Aaveで問題が発生し、業界全体が資金を出し合っている

著者：クリー、TechFlow

分散型金融（DeFi）には、一つの核心的な信条があります。「ユーザーの資金はコードによって守られる。万が一の事態が発生しても、誰かに責任を押し付ける必要はない」——これがその信条です。

ところが今、DeFi最大の貸付プロトコルであるAAVEが、業界全体で資金を集めて損失を補填しようとしています。

4月23日未明、AAVE創設者であるスタニ・クレチョフ氏（Stani Kulechov）はX（旧Twitter）で投稿し、自身が「DeFi United」という基金へ5,000 ETH（当時の時価で約1,150万米ドル相当）を拠出すると発表しました。

この資金は、穴埋めのために使われます。

6日前、ハッカーがKelpDAOのクロスチェーンブリッジの脆弱性を悪用し、担保なしで「偽のトークン」を無から生成し、それをAAVEの担保として預け入れ、実質的に約2億米ドル相当の本物のETHを借入れました。AAVEはDeFiにおいて最大規模の貸付プロトコルであり、ユーザー資産総額は300億米ドル以上に上ります。このニュースが広まると、大口投資家（ホエール）や機関投資家がいち早く資金を引き出し始め、わずか6日間でAAVEの総預金残高は約150億米ドルも減少し、主要な資金プールは底をつきかけました。

（参考記事：『KelpDAOのハッキング後、AAVEの状況はあなたが想像するよりも深刻だ』）

逃げ遅れた預金ユーザーは、現在自分の資金を一切引き出すことができません。CoinDeskの報道によれば、USDTおよびUSDCの資金プールの利用率は一時、ほぼ100％に達しました。

スタニ氏のこのツイートの表現には注目すべき点があります。「AAVEは私の『生涯の事業』だ」と彼は述べています。創業者が公にこのような言葉を使うとき、それは通常、事態が極めて深刻であり、自らの立場を明確にする必要があることを意味します。

この「DeFi United」とは、AAVE創業者主導で立ち上げられた業界横断的な救済メカニズムです。現時点で、公式に資金拠出を表明した団体は、イーサリアムステーキングプロトコルのLido、再ステーキングプロトコルのEtherFi、Golem財団、そしてBybit傘下のMantleの計5者です。

ただし、よく見ると、これらの5者の支援はまだ完全には実行されていません。

現時点では、スタニ氏本人による5,000 ETHとGolem財団による1,000 ETHの拠出が確定しています。一方、Lidoが提案した2,500 stETH、EtherFiが提案した5,000 ETHについては、それぞれのDAOにおける投票プロセスが進行中です。また、Mantleが提案した3万ETHについては、これは「貸付」として提供されるものであり、現時点ではガバナンスフォーラムにおける検討段階にとどまっています。

さらに、Lidoの提案には前提条件が記載されています。「完全な復旧計画が策定された後にのみ資金を拠出する」——つまり、合計額が目標に達しない場合、Lidoは拠出を見送る可能性があるということです。

それでは、KelpDAOの損失額はどれほどだったのでしょうか？

ハッカーは合計約99,600 ETHを借入れましたが、Arbitrumセキュリティ委員会がそのうち30,700 ETHを凍結しました。よって、未回収のギャップは約68,900 ETH（約1.6億米ドル相当）となります。

5者の潜在的支援額を合計すると約43,500 ETHとなり、まだ約25,000 ETH（約5,800万米ドル相当）のギャップが残り、現時点でこれを負担する主体は存在しません。

DeFi版「問題資産救済プログラム（TARP）」

2008年9月、リーマン・ブラザーズの破綻から2週間後、米国財務省は「TARP（Troubled Asset Relief Program：問題資産救済プログラム）」を導入しました。要するに、ウォールストリートが招いた混乱に対して、政府が主導して金融機関に資金拠出を要請し、不良債権を共同で肩代わりすることで、システム全体の連鎖的崩壊を防ごうという施策です。

「DeFi United」が行おうとしていることは、構造的にはTARPとほぼ同一です。

もしAAVEの不良債権が放置された場合、その影響はAAVE単体にとどまりません。rsETHというトークンは多くのDeFiプロトコルで担保として利用されており、AAVEの事故報告書によれば、AAVE自身が流通中のrsETHの約83％を保有しています。

この資産のペッグ（価値安定）が回復しなければ、不良債権はrsETHを担保として受け入れているすべてのプロトコルへ感染のように拡散します。Lidoの提案書には、収益金庫「EarnETH」のユーザーが被りうる強制清算損失は最大で9,000 ETHに及ぶ可能性があると記されています。

だからこそ、競合他社も資金を拠出しようとしているのです。LidoやEtherFiはAAVEとは異なる陣営に属し、自らも貸付やステーキング事業を展開しています。しかし、rsETHが完全にペッグを喪失すれば、それらのユーザーと資金プールも同様に被害を受けることになります。AAVEを救うことは、すなわち自分自身を救うことなのです。

