Wintermute CEO 자서: 마켓 메이커는 새로운 '악역'이 아니다. 사람들은 비난할 대상이 필요할 뿐이다

2025.05.14

Wintermute CEO 자서: 마켓 메이커는 새로운 '악역'이 아니다. 사람들은 비난할 대상이 필요할 뿐이다

“많은 경우 사람들은 시장 구조와 유동성 작동 메커니즘을 깊이 이해하려는 것보다 탓할 대상을 찾기만 한다.”

2025.05.14 - 04:23:54

Wintermute

Web3 심층 보도에 집중하고 흐름을 통찰

“많은 경우 사람들은 시장 구조와 유동성 작동 메커니즘을 깊이 이해하려는 것보다 탓할 대상을 찾기만 한다.”

정리 및 번역: TechFlow

게스트:

Evgeny Gaevoy, Wintermute 창립자 겸 CEO

진행자:

Haseeb Qureshi, Dragonfly 매니징 파트너

Robert Leshner, Superstate CEO 겸 공동창업자

Tom Schmidt, Dragonfly 파트너

팟캐스트 출처: Unchained

원제: Crypto Market Makers EXPOSED: Inside the $38M Move Token Dump - The Chopping Block

방송일: 2025년 5월 11일

요점 정리

3800만 달러 상당 토큰 대량 매도 사건 공개: Movement Labs와 Web3 Port의 계약을 통해 암호화폐 마켓메이킹의 어두운 이면이 드러났다.
마켓메이커인가, 유동성 탈출인가?—— 마켓메이커가 토큰을 매도하고 재단과 수익을 나누는 인센티브 구조를 심층 분석한다.
벤처 캐피탈의 무관심—— 위험이 명백함에도 불구하고 주요 투자자들이 Movement Labs를 지지한 이유와, 이것이 암호화폐 분야의 디데이 듀 딜리전스에 어떤 의미를 가지는지.
Rushi 해고—— Movement Labs의 CEO가 수주간 부인하다 결국 해임됐지만, 다른 팀원들도 연루됐는가?
Wintermute의 Evgeny 발언—— 암호화폐 업계 최대 마켓메이커 중 한 사람으로서, 음어스러운 거래, 매도 메커니즘, 투명성 결여에 대한 입장을 밝힌다.
에어드랍, 시장 조작, 일반 투자자의 손실—— 토큰 발행이 어떻게 뒷면에서 조작되는지, 그리고 누구에게 실제 손해가 가는지를 분석한다.
공시의 중요성—— Haseeb는 마켓메이킹 계약의 강제적 공개가 필요하며, 그렇지 않으면 규제 기관의 개입을 초래할 수 있다고 주장한다.
자기 규제인가, SEC의 개입인가?—— 업계가 스스로 개선할 수 있는가, 아니면 또 다른 증권 집행 조치를 자초하는 것인가?
암호화폐의 신뢰 위기—— 투명성 부족은 전체 토큰 모델의 붕괴로 이어질 수 있으며, 이번 에피소드에서는 이를 해결하기 위한 방안을 논의한다.

핵심 견해 요약

우리는 일반 투자자가 가능한 한 손실을 보지 않기를 바란다.
마켓메이커 입장에서 정보 공개는 궁극적으로 매우 유리하다고 생각한다. 시장의 정상화를 도울 것이며, 이는 모두가 규범을 만들어가는 과정이다.
사람들은 종종 책임을 물을 대상을 찾기 원할 뿐, 시장 구조와 유동성 작동 방식을 깊이 이해하려 하지는 않는다.
마켓메이커로서는 가격 상승을 유도하면서도 이후에 이를 실현할 수 있을 만큼 강력한 인센티브가 있어야 한다.
깊은 암호화폐 커뮤니티 안에 있지 않거나 추천이 없다면, 누가 신뢰할 수 있고 누가 아닌지를 판단하기 어렵다.
우리는 DeFi, 중심화 거래소, 벤처 캐피탈, 탈중앙화 마켓메이킹 등 다양한 분야에서 경쟁자를 두고 있지만, 모든 영역을 아우르는 마켓메이커는 소수에 불과할 것이다.
내가 생각하는 이상적인 공시 제도는 거래소와 일반 투자자 간 정보 격차가 거의 없는 것이다. 거래소 상장 신청 시, 대중이 알고 있는 정보와 거래소가 알고 있는 정보가 일치해야 한다.
우리는 정보를 공개하여 투자자에게 책임을 질 수 있거나, 비판을 받기 싫다는 이유로 침묵할 수 있다. 현재 우리 산업의 현실은 바로 이것이다: 공시하지 않는 것이 관행이며, 오히려 공시하면 공격받는다.
공시를 표준화할 수 있는 세 가지 채널이 있다. 첫째는 거래소를 통하는 것이고, 둘째는 벤처 캐피탈사를 통하는 것이며, 셋째는 마켓메이커 자체를 통하는 것이다.
우리가 스스로 적합한 공시 제도를 먼저 만들면 업계에 더 유리하다.
우리는 산업으로서 문제를 사전에 해결하고 성숙해져야 하며, 일반 투자자의 신뢰를 잃기 전에 행동해야 한다. 이런 사건들은 궁극적으로 전체 토큰 산업의 신뢰를 약화시킨다.
업계가 궁극적으로 도달하는 합의 내용에 대해 규제기관은 이를 보완하거나 추가하거나 공식화할 가능성이 있다.
프로젝트 측이 “우리는 이렇게 운영된다는 것을 몰랐다”고 말하는 것은 대부분 믿기 어렵다. 이런 경우 그들은 알고 있었다.

