Coinbase CBOとの対話：なぜ我々はCobieのEchoプラットフォームを買収したのか？
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Coinbase CBOとの対話：なぜ我々はCobieのEchoプラットフォームを買収したのか？
「今回の買収はCoinbaseの使命と非常に一致しており、我々は常に世界中でより多くの経済的自由を創造することを目指しています。」
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察編集・翻訳：TechFlow
ゲスト：Shan Aggarwal、Coinbase最高ビジネス責任者（CBO）
司会：Yano
ポッドキャスト元：Empire
原标题：Inside Coinbase’s $375m Acquisition of Echo | Shan Aggarwal
放送日：2025年10月21日
要点まとめ
Coinbase最高ビジネス責任者Shan AggarwalがEcho買収を解説。今回のポッドキャストでは、Coinbaseの最高ビジネス責任者であるShan Aggarwal氏を招き、CoinbaseによるEchoの買収について詳しく議論した。本内容では、資本市場のオンチェーン化というCoinbaseの戦略、Echoが規制に準拠したオンチェーン資金調達において果たす役割、買収チームの統合、トークン化株式、予測市場、そしてCoinbaseが包括的な金融プラットフォームになるという壮大なビジョンについて深く分析している。
主な見解の要約
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Coinbaseの最終目標は、資本市場を完全にオンチェーンへ移行させることである。
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提携先を探す際、Coinbaseは積極的にアプローチし、相手に興味を持っていることを直接伝える。全体として、約75％が能動的で、25％が受動的だと考えている。
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Echoは現時点では利益を上げていないが、我々が注目しているのは将来の可能性であり、現状の業績ではない。多くの場合、買収の目的は技術やチームにあり、こうした取引については前向きな視点から評価している。
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将来、トークン発行後には、それらをCoinbase取引所で上場させるだけでなく、Baseプラットフォーム上でブロックチェーンインフラを通じて取引可能にする。これは現在の資本市場に欠けている「上場前」の段階を実際に埋めることになる。
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もし買収できなかったことで後悔しているプロトコルがあるかと問われれば、Phantomは良い例だ。彼らは今非常に成功しており、チームも非常に優れている。当時Phantomの買収に強い関心を持っていたが、最終的に合意に至らなかった。
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実際、Polymarketの初期ラウンドにも投資しており、PolymarketとCalciumの両方に投資している。どちらも優れた企業だが、異なる戦略を採っている。Polymarketは国際市場に重点を置き、初めからオンチェーンで運営されている。一方、Calciumは米国市場に焦点を当て、規制適合性の確立を目指している。
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オンチェーンIPOと従来型IPOを同時に行うのがより良い戦略かもしれない。Galaxyのように、これによりオンチェーンユーザーだけでなく、暗号資産に関心を持つ主流層にも対応できる。
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Coinbaseは、暗号資産、株式、予測市場に加え、将来的にはトークン化された私募証券やプレセールトークンなど、あらゆる種類の資産サービスを提供することを目指している。
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今後また熊市が来るかどうかについては、可能性はあると考えるが、2018年や2022年の熊市と比べると、その激しさや苦痛はそれほど大きくならないだろう。
Shanの経歴
Yano: 多くの人はCoinbaseの経営陣としてEmilyやPaul、Brianの名前を知っているかもしれませんが、あなたは裏方としてベンチャーキャピタル、買収・合併（M&A）、事業開発の重要な仕事を多く担ってきたキーパーソンだと思います。今日は特にあなたの職歴やここ数年の経験について伺いたいです。
Shan:
私は2018年5月にCoinbaseに入社しました。当時の会社規模は小さく、従業員は約150人で、オフィスもシンプルなものでした。入社前からすでに暗号分野に強い関心を持っていました。当時はGreycroftという初期段階の成長支援型VCで働いており、主にフィンテックとメディア領域への投資を担当していました。新興技術には常に敏感でしたが、2017年初頭にイーサリアムのホワイトペーパーを読んだとき、それはまさに初期のApp Store時代のように感じられました。新しいプラットフォーム上で開発者がさまざまな革新的アプリを構築できるのです。イーサリアムはちょうどICO時代の幕開けでもあり、私は関連コミュニティ活動に多くの時間を費やしました。
