매'라는 크라우드펀딩 아이디어와 체인 상 토큰을 권리 증명으로 활용한다는 점에서 차이가 있다.
Jarsy는 보유한 모든 주식 자산을 전용 SPV(특수목적법인)에 위탁 관리하며, 실시간 체인 상 준비금 증명 페이지를 제공하여 조회할 수 있게 한다. 투자자가 구매한 각 Jarsy 토큰(JSPACEX는 스페이스엑스 주식을 의미)은 실제 주식 1주와 일대일로 대응한다. 토큰 보유자가 해당 기업의 법적 주주가 아니더라도 미래 IPO 실현, 인수 시 대가, 심지어 배당 수익까지 포함한 경제적 권리에서 거의 동일한 혜택을 누린다. 이는 Jarsy를 앞서 언급한 다른 프로젝트들과 차별화시키며, 오히려 프라이빗 에쿼티의 '공동구매 사이트'에 더 가깝게 만든다.
그러나 Jarsy는 여전히 참여 장벽을 크게 낮췄으며, 최소 투자 금액은 단 10달러부터 시작한다. 더욱 귀중한 점은 미국 투자자를 제외하고 전 세계 사용자가 적격 투자자 인증 없이도 참여할 수 있다는 것이다. Jarsy는 Web2 사용자 경험도 최적화하여 이메일 등록과 법정화폐 결제를 지원하며, 사용자를 대신해 보관 지갑을 생성하므로 토큰 구매 시 거의 블록체인의 복잡성을 느끼지 못한다. Jarsy는 규제 준수와 사용 편의성에 더 중점을 두고 'Web2 인터페이스 + Web3 백엔드'의 다리 역할을 하는 제품을 구축하고자 한다. Jarsy 출시 이후 앤트로픽, 스트라이프(Stripe), 퍼플렉시티 AI(Perplexity AI) 등 유명 기업의 토큰화 지분을 출시했으며, 많은 상품이 출시되자마자 매진되는 현상을 보이고 있다.
물론 Jarsy 모델도 여전히 두 가지 큰 문제에 직면해 있다. 우선 유동성 문제다. Jarsy의 각 토큰 공급량은 실제 확보한 지분 수에 따라 결정되며, 프라이빗 에쿼티 자체가 공개 시장 가격 책정이 부족하므로 많은 토큰을 보유한 대규모 투자자가 매도할 경우 가격 급락 또는 거래 부진이 발생할 수 있다. 현재 Jarsy가 보유한 가장 큰 주식은 X.ai(약 35만 달러), 서클(Circle, 49만 달러), 스페이스엑스(67만 달러)이며 규모가 크지 않다. 이렇게 얕은 시장에서 수만 달러의 매도 주문만으로도 가격이 붕괴될 수 있으며, 거래 깊이가 명백히 부족하다.
둘째로 '실제 보유' 프로젝트들이 모두 겪는 확장성 병목 문제다. Jarsy는 새로운 종목을 추가할 때 '파생상품 모델 플랫폼'보다 훨씬 더 많은 노력을 들여야 하며, 인맥과 자원에 대한 요구도 매우 높다. 또한 Jarsy는 '규제 준수 우선'을 주장하지만, 결국 등록되지 않은 증권 토큰을 제공하고 있어 미국 규제 환경에서 여전히 불확실성이 존재한다. 그러나 Jarsy는 이미 WSGR(윌슨 센시니 굿리치 앤 로제티 Wilson Sonsini, Goodrich & Rosati) 등 정상급 로펌과 협력하여 규제 준수 경로를 계획하고 있으며, 규제 면제 또는 승인을 적극적으로 모색하고 있음을 보여준다. 현재 규제 환경에서 기관들의 선호를 받을 가능성이 더 크다.