Movement Labs 스캔들: 마켓메이커의 혼돈 내막

Haseeb:

최근 많은 관심을 끈 뉴스가 있었는데, CoinDesk가 보도한 Movement 관련 사건이다. Movement Labs와 관련된 한 회사가 Web3 Port라는 팀과 계약을 맺었다. 계약 내용은 Movement의 완전희석시가총액(FDV)이 50억 달러를 초과하면, Web3 Port가 보유한 토큰을 정산하고 재단과 매도 수익을 반씩 나눈다는 것이었다.

즉, 이 마켓메이커는 토큰 매도에서 '대행자' 역할을 하며, 가격 상승을 유도하는 인센티브를 갖고 있었다. 이는 마켓메이커뿐만 아니라 Movement 재단도 수익을 얻는 구조였으며, 큰 의문을 낳았다. 또한 그들은 전체 공급량의 5%에 해당하는 토큰을 받았는데, 유통량이 전체의 10% 미만인 점을 고려하면 엄청난 규모였다.

그들은 MOVE 토큰 3800만 달러어치를 매도했고, 결과적으로 Binance는 해당 계정을 금지했다. 처음에는 모든 관계자들이 이를 부인했으나, Coindex가 관련 계약서를 보도하면서 Movement Labs의 공동창업자이자 CEO인 Rushi가 해고되는 결과를 낳았다. 이제 이 사건은 일단락된 것으로 보이며, Movement는 새로운 팀을 구성하고 Movement Industries라는 새 조직을 설립하고 있다. 모든 것이 혼란스럽지만, Movement의 가치는 계속 하락하고 있다.

업계는 왜 이런 일이 발생했는지 반성하기 시작했으며, 특히 많은 주요 벤처 캐피탈로부터 지원을 받고 마케팅도 성공적이었던 점이 주목된다.

Evgeny, 귀사가 Movement와 직접적인 관련이 있는지 모르겠지만, 이 모든 것을 설명해주실 수 있겠습니까? 이런 유형의 마켓메이킹 계약이 얼마나 흔한가요? 일반적인 마켓메이킹 계약과 비교해 특별한 점은 무엇인가요? 무슨 일이 벌어졌는지 이해하도록 도와주세요.

Robert:

그 전에 밝히자면, Robot Ventures는 Movement의 아주 소규모 투자자일 뿐이며, 어떤 계약이나 마켓메이킹 건에도 전혀 알지 못했고 참여하지 않았습니다.

Evgeny:

이 계약은 시장 표준에 매우 부합하지 않습니다.

일반적으로 표준 마켓메이킹 계약에는 시장 정상 가동 시간, 투입 자금 규모 등의 주요 성과 지표(KPI)가 포함됩니다. 이는 유동성 제공자와 마켓메이커가 부담해야 할 책임입니다. 이에 따라 일정한 인센티브를 받게 됩니다. 마켓메이커는 일반적으로 일정한 혜택을 받으며, 계약 종료 시에는 스테이블코인 또는 달러로 대체된 토큰 대출을 특정 행사가격으로 반환받는 것이 일반적입니다. 이 가격은 보통 당시 시세의 25%, 50% 혹은 그 이상입니다. 이것이 일반적인 운영 방식입니다.

그러나 이 계약은 옵션도 없고 유사한 메커니즘도 없어 시장 표준에 크게 어긋납니다. 기본적으로 50억 달러를 초과하면 계약 당사자와 마켓메이커가 수익을 반씩 나누기 때문에 토큰 가격 상승을 유도하는 매우 이상한 인센티브 구조를 갖추고 있습니다.

암호화폐 마켓메이킹의 실제 작동 방식

Haseeb:

마켓메이커의 역할은 무엇이며, 토큰 상장 과정에 어떻게 참여하나요?

Haseeb:

보통 토큰을 보유하고 있다면 탈중앙화 거래소(DEX)에 상장하거나 다른 유사 플랫폼을 통해 유동성을 제공할 수 있습니다. 하지만 Coinbase나 Binance 같은 거래소에 상장하려면 단순히 토큰을 게시하고 누군가 거래해주기를 기다릴 수 없습니다.

