채권 관점에서 본 MakerDAO: MakerDAO가 미국 국채 자산 도입의 의미를 이해하기
저자:DrSamo(Twitter: @BirkSamo), 파채파채!(Twitter: @wzxznl)
DeFi(탈중앙화 금융) 분야의 선두주자인 MakerDAO는 오랫동안 미국 국채에 관심을 가져왔다. 2020년에 MakerDAO가 현실 세계 자산(RWA)을 공식 전략 방향으로 채택한 이후, 지금까지 약 12억 달러 상당의 미국 국채를 매입했다. 왜 탈중앙화 세계의 DeFi 프로토콜이 현실 세계 자산을 도입하려는 것일까? 그 배경에는 어떤 의도가 있는가? 미국 국채 도입 후 DAI(MakerDAO가 발행하는 토큰)를 창출하는 것은 연준(Fed)이 통화를 창출하는 것과 동일한 성격일까?
이러한 질문들에 답하기 위해 우리는 먼저 화폐의 본질부터 살펴볼 필요가 있다.
본고는 화폐의 관점에서 시작해 화폐의 본질과 중앙은행-상업은행의 이원 구조를 거쳐 MakerDAO의 대차대조표 구조로 연결하며, MakerDAO가 미국 국채 자산을 도입한 의미를 함께 탐구하고 이해하고자 한다.
화폐란 무엇인가? 화폐의 본질은 무엇인가?
"화폐의 본질은 신용이다"라는 말이 널리 알려져 있지만, 많은 사람들이 그 이유를 잘 모른다. '무엇이 화폐인가'에 대한 질문에 대해笔者는 저자 저우둥승 교수의 저서 《화폐, 권력 그리고 인간》의 말을 인용하고자 한다. "화폐란 세 가지 기본 요소로 구성된 사회 협력 체계이자 공공재이다."
국가 법률이 뒷받침하는 추상적 가치 단위:
화폐는 추상적인 가치 단위로서 그 가치는 물리적 재화 자체에서 비롯되는 것이 아니라 사람들 사이의 신뢰에서 비롯된다. 이러한 신뢰는 크게 국가 법률에 의해 부여되고 보장된다.
첫째, 국가 법률은 화폐의 법정 지위를 명확히 한다. 대부분의 국가에서 법은 자국 화폐를 유일한 합법적 결제 수단으로 규정한다. 즉, 법정지폐를 들고 상품이나 서비스를 구매할 때 판매자는 이를 반드시 수락해야 한다.
둘째, 국가 법률은 화폐의 신용을 보호한다. 대부분의 국가에서 중앙은행 또는 유사 기관은 인플레이션을 억제하고 심각한 경제 위기를 방지함으로써 자국 화폐의 안정성을 유지할 책임이 있다. 이러한 노력들은 화폐의 신용을 보호하고 화폐 보유가 안전하다는 믿음을 줄 수 있다.
셋째, 국가 법률은 화폐에 특별한 지위를 부여한다. 화폐 발행 권한은 국가 기관에만 있으며, 무단으로 화폐를 제조하거나 복제하는 행위는 불법으로 간주된다.
따라서 우리가 화폐는 국가 법률이 지원하는 추상적 가치 단위라고 말할 때, 실제로는 화폐의 법정 지위와 그 지위가 어떻게 화폐의 가치와 신용을 유지하는지를 강조하고 있는 것이다.
사회 구성원들이 상호 거래 시 신용 또는 채무 잔액을 추적하고 기록하는 회계 체계:
고대 무역 시스템에서는 화폐 없이 거래가 이루어졌다. 예를 들어, 나는 당신에게 닭 한 마리를 주고, 당신은 나에게 쌀 한 자루를 준다.
그러나 이런 거래 방식에는 명백한 문제가 있다. 첫째, 서로 필요한 것을 가진 거래 상대를 찾아야 하는데, 이를 **"욕구의 이중 일치(the Coincidence of Wants)"** 라고 한다. 이는 실제로 매우 어려운 경우가 많다. 둘째, 교환 비율을 결정해야 한다. 즉, 닭 한 마리는 쌀 몇 자루와 맞먹는가? 이 역시 복잡한 문제다.