2018年に私は暗号分野にフルタイムで参画することを決意し、Coinbaseに入社しました。当時、まだ専門の事業開発チームは存在しておらず、Emilyが新たに加入し、M&A体制の構築を始めていました。私はCoinbase Venturesの立ち上げを支援し、徐々にその規模を拡大していきました。
私が関わった最初の大きな出来事は2018年のシリーズE資金調達の主導でした。当時、80億ドルの評価額で資金調達を成功させました。この期間中、ビットコイン価格が約2万ドルから急落し、3000ドル台まで下がったため、多くの投資家が出資取り消しを試みるなど、暗号市場の変動性を初めて強く体感しました。非常に特別な経験でしたが、最終的には無事に資金調達を完了することができました。その後、IPOまで継続して投資家関係(IR)業務を担当し、S1ファイルの大部分の作成にも実際に参加し、直接上場の全過程を経験しました。面白いことに、上場時にCoinbaseの株式をトークン化しようと試みましたが、二重軌道での計画を立てたものの、規制上の障壁があり、最終的に従来の上場プロセスを円滑に進めるために断念しました。この経験は非常に特別で、私たちはAI時代以前にS1ファイルを作成した、初の上場暗号企業となったのです。
すべてをゼロから従来のプロセスでやり遂げました。最近は主にパートナーシップ、投資、事業運営および戦略業務を担当しています。全体として、私の役割は会社の戦略的方向性を策定し、それを効率的に実行できるようにすることです。
Yano: Coinbaseの株式をトークン化しようとした話は知りませんでした。もう少し詳しく教えていただけますか？
Shan:
はい、実際に試みていました。内部では「Clementineプロジェクト」という名称の計画がありました。私たちの目標は、Coinbaseがナスダックに上場すると同時に、オンチェーン上にもデジタル版（いわゆる「デジタルツイン」）を設け、Coinbaseのプラットフォーム上で株式をオンチェーンで取引できるようにすることでした。しかし、当時の規制環境や市場教育のレベルは今と比べて大きく遅れていました。このプロジェクトを推進するために多くの議論や健全なディベートを行いましたが、最終的に規制上の実現可能な道を見つけることはできませんでした。伝統的な直接上場のプロセスを遅らせないために、2021年4月に従来の方法で上場することを決定したのです。
Echoの買収
Yano: あなた方はEchoを買収するとのことですが、この取引について詳しく教えていただけますか。
Shan:
Echoの買収を完了できたことを非常に嬉しく思います。この取引の核心的な目的は、資本市場をより開放的かつ誰もがアクセスしやすいものにすることです。 Echoを通じて、開発者、ブロックチェーンプロトコル、資産発行体に対して、規制に準拠したオンチェーン資金調達のための完全なソリューションを提供できます。これらの資金は、従来の機関投資家に限らず、製品を実際に利用している最も忠実で活発なユーザー層から直接得られるようになります。
この買収はCoinbaseのミッションと非常に一致していると考えています。私たちは世界中でより多くの経済的自由を創造することを目指しており、ブロックチェーンと暗号資産がより開放的で包括的な金融サービスを提供できると信じています。Echoは、オンチェーンで規制適合な資金調達を実現するための重要なツールを提供してくれます。これにより、資本と投資機会のつながりがより強化されます。
Yano: この取引はどのように成立したのでしょうか？EchoはCobieが創業した企業ですが、Cobie側からのアプローチだったのか、それともあなた方が声をかけたのでしょうか？取引の流れはどのようなものでしたか？
Shan:
これは双方の長期的なやり取りの結果です。私たちはEchoと長期間協力しており、彼らのプロジェクトは当初からBaseプラットフォーム上で開始されました。今年早々、Baseエコシステム基金を通じてEcho Groupの発展を支援しました。基金の投資家は、私たちが投資した企業を支援するとともに、Baseエコシステムのさらなる拡大を助けたいと考えていました。また、Baseエコシステム内の多くの企業がさらなる資金調達の機会を求めています。この協力は良い出発点となり、Echoとの関係が深まるにつれ、エコシステム内のプロジェクトがコミュニティ販売や公開トークン販売を行う支援を通じて、エコシステム全体を発展させられる大きなチャンスであることに気づきました。
この取引の総額は現時点で完全には確定しておらず、概ね3.5億〜4億ドルの間になる見込みです。具体的な金額はCoinbaseの株価に応じて変動します。これは現金と株式を組み合わせた取引であり、株価の変動が大きいため、最終的な金額も変動しうますが、おおむねこの範囲内となります。
Yano: 以前Deribitを買収した際、当初の評価額は20億ドルでしたが、一週間後に30億ドルに、その後さらに40億ドルに上がりました。明らかに創業者がCoinbaseの株式を選択したことが彼らにとって良い結果となりました。買収側として、こうした取引をどう成立させてきたのか教えていただけますか？多くの起業家がいつかCoinbaseに買収されることを夢見ていると思います。経験を共有していただけますか？
Shan:
とても良い質問です。私がCoinbaseに入社して以来、すでに40件の買収を完了しており、M&Aに関して非常に積極的だと言えるでしょう。今回のEcho買収は今年の8件目の取引です。M&Aを検討する際、通常は製品戦略と長期的な優先事項に基づいて計画を立てます。これらの方針は顧客のフィードバックや投資家、開発者のニーズに基づいています。 方向性が明確になれば、その戦略を実現する最善の方法を評価します。自社でチームを結成してゼロから開発することも可能ですが、それには時間がかかり、専門知識が不足するリスクがあります。