이러한 거래소는 거래 유동성을 보장해야 합니다. 즉, 항상 매수하고자 하는 사람과 매도하고자 하는 사람이 존재해야 합니다. 일반적으로 이러한 역할을 마켓메이커가 수행합니다. 따라서 토큰 발행자는 Wintermute와 같은 마켓메이커와 계약을 맺습니다. 이 계약은 마켓메이커가 일정 수준의 유동성을 제공해야 한다는 내용을 담고 있으며, 예를 들어 호가차(spread)를 유지해야 한다고 규정합니다.

대가로 마켓메이커는 보상을 받습니다. 그들은 리스크를 감수하고 자금을 투입해야 하므로 보상을 받아야 합니다. 일반적으로 프로젝트팀은 마켓메이킹 활동을 위해 마켓메이커에게 토큰을 빌려줍니다. 때로는 현금으로 보상되기도 하고, 때로는 옵션 구조로 보상됩니다. 즉, 토큰이 잘 성과를 내면 미리 정해진 가격으로 일부 토큰을 보유할 수 있게 되며, 이 가격은 토큰 최초 상장 시보다 높은 경우가 많습니다.

왜 모든 마켓메이커가 토큰 가격을 끌어올리도록 동기화되지 않을까요? 옵션 구조와 행사가격이 있는데, 왜 모든 가격을 끌어올리려는 동기가 없을까요?

Evgeny:

누구나 그런 인센티브를 가질 수 있다고 말할 수 있습니다. 사람들이 마켓메이커가 프로토콜 토큰 가격을 끌어올리려는 동기를 가진다고 생각하는 이유를 이해합니다. 핵심은 그 인센티브의 크기입니다. 우리 사례의 경우 우리는 공급량의 약 0.5%를 받을 수 있지만, 일반적으로는 그보다 낮습니다. 지금은 이 비율이 상당히 줄어들었으며, 실제로는 프로토콜의 시가총액에 따라 달라집니다.

하지만 마켓메이커로서 옵션 구조를 갖고 있더라도, 계약 만료 전까지 가격을 높게 유지해야 합니다. 왜냐하면 우리 참여 계약에서는, 마켓메이커가 매수 및 매도 호가를 제시하지 않으면 토큰 발행자가 계약을 취소할 수 있기 때문입니다. 그렇게 되면 옵션이 사라지고, 보유 토큰을 팔아야 하는 상황이 생기며, 이는 가격 하락을 유발할 수 있습니다. 따라서 가격 상승을 유도하면서도 이후 이를 실현할 수 있을 만큼 강력한 인센티브가 있어야 합니다.

Web3 Port의 사례에서는 시가총액이 50억 달러를 넘을 때 매도한다는 명확한 인센티브가 있었지만, 마켓메이커에게 큰 인센티브를 주는 또 다른 징후가 있었습니다. 6000만 달러 또는 1억 달러 규모의 거대한 자금은 우리 사례에서는 절대 발생하지 않을 것입니다. 왜냐하면 이는 너무 큰 금액이기 때문입니다. 프로토콜이 마켓메이커에게 공급량의 5%를 준다 하더라도, 트레이딩에서 수익을 얻는다고 해도, 6000만 달러 규모의 담보를 퍼피츄얼 계약 전략이나 마켓메이킹 전략에 투입하면 실제 비용이 발생합니다. 프로토콜 토큰으로 보상을 받고 6000만 달러 규모의 담보를 제공한다면, MOVE 토큰을尽可能 많이 매도하여 그 달러를 회수하려는 추가적인 인센티브가 생깁니다. 그렇지 않으면 담보 비용을 부담하면서 매일 손실을 보게 됩니다.

처음부터 조작되었던 것인가?

Haseeb:

지금 우리가 논의하고 있는 것은 매우 의심스러운 마켓메이킹 계약이며, 정상적인 마켓메이킹 구조가 아닙니다. 이런 사례는 얼마나 흔합니까? 얼마나 많은 마켓메이커가 이런 방식으로 운영되고, 얼마나 많은 프로젝트가 이런 유형의 계약을 체결하고 있습니까?

Robert:

예를 들어, 들어본 적 없는 새로운 마켓메이커가 갑자기 등장하는 경우 말인데요? 마켓메이커를 설립하고 폐쇄한 후 다시 브랜드를 포장하는 것이 쉬운가요? 여기서의 이야기는 무엇입니까?

Evgeny:

가능합니다. 아시아에는 많은 마켓메이커가 운영 중이지만, 자신들을 공개적으로 홍보하지 않기 때문에 주목하기 어렵습니다. 저는 Kelsey Ventures를 알고 있지만, 이 스캔들이 터지기 전까지는 거의 아무도 그들의 존재를 몰랐습니다. 그러나 제가 흥미롭게 느낀 점은, 중요한 마켓메이커들은 모두 알고 있다고 생각했는데, 여전히 새로운 얼굴들이 등장하여 이런 작업에 참여하고 있다는 점입니다.