이러한 문제들을 해결하기 위해 사람들은 화폐를 고안했다. **화폐는 신용 또는 채무 잔액을 추적하고 기록하는 회계 체계로 볼 수 있다.** 예를 들어, 당신이 나에게 서비스를 제공했지만 바로 상응하는 서비스를 요구하지 않는다면, 나는 당신에게 "내가 당신에게 서비스를 하나 빚졌다"는 채무 증명서, 즉 화폐를 줄 수 있다. 이후 어느 시점에서 당신은 이 채무 증명서(화폐)를 사용해 나 혹은 다른 사람이 제공하는 상응하는 서비스를 받을 수 있다.
요약하면, 화폐는 사회 구성원들이 상호 거래 시 신용 또는 채무 잔액을 추적하고 기록하는 회계 체계다. 이는 거래를 더욱 간편하고 효율적으로 만들며, 가치의 측정과 이전을 용이하게 한다.
채권자가 특정 채권 관계를 제3자에게 이전할 수 있는 표준화된 표현(Token):
화폐가 채권자가 특정 채권 관계를 제3자에게 이전할 수 있는 표준화된 표현(Token)이라는 점을 이해하기 위해 간단한 비유를 들어보자.
작은 섬에 사는 사람들이 곡물을 재배하거나 물고기를 잡는 등 다양한 생산 활동을 한다고 생각하자. 만약 당신이 오늘 나를 도와 곡물을 재배했다면, 나는 미래에 당신을 도와 물고기를 잡겠다는 채무를 질 수 있다. 그러나 이런 채권 관계는 관리하기 어렵다. 누가 누구에게 무엇을 빚졌는지, 언제 갚아야 하는지 기억해야 하기 때문이다.
이 문제를 해결하기 위해 채권 관계를 나타내는 표준화된 표현 또는 기호(Token)를 도입할 수 있는데, 이것이 바로 화폐다. 예를 들어, 내가 당신에게 조개껍데기를 하나 주는데, 이 조개껍데기는 내가 당신에게 진 빚을 나타낸다. 당신은 언제든지 이 조개껍데기를 들고 와서 내가 약속한 물고기 잡는 서비스를 요구할 수 있고, 또 다른 사람에게 이 조개껍데기를 넘겨 나로부터 서비스를 받게 할 수도 있다. 이렇게 조개껍데기는 채권자가 특정 채무 관계를 제3자에게 이전할 수 있는 표준화된 표현이 된다.
현대 사회에서 우리가 사용하는 화폐도 같은 원리다. 100달러 지폐를 소지하고 있다는 것은 사실상 중앙은행에 대한 채권을 소지하고 있다는 의미이며(중앙은행 입장에서는 현금이 부채임), 이를 통해 사회에서 일정 가치의 상품이나 서비스를 요구할 수 있다. 또한 이 지폐를 다른 사람에게 줌으로써 이 채권을 이전할 수 있다.
결론적으로, 화폐는 표준화된 채무 표현 수단으로, 채무 관계를 보다 효과적으로 관리하고 이전할 수 있게 해준다. 따라서 '화폐의 본질은 신용이다'라는 말을 이해할 때, 화폐의 본질을 양도 가능한 채권 혹은 양도 가능한 신용으로 볼 수 있다. 이처럼 화폐의 본질이 신용이라는 점은 화폐의 물리적 재료보다 사회적 합의와 화폐 발행 기관(예: 중앙은행)에 대한 신뢰에서 비롯되며, 화폐 창출 과정을 더 깊이 이해할수록 이 점을 더욱 명확히 알 수 있다.
화폐는 어떻게 창출되는가?
화폐의 종류 - 고강도 화폐와 신용 화폐
화폐는 일반적으로 두 가지로 나뉜다: 고강도 화폐(Base money)와 신용 화폐(Credit Money).
