'스테이블코인 최초의 기업' 서클의 IPO 미로: 창립 팀이 놓친 50억 달러의 엑싯
저자: 지전위, 텐센트 뉴스 《잠망경》
월스트리트의 최신 부자 만들기 이야기 속에서 스테이블코인 USDC 발행사 서클(Circle, 뉴욕증권거래소: CRCL)의 상장은 '대탈출의 승리'와 '자본의 환상곡'이 동시에 펼쳐진 사건이다.
이 이야기 한쪽에서는 회사 창립자와 임원진, 초기 투자자들이 IPO 당시 정확하게 집단적으로 약 6억 달러를 현금화했다. 하지만 그로 인해 주가 급등으로 생길 수 있었던 42억 달러 이상의 '종이 부자' 기회를 놓치고 말았다.
다른 한편에서는 월스트리트가 이 '암호화 세계의 혁명가'에게 전례 없는 열광을 보냈다. 주가는 공모가 31달러에서 출발해 거의 300달러까지 치솟았으며, 한 달도 되지 않는 시간 안에 약 10배 상승하며 올해 들어 가장 눈부신 IPO 중 하나가 되었다. 동시에 다수의 애널리스트들은 망설임 없이 '매수' 평가를 내리며, 이 회사가 수조 달러 규모의 미래 시장에서 주도적 위치를 차지할 것이라고 예측했다.
이처럼 극과 극의 광경은 투자자들에게 깊은 성찰을 요구한다. 회사를 가장 잘 아는 내부 관계자들이 과연 어떤 통찰이나 우려를 가지고 있기에, 이렇게 '완벽하지 않은 완벽한 퇴출'을 선택한 것일까? 그리고 열광하는 일반 투자자들은 이 회사의 미래에 어떤 별과 바다가 펼쳐질 것으로 보는 것일까?
장기간 핀테크 분야에 주목해온 한 애널리스트는 텐센트 뉴스에 "내부 관계자들과 초기 투자자들이 IPO 때 대규모 매도했지만, 이는 일반적인 조치일 뿐이며 나는 여전히 스테이블코인의 장기적 발전을 낙관한다"고 밝혔다. 그는 규제 환경이든 산업 생태계든 간에 스테이블코인의 발전은 이제 시작 단계에 불과하다고 강조했다.
비전에서 기반으로: 서클의 10년 진화之路
서클의 내부 결정을 이해하려면 우선 이 회사의 DNA를 알아야 한다. 2013년 설립된 이 회사의 공동 창립자 제레미 알레어(Jeremy Allaire)와 션 네빌(Sean Neville)의 초심은 단순히 새로운 디지털 화폐를 만드는 것을 넘어섰다. 그들의 비전은 증권신고서의 '창립자 서한'에 기록되어 있는데, 바로 "새로운 글로벌 경제 시스템을 구축하자"는 것이었다. 정보처럼 자유롭고 마찰 없이 가치가 흐르는 인터넷 기반의 시스템을 만들겠다는 목표였다.
회사의 발전은 순탄치 않았다. 처음에는 벤모(Venmo)와 유사한 P2P 결제 앱인 Circle Pay를 시도하기도 하고, 암호화폐 거래소 사업에도 진출했으나 결국 모두 전략적 축소 및 사업 재편을 통해 철수했다. 진정한 전환점은 2018년에 찾아왔다. 서클은 암호화 거물 코인베이스(Coinbase)와 협력하여 센트럴 연합(Centre Consortium)을 설립하고, 자사의 대표 제품인 달러 스테이블코인 USDC를 출시한 것이다.
USDC는 암호화 세계의 핵심 문제점을 정확히 타격했다. 즉, 달러와 1:1 연동되며 규제를 받고, 준비금이 투명한 가치 기준점을 제공한 것이다. 서클은 처음부터 '규제 우선' 전략을 취해 뉴욕주로부터 최초의 비트라이선스(BitLicense)를 적극적으로 신청해 획득했으며, 전 세계 주요 금융 중심지에서도 규제 준수 허가를 받았다. 이러한 규제 준수에 대한 집착 덕분에 USDC는 혼란스러운 스테이블코인 시장에서 두각을 나타내며 기관과 메인스트림 금융계의 신뢰를 얻게 되었다. 증권신고서에서도 강조했듯이, 서클은 "감독 당국과 정책 입안자의 문을 정문으로 걸어 들어가겠다"는 목표를 갖고 있다.