저는 이런 유형의 계약이 정상적인 프로젝트에서는 매우 드물다고 생각합니다. 하지만 2차 또는 3차 거래소에만 상장된 토큰들, 즉 Binance나 Coinbase 같은 주류 거래소에 진입하지 못한 토큰들을 본다면, 아마도 이런 일이 그곳에서 많이 일어나고 있을 것이라고 봅니다.

Haseeb:

Robert, 이런 사건이 알려졌을 때 당신의 첫 반응은 무엇이었습니까?

Robert:

저의 첫 반응은 이런 일이 사실 자주 일어나지만, 대중이 항상 그 이면에서 벌어지는 일을 알지는 못한다는 것이었습니다. 매일 더 드라마틱한 사건들이 일어날 수 있지만, CoinDesk 수준의 노출을 얻지 못할 뿐입니다. 이 정보를 읽었을 때, 저는 이것이 거의 희극처럼 느껴졌습니다. 현재 시장 환경에서 얼마나 많은 희극이 어둠 속에서 진행되고 있는지 궁금했습니다. 아마 마켓메이커들이 미친 짓을 하고, 프로젝트 팀은 협상 경험 부족으로 인해 부당한 조항과 인센티브가 가득한 계약을 맺었을 것입니다. 이것은 참 재앙입니다. 하지만 이제 대중이 마켓메이커의 운영 방식에 대해 더 많이 알게 되었고, 향후 실제 상황에 대한 더 많은 투명한 보고가 있기를 바랍니다. 현재 투명성은 너무 낮기 때문입니다.

Evgeny:

하지만 한 가지 덧붙이자면, 마켓메이커가 계약 없이는 이런 작업을 수행하기 어렵다는 점입니다. 따라서 프로젝트 측이 “우리는 이렇게 운영된다는 것을 몰랐다”고 말하는 것은 대부분 믿기 어렵습니다. 이런 경우 그들은 알고 있었습니다.

Tom:

Movement의 사례는 이상합니다. 최상위 프로젝트는 아니지만, 배경이 전혀 없는 작은 프로젝트도 아닙니다. 어느 정도 강점이 있었고, 누군가가 뒤에서 “이건 잘못됐다, 표준에 맞지 않다”고 지적했어야 했습니다. 하지만 팀이 경험 부족으로 인해 이런 문제가 발생했을 수 있습니다.

이것은 YC Safe 등장 이전의 벤처 캐피탈 시대를 떠올리게 합니다. 당시 각 VC는 자체적인 전환 가능한 조항을 갖고 있었고, 협상 시 극단적인 정산 우선권과 같은 매우 가혹한 조항을 넣곤 했습니다. YC Safe는 업계에 투명성과 표준화를 가져왔습니다. 이제 누구나 공개된 표준 계약을 선택할 수 있습니다. 현재 마켓메이킹은 아직 Safe 이전 상태와 비슷합니다. 규칙을 알고 있다면 좋은 계약을 체결할 수 있지만, 업계 표준은 존재하지 않습니다.

Haseeb:

맞습니다. Coinwatch와 같은 서비스가 있지만, 마켓메이커는 반복적으로 참여하는 반면 프로젝트 팀은 일반적으로 토큰 발행을 한 번만 경험하기 때문에, 마켓메이킹 협상에서 프로젝트 측을 돕습니다. 대형 거래소에 토큰을 상장시키고 유동성을 확보하는 것은 가장 중요한 결정 중 하나입니다. 따라서 좋은 마켓메이커도 있고 나쁜 마켓메이커도 있습니다.

때로는 깊은 암호화폐 커뮤니티에 있지 않거나 추천이 없다면, 누가 신뢰할 수 있고 누가 아닌지를 판단하기 어렵습니다.

Evgeny:

우리는 DeFi, 중심화 거래소, 벤처 캐피탈, 탈중앙화 마켓메이킹 등 다양한 분야에서 경쟁자를 두고 있지만, 모든 영역을 아우르는 마켓메이커는 소수에 불과할 것입니다.

Movement Labs와 업계에 미치는 영향

Haseeb:

마켓메이킹 메커니즘 자체의 작동 외에도, 가장 눈에 띄는 것은 팀에 대한 관심과 창립자가 이런 결정을 내리게 된 배경입니다. Movement 팀은 젊고 역동적이며 야심 차다는 이유로 칭찬받았습니다. 왜 이런 방식을 선택했을까요? 창립자들을 정정당당한 경쟁 대신 토큰을 매도하고 조기에 현금화하려는 선택을 하게 만든 것은 무엇일까요? 왜 실질적인 제품 개발보다 그것을 선택했을까요?

그들은 실제 제품 없이 토큰을 출시했다는 이유로 광범위한 비판을 받았습니다. 따라서 그들이 외부 용역업체에 의존하고, 기술 팀이 약하며, 실질적인 내용보다 마케팅에 치중한다는 소문이 많았습니다. 대부분은 소문일 뿐이며, 그들의 구체적인 행동을 입증할 확고한 증거는 없습니다. 하지만 그들이 트래픽을 조작하고, 에어드랍을 하지 않았으며, 제품 없이 토큰을 출시했다는 말들이 나오며, 이는 프로젝트 내부의 부정행위 가능성을 시사합니다.

