암호화 프로젝트의 미국 상장 러시가 시작되다: 월스트리트의 관심을 끌기 위해 어떻게 합리적으로 기업 가치를 평가할 수 있을까?

2025.07.11

암호화 프로젝트의 미국 상장 러시가 시작되다: 월스트리트의 관심을 끌기 위해 어떻게 합리적으로 기업 가치를 평가할 수 있을까?

10년 후에는 암호화 기술이 기술 애호가들만의 틈새 시장에서 논의되는 존재를 넘어, 일상생활을 뒷받침하는 핵심 기술이 될 것이다.

2025.07.11 - 02:17:45

估值

Web3 심층 보도에 집중하고 흐름을 통찰

10년 후에는 암호화 기술이 기술 애호가들만의 틈새 시장에서 논의되는 존재를 넘어, 일상생활을 뒷받침하는 핵심 기술이 될 것이다.

글: Paul Veradittakit

번역: AididiaoJP, Foresight News

핵심 요약

암호화 기업의 IPO는 막대한 가치를 실현하고 있으나, 시장 가격 책정에 어려움을 겪고 있음.
토큰 투명성 프레임워크는 시장의 명확성을 높이고, 기관 자금이 토큰 시장으로 유입되도록 유도함.
주식의 토큰화는 금융 시장을 재편하며 효율성을 제고하고 글로벌 자본 접근성을 확대하고 있음.

제대로 평가되지 못한 암호화 IPO

Coinbase의 상장 이후 성과는 공개 시장이 금융 인프라의 최첨단 혁신을 어떻게 가격 산정하는지에 대한 전형적인 사례다. COIN은 공모가 대비 52% 폭등하며 일시적으로 1000억 달러를 넘는 시가총액을 기록하는 등 열광적인 고점에서 시작했으나, 시장 심리와 암호화 사이클의 변동 속에서 깊은 조정을 경험했다. 매번 시장 전환이 있을 때마다 Coinbase는 새로운 가치 평가 기준에 따라 재평가되며 장기적 가치 투자자와 생태계 구축자들 모두 혼란스러운 상황이다.

Circle의 IPO 또한 최근의 사례다. 안정권(스테이블코인) 노출에 대한 수요가 강한 상황에서도 Circle은 상장 첫날 17억 달러를 덜 벌었으며, 이는 최근 수십 년간 가장 낮게 책정된 IPO 중 하나였다. 이는 단순히 암호화 업계의 특수한 사례가 아니라, 차세대 금융 기업들이 공개 시장에 진입할 때 직면하는 구조적 가격 산정 문제다.

암호화 산업은 시장 사이클 전환기에 기관 수요와 플랫폼의 실제 가치 간 격차를 메울 수 있는 더 적응력 있는 가격 발견 메커니즘이 필요하다.

새로운 가치 평가 프레임워크

암호화 시장은 여전히 S-1 서류와 같은 표준화된 정보 공개 체계를 갖추지 못했다. 암호화 IPO의 잘못된 가격 책정은, 언더라이터들이 토큰 경제학을 GAAP(미국 일반 회계 원칙) 점검 목록에 연결하지 못할 경우, 과열로 인해 과대평가하거나 두려움 때문에 과소평가한다는 것을 보여준다. 이러한 공백을 메우기 위해 Pantera Capital의 Cosmo Jiang는 Blockworks와 협력하여 40개 지표를 포함한 '토큰 투명성 보고서(Token Transparency Report)'를 출범시켰다. 이 프레임워크는 프로토콜의 불투명성을 IPO 수준의 명확성으로 전환하며 창립자들에게 다음과 같은 요구사항을 제시한다:

실제 개체별로 수익 분리 계산
내부 지갑 소유권에 대한 주석 제공
자금 보유 현황, 현금 흐름 및 KPI를 포함한 분기별 토큰 홀더 보고서 제출
시장 조성자 또는 CEX와의 협력 세부 사항 공개를 통해 투자자가 상장 전 유동성 리스크를 평가할 수 있도록 함

왜 이 체계가 가치 평가를 높일 수 있을까?