고강도 화폐(Base money)는 중앙은행이 직접 발행하는 최종 결제 능력을 갖춘 화폐로, 기초통화 또는 중앙은행 화폐라고도 한다. 여기에는 우리가 일상생활에서 사용하는 동전과 지폐, 그리고 중앙은행 계좌에 예치된 상업은행 준비금이 포함된다. 고강도 화폐의 가치는 주로 국가 법률의 뒷받침과 사회적 신뢰에서 비롯된다. 그 최종 결제 능력 때문에 일반적으로 통화 공급의 기반이 되며, 고강도 화폐는 통화 공급의 기반이지만 현대 사회에서 대부분의 통화 공급은 신용 화폐로 구성되어 있다.
신용 화폐(Credit Money)는 주로 상업은행이 대출 및 예금 활동을 통해 창출하는 화폐 형태다. 은행이 고객에게 대출을 실행할 때, 실제로 새로운 화폐를 창출하게 된다.
현대 화폐 체계에서 대부분의 화폐는 신용 화폐이며, 다시 말해 현실 세계의 대부분의 화폐는 중앙은행이 아니라 상업은행에 의해 창출된다. 이것은 "화폐 승수 효과(money multiplier effect)"를 통해 이루어지는 과정으로, 상업은행이 예금을 활용하여 대출을 실행함으로써 새로운 화폐를 창출하는 것이다.
예를 들어, 개인이 상업은행에 1000달러를 입금하면, 예금 준비율이 10%라고 가정할 때 은행은 그 중 10%를 중앙은행에 준비금으로 예치하고 나머지 900달러를 대출로 내놓는다. 이 900달러가 결국 또 다른 상업은행에 입금되면, 해당 은행은 다시 10%의 준비율에 따라 90달러를 준비금으로 예치하고 810달러를 대출로 내놓는다. 이 과정은 반복될 수 있으며, 각 단계마다 새로운 화폐가 창출된다.
이러한 방식에서 각 은행은 대출을 통해 새로운 화폐를 창출하지만, 그 총액은 제한적이다. 왜냐하면 각 단계의 대출 금액이 점차 감소하기 때문이다. 이는 상업은행이 화폐를 창출할 수 있지만 그 능력이 무한하지 않으며, 중앙은행의 통화정책과 바젤협약(Basel Accord) 등 여러 요인에 의해 제약받음을 의미한다.
중앙은행-상업은행의 이원 구조
현대 화폐 체계에서 중앙은행과 상업은행은 공동으로 이원 구조를 형성하며, 이 구조는 화폐의 발행과 유통 사이의 균형을 이루는 데 목적이 있다.
중앙은행은 화폐 체계에서 매우 중요한 역할을 한다. 중앙은행은 통화정책을 수립하고 집행하며, 기초통화의 공급을 조절하고, 경제 내 금리 수준을 조절하며, 금융시장의 안정을 유지하는 책임이 있다. 중앙은행은 정부 채권을 매입하거나 매각하는 공개시장 운영(open market operation)을 통해 통화 공급에 영향을 미친다.
중앙은행이 정부 채권을 매입하면 기초통화를 시장에 공급하여 통화 공급을 늘리고, 반대로 정부 채권을 매각하면 기초통화를 시장에서 회수하여 통화 공급을 줄인다. 또한 중앙은행은 상업은행이 중앙은행 또는 자체적으로 보유해야 하는 예금 비율인 예금 준비율을 설정함으로써 상업은행의 화폐 창출 능력에 영향을 미친다.
상업은행은 화폐 창출의 주요 원천이다. 상업은행은 예금을 받고 대출을 함으로써 사업을 운영한다. 상업은행이 대출을 실행할 때, 실제로 새로운 화폐를 창출하게 되는데, 이는 대출 금액이 차입자의 은행 계좌에 추가되어 경제 내 통화 공급을 늘리기 때문이다. 그러나 상업은행의 이러한 화폐 창출 능력은 제한적이며, 중앙은행의 통화정책뿐 아니라 바젤협약 등의 국제 금융 규제 체계에도 영향을 받는다.
이러한 중앙은행과 상업은행의 이원 구조는 화폐 체계가 유연성과 안정성을 유지할 수 있도록 해준다. 중앙은행은 통화정책을 조정함으로써 기초통화의 공급을 조절하여 경제 전체의 금리 수준에 영향을 미치고, 인플레이션이나 디플레이션 등의 리스크에 대응할 수 있다.