몇몇 업계 관계자들과 Movement 사건 사후 분석을 논의한 후 저는 다음과 같은 질문이 생겼습니다. 첫째, 이 사건이 당신의 스타트업이나 창립자에 대한 시각을 바꾸었습니까? 업계 내 창립자들의 인센티브 구조는 무엇입니까? 정말로 Rushi와 같은 창립자가 무수히 많습니까? 사람들은 이런 이야기를 하지만, 실제로 확고한 증거는 없습니다. Movement처럼 행동하는 다른 프로젝트를 많이 본 적은 없습니다. 이 문제에 대해 여러분의 의견은 무엇입니까?

Tom:

저는 이런 사례가 실제로 매우 드물다고 생각하며, 그래서 이렇게 많은 관심을 받는 것입니다. 최근 Coin Telegraph의 기사를 읽었는데, 마켓메이킹 계약에 대해 언급하면서 사람들이 장尾에 위치한 덜 알려지고 품질이 낮은 프로젝트들의 수를 과소평가하고 있다고 느꼈습니다. 실제로 그런 프로젝트들이 많으며,正如你所说，그들은 2차, 3차 거래소와 마켓메이커를 찾아갑니다. 하지만 30~40억 달러의 시가총액으로 출범한 이처럼 주목받는 프로젝트가 이런 일을 겪는 것은 정말 미친 짓입니다.

Haseeb:

Evgeny, 당신은 이 문제에 대해 어떻게 생각합니까? 다음에 당신에게 접근하는 토큰은 무엇을 주목하겠습니까? 우리가 주목해야 할 점은 무엇입니까?

Evgeny:

저의 경우, 매우 과장되고 마케팅에 집착하는 창립자들에게 매우 민감합니다. 하지만 실리콘밸리에서는 전통적인 VC들이 이런 창립자를 좋아한다는 것을 알고 있습니다. 그들은 활력을 가져오고, 매우 강력하다는 것을 알고 있으며, 이런 특성은 종종 타인을 사기치는 것과 일치합니다. 앞으로는 이런 문제에 대해 더욱 신중하고 선택적으로 행동할 것입니다.

Haseeb:

Robert의 의견을 듣고 싶지만, 우리는 이 프로젝트에 투자하지 않은 이유가 일반 투자자에게 토큰을 매도하거나 락업 계약을 위반한다고 생각해서가 아닙니다. 어떤 창립자도 락업을 깨고 토큰을 매도할 사람이라고 여겨지지는 않습니다.

투자하지 않은 이유는 그들의 기술이 흥미롭지 않다고 생각했기 때문입니다. 우리는 이것이 단지 파생 프로젝트라고 봤습니다. 제가 처음 Rushi를 만났을 때, 한두 번밖에 보지 못했지만, 매우 역동적이고 매력적이며 야심 찬 젊은이라고 느꼈습니다. 지금은 이것이 일종의 밈(meme)이 되었고, Blockworks는 Movement에 대한 홍보 기사에서 그들이 젊고 많은 자금을 모금했다는 점을 반복 강조했습니다. 사람들은 단지 젊고 자금을 모금했다는 이유만으로 우수한 창립자라고 생각하는 것 같습니다.

Haseeb:

Rushi에게 투자한 것에 대해 어떻게 생각합니까?

Robert:

A 라운드에서는 투자가 창립자에 대한 의존도가 비교적 낮지만, 우리가 투자하는 초기 단계, 예를 들어 시드 라운드에서는 완전히 창립자에 의존합니다. 우리는 기술의 확장성 같은 문제에 크게 주목하지 않고, 창립자의 눈빛, 그들의 야망, 그리고 그 야망의 이유에 주목합니다. 제가 그들이 성공할 수 있다고 생각합니까?

단계가 진행됨에 따라 이 의존도는 점차 낮아지고, 기술 진전, 투자자 모금 등의 실제 성과에 더 주목하게 됩니다. C 라운드나 D 라운드에 이르면 창립자의 역할은 거의 사라집니다. 이미 스스로를 입증했기 때문에, 더 이상 프로젝트의 실제 성과에 초점을 맞춥니다. 따라서 이것은 점진적인 과정이며, 우리가 이 프로젝트에 투자했을 당시는 이 점진적 단계에 있었습니다.

왜 암호화폐는 마켓메이킹 공시가 필요한가?