金融危機の論理も、概ねこれと同じです。ゴールドマン・サックスがメ릴リンを愛していたからTARPへの参加を決めたわけではありません。メ릴リンが倒れれば、ゴールドマン・サックスも生き残れないからです。金融システムの伝染性は、「大きすぎて潰せない（Too Big To Fail）」機関が危機に陥った際には、全員が費用を負担しなければならないことを意味します。

ただし、決定的な違いは私たちも理解しています。

TARPの背後には米国財務省と連邦準備制度（FRB）がいます。財務省には金融機関の参加を強制する権限があり、FRBには無制限の流動性供給能力があります。

一方、「DeFi United」の背後には、誰かを強制的に資金拠出させる権限を持つ機関は一切存在しません。Lidoの2,500 stETHはDAOの投票待ち、EtherFiの5,000 ETHもDAOの投票待ち、Mantleの3万ETHもガバナンス討論の段階にとどまっています。

つまり、DeFiあるいはAAVEが今直面しているのは、「救済プログラム」を必要とする状況ですが、その救済プログラムは「クラウドファンディング」なのです。「DeFi United」が成功するかどうかは、各参加主体のコミュニティ投票にかかっており、自らの金庫から他人の穴を埋める価値があるかどうかを、一人ひとりが判断することになります。

これは、暗号資産業界が初めて到達した分岐点かもしれません。

これまでDeFiプロトコルで問題が発生した際には、あるいは創業チームが自ら資金を投入して穴を埋めるか、あるいはユーザーが損失を被って立ち去るかのいずれかでした。今回のように、競合他社が協調して資金を出し合い、共通のシステミックリスクを救済しようとするケースは、かつて一度もありませんでした。

またしても私が支払うのか？

「DeFi United」が最終的に68,900 ETHのギャップをすべて埋められるかどうかは、現時点では誰にもわかりません。しかし、一つだけ確実に決まったことがあります。それは、この穴を埋めるために支払う「支払い義務者」がすでに選ばれているという事実です。

AAVEのガバナンスフォーラムに掲載された事故報告書によれば、ギャップが完全に埋められなかった場合、不良債権はAAVEの預金ユーザーに按分されます。具体的には、WETHをAAVEに預けて利子を得ていたユーザーは、自身の口座残高が割引されてしまう可能性があります。

報告書の試算では、rsETHの損失配分方法によって不良債権規模は変動し、最低で約1.23億米ドル、最高で約2.3億米ドルに達する可能性があります。

これらのユーザーは何をしたでしょうか？ただ少額のETHを預けて、年率数％の利子を得ようとしただけです。彼らはKelpDAOが問題を起こすことを知らず、また、あるクロスチェーンブリッジが「LayerZero」と呼ばれるメッセージ検証機構を採用しており、そのセキュリティ設定に問題があることも知りません。

しかし、彼らの資金は、ハッカーが借入れたETHの相手方として使われてしまったのです。

もしすべての提案が承認され、すべての資金が確実に拠出されれば、預金ユーザーは無傷で済むかもしれません。しかし、資金が不足した場合、これらのユーザーの預金は削減され、削減幅はギャップの大きさに応じて決まります。

しかも、彼らにはこの件に関して何らかの意思決定権（投票権）は一切与えられていません。真に結果を被る預金ユーザーは、このプロセスにおいて押せる「投票ボタン」を持たないのです。

CoinDeskの報道によれば、Circleのチーフエコノミストであるゴードン・リャオ（Gordon Liao）氏は、AAVEのガバナンスフォーラムで緊急対応案を提示し、貸付金利の上限を10％から50％へ引き上げることを提案しました。これは、高金利によって新たな資金流入を誘い、流動性枯渇を緩和しようとするものです……

言い換えれば、AAVEは今、「より高いコストの資金」で「さらに深い穴」を埋めようとしているのです。

2008年の金融危機以降、世界中では預金保険制度、ストレステスト、システミックリスク監視枠組みなど、多様な制度が構築されました。その根本目的はただ一つ：
一般預金者が金融機関の冒険的な行動のツケを払わされることを防ぐことです。

DeFiは約10年かけて、こうした制度を回避する仕組みを構築してきました。しかし、銀行業界が数百年かけて経験した失敗は、コードを書き換えたからといって自動的に消えるわけではありません。預金の取り付け、不良債権の伝染、無実の預金者が強制的にツケを払わされる——これらは、いずれも避けられない宿命です。

本稿執筆時点において、AAVE上のUSDC資金プールの利用可能流動性は300万米ドル未満です。もし今、DeFi最大の貸付プロトコルから自分が預けた安定価値通貨（ステーブルコイン）を引き出そうとしても、おそらくは引き出せないでしょう。

DeFiであれCeFi（中央集権型金融）であれ、今回の犠牲者は、もう二度と「一般の人々」であってはなりません。