상업은행은 대출 활동을 통해 신용 화폐의 공급을 조절함으로써 경제 활동의 자금 수요를 충족시킬 수 있다. 동시에 상업은행의 화폐 창출 능력이 제약되기 때문에 통화 공급의 과도한 확장으로 인한 인플레이션이나 금융 버블의 위험을 피할 수 있다.
화폐 창출 과정
화폐 창출 과정을 보다 직관적으로 이해하기 위해 대차대조표를 사용하는 것은 매우 좋은 방법이다. 대차대조표의 변화를 관찰하는 것은 금융 행동을 심층적으로 분석할 수 있는 확대경 역할을 한다.(이해를 돕기 위해 아래 표는 간소화된 모델임)
중앙은행이 화폐를 창출함: 연준(Fed)을 예로 들면, 연준은 일반적으로 공개시장 운영(Open market operation)을 통해 달러를 창출한다. 공개시장 운영은 연준이 시장 참여자로부터 자산(예: 국채 등)을 매입하는 것으로 이해할 수 있으며, 이 과정에서 달러가 "공중에서" 창출된다. 코로나 팬데믹 기간에 경험한 연준의 '양적 완화'는 연준이 시장에서 다양한 자산을 대량 매입하며 달러를 시장에 풀어낸 것이다.
예를 들어, 연준이 상업은행으로부터 5000달러 상당의 국채를 매입한다고 가정하자. 이때 대차대조표에서 나타나는 변화는 다음과 같다:
연준이 5000달러 상당의 국채를 매입할 때, 연준의 대차대조표 자산 측에 5000달러 상당의 채권이 추가되고, 부채 측에는 5000달러 상당의 고강도 화폐가 추가된다. 이 시점에서 고강도 화폐가 "공중에서" 창출되었으며, 시장에 5000달러의 유동성이 추가되었다.
연준의 대차대조표를 통해 달러가 창출되는 과정을 확인할 수 있었으며, 이 과정으로 인해 연준의 대차대조표가 확장되고 시장의 달러 유동성이 증가하는데, 이를 '확장'(扩表)이라고 한다. 아마도 '축소'(缩表)라는 용어도 자주 들어봤을 것이다.所谓'축소', '확장'에서 말하는 '표'란 바로 대차대조표를 의미한다. 최근 자주 언급되는 금리 인상과 축소는 연준이 시장에서 달러 유동성을 회수하겠다는 뜻이다. 연준이 자산을 매입하면 달러를 창출할 수 있다면, 반대로 연준이 자산을 매각하면 달러를 '소각'할 수 있으며, 이는 대차대조표의 축소를 초래하고 달러 공급을 줄이는 효과를 낳는다.
상업은행이 화폐를 창출함: 상업은행의 경우, 화폐 창출은 대출 과정을 통해 이루어진다. 예금자가 상업은행에 5000달러를 예금한다고 가정하자. 이 5000달러의 예금은 예금자에게는 자산이지만, 상업은행에게는 부채다. 왜냐하면 은행은 예금자에게 계속해서 이자를 지급해야 하기 때문이다.
상업은행은 예금을 그냥 보유하지 않고, 이자 마진을 얻기 위해 예금 이자보다 높은 금리로 대출을 실행한다. 예를 들어, 해당 은행이 5000달러의 대출을 실행한다고 하면, 이 과정에서 실제 현금 이동이 발생하는 것이 아니라, 은행의 대차대조표에 대출과 예금 항목이 새로 추가되는 것이다. 새로운 화폐가 이렇게 탄생하는 것이다(물론 중앙은행에 일정한 예비금을 예치해야 한다). 사실 대부분의 은행 예금은 은행 스스로 창출한 것이며, 이러한 창출된 화폐를 신용 화폐라고 부르며, 우리가 일상에서 사용하는 대부분의 화폐가 바로 이러한 신용 화폐다.