そのため、既にその分野で進捗を見せている優れた企業がないか市場を調査します。技術や製品面で優れており、文化面でも当社と高い親和性を持つ企業を見つけた場合、迷わず買収を選び、Coinbaseに迎え入れ、より大きなプラットフォーム上で成長する機会を与えるのです。
出発点は常に私たちが達成したい戦略目標です。多くの起業家が私に連絡してきて自社の売却を希望しますが、Coinbaseは市場の複数分野で既に存在感を持っているため、集中して行動し、各M&A投資と統合が長期的な方向性と一致していることを保証しなければなりません。目標が不明確だと、リソースが分散され、物事が複雑になり、管理が難しくなります。
Yano: 買収価格はどのように決定するのでしょうか？この買収の評価額は300万〜400万ドルの間にあるようですが、明らかにCoinbaseの株価に関係しています。どのようにしてこの価格を算出したのでしょうか？おそらく収益倍率に基づくものではなく、Echoは現時点では利益を上げていないと思われます。
Shan:
これはケースバイケースです。Deribitのように成熟し、安定した収益と利益を持つ企業の場合、従来の財務分析で評価額を算出できます。しかし、Echoのような企業の場合、注目しているのは現状のパフォーマンスではなく将来の潜在能力です。多くの場合、買収の主な目的は技術やチームにあり、それらが私たちの成長加速とさらなる成功に貢献すると信じているからです。こうした取引については前向きな視点で捉え、将来12〜24ヶ月の成果の可能性、および最終的にもたらされる収益成長を評価し、それに基づいて買収価格を決定しています。
Yano: CoinbaseのM&Aにおける最大の印象は、特に創業者の留任期間終了後も彼らを引き続き雇用し続けている点です。Zapoから託管業務、Tagomiからプライマリーブローカージュ業務、FedExからデリバティブ業務、Bison Trailsに再編されたステーキング業務、One Riverから資産運用業務を得ており、このリストは増え続けています。
こうした事業をどのように統合し、創業者やチームを維持しているのでしょうか？統合プロセスについて教えていただけますか？
Shan:
これは非常に誇りに思っている点です。実際、当社の経営陣には買収を通じて加入した3人の重要なメンバーがいます。例えば、Tagomiの創業者Greg Tusar氏は現在、機関投資家向け事業を統括しています。Rob WitoffはCoinbaseの初期のエンジニアリングリーダーで、Unit 410の開発にも関与していた人物です。また、Jesse Pollak氏は現在Baseプロジェクトを率いていますが、彼も買収を通じて加入した人物です。
統合プロセスでは、製品や技術の統合だけでなく、文化的な融合やチームの親和性が非常に重要です。私たちが望むのは、Coinbaseのミッションに共感し、「宣教師」のように情熱を持って取り組むチームであり、「傭兵」のように短期的な利益だけを求めるチームではありません。 従来のM&Aでは、多くのチームが報酬や留任期間にのみ関心を持つ傾向があります。このようなモデルに問題があるとは言いませんが、チームの長期的な定着や目標達成に影響を与える可能性があります。
選考プロセスでは、長期的な文化的な親和性を非常に重視しています。 もしチームが私たちの文化と合致すれば、通常は長期的に残り、共に成長を続ける傾向があります。そのため、買収後もチームメンバーがCoinbaseで3年、5年、あるいはそれ以上働くことがよくあります。私たちは文化的な融合とチームの協働に多大な努力を払っており、これがM&A成功の鍵だと考えています。
Coinbaseの最終目標
Yano: 最近、あまり知られていないかもしれないが、Liquifiという企業も買収しましたね。この買収によって、会社の資本構造を構築しようとしているように見えます。過去10年間、Coinbaseの主要ビジネスはトレーダーや投資家向けでしたが、今や企業向け金融サービス領域に進出しているようです。LiquifiとEchoの統合について、そして最終的な目標や具体的な取り組みについて教えてください。
Shan:
私たちの最終目標は、資本市場を完全にオンチェーンへ移行させることです。 現在のCoinbaseは主に暗号トークンの二次取引市場として機能していますが、LiquifiとEchoを通じて、発行体に対して会社設立からトークン管理、資金調達までの一貫したエンドツーエンドのソリューションを提供し、プロジェクトの立ち上げと成長を推進できます。当初の焦点は暗号トークンやブロックチェーンプロジェクトにありましたが、より広い視点では、従来の金融と暗号技術が徐々に融合しており、その橋渡しとなるのがトークン化です。トークン化により、従来の資産をデジタル化し、ブロックチェーン上に移行できます。LiquifiとEchoが提供するインフラは、暗号トークンだけでなく、他のタイプの資産にも適用可能です。つまり、これらのモジュール型コンポーネントにより、資本市場のアーキテクチャを一から再構築し、その能力をCoinbaseの製品体系に統合できるのです。
Yano: ではEchoの核心的な目標は何でしょうか？プロジェクト資金調達の規模でしょうか？より多くの発行体の参加でしょうか？それとも二次市場の流動性やコミュニティ参加の促進でしょうか？どのように評価していますか？
Shan:
現時点では、プロジェクト資金調達を通じて資本の流れを促進することに重点を置いています。これは資金調達が必要な企業に資金源を提供するだけでなく、一般の投資家がこれまでアクセスできなかった投資機会に参加できるようにするものです。
Yano: つまり、私のCoinbaseアカウントにはビットコインやイーサリアム、Solanaだけでなく、ある企業のシリーズA資金調達や公開トークン販売に参加するという新しいオプションが登場する。そしてアカウント内のドル残高を使って直接投資できる、ということですか？