Haseeb:

전통 시장에서는 마켓메이커를 공개해야 하지만, 암호화폐 세계에서는 거래소가 마켓메이커가 누구인지 알고 있습니다. Binance와 Coinbase 모두 알고 있습니다. 상장 신청 전에 반드시 정보를 제공해야 하기 때문입니다. 하지만 일반 투자자와 대중은 모릅니다. 제가 생각하는 이상적인 공시 제도는 거래소와 일반 투자자 사이의 정보 격차가 거의 없는 것입니다. 즉, 거래소에 상장 신청할 때, 대중이 아는 정보와 거래소가 아는 정보가 일치해야 한다는 것입니다. 저는 미래에 우리가 이 방향으로 나아가야 한다고 생각하지만, 현재는 이 목표에서 멀리 떨어져 있습니다. 심지어 마켓메이킹 계약 조항도 공개되어야 한다고 생각합니다. 이것은 Hester Pierce가 그녀의 연설에서 언급한 내용으로, 암호화폐의 공시 제도를 상세히 설명하며 마켓메이킹 계약 조항을 대중에게 공개할 것을 제안했습니다.

이러한 제도에 대해 어떻게 생각하십니까? 절대 불가능하다며 강력히 반대하시겠습니까, 아니면 좋은 일이라 생각하십니까? 어떻게 생각하십니까?

Evgeny:

저는 이 아이디어를 매우 지지합니다. 왜냐하면 우리가 토큰을 주식처럼 행동하지 않는다고 가장하더라도, 실제로는 매우 주식과 비슷하게 행동한다는 것을 인정해야 하기 때문입니다. IPO(기업공개)에서는 마켓메이커, 투자자, 다양한 리스크에 대해 방대한 정보를 공개해야 합니다. Hester의 연설은 바로 이 주제에 관한 것입니다. 하지만 우리가 논의해야 할 것은 거래소와 개인 투자자 간 정보의 평등뿐만 아니라, 플랫폼 투자자가 구매 결정을 내릴 수 있도록 가능한 한 많은 정보를 가져야 한다는 점입니다. 실제로 우리는 이를 실현하지 못하고 있습니다.

대출 규모와 행사가격 같은 마켓메이킹 계약의 기본 내용은 매우 중요하다고 생각합니다. 일반 투자자로서는 마켓메이커가 특정 가격 이상에서 매도 인센티브를 갖고 있다는 것을 알아야 합니다. 가격이 그 수준을 넘으면 추가 매도 압력이 있을 수 있고, 혹은 계속 보유할 수도 있지만, 적어도 정보를 충분히 알고 있어야 합니다.

실제로 우리는 World Coin에서 6개월 전쯤 공시 프로젝트를 시행한 적이 있습니다. World Coin은 대출, 마켓메이커, 행사가격을 실제로 공개했지만, 엄청난 비판을 받았습니다. 사람들이 왜 이런 구조를 만들었는지 의문을 제기했고, 마치 모든 토큰이 이런 사례가 없는 것처럼 행동했습니다. 그들은 많은 비판을 받았으며, 저는 그들이 그 경험을 즐기지 않았다고 생각합니다. 더 중요한 것은, 이후 모든 창립자들이 더욱 조심스러워졌다는 점입니다.

우리는 정보를 공개하여 투자자에게 책임을 질 수 있거나, 비판을 받기 싫다는 이유로 침묵할 수 있습니다. 현재 우리 업계의 현실은 바로 이것입니다: 공시하지 않는 것이 관행이며, 오히려 공시하면 공격받습니다.

Robert:

따라서 공시가 자발적이라면, 실제로는 누구도 공시하지 않는 균형 상태가 형성됩니다. 강제 공시 제도 하에서는 모두가 공시해야 하며, 우리가 논의하는 등록 증권의 운영 방식과 같습니다.

이러한 변화를 이루기 위해 반드시 그런 요구가 있어야 한다고 생각하십니까, 아니면 자기 규제 단계를 통해 발행인이 마켓메이커 정보를 공개하도록 유도할 수 있다고 보십니까?

Evgeny:

저는 이 문제를 생각해봤으며, 일반적으로 일부 기업처럼 회의를 조직하여 합의하고 정보 공개를 결정할 수 있습니다. 마켓메이커로서 정보 공개는 궁극적으로 매우 유리하다고 생각합니다. 시장의 정상화를 도울 것이며, 이는 모두가 규범을 만들어가는 과정입니다. 일단 이러한 규범이 수립되면, 다른 마켓메이커들은 이를 따르거나 참여하지 않아야 합니다. 따라서 SEC의 강제 요구 없이는 실제로 어렵습니다.

Haseeb:

저는 세 가지 채널을 통해 이 표준화를 효과적으로 달성할 수 있다고 생각합니다. 첫 번째 채널은 거래소를 통하는 것입니다. 이것이 가장 간단합니다. Coinbase나 Binance가 상장하려면 반드시 공시해야 한다고 결정하면, 모두가 공시해야 합니다. 왜냐하면 모두가 Coinbase나 Binance에 상장하고 싶기 때문입니다. 이 경우 상장 신청 전에 공시해야 하므로, 모두가 공시하게 됩니다.

두 번째 채널은 벤처 캐피탈사를 통하는 것입니다. 소수의 명성 있는 벤처 캐피탈사가 합의하여 표준 공시 제도를 추진하고, 그들의 포트폴리오 회사들이 이러한 공시를 하도록 요구할 수 있습니다. 일종의 부속 계약과 같습니다.