상업은행은 이 과정을 계속 반복할 수 있으며, 각 단계마다 새로운 화폐가 창출된다. 따라서 초기 고강도 화폐가 5000달러에 불과하더라도, 상업은행의 예금·대출 활동을 통해 총 통화 공급은 이 금액을 훨씬 초과하게 된다. 이를 '화폐 승수 효과'라고 한다. 예를 들어 예금 준비율이 10%라면, 이 5000달러의 고강도 화폐가 모두 상업은행의 중앙은행 준비금 계좌로 돌아갔을 때, 이에 대응하는 예금은 5000 ÷ 10% = 50,000달러로, 10배 확장된다.
그러나 상업은행의 화폐 창출 과정은 무한하지 않다. 상업은행의 화폐 창출 능력은 중앙은행의 예금 준비율과 금융 감독의 제약을 받는다. 대규모 인출(은행 붕괴)이 발생하거나 대출금이 상환되지 않을 경우, 상업은행은 유동성 문제에 직면하거나 파산할 수 있다. 따라서 상업은행이 화폐를 창출할 수 있는 능력이 있더라도, 이 능력은 무한하지도, 무위험이지도 않다.
결국 상업은행은 "화폐"를 공중에서 창출할 수 있지만, 사람들이 인출할 수 있는 화폐(고강도 화폐)는 창출된 화폐(신용 화폐)보다 훨씬 적다. 이는 마치 "병 열 개에 뚜껑 아홉 개" 게임을 하는 것과 같으며, 이것이 바로 아무리 정직하게 운영하는 은행이라도 은행 붕괴를 견뎌낼 수 없는 이유다.
현대 신용 화폐 체계가 성숙하기 전, 어떤 국가라도 마음대로 화폐를 남발할 수 있었다. 그러나 현재의 법정 화폐 발행 체계는 새로운 화폐의 발행을 주권 국가의 채무와 연결시켰다. 모든 고강도 화폐 뒤에는 동등한 규모의 국채가 대응하며, 국채는 이자를 지급해야 하므로 화폐를 증발시키는 것이 비용이 드는 일이 되었다. 이론적으로는 정부의 화폐 남발 충동을 억제할 수 있다.
그러나 연준이 국채를 매입해 화폐를 창출한다는 점에서, 미국 재무부가 끊임없이 새 국채를 발행해 기존 채무를 상환하고, 연준이 새로 발행한 달러로 이를 매입하며 이자를 지급한다면, 미국 정부가 여전히 원하는 만큼 화폐를 찍어낼 수 있다는 말이 되지 않는가?
현대 신용 화폐 체계는 여기서 일종의 권력 분립과 견제 메커니즘을 실시하고 있다. 미국 재무부는 화폐 인쇄 권한이 없지만 국채 발행 권한은 있으며, 연준은 무한정 화폐를 인쇄할 수 있지만 그 돈을 마음대로 쓸 수는 없다. 재무부는 여전히 시장 금리로 자금을 빌려야 하며, 국채 남발은 차입 비용 상승을 초래한다. 또한 미국 재무부의 국채 발행은 법적으로 채무 한도가 존재한다.
채무 한도는 미국 의회가 설정하며, 정부가 빌릴 수 있는 총액을 제한한다. 이 한도에 도달하면 재무부는 새로운 채권을 발행할 수 없게 되어, 정부는 지출을 줄이거나 세금을 늘려 예산을 균형 잡아야 한다. 채무 한도 문제를 해결하지 못하면 미국 국채의 기술적 디폴트가 발생할 수 있으며, 이는 세계 경제에 심각한 영향을 미칠 것이다.
중앙은행과 상업은행의 화폐 창출 과정을 이해하면, 현대 화폐 체계는 주권 정부의 화폐 남발을 방지하기 위한 일정한 제도 설계가 있음을 알 수 있다. 그러나 실제로는 "끊임없이 새 빚으로 옛 빚을 갚는" 방식으로 발행 비용을 회피하는 허점을 여전히 가지고 있다. 미국 역사에서 여러 번 채무 한도에 도달했을 때, 결국 항상 마지막 순간에 채무 한도를 상향 조정함으로써 해결해왔다.