오늘날 USDC는 전 세계에서 두 번째로 큰 스테이블코인이 되었으며, 유통량은 600억 달러를 넘어서 20개의 블록체인에서 원생 운영되고 있으며, 서클 방대한 비즈니스 제국의 기반이 되고 있다.
서클 비즈니스 모델 분석: 단순한 스테이블코인 발행을 넘어서
서클이 발행하는 USDC 스테이블코인이 가장 잘 알려져 있지만, 그 비즈니스 모델은 '스테이블코인 발행'보다 훨씬 복잡하고 심층적이다.
요약하면, 핵심 제품 USDC를 중심으로 점차 형성된 다층적이고 네트워크화된 금융 서비스 플랫폼이며, 이를 '일체양익'(一体两翼) 전략 구조로 설명할 수 있다.
일체(핵심 사업): USDC 준비금 기반의 이자 수입 모델. 현재 회사의 가장 주요하고 성숙한 수익 엔진이다. 서클의 증권신고서에 따르면 2022년부터 2024년 사이 준비금 수입은 회사 총수입의 95% 이상을 차지했다. 그 작동 메커니즘은 이렇다. 기관 고객이 USDC를 발행할 때 동일한 금액의 달러를 예치해야 한다. 이 달러들이 방대한 USDC 준비금 풀(pool)을 구성하며, 서클은 이 풀을 고유동성·저위험 자산에 투자한다. 주로 자산운용 대기업 블랙록(BlackRock)이 운용하는 '서클 리저브 펀드'(Circle Reserve Fund) 정부 머니마켓펀드(MMF), 그리고 글로벌 시스템적으로 중요한 은행들에 현금 형태로 예치하는 방식이다. 서클은 이 준비금 자산들로부터 이자와 배당을 얻으며, 이것이 바로 핵심 수입인 '준비금 수입'(Reserve Income)이다.
양익(성장 사업): 거래 및 서비스 기반의 플랫폼 수수료 모델과 새롭게 등장하는 자산관리 모델. 회사가 수입 다각화를 이루고 장기적인 경쟁 우위를 확보하기 위해 집중하고 있는 두 가지 방향이다.
플랫폼 및 개발자 서비스: 서클은 Web3 세계의 '스트라이프'(Stripe)가 되는 것을 목표로 하며, 강력한 API와 도구를 제공해 개발자가 앱을 구축하도록 하고 이에 대한 서비스 수수료를 받는다. 여기에는 서로 다른 블록체인 간에 USDC를 '원생' 이전할 수 있게 하며 각 거래마다 수수료를 부과하는 크로스체인 전송 프로토콜(CCTP)이 포함된다. 또한 프로그래밍 가능한 지갑, 가스비 해결 솔루션, 스마트 계약 플랫폼 등 개발 프로세스를 단순화하면서 수익 창출 기회를 창출하는 일련의 서비스도 있다.
자산관리 및 토큰화 펀드: 이는 서클이 전통 금융권에 진출한 표지로, 핵심 제품은 이자를 받는 토큰화 머니마켓펀드인 USYC이다. 해쉬노트(Hashnote) 인수를 통해 이 사업을 확보한 서클은 디지털 자산시장 트레이더들에게 수익을 얻으면서도 효율적인 담보로 사용할 수 있는 도구를 제공하려 한다. 펀드 운용사로서 서클은 운용 수수료와 실적 수수료를 부과함으로써 새로운 자산관리 수익원을 개척하게 된다.
IPO의 '진실': '퇴출'을 위해 설계된 잔치
그러나 앞서 언급한 것처럼 밝은 미래가 보이는 이 회사의 IPO 구조는 강력한 '퇴출' 신호를 드러낸다. 미국 증권거래위원회(SEC)에 제출된 S-1/A 상장 신청서에 따르면, 이번에 발행된 3200만 주 중 무려 1920만 주(60%)가 회사 자체가 아닌 '매도 주주'(Selling Shareholders)로부터 나왔다. 즉, 10억 달러 이상의 공모 자금 중 거의 6억 달러가 바로 초기 투자자와 임원진의 주머니로 들어간 것이다.