Shan:
将来、これらのトークンが発行された後、Coinbase取引所で直接上場取引できるだけでなく、Baseプラットフォーム上でブロックチェーンインフラを通じて取引可能になります。これは現在の資本市場に欠けている「上場前」の段階を実際に埋めるものです。
Yano: ではこの資本構造の中で、他に必要なものは何ですか？例えばLiquifiは資本テーブル管理を、Echoは資金調達を提供しています。他に足りない部分はありますか？
Shan:
次の重要なモジュールは規制適合性の部分だと思います。 LiquifiとEchoが提供するオンチェーンインフラはあらゆるタイプのトークンをサポートできますが、問題はどのトークンが合法的に発行できるのか、商品型トークンなのか証券型トークンなのか、その違いは何なのか、といった点です。こうした問題を丁寧に整理することで、このビジョンを現実のものにできます。
さらに、これらのトークンの取引場所についても考える必要があります。 中央集権型取引所（CEX）で取引することは可能ですが、時間とともに、それらがオンチェーン上の非中央集権型取引所（DEX）でも流通すべきだと信じています。こうした取引において、いかにアクセス制御と規制適合性を確保するかも重要な課題です。
すでに多くの基盤を整えています。たとえば、Coinbase Verificationsというプロジェクトをご存知かもしれません。このプロジェクトでは、ユーザーが自身のKYC情報をトークン化してウォレットに保存できるようにし、DEX上で誰が取引しているのかを確認できるようにします。こうした基盤技術を通じて、証券市場や資本市場をオンチェーン上で効率的に運用し、より開放的で透明性の高い金融サービスを提供することを目指しています。
Coinbaseの上場戦略
Yano: こうしたトークンの上場の最終形態についてどう考えていますか？トークン上場の未来はどうなると思いますか？また、「ブルーカーペット作戦」(The Blue Carpet) を始めたと聞きました。トークン上場の最終的な姿についての理解を教えてください。
Shan:
多くのトークンが作成されると考えます。歴史的に、上場は非常に大きなマーケティングイベントでした。我々はできる限り多くの暗号トークンの上場を支持したいと考えています。真の課題は、いかに品質をふるい分けたり、キュレーションしたりするかです。良い資産と悪い資産を判断して押し付けるようなことはしたくありません。それはまるで「お兄さん監視」のようだからです。そのため、徹底的な開示と深いリサーチを提供し、人々が正確な情報を得て信頼し、依存できるようにすることで、自ら意思決定できるようにすることが好ましいと考えます。
この分野には確かに大量の誤情報や誤解を招くコンテンツが存在します。そのため、Blockworksのような機関が業界の透明性と信頼性を高める上で非常に重要な役割を果たしていると感じます。また、予測市場の仕組みを導入することで、情報の正確性と信頼性をさらに高められないか、ということも検討しています。
今後、ますます多くの選択肢がユーザーに提供されていくでしょう。私たちはユーザーが賢明な投資判断を下せるよう、教育や情報支援を継続的に強化しています。
Yano: 次にローンチパッド（発行プラットフォーム）について話しましょう。あなた方はEchoを買収しましたが、もう一つの主要プレイヤーはLegionです。LegionはKrakenと提携しており、他の取引所とも協力する可能性があります。この分野の発展についてどう見ていますか？各取引所は独自のローンチパッドやICOサービスを立ち上げるようになるでしょうか？これが取引所の標準的な製品になるでしょうか？
Shan:
他の取引所を代表して話すことはできませんが、私たちにとっては自然な戦略的選択です。他の取引所も同様の戦略を取る可能性はあると思います。私たちはEchoに非常に期待しています。なぜなら、彼らはオンチェーンでの資金形成分野でリーダー的存在だと考えているからです。これまでにEchoは300件以上の投資案件を通じて、2億ドル以上をプロジェクトに調達しています。PlasmaやMegaETHなど、非常に有名で成功したプロジェクトも含まれています。Echoは高品質な発行者やプロトコル開発者の獲得において明確な競争優位性を持ち、広範な投資家基盤も備えていると感じています。
Yano: 買収を諦めたことで後悔している取引はありますか？
Shan:
良い質問ですね。Phantomは良い例です。彼らは今非常に成功しており、チームも非常に優れています。当時、Phantomの買収に非常に強い関心を持っていましたが、最終的に合意に至りませんでした。彼らは市場の機会を掴み、急速に台頭しました。その後の彼らの成果を見ると、本当に尊敬に値します。
Coinbase Ventures
Yano: 次に、Coinbaseのベンチャーキャピタルへの取り組みについて話しましょう。Coinbase Venturesチームは明らかに非常に優れた実績を持っています。業界で最も活発なVCの一つであり、取引件数でも最多の企業の一つだと考えます。現在のランキングは業界トップか、少なくともトップ3ですか？データをお持ちだと思います。ベンチャーキャピタル戦略とそれがマーケティング・マーケティング広告（MMA）とどう連携しているか教えていただけますか？
Shan:
良い質問です。2018年以来、暗号分野で500件以上の投資を完了しており、業界で最も活発なVCの一つです。ポートフォリオも拡大を続けており、特にBaseエコシステム基金の立ち上げ以降顕著です。私たちは異なる市場サイクルを通じて投資の継続性を保つことを堅持しています。市場の過熱期には多くの人が参入しますが、熊市期には資金調達が困難になることが多いです。