전체 현대 화폐 체계는 본질적으로 여전히 '북치는 장구' 게임이며, 국채는 이자를 갚아야 하고, 갚지 못하면 어떻게 해야 할까? 계속 화폐를 찍어 이자를 갚고 지출해야 한다. 물론 베네수엘라 같은 소규모 국가라면, 이런 식의 빚 갚기 방식은 자국 통화의 평가 절하만 초래할 뿐 외화 채무를 해결할 수 없다.
그러나 당신의 통화가 세계에서 가장 강력한 하드커런시이고, 새 빚으로 옛 빚을 갚는다고 해서 더 큰 권력으로부터 추가적인 대가를 치르지 않는다면, 빌리는 순간이 즐겁고, 계속 빌리면 계속 즐거울 것이다. 이를 통해 현대 화폐의 닻은 결국 채무이며, 채무는 신용으로 이해할 수 있음을 알 수 있다. 이제야 비로소 "화폐의 본질은 신용이다"라는 말을 더 깊이 이해할 수 있을 것이다.
MakerDAO는 화폐를 창출할 능력이 있는가?
MakerDAO 소개
MakerDAO는 이더리움 블록체인 상에서 운영되는 초과 담보 안정화폐, 대출, 저장, 사용자 공동 거버넌스 및 개발 프로젝트다. MakerDAO의 핵심은 Maker 프로토콜, 즉 다중 담보 DAI(Multi-Collateral DAI) 시스템인데, 이는 사용자가 프로토콜이 승인한 자산을 담보로 탈중앙화 안정화폐 DAI를 생성할 수 있게 한다. 예를 들어, 10,000달러 상당의 ETH를 담보로 6,500달러 상당의 DAI를 생성할 수 있다.
2022년, MakerDAO는 PSM(Peg Stability Module) 자금을 활용해 미국 국채를 매입하는 제안을 통과시켰다[1]. 이 제안은 MakerDAO에게 매우 중요한 의미를 갖는다.
먼저 PSM(Peg Stability Module)에 대해 설명하자. 이는 MakerDAO 프로젝트의 중요한 구성 요소로, PSM의 주요 기능은 DAI가 달러와 1:1 고정되도록 유지하는 것이다. DAI의 시장 가격이 1달러에서 벗어날 때, PSM은 시장에서 DAI의 공급량을 조절해 가격을 1달러로 되돌린다.
구체적으로 PSM의 작동 원리는 다음과 같다. DAI의 시장 가격이 1달러를 초과하면, 차익거래자(arbitrageur)는 PSM을 통해 스테이블코인(현재 MKR 토큰 보유자들의 투표로 USDC만 지원됨)을 1:1 비율로 DAI로 교환해 할인가에 DAI를 얻고, 이를 시장에서 1달러 이상의 가격에 판매해 이윤을 얻을 수 있다. 반대로 DAI의 시장 가격이 1달러 미만일 경우, 사용자는 PSM을 통해 DAI를 1:1 비율로 달러 스테이블코인으로 교환할 수 있으며, DAI의 유통량이 감소하면서 환율이 1달러로回升한다. 이러한 메커니즘은 시장의 힘을 통해 자동으로 DAI의 공급량을 조절하며 가격 안정을 유지한다.
2022년 MakerDAO의 대차대조표를 살펴보면, PSM 자산이 MakerDAO 자산의 절반 이상을 차지하고 있으며, PSM 내 거의 대부분이 중심화된 스테이블코인 USDC이다. 이는 DAI가 어느 정도로 보면 USDC의 껍데기일 수밖에 없다는 의미다.
그러나 MakerDAO가 미국 국채 매입을 시작한 후 흥미로운 현상을 발견할 수 있다. 즉, MakerDAO 대차대조표의 자산 측과 부채 측이 연준의 대차대조표와 거의 동일한 양상을 보이고 있다는 점이다(미국 국채 : 달러 고강도 화폐 vs 미국 국채 : DAI 스테이블코인):
문제가 생긴다. 이는 MakerDAO가 과거 연준만이 독점했던 '미국 국채 기반 화폐 창출' 권리를 공유하고 있다고 볼 수 있는가? MakerDAO의 미국 국채 매입은 도대체 무엇을 의미하는가?