할인율 감소: 유통량과 해제 스케줄 데이터의 명확화로 시장이 내재 가치에 근접한 가격 책정 가능
구매자 기반 확대: "블랙박스" 프로토콜 때문에 막혀있던 기관 투자자들도 인증된 프로젝트에 참여 가능
규제 대응: SEC가 2025년 4월 발표한 암호화 발행 지침과 이 프레임워크가 매우 부합하므로, 프로젝트는 신청 시 대부분의 문서 작업을 이미 완료해 승인 절차를 가속화하고 공개·비공개 평가 간 격차를 줄일 수 있음

최근의 이더리움 업그레이드는 블록체인과 전통 기업의 차이를 완벽하게 설명한다. 각 새 블록 생성 시 일부 ETH가 소각되며(자동 주식 매입처럼), 동시에 스테이킹 참여자에게 3~5%의 수익(안정적인 배당금과 유사)을 제공한다. 올바른 접근법은 "발행량 - 소각량"을 자유 현금흐름으로 간주하고 이를 할인하여 체인상 생태계 가치를 도출하는 것이며, 단순한 재무제표 반영보다 정확하다. 그러나 희소성은 첫걸음일 뿐이며, 체인상 활동이 전체 이야기의 핵심이다. 안정권의 지갑 이동, 브릿지 활동, DeFi 담보 흐름 등 실시간 데이터야말로 토큰 가격의 근본적 지지 기반이다.

포괄적인 가치 평가 방법은 전통 기업의 현금흐름을 기반으로 하되, 체인상 수익(스테이킹 수익 - 수수료 소각)을 중심으로 검증해야 한다. 스테이킹 수익률, 실시간 트래픽 지표, 시나리오 분석 등을 꾸준히 모니터링하면 가치 평가 방식을 최신 상태로 유지할 수 있으며, 오직 이런 방식만이 전통 자본을 유치할 수 있다.

주식 토큰화가 거래 경험을 최적화하다

Pantera Capital은 Ondo Finance에 투자함으로써 RWA(현실 세계 자산) 토큰화 분야를 지원하고 있다. 최근 우리는 Ondo와 함께 RWA 발전을 추진하기 위한 2.5억 달러 규모의 펀드를 공동 설립했다. Robinhood가 주식 토큰화를 선언함에 따라 이 분야는 더욱 성숙해지고 있다.

지난주, Robinhood는 자사 플랫폼에 토큰화된 주식을 도입했는데, 이는 새로운 금융 기술이 안고 있는 핵심 모순을 드러낸다: 무허가 금융(Unpermissioned Finance) vs 허가 금융(Permissioned Finance), 그리고 DeFi의 미래 역할에 대한 논의다.

무허가 토큰화 주식은 누구든 공개 블록체인에서 언제든지 거래할 수 있게 하며, 미국 자본시장에 글로벌 투자자들을 개방하지만, 내부자 거래와 시장 조작의 위험도 증가시킨다. 반면 KYC 기반의 허가 모델은 시장의 공정성을 유지하지만, 토큰화 주식의 글로벌 접근이라는 핵심 이점을 제한한다.

우리는 토큰화 주식이 DeFi를 재편할 것이라 믿는다. DeFi의 목표는 개방되고 프로그래밍 가능한 금융 프리미티브를 구축하는 것이었지만, 지금까지는 암호화 네이티브 토큰에 집중해왔다. 토큰화 주식의 도입은 완전히 새로운 사용 사례를 열어준다. 토큰화 주식의 구조가 다음 세대의 사용자와 유동성의 행선지를 결정할 것이다:

허가 모델에서는 Robinhood와 같은 기존 기관이 사용자 관계를 앞단에서 주도하고, DeFi 프로토콜은 후단에서 유동성 확보를 두고 경쟁할 수밖에 없다.

무허가 모델에서는 DeFi 프로토콜이 사용자와 유동성을 동시에 장악하며 진정한 의미의 개방된 글로벌 시장을 만들 수 있다.

Hyperliquid의 HIP-3 업그레이드는 이러한 비전을 완벽하게 실현한다. 프로토콜 토큰 스테이킹을 통해 오라클, 레버리지, 자금 파라미터를 설정함으로써, 누구나 토큰화 주식에 대한 영구계약 시장을 생성할 수 있다. Robinhood와 Coinbase는 이미 EU에서 주식 영구계약 상품을 출시했지만, 그들의 모델은 여전히 DeFi보다 폐쇄적이며 조합 가능성(composability)이 낮다. 개방형 궤도를 유지한다면, DeFi는 프로그래밍 가능한 국경 없는 금융 공학의 기본 플랫폼이 될 것이다.

비트코인 시가총액, 구글 넘어섰다

2025년, 비트코인은 2.128조 달러의 시가총액으로 전 세계 다섯 번째로 큰 자산이 되며 구글을 추월했다. 기관 채택, 현물 비트코인 ETF 승인, 명확한 규제 환경 등의 영향으로 비트코인은 10만 6천 달러를 돌파했다. 이 이정표는 프로그래밍 가능한 화폐가 명확한 제품-시장 적합성(product-market fit)을 찾았음을 입증한다.