リスク投資を始めたきっかけは、優れた開発者がCoinbaseの外でプロトコルやアプリを構築したいと考えている一方、当時、暗号に特化した投資家が不足していたことでした。そこで、Coinbaseとしてエコシステム全体の成長を支援する方法はないかと考えました。それがエコシステム基金の始まりです。当初は有望な創業者に小規模な投資を行い、特に将来性のある分野で革新を起こそうとしている人物を支援しました。時間とともにこの基金は拡大し、現在では業界で最も優れた企業への投資に重点を置くようになっています。同時に、こうした投資を通じて着実な財務的リターンを得ることも目指しています。
これにより業界の革新を支援できるだけでなく、エコシステム全体の発展を観察する絶好の機会にもなります。暗号業界では将来のトレンドを予測することが非常に難しいですが、私は常に「業界で最も優れた人材が何をしているか」を観察することが、トレンドを予測する良い方法だと考えています。たとえば、ソーシャルアプリやステーブルコイン発行といった特定分野では、2〜3社がほぼ同時にスタートし、うち1社が先行し、もう1社が追随するという現象が見られます。こうした兆候は将来の業界トレンドを示唆しています。こうした観察を通じて、Coinbaseの長期戦略を策定する参考になります。方向性が明確になれば、自社開発、買収、適切なパートナーとの協業のいずれかを決定します。過去にこれらすべての方法で成功を収めてきました。
Yano: では、Coinbase Venturesの核心的な目標は何でしょうか？単なる財務的リターンの追求ですか？それともこうした投資を通じてCoinbaseに戦略的価値をもたらすことを目指しているのでしょうか？
Shan:
現時点での主な目標は財務的リターンの追求です。もちろん、業界のトップクラスの創業者との良好な関係を築くことも期待しています。
Yano: リスク投資において何か特別な点はありますか？例えば、誰かがあなたに直接「ヘイ、Sean、この企業は潜力がある。買収を検討しない？」と言ってくることはありますか？
Shan:
確かにそのようなケースはあります。私は通常こうした議論に参加しており、ポートフォリオのパフォーマンス、どの企業がうまくいっているか、あるいは課題に直面しているかを把握できます。ただし、より多いのはCoinbaseの戦略的ニーズから出発し、業界で最も優れた企業に注目し、誰が本当に興味深いことをしているかを探るというパターンです。私にとってこのアプローチは非常に自信があります。なぜなら、リスク投資での成功率は比較的高いからです。最終的に買収対象リストに入った多くの企業は、実際には以前から私たちの投資先だったのです。もちろん、これは絶対的なルールではなく、投資していない企業を買収したこともあります。しかし、創業者と信頼関係を築いていると、買収プロセスがはるかにスムーズになります。
起業家へのアドバイス
Yano: 多くの暗号業界の創業者を知っていますが、その半数以上が「いつか自分の会社をCoinbaseに売る」と考えているように思います。多くの創業者の出口戦略になっているようです。こうした人々に直接アドバイスをするとしたら、何を伝えますか？
Shan:
まず、Coinbaseを理解し、キーパーソンと関係を築くことが非常に重要です。 Coinbaseのリスク投資部門や事業開発チームを通じて、早期に接触を図ることが将来非常に役立ちます。
次に、創業者にはCoinbaseとの戦略的適合性を真剣に考えてほしいと思います。 多くの創業者が「これが私たちが開発した製品です」「これが私たちの成果です」と言うでしょう。これらはもちろん重要ですが、私たちの視点では、「実際に買収した場合、双方の協力でどのような価値を生み出せるか？」がより重要です。言い換えれば、双方のリソースと能力を統合することで、新たな機会を開拓できるか、ということです。
過去の実績や歴史は重要ですが、私たちが最も成功した買収事例は、外部の革新とCoinbaseのリソースを統合することで全く新しい価値を生み出すケースでした。 たとえば、先ほど言及したTagomiは良い例です。Tagomiは機関投資家向け取引に特化した企業で、一流の取引インフラを構築し、独立した高品質ブローカージュ事業を成功裏に立ち上げました。一方、Coinbaseは資産保管事業を拡大しており、強力な資産基盤とバランスシートを持っていました。
高品質ブローカージュ事業を真正に規模拡大するには、以下の条件が同時に必要です：一流の取引インフラ、貸付や大口取引を支えるバランスシート、そして資金の安全保管と効率的な取引を保証する信頼できる保管サービス。
したがって、Tagomiの技術とCoinbaseのリソースを統合するのは自然な選択でした。統合後、市場にこうしたサービスに対する大きな需要があることがわかりました。たとえば2021年、多くの企業が10億ドル相当のビットコイン購入を希望しましたが、当時、こうした大口取引を満たせる解決策は他にありませんでした。Tagomiの取引技術とCoinbaseのブランド力、保管能力を組み合わせることで、Coinbase Primeを構築し、現在の暗号業界でリーディングな高品質ブローカージュプラットフォームとなりました。これは戦略的統合による成功の典型例です。
買収プロセス
Yano: すでに40件の取引を完了されています。これらの取引において、能動的アプローチと受動的アプローチの比率はどれくらいですか？つまり、相手から連絡があった割合と、あなた方がアプローチした割合です。
Shan:
良い質問ですが、こうしたデータを特別に統計的に追ったことはありません。時にはどちらが先に動いたかを区別するのが難しいこともあります。関係が時間とともに築かれていき、まるで「長期的な双方向のやり取り」のようだからです。
Yano: 例えばEchoへの投資では、すでにチームと関係を築いていました。しかし最終的には、誰かが「買収に興味ありますか？」または「協力を考えていますか？」と明確に尋ねる瞬間があるはずです。