MakerDAO는 화폐를 창출하고 있는가?
먼저 답을 내리자. MakerDAO는 화폐를 창출하고 있지 않다. 그렇다면 어디서 오류가 발생한 것인가?
이 문제를 이해하기 위해 다음 세 가지 개념을 제시한다:
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중앙은행: 연준을 대표로 하는 중앙은행은 가장 강력한 화폐 창출 능력을 가지며, 증발되는 화폐는 모두 고강도 화폐다.
최소 모델에서 연준은 화폐를 공중에서 창출할 수 있지만, 현실에서는 그렇지 않다. 연준이 찍은 달러는 직접 시장에 유입되지 않는다. 미국 재무부는 국채 발행 권한은 있지만 화폐 인쇄 권한은 없으며, 연준은 화폐 인쇄 권한은 있지만 그 돈을 마음대로 쓸 수 없다. 이러한 권력 분립을 통해 법정 화폐 발행이 주권 국가의 채무를 닻으로 삼아 정부의 화폐 남발 충동을 억제하는 목적을 달성한다. -
상업은행: 신용 확장을 통해 화폐를 창출할 수 있는 능력을 가지며, 창출되는 것은 모두 신용 화폐다.
앞서 언급했듯, 대출이 승인되면 우리가 이해하는 '자금 이동'이 실제로 발생하는 것이 아니라, 은행이 자신의 대차대조표에 자산과 부채 항목을 각각 추가하는 것이다. 은행은 거시적으로 '핵심 자본 적정성 비율'을 안전한 수준으로 유지하기만 하면 되며, 일반적으로 8%를 요구한다. -
스테이블코인 발행사: 가장 단순한 비즈니스로, 고객의 달러를 받아 1:1 비율로 스테이블코인을 발행하고 상환을 담당한다.
Circle이 USDC를 발행하고, Tether가 USDT를 발행하는 것처럼 이들은 이론적으로 신용 확장 능력이 없으며, 고객의 달러를 보관해주는 역할만 한다. MakerDAO가 DAI를 발행하는 것도 이와 매우 유사하며, 특히 PSM 모듈이 제공하는 DAI와 USDC의 1:1 교환 서비스는 USDC를 '달러 상품권'이라고 본다면, PSM 모듈의 DAI는 'USDC 상품권'이라고 볼 수 있다.
PSM 모듈은 유동성이 충분할 때 매우 혼란스럽게 느껴진다. 지속적으로 DAI와 USDC 간 안정적인 유동성을 제공하기 때문이다. 그러나 본질적으로 이는 '준비금고'에 불과하며, 모든 사람이 자신의 DAI를 PSM 모듈을 통해 1:1로 USDC로 교환하려 할 때, 이 금고는 당연히 고갈될 것이다.
이 준비금고의 USDC는 MakerDAO가 소유하지만, MakerDAO는 대출 프로토콜이 없으며 신용 확장 능력도 없으므로 이 USDC를 다시 대출로 내놓아서는 안 되며, 오직 DAI와 USDC의 1:1 교환을 제공할 때만 사용되어야 한다. Circle이 고객의 달러를 마음대로 사용할 수 없는 것과 마찬가지다.
MakerDAO가 미국 국채를 매입한 돈은 어디서 나온 것인가?
당신이 직접 DAI로 미국 국채를 사면, 아무도 인정하지 않는다. MakerDAO는 DAO 금고에 속한 USDC를 달러로 교환한 후 미국 국채를 매입한 것이다.
'중앙은행-상업은행' 기반의 현대 신용 화폐 체계를 이해하면, 세 번째 주체인 스테이블코인 발행사의 화폐 창출 과정이 매우 다르다는 것을 알 수 있다. 중앙은행이 공중에서 고강도 화폐를 창출하는 능력과 상업은행의 핵심 자본 적정성 비율 8% 기반의 확장 능력에 비해, 스테이블코인 발행사의 화폐 창출 능력은 거의 없다고 볼 수 있다. 마치 논산천(农夫山泉)처럼—우리는 화폐를 생산하지 않는다. 우리는 화폐의 운반공일 뿐이다.