CEO 한 친(Han Qin)의 말처럼 "우리는 Jarsy를 창립함으로써 오랫동안 기관이 독점해 온 프라이빗 투자 기회를 일반 대중에게 제공하고자 했다." 유동성과 규제 등의 도전이 있음에도 불구하고, Jarsy는 중요한 첫걸음을 내딛었으며 현재 비교적 규제를 준수하는 '지분 토큰화 플랫폼' 중 하나로 자리 잡았다. 사용자 증가와 자산 규모 확대에 따라 점차 규제 당국의 인정을 받는다면, 향후 토큰이 규제 준수 2차 시장에서 유통될 가능성도 배제할 수 없으며, 'Pre-IPO 지분'이 진정한 대중 자산 클래스로 자리 잡을 수 있을 것이다.
Opening Bell: 전통 주식의 체인 전환 선구자
Superstate가 출시한 Opening Bell 플랫폼은 제3자가 주식을 사서 토큰을 발행하는 기존 프로젝트들과 달리, 기업 자체가 주식을 체인으로 옮기는 또 다른 경로를 제공한다. 2025년 5월, 컴파운드(Compound) 창립자 로버트 레슈너(Robert Leshner) 등이 설립한 규제 준수 핀테크 회사 Superstate는 Opening Bell을 발표하며, SEC에 등록된 주식이나 조건을 충족하는 비상장 기업들이 솔라나 블록체인을 통해 7×24시간 체인 상 거래를 할 수 있다고 밝혔다. 간단히 말해 상장 기업이나 비상장 기업이 Opening Bell 플랫폼을 통해 체인 상 주식 토큰을 발행할 수 있으며, 이 토큰들이 실제 법적 지분(미러 토큰 합성 자산이 아님)을 대표하도록 보장한다.
이 모델의 첫 번째 실천 사례로는 나스닥 상장사 Upexi(주식 코드 UPXI)와 캐나다의 SOL Strategies 회사가 있으며, 이더리움 기업으로 화제가 된 갤럭시 디지털(Galaxy Digital)도 참여했다(단, SOL Strategies 사례만 아직 나스닥에 상장되지 않았다). 이는 엄격한 법적 구조를 필요로 하는데, 예를 들어 Superstate는 미국에서 디지털 등록 대행사(transfer agent)로 등록하여 체인 상 주주 명부와 전통 등록이 동기화되도록 보장하고 있다.
Opening Bell의 등장은 전통 금융과 블록체인의 한층 더 깊은 융합을 의미한다. 이 플랫폼을 통해 기업 주식은 24시간 실시간 거래가 가능해지며, 전례 없는 유연성과 투명성을 제공한다. 주식은 암호화폐처럼 '상시 운용(always on)' 상태가 된다. 비상장 기업도 Opening Bell을 통해 조기에 유동성을 확보할 수 있으며, 상장 예정이거나 IPO를 서두르지 않는 기업은 체인 상 주식 발행을 통해 글로벌 투자자에게 접근하여 자금 조달이나 주주 실현을 할 수 있다. Superstate는 명확히 Opening Bell의 목표 고객이 기존 상장 기업뿐만 아니라 유동성을 추구하는 '후기 비상장 기업'임을 밝혔다.
물론 이 모델의 추진은 여전히 규제 당국의 승인이 필요하다. 현재 SOL Strategies 등 기업들의 체인 상 계획은 이미 SEC에 신청서를 제출했지만 모두 '규제 승인 대기 중'이라고 명시하고 있다. 그러나 적어도 추세상 규제 기관은 자산 토큰화에 대해 더 개방적인 논의 태도를 보이고 있으며, 미국 SEC는 2025년 증권 토큰화를 주제로 전문 원탁 회의를 개최했고, 블랙스톤 CEO, 로빈후드 CEO 등 전통 거물들도 공개적으로 지지 의견을 표명했다. Superstate는 안정화폐(USTB) 및 체인 상 국채 펀드 분야에서 이미 성공적인 경험을 갖고 있으며, 지금 주식 분야로 확장하는 것은 시기적절하다고 볼 수
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