人民元が強気に反撃、ステーブルコインは「リスク資産」に変化
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人民元が強気に反撃、ステーブルコインは「リスク資産」に変化
米連邦準備制度（FRB）の利下げが深まるにつれ、人民元はさらに上昇する余地がある。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察執筆：Liam、TechFlow
過去半年間、人民元は静かに一回の「逆襲」を果たした。
離岸人民元（CNH）は4月の高値7.4を超えてから7.06まで上昇し、1年ぶりの高水準を記録した。世界的な通貨が総じて不安定な中で、人民元はアジア市場で最も強勢を示した通貨の一つとなった。
喜ぶ者もいれば、憂う者もいる。かつて人民元が7.3を割ると確信していた空売り勢は強制的にポジションを決済せざるを得ず、長期にわたって米ドルやシュード米ドルUSDTを保有する投資家も、人民元建てで「損失」を被動的に計上することになった。
なぜこのタイミングで人民元が強含みになったのか？持続可能なのか？
市場が買い支えた
これまで人民元の上昇について語る際、「中央銀行が手を打った」という表現がよく使われた。しかし今回の人民元高は、過去のように政策主導というより、むしろ市場の自然な選択の結果である。
なぜこう言うのか？
データを見ると、クローズ価格の変動が人民元為替レートの中間値引き上げの主因となっているためだ。
ここで簡単に解説すると、毎日の人民元為替レートには2つの重要な価格がある。
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クローズ価格：市場での実際の売買によって形成される最終価格
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中間価格：翌朝、中央銀行が発表する「参考価格」であり、当日の取引の指針となる
もし今回の人民元高が主に政策によって人為的に支えられたものであれば、中間価格が事前に強く設定され、一方でクローズ価格は依然として弱含みになるはずだ。これは市場がその価格を支持していないことを意味する。
しかし今回は全く逆で、まず市場のクローズ価格が自発的に上昇し、中間価格はそれに応じて「順勢して引き上げられた」にすぎない。つまり、実際に資金が人民元を買い支えているということだ。
人民元高を押し上げた第一の要因は外部的要因、すなわち下落を続ける米ドルによる人民元の受動的上昇である。
今年に入って以来、ドル指数は累計で10％近く下落している。
一方では、米国の雇用および小売データが継続的に弱含み、他方では米国利下げへの期待が高まり、裁定取引資金が集中してポジションを決済している。
米ドルの「受動的弱含み」により、新興市場通貨全体が反発しており、特に人民元のパフォーマンスが目立っている。
FRBの利下げがさらに進むにつれ、人民元にはなおさらの上昇余地がある。
以上が人民元の「受動的上昇」だとすれば、A株の変化は「能動的上昇」の第二の論理的展開を提供している。
今年8月以降、A株は顕著に強含みとなり、上海総合指数は4000ポイントを突破し、約10年ぶりの高値を更新した。特に半導体チップやCPOを代表とするテクノロジー株は好調を維持し、驚異的な上昇を見せている。
中国資産の魅力が大幅に高まり、外資のリスク許容度が回復しつつある。中国資産がグローバル資金を惹きつける力を持つようになれば、人民元の上昇も自然と促進される。
米ドルが弱含み、人民元が上昇する中で、為替換算やヘッジ需要の回復も人民元需要を押し上げている。
今年に入り、貿易市場において人民元の実需が急速に増加している。
貿易純為替換算率は年初の23.9％から7月には54.8％まで上昇し、ヘッジ率（先渡為替契約額／外貨収入）も10％に達し、ここ1年で最高水準となった。
これは何を意味するか？企業が米ドルを人民元に交換しようとしており、また将来の人民元為替レートを固定することに前向きであり、将来的な上昇を見込んでいるということだ。
まとめると、今回の人民元高は「三重の合力」による結果である。
米ドルが下落局面に入ったことで、人民元が受動的に上昇した。
中国資産が「評価修正期」に入り、人民元が「能動的上昇」を通じてさらに上昇した。
実体経済面では、企業の為替換算需要が強い。
この三つの力が互いに強め合い、人民元高の閉ループを形成している。
A株にとって好材料
短期的には、人民元高は輸出にプレッシャーを与えるが、長期的には株式市場に好影響を与える。
ここ数年、人民元安の見通しは海外資金にとって「隠れたコスト」として重くのしかかっていた。
しかし今、このコストが消えつつある。特に米国利下げの環境下で、多くの資金がグローバルに流れ出し、より良い投資機会を模索している。
国家外為管理局が最近公表したデータによると、2025年上半期の外資による国内株式およびファンドの純買い入れ額は101億米ドルに達し、過去2年間の純売り越し傾向に終止符を打った。
とりわけ、配当利回りの高い中央企業、電気通信、電力、公益事業、AI＋半導体といったセクターのリーディング銘柄のような大型資産が最初の恩恵を受ける。
ゴールドマン・サックスの報告書によれば、中国株は通貨高の時期に往々にして良好なパフォーマンスを示し、株価リターンと人民元為替レート（両面およびバスケット条件）との間に正の相関関係とベータ係数が存在する。
具体的には、2012年以降の平均的な為替／株式相関関係およびベータ係数はそれぞれ35％および1.9であり、人民元高の時期に株価が66％の期間でプラス方向に推移することを示している。
人民元高は、会計処理、ファンダメンタルズ、リスクプレミアム、ポートフォリオの資金流入というチャネルを通じて中国株に利益をもたらす可能性がある。ゴールドマン・サックスの試算では、他の条件が一定の場合、人民元が米ドルに対して1％上昇するごとに、中国株式市場は為替換算益を含めて3％上昇する可能性がある。
U保有にはリスクあり
USDTは長年にわたり中国個人投資家がブロックチェーン世界とやり取りするための「標準通貨」として機能し、影の米ドル的存在であった。しかし今回の人民元高に加え、規制の動きが重なり、ステーブルコイン保有にもリスクが生じている。
人民元の長期的上昇は、長期的にUSDTを保有することは、長期的に米ドル安の損失を負担することを意味する。
さらに、最近、中央銀行など13の部門が連携して仮想通貨の取引・投機を取り締まる措置を講じ、正式にステーブルコインを仮想通貨の監督対象に含め、金融および為替リスクの重点モニタリング対象とした。仮想通貨による為替換算は今後重点的に取り締まられる方向であり、言い換えれば、USDTが「為替管理枠組み」に含まれたということだ。
これにより、USDTを場外で人民元に換えるコストとリスクが上昇し、USDTの「人民元流動性」が低下している。そのため、最近USDT/人民元レートはすでに7を割り込んだ。
暗号資産の熊市の中で、投資家は高ボラティリティの暗号資産に直接関わらず、かつUSDTの規制リスクや為替リスクも回避したいと考えており、新たな分野にシフトしている。つまり、ステーブルコインを使って非暗号資産（オンチェーン米国株やオンチェーン金など）に投資する方法である。これにより、依然として米ドル下落サイクルへのヘッジが可能であり、より便利でもある。
多数の投資家が「ステーブルコイン貯蓄」から「オンチェーン米ドル資産貯蓄」へと移行を余儀なくされている。
この点は、暗号資産市場に深い影響を及ぼすだろう。
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