세 번째 채널은 마켓메이커 자체를 통하는 것입니다. 자신의 마켓메이킹 계약을 공개하는 것을 두려워하지 않는 명성 있는 마켓메이커들이 합의하여, 비공시 마켓메이커와 협력하는 것은 의심스럽다고 결정할 수 있습니다.

현재 마켓메이커들이 이런 합의에 동의하는 문제는, 모든 마켓메이킹 계약의 공시를 강제하는 요구가 없다면, 선의의 마켓메이커가 한두 곳뿐인 반면 Web3 Port와 같은 프로젝트가 존재할 수 있다는 점입니다. 예를 들어 Rushi에게 마켓메이커가 하나만 있는 것이 아니라 여러 곳이 있었을 수 있으며, 그중 하나가 매도자였을 수 있습니다.

이 문제를 해결하기 위해서는 일정한 통일성이 필요하며, 모든 마켓메이커가 공시되고 거래소도 알고 있어야 합니다. 거래소는 누가 자산을 거래하고 유동성을 제공하는지 볼 수 있기 때문입니다. 따라서 거래소 앞에서 작업을 수행하면서 거래소가 모르게 할 수 없습니다. 따라서 Binance나 Coinbase라면 자산의 주요 유동성 제공자이자 궁극적으로 주요 실행자입니다.

마지막 선택은 SEC가 이를 처리하기를 기다리는 것입니다. 하지만 저는 SEC가 너무 오래 걸릴 것이며, 궁극적인 공시 제도가 우리가 원하는 형태가 아닐 것이라고 생각합니다. 우리가 스스로 적합한 공시 제도를 먼저 만들면 업계에 더 유리합니다. 전통 증권과 동기화하려 하면 두 가지 문제가 있습니다. 하나는 관심 없는 사람들에게는 쓸모없는 공시, 순전히 형식적이거나 중요하지 않은 공시가 많아진다는 점입니다. 두 번째는 공시 비용과 공시 가치 사이의 균형을 잘 맞추기 어렵다는 점입니다.

마지막으로, 공시는 본질적으로 토큰이 증권이라는 데 동의하는 것을 의미한다는 견해가 있습니다. 저는 이 생각을 사전에 논의할 가치가 있다고 봅니다. 즉, 공시는 어떤 것에든 좋다는 점입니다. 공시하는 것은 언제나 좋은 일이며, 이것이 당신이 증권이거나 아니라는 것을 의미하지는 않습니다. 증권이 아닌 것도 관련 정보를 공시하는 경우가 많습니다.

결국 더 많은 공시는 좋습니다. 이것은 증권과 무관하며, 거래소에 상장하고자 하는 방식일 뿐입니다. 거래소에 상장하고자 한다면, 이러한 공시를 해야 합니다. 이것은 증권법과 무관하며, 이 물건이 미등록 증권이라는 것을 의미하지도 않습니다.

토큰이 상장 준비를 할 때마다, 주요 상대방이 협상에 참여하며, 재단이나 많은 토큰을 보유한 사람이 될 수 있습니다. 프로젝트와 직접적인 관계가 없더라도, 일반적으로 거래소의 반대편에 서 있는 사람이 있으며, 단지 '대행자' 역할을 할 수 있습니다. 프로토콜이 완전히 탈중앙화되어 있더라도, 토큰 상장을 추진하는 사람이 있을 수 있습니다. 그 사람이所谓 '발행인'이든 아니든, 토큰 상장을 위해 유동성을 확보하고 정보를 제공할 책임이 있습니다.

저는 업계로서 문제를 사전에 해결하고 성숙해져야 하며, 일반 투자자의 신뢰를 잃기 전에 행동해야 한다고 생각합니다. 이런 사건들은 궁극적으로 전체 토큰 산업의 신뢰를 약화시킵니다.

Evgeny:

공시가 필요한 것은 마켓메이킹 계약뿐만 아니라, 중대한 거래도 포함됩니다. 실질적인 거래가 포함되면 공시가 필요합니다.

Robert:

이는 사람들이 어떤 자산을 사고팔고자 하는지에 관련됩니다. 우리는 마침내 업계의 어느 지점에 도달했으며, 특정 정보가 모두에게 공개되기 시작했습니다. 예를 들어 토큰 언락 일정은 몇 년 전에는 존재하지 않았습니다. 모두가 이 일정에 대해 논의하고 있지만, 투자자의 원가 기준, 예를 들어 그들의 자금 출처 등도 있습니다.

Haseeb:

하지만 올바른 공시 구조를 마련하기 위해 할 일이 많습니다. 저는 전체 시장, 특히 모든 토큰의 신뢰 문제가 점차 악화될 가능성이 있다고 생각합니다. 따라서 이 문제를 진지하게 고려하는 누구라도 가능한 한 빨리 행동할 것을 강력히 권장합니다. 완벽함을 추구하지 말고 말입니다.