비록 장기적으로 화폐 발행을 살펴봐도 스테이블코인 발행사의 통화 공급 방식은 완전히 다르다. 브레튼우즈 체제 시절, 미국은 금을 비축해 달러를 발행했지만, 점차 '병 열 개에 뚜껑 아홉 개' 게임을 하게 되었고, 달러 증발로 인해 금 비축이 줄어들면서 뚜껑의 수가 점점 줄어들었다.[2]
물론 단순히 상품권 스테이블코인만 발행하면 발행사들은 굶어 죽을 것이다. 그래서 우리는 Circle이 고객의 일부 달러 예금을 단기 미국 국채로 교환하는 것을 받아들인다. 이는 유동성이 뛰어난 달러 요구불 예금을 유동성은 떨어지지만 수익률이 높은 미국 국채로 교환하는 것으로, 회사의 운영 비용을 충당하기 위한 수입을 얻는다. MakerDAO가 하는 일도 이와 유사하다. 이자는 없는 USDC 비축을 이자가 있는 미국 국채로 교환해 수입을 창출하고, 프로토콜을 유지하는 것이다.
이러한 행위는 USDC가 이제 100% 인출 요청(은행 붕괴)에 대응할 수 없게 되며(이전에 요구불 예금 이자만 받을 때는 이론적으로 가능했음), DAI의 USDC 고정이 약화되는 결과를 낳는다. 본질적으로 유동성을 이익으로 바꾸는 행위지만, '병 열 개에 뚜껑 아홉 개'보다는 오히려 병 백 개에 뚜껑 아흔아홉 개에 가깝다.
대차대조표 관점에서 보면
또한 대차대조표 관점에서 보면, DAI는 MakerDAO에게 부채이며, PSM 모듈의 USDC는 MakerDAO의 자산이다. 이 행위는 본질적으로 MakerDAO가 대차대조표의 일부 자산인 USDC를 미국 국채로 교환한 것으로, 이는 어떤 회사나 DAO가 정상적으로 수행하는 자산 교환 과정이다. 이 과정에서 새로운 DAI를 공중에서 창출한 것도 아니며, DAI를 고강도 화폐로 삼아 신용 확장을 통해 화폐 승수를 확대한 것도 아니다.
결론적으로 MakerDAO는 연준의 화폐 창출 능력을 공유하고 있지 않다. 특히 달러 스테이블코인이 가지는 강력한 가치 척도 기능을 가진 화폐는 창출하기가 매우 어렵다. 이것이 BTC의 초기 이상이었다. 탈중앙화된 화폐가 모든 경제의 기준이 되어 주권 정부의 화폐 남발로부터 국민을 해방시키는 것이다. BTC조차도 법정 화폐를 대체하는 여정에서 아직 멀리 남은 길을 가야 하며, DAI 역시 법정 화폐(또는 중심화된 스테이블코인)를 대체하는 여정에서 아직 갈 길이 멀다.
M makerDAO의 미국 국채 매입은 도대체 무엇을 의미하는가?
우리가 지적한 문제는 MakerDAO가 자산 측에 미국 국채를 추가하는 과정에서 부채 측에 상응하는 DAI가 증가하지 않았으며, 단지 자산 교환이라는 점이다.
그러나 다른 각도에서 보면, 이전에는 일부 DAI가 비축된 USDC에 의해 담보되었고, 교환 후에는 일부 DAI가 미국 재무부가 발행한 미국 국채에 의해 담보되어 미국이라는 주권 국가의 신용을 공유하게 된 것이라고 볼 수도 있지 않은가?
이러한 담보 전환은 성립하며, 현실 세계에서도 이미 여러 번 발생한 바 있다.
달러 담보가 혼합된 기타 법정 화폐들
역사적으로 경제 규모가 작은 국가들이 달러를 닻으로 삼아 자국 화폐의 신용을 강화하는 것은 흔한 일이었다.
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