매도 주주 명단에는 창립자 제레미 알레어(158만 주 매도), 공동 창립자 P. 션 네빌(100만 주 매도), 그리고 제너럴 캐피탈(General Catalyst), 브레이어 캐피탈(Breyer Capital) 등 실리콘밸리의 최정상 VC들이 이름을 올렸다.
최종 공모가 31달러 기준으로 이 내부 관계자들은 총 5.95억 달러를 현금화했다. 그러나 주가가 거의 300달러까지 오를 때, 그들이 놓친 잠재적 수익은 무려 50억 달러에 달했다.
월스트리트의 열광: 왜 시장은 서클을 그렇게 긍정적으로 보는가?
내부 관계자들의 대규모 철수와 대조적으로, 일반 시장은 극도로 낙관적이었다. 서클 상장 후 주가는 급등하며 시가총액은 순식간에 500억 달러를 돌파했다.
이런 열기는 근거 없는 것이 아니었다. 투자자들과 애널리스트들은 서클의 독특한 가치와 거대한 성장 가능성을 보았다.
시포트 리서치(Seaport Research)의 한 애널리스트는 서클을 '최고의 암호화 혁신 기업'이라 칭하며 '매수' 평가와 함께 235달러의 목표 주가를 제시했다. 그의 논리는 간단했다. 앞으로 어떤 암호화폐나 블록체인 애플리케이션이 승리하든 간에, 안정적이고 신뢰할 수 있는 거래 매개체가 필요하며, USDC가 바로 '디지털 세계의 달러'라는 것이다. 서클은 암호화폐를 팔지 않고, 암호화 세계가 작동하기 위한 인프라를 제공한다는 점에서 더 견고한 비즈니스 모델로 평가받는다.
또한 일부 애널리스트들은 스테이블코인 시장이 향후 5년 내 10배 성장해 현재 약 2600억 달러에서 2조 달러를 넘을 것으로 예측했다. 시장에서 가장 규제에 잘 따르고 투명한 스테이블코인 중 하나인 USDC는 이 거대한 성장 시장에서 주도적 위치를 차지할 가능성이 크다고 본다. 애널리스트들은 서클은 단지 USDC만이 아니라, 비자(Visa), 마스터카드(Mastercard), 그랩(Grab), 메르카도 리브레(Mercado Libre) 등 결제 및 기술 거대 기업들과의 협력을 통해 방대한 결제 네트워크를 구축하고 있다고 분석했다. 동시에 개발자를 위한 도구(예: 크로스체인 전송 프로토콜 CCTP 및 지갑 서비스)를 통해 수만 명의 개발자들이 자사 플랫폼 위에서 애플리케이션을 개발하도록 유도하며 강력한 네트워크 효과를 형성하고 있으며, 이는 입지를 더욱 공고히 하고 있다고 평가했다.
또한 서클의 급등은 최근 점점 더 유리해지는 규제 환경이라는 '바람'도 영향을 미쳤다. 최근 미국 상원에서 통과된
서클의 IPO 사례는 자본시장에서 두 가지 극명하게 다른 관점을 완벽하게 보여준다. 창립자와 임원진, 초기 VC들에게 이것은 긴 창업 여정 이후의 이성적인 수확이다. 그들은 이미 알고 있는 거대한 리스크들—산업 경쟁, 시스템적 금융 리스크, 규제 불확실성—에 직면해 있다. 이런 리스크 앞에서 '종이 부자'의 일부를 실제 은행 계좌의 현금으로 전환하는 것은 신중하고 현명한 재무 결정이다.
반면 일반 시장 투자자들은 지금 더 거대한 미래에 베팅하고 있다. 그들은 디지털 경제의 물결이 앞으로 몰아칠수록, 서클은 규제 준수 우위와 기술적 장벽을 바탕으로 이 새로운 시대에 없어서는 안 될 금융 인프라가 될 것이며, 그 가치는 오늘날보다 훨씬 클 것이라고 믿는다.
결국 신중한 내부자들이 로켓의 연료를 잘못 판단한 것인가, 아니면 열광하는 외부 투자자들이 비행의 위험을 간과한 것인가? 이 약 50억 달러 가치의 질문에 대한 답은 아마도 오직 시간만이 알려줄 수 있을 것이다.
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