Shan:
ほとんどの場合、私たちが率先して動き、相手に興味を持っていることを直接伝えます。 私たちはCoinbaseの長期的な発展計画を非常に明確に把握しているため、特定の分野で協力を求めたい場合は、そこに属するリーディングカンパニーに直接アプローチします。もちろん例外もあり、偶然見つけた機会が重要だと気づき、それが当初の主要目標でなくても検討することがあります。全体として、約75％が能動的で、25％が受動的だと考えます。
Yano: 古くから言われる「企業は売られるものではなく、買うものだ」という言葉があります。投資銀行についてですが、Tagomi、Zapo、Liquifi、Echoといった企業の買収において、従来の投資銀行、暗号専門の投資銀行を利用したのか、それとも全く使わなかったのでしょうか？
Shan:
投資銀行の専門性を確かに尊重していますが、ほとんどの場合、銀行を通さない方が効率的で、相手にも好まれると感じています。私たちの取引は創業者との直接対話を通じて行われるのがほとんどです。投資銀行を使った取引は非常に稀で、片手で数えられるほどです。買収側アドバイザーを用いたことも一度もありません。なぜなら、Coinbase内部に専門チームが既に構築されており、十分に対応できるからです。ただし、近年では暗号分野に特化した高品質な投資銀行サービスが市場に登場しています。
通常、対象企業のニーズや位置づけについて明確な認識を持っており、すでに相手と関係を築いています。こうした取引は、Coinbaseと創業者との間で、協力によって将来の価値をどう創出するかというアイデア出しのようなものです。また、文化的な融合を非常に重視しています。なぜなら、これらの創業者は将来、Coinbase内で重要なリーダーシップを5年から10年にわたって担う可能性があるからです。したがって、文化的適合性の確保は買収プロセスの鍵です。
Yano: 取引構造の設計には固定パターンがありますか？例えば、全株式取引、全現金取引、あるいは業績連動条項やその他の指標を含むものなど。こうした要素をどうバランスしているのでしょうか？
Shan:
固定的なパターンや厳密なマニュアルはありません。むしろ、それが取引の芸術性だと考えています。あなたが挙げたさまざまなツールや方法は、あくまで目的を達成する手段にすぎません。重要なのは、何を達成したいのか、どの点に自信があるのか、関連リスクをどう評価するのかを明確にすることです。
多くの場合、取引に過度に複雑な構造を組み込むことを避けたいと考えています。 複雑な業績連動条項や多重マイルストーンは避けたいです。それにより、Coinbaseと買収企業の間にインセンティブの不一致が生じる可能性があります。買収企業は承諾した指標の達成に集中するかもしれませんが、Coinbaseはより大きな戦略目標に注力する必要があります。そのため、両社が協力して同じ方向に向かって努力できるようにしたいのです。もちろん、特別な状況では業績連動条項を設定する必要がありますが、その前提はチームに独立性と自律性を持たせ、彼らの目標推進に集中できるようにすることです。
Yano: 創業者とどれくらい話せば、買収するかどうか判断できますか？
Shan:
通常、買収の理由が十分にあるかどうかはすぐに判断できます。 ただし、最終的に取引が成立するにはいくつかの条件が揃う必要があります。創業者が売却の意志を持ち、私たちにも推進する十分な動機と緊急性がある必要があります。まさに「企業は買うものであって、売るものではない」という通りです。多くの要素が一致する必要がありますが、最終的に成功するかどうかはタイミング次第です。
時には、ある企業がCoinbaseにとって理想的な買収ターゲットだと感じても、タイミングが合わなければ成立しませんでした。例えば、直前に資金調達を終えたばかりで、評価額が私たちが受け入れ可能な範囲を超えてしまっていた場合、残念ながら見送らざるを得ません。「6か月早く出会えていれば」と思うこともあります。しかし、それがビジネスの現実であり、過ぎ去ったことは前に進むしかないのです。
Yano: 尽職調査（デュー・ディリジェンス）を経て、チームは高く評価し、上層部も承認したのに、最終的にBrianに却下されたというケースはありますか？
Shan:
そのようなケースは一度もありません。ただし、尽職調査中に問題が発覚し、当初の判断を覆すようなケースはありました。まさに尽職調査の意味がそこにあるのです。すべてが順調に進んでほしいですが、契約書類に署名した後、企業のコア運営状況を詳細に調査します。財務やチームだけでなく、コンプライアンス、法的リスク、企業がライフサイクルの中で従業員をどう管理してきたかなども含まれます。
さらに、暗号市場自体が非常に変動が大きいため、正確な価格評価は容易ではなく、特に短期的には困難です。私たちは通常、3〜5年、時にはそれ以上の時間枠で企業を評価し、短期的な12ヶ月のパフォーマンスに過度に注目しません。しかし、2022年は典型的な例で、グローバル市場が劇的に変化し、誰もが新しい現実に適応せざるを得ませんでした。
予測市場に関する見解
Yano: 予測市場についても話しましょう。最近、Calciumに投資しましたね。予測市場はCoinbaseの戦略の中でどのような役割を果たしているのでしょうか？PolymarketとCalciumについてどう見ていますか？
Shan:
実際、Polymarketの初期ラウンドにも投資しており、予測市場には非常に強い関心を持っています。暗号資産の核心的価値の一つは、非流動性資産に流動性を注入し、新しい市場を創出することだと考えています。予測市場はまさにその良い例で、スポーツや選挙など、生活の中で重要な出来事に対して人々が賭ける方法を示しています。より広いトレンドとして、日常の「金融化」が加速しており、人々はこうした市場を通じてより多くの関与感を得たいと考えています。