왜냐하면 항상 개선하고 완성할 수 있기 때문입니다. 그리고 업계가 궁극적으로 도달하는 어떤 합의라도, 규제기관은 이를 기반으로 보완하거나 추가하거나 공식화할 가능성이 있습니다. 업계로서는 먼저 나서서 좋은 신뢰를 보여주는 것이 가장 좋은 방법이며, 규제기관을 위한 것이기도 하지만, 무엇보다도 우리 자신의 업계를 위해 투자자의 신뢰를 높이는 것입니다.

마켓메이커가 토큰 가격을 통제할 수 있는가?

Haseeb:

최근 마켓메이커에 대한 논의가 많았으며, 특히 Movement Labs 사건 이후입니다. 벤처 투자자로서는 다소 안도감을 느낍니다. 왜냐하면 예전에는 벤처 투자자가 '악역'으로 여겨졌지만, 이제 사람들은 마켓메이커를 '악역'으로 보는 경향이 있기 때문입니다.

마켓메이커가 정말로 토큰 가격을 통제할 수 있습니까? 우리가 마켓메이커가 가격을 조작하지 않는다고 믿을 수 있는 방법은 무엇입니까? 마켓메이커의 시장 영향력은 어느 정도입니까? “Wintermute가 마켓메이킹에 참여하자마자 토큰 가격이 하락했다”고 말하는 사람들에 대해 어떻게 생각하십니까?

Evgeny:

이제 마켓메이커가 새로운 '악역'이 되었습니다. 이것은 주기적인 현상입니다. 강세장에서는 사람들이 마켓메이커가 가격을 끌어올린다고 생각하고, 약세장에서는 마켓메이커가 가격을 억누른다고 생각합니다. 실제로 두 달 전만 해도 우리는 '악역'으로 여겨졌지만, 지금은 상황이 바뀌었습니다. 사람들은 항상 새로운 비난 대상을 찾고 있다고 생각합니다.

Haseeb:

마켓메이커는 서로 다른 시장 주기에서 매우 다른 역할을 합니다.

Evgeny:

많은 경우 사람들이 비난할 대상을 찾기 원할 뿐, 시장 구조와 유동성 작동 메커니즘을 깊이 이해하려 하지는 않습니다. 실제로 마켓메이커에 대한 많은 논의는 오해에 기반합니다. 예를 들어, 우리가 Binance로부터 토큰을 받아 가격을 떨어뜨리기 위해 매도하여 Binance가 정산에서 이익을 본다는 주장이 있습니다. 이 논리는 틀렸으며, 우리와 Binance 모두 일반 투자자로부터 이익을 얻고 있기 때문입니다.

Haseeb:

그러면 일반 투자자가 손실을 보는 것을 원하지 않습니까?

Evgeny:

물론입니다. 우리는 일반 투자자가 가능한 한 손실을 보지 않기를 바랍니다. 지난 몇 달간 일반 투자자의 정산 상황이 심각하여 많은 사람들이 시장에서 빠져나갔습니다. 1월은 우리에게 좋은 달이었지만, 2월, 3월, 4월은 그리 좋지 않았습니다.

Haseeb:

일반 투자자의 활동이 줄어들면 마켓메이킹의 매력도 줄어듭니다. 현재 귀사의 유동성 상황은 어떻습니까?

Evgeny:

선형적이지 않습니다. 거래량이 50% 줄어들면 수익도 50% 줄어들지 않고, 더 크게 줄어듭니다.

Haseeb:

이는 암호화폐 시장의 변동성과 관련이 있습니다. 암호화폐 시장의 가격 변동성과 모멘텀 효과가 마켓메이킹을 더욱 복잡하게 만든다고 생각하십니까?

Evgeny:

실제로 그렇지 않습니다. 우리의 모델은 여러 거래 플랫폼에서 운영되며, 서로 다른 플랫폼 간에 매수 및 매도를 수행합니다. 문제는 대규모 유동성 펀드가 갑자기 진입하여 특정 토큰을 매수하기 시작하면 가격을 급격히 끌어올릴 수 있으며, 이는 우리에게 대응하기 어렵다는 점입니다.

Haseeb:

이러한 상황에서 귀사의 손실 상황은 어떻습니까?

Evgeny:

약 50%의 계약이 손실을 봅니다.

Robert:

그러나 수익을 내는 계약이 손실을 보는 계약을 상쇄할 수 있습니까?

Evgeny:

네, 우리의 사업은 다양화되어 있으며, OTC(장외거래)도 수행하여 유동성 제공에서 더 많은 수익을 얻는 데 도움이 됩니다.

Haseeb:

그렇다면 옵션 구조의 문제는 전통 금융에서도 존재합니까, 아니면 암호화폐 시장만의 특수한 현상입니까?

Evgeny:

전통 금융에서도 유사한 구조가 존재하지만 완전히 동일하지는 않습니다. 암호화폐 시장에서는 마켓메이커가 종종 투자은행의 역할도 수행합니다.