予測市場はCoinbaseのビジネスと強い相乗効果があると考えており、製品に統合し、ユーザーにサービスを提供する予定です。PolymarketとCalciumの両方に投資していますが、どちらも優れた企業で、異なる戦略を取っています。Polymarketは国際市場に重点を置き、初めからオンチェーンで運営されています。一方、Calciumは米国市場に焦点を当て、規制適合性の突破を目指しています。特にスポーツ賭博分野では、来年には法的判決が市場発展を後押しする可能性があり、非常に楽しみにしています。
Yano:では1年後には、Coinbaseプラットフォームを通じてスポーツ賭博に参加できるようになりますか？
Shan:
可能です。12ヶ月以内に、ユーザーがCoinbaseを通じてスポーツ賭博に参加できるようになると予想しています。
Yano: PolymarketとCalciumは競合関係になると思いますか？それとも市場は十分に大きく、両者が共存できると思いますか？いずれかを最終的に買収することを検討していますか？
Shan:
市場は十分に大きく、両者が成功できる空間があると考えます。従来の金融における先物市場とオプション市場のように、異なる取引所がそれぞれの専門性を持つでしょう。予測市場も同様の構図になると予想します。例えば、あるプラットフォームはリアルタイム中継に特化し、別のプラットフォームはNFL、NBA、サッカーなどの特定スポーツに特化したサービスを提供するかもしれません。現時点では市場は初期段階ですが、規制環境が徐々に明確になるにつれ、この分野には巨大な成長可能性があると考えています。
Yano: 最近の幹部会議で、予測市場についてどのくらいの時間が割かれたのでしょうか？
Shan:
今年末から来年にかけての優先事項の一つにすでに位置づけています。私たちが考えるに、予測市場は従来の暗号取引よりも幅広いユーザー層を惹きつけることができるため、ビジネス発展にとって非常に意義があります。同時に、暗号資産という資産カテゴリとしても重要です。予測市場は、暗号に触れたことがない多くの人々をこの分野に引き込む可能性を持っています。たとえば、暗号資産は先進的すぎてニッチだと感じる人も、NFLの試合に賭けることには関心を持つかもしれません。
Yano: Coinbaseと予測市場について考えると、Calciumへの投資を思い出します。ある視点では、すべての新興企業と老舗企業の競争は、新興企業が老舗企業が同様の革新を展開する前に流通網を確保できるかどうかに帰結すると考えます。この文脈では、Coinbaseが「老舗企業」であり、PolymarketやCalciumのような企業が「新興企業」だと言えるでしょう。
確かにこうした企業に投資し、協力していますが、なぜ自分たちで予測市場を直接開発しないのでしょうか？老舗企業として、より大きなリソースを持っているため、迅速に独自の予測市場を立ち上げ、1億人以上のユーザーに直接リーチできるはずなのに、新興企業にその市場を奪われるような形になっている気がします。
Shan:
ご指摘の通り、確かにそのようなことは可能です。しかし、こうした企業が構築しているコア能力の一部は、簡単にコピーできるものではないと考えます。たとえば、PolymarketやCalciumは重要なライセンスを保持しており、これらは短期間で簡単に取得できるものではありません。また、リアルタイムデータソースがなくても、一定の裁量で市場の問題を解決できる能力も、非常にユニークなものです。そのため、これは確かに検討すべき選択肢です。
すでに指定契約市場を持っており、これはCFTCの監督下にあるデリバティブ取引所で、2022年に承認されました。今後、「自社開発、買収、協業」のいずれかを選択し、ユーザーに最高品質の製品を提供し、ビジネスを継続的に最適化していくつもりです。
Yano: トークン化株式や自社株式のトークン化の話に戻れますか？この市場についてのご意見をぜひ聞かせてください。自社株式のトークン化、株式のトークン化、オンチェーン化の可能性についてです。
Shan:
まだこの分野の初期段階にあると考えています。 現在最大の障壁は技術ではなく、規制の問題です。実際、トークン化株式の技術的条件はすでに整っています。将来、大多数の株式資本市場、ひいては資本市場全体がオンチェーン化される可能性があると信じています。ただし、すべては規制要件を満たすことが前提です。従来の株式市場は全体としてうまく機能していますが、誰もが公平に参加できるわけではありません。たとえば、特定地域の人々は資本市場へのアクセスが平等に得られないことがあります。T+2決済のようなメカニズムも、オンチェーンで実現できれば、効率を大幅に向上できます。
しかし、まだ多くの課題があります。たとえば、市場の透明性と完全性を高め、ユーザーがオンチェーン市場の安全性と参加者に十分な信頼を持てるようにすることです。現在、最も可能性を感じるのは、従来の金融市場とオンチェーン資本市場をつなぐ企業です。たとえばSuperstateは非常に興味深い企業で、取引所上場証券とオンチェーン証券の相互交換を可能にしています。将来こうした市場が現れると信じており、非常に期待しています。
しかし現時点では、オンチェーン証券の実用的な用途は限定的です。譲渡方法、取引場所、それらを担保にして融資市場を構築できるかなど、明確な答えが出ていない問題が多数あります。
Yano: Galaxyの株式と比較すると、この市場は現時点では本当に機能していません。オープンになってほしいですが、今のところ効果は芳しくありません。
Shan:
確かにそうです。しかし、これは重要な進歩だと考えます。彼らの取り組みを非常に称賛しています。彼らがやっていることは、私たちが2021年に試みたことと非常によく似ています。多くの企業に模範を示しており、将来、従来の市場とオンチェーン市場が共存できるようになると信じています。より多くの市場がオンチェーン化されると考えます。特に株式パーペチュアル（永続）契約のような革新的な応用が挙げられます。 株式現物市場は24時間取引ではないため、現状では24/7取引が難しいですが、資産がオンチェーンになれば、休止のない市場取引をサポートでき、株式パーペチュアル契約の提供が可能になります。同様の応用は私募証券にも拡大可能ですが、これらは自由に取引できない可能性があります。Hyperliquidが最近こうした実験を興味深く行っており、HIP 3の導入後、すべての資産にパーペチュアル契約をサポートさせるというビジョンは非常に魅力的です。ただし、この実現には、基盤資産がトークン化され、オンチェーンで保有されている必要があり、価格差による市場の不均衡を減らすことができます。
Yano: 仮定の質問をします。Blockworksは従来の株式ビジネスで、トークンもなく、プロトコルのようにオンチェーンベースでもありません。従来の道を辿れば、ナスダックでのIPOが自然な選択で、過去数十年間のスタートアップの典型的な手法です。しかし、私たちのオーディエンスの多くはオンチェーンにおり、彼らはオンチェーンで大量の資本を保有しています。
Superstateの試みを見ると、「Blockworksは従来のIPOではなく、オンチェーンIPOを選ぶべきだったのではないか？」と思い始めます。オンチェーンIPOを行う場合、それはトークン発行を意味するのでしょうか？もし私たちがその立場なら、どう考えるでしょうか？
Shan:
オンチェーンIPOは非常に良い選択肢だと考えます。なぜなら、それはあなたのコアオーディエンスに近いからです。オンチェーンIPOを選択する場合、Liquifiを使って資本テーブルを管理し、EchoやSonarを通じてオンチェーンで資金調達を行うことができます。 この方向性は非常に検討に値します。ただし、オンチェーンIPOがあなたのオーディエンスに適している一方で、オンチェーン資本市場の規模は従来の市場に比べて依然として非常に小さい点を考慮する必要があります。特に資金プールや利用可能な資本の観点からはそうです。つまり、オンチェーン市場があなたのビジネスに合っているかもしれませんが、全体的な規模は小さいのです。
移行期においては、オンチェーンIPOと従来のIPOを同時に行うのがより良い戦略だと考えます。Galaxyのように、これによりオンチェーンユーザーだけでなく、暗号資産に関心を持つ主流層にも対応できます。
Yano: 良いアイデアですね。ぜひ深く検討すべきです。Coinbaseの幹部会議では、予測市場やパーペチュアル契約以外に、意外に多くの時間が割かれたトピックは何ですか？
Shan:
はい、私たちは「オンチェーン外からオンチェーンへの移行速度」について多くの時間を費やしています。これは私たちの意思決定に直接影響するからです。Coinbase設立当初、各市場で規制許可を申請し、銀行口座を開設するなどして、ユーザーに暗号資産への橋渡しを提供する必要がありました。これは非常に煩雑で複雑な作業でした。しかし、資産がオンチェーンになれば、はるかに柔軟で移植可能になり、新しい金融市場をより簡単に構築できます。私たちはこの移行を支えるインフラの整備に多大な精力を注いでおり、BaseやBaseアプリケーション、さらにはオンチェーンプロトコルをCoinbaseプラットフォームに統合することも視野に入れています。
この移行速度の予測に基づき、もしこの変化が加速すれば、資源配分の戦略を調整し、オンチェーン市場の建設を優先する必要があります。変化が遅ければ、リソースをバランスさせ、オンチェーン外市場の運営を継続的にサポートする必要があります。したがって、優先事項や資源配分の策定において、常にこのバランスを見出そうとしています。
Yano: Shan、他に話していないことはありますか？特に、Coinbaseが『万物の取引所』になるというビジョンについてです。
Shan:
すでに多くの内容をカバーしたと思います。「万物の取引所」というビジョンは、トークン化のプロセスを要約したものと見なせます。過去には暗号資産と従来の金融資産を区別していましたが、金融資産がトークン化されると、その境界線は曖昧になります。私たちが目指すのは、暗号資産、株式、予測市場に加え、将来現れるかもしれないトークン化された私募証券やプレセールトークンなど、あらゆる資産サービスをユーザーに提供することです。 Echoの買収は、この目標に向けた重要な一歩です。もっと広い視点では、資本市場のオンチェーン化における大きな進展を示しています。
市場サイクルはまだ存在するか？
Yano: 最後に、Shan、市場サイクルについての見解を聞かせてください。現在、市場サイクルのどの段階にいるとお考えですか？市場サイクルはまだ存在するのでしょうか？最新の洞察を楽しみにしています。
Shan:
非常に良い質問で、私たちも最近の幹部会議で深く議論したトピックの一つです。私は市場サイクルは確かにまだ存在していますが、その変動性や極端さは過去と比べて弱まっていると考えます。現在の暗号市場のサイクルは、業界内部の要因だけでなく、マクロ経済環境の影響も大きく受けています。
今後再び熊市が訪れる可能性については、あると考えます。ただし、2018年や2022年の熊市と比べると、その激しさや苦痛はそれほど大きくならないでしょう。 その理由は、暗号資産の価格変動と関係が薄い、より安定した実用的なユースケースが徐々に発展し始めているからです。たとえば、ステーブルコインは典型的な例です。ステーブルコインはトークン化資産の初期の代表格と言えます。2018年以降、ステーブルコインの市場規模は驚異的な成長を遂げており、現在の時価総額は3000億ドルを超えています。
さらに、ステーブルコイン周辺の革新も絶えず生まれています。世界的に、多くの
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