CoinFund社長との対話：デジタル資産準備（DAT）のブームは始まったばかり
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CoinFund社長との対話：デジタル資産準備（DAT）のブームは始まったばかり
DATsは現在のトレンドソリューションなのか、それとも次の暗号通貨のキャッシュマシンなのか？
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察整理 & 編集：TechFlow
ゲスト：Christopher Perkins、CoinFund エグゼクティブパートナー兼社長；Brian Rudick、Upexi 最高戦略責任者
司会：Ram Ahluwalia、CFA、Lumida CEO兼創設者；Steve Ehrlich、「Unchained」エグゼクティブエディター
ポッドキャスト元：Unchained
元のタイトル：Bits + Bips: Think the DAT Trend Is Over? It May Have Only Just Begun
放送日：2025年9月5日
要点まとめ
DATは今流行のソリューションなのか、それとも次の暗号資産の現金生成機なのか？
本回では、CoinFundのChris PerkinsとUpexiのBrian Rudickが、Ram AhluwaliaおよびSteven Ehrlichとともに、特定のDAT（Digital Asset Treasury、デジタル資産準備）が従来のETF（上場投資信託）よりも特定の投資家にとって適している理由、プレミアム背後にある数学的論理がなぜ楽観的な見方を支持するのか、そしてどのような投資ツールが際立つ可能性があるのかについて深く掘り下げます。
また、現在がアルトコインの爆発的成長期なのか、それとも誤ったシグナルなのか、GalaxyがSolana上でトークン化株式を開始した意味、そしてPerkinsが市場構造を一変させる可能性があると指摘する重要なロック解除ポイントについても議論しています。
DATは伝統的銀行の代替形態なのか、それとも伝統的金融資本が暗号分野で見つけた最適な投資手段なのか？
主な見解の要約
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現在の市場の基本的状況は非常に強固です。暗号資産市場の反発は時間の問題であり、11月が重要な転換点になると予想されます。投資家はそのタイミングを捉え、準備しておく必要があります。
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DATが真に機能するためには5つのキーファクターが必要です。第一に、市場がDATの発展に向けて準備されていること。第二に、トークンが健全なファンダメンタルズを持つこと。第三に、何をしているか理解している優れたアドバイザーとバンカーが必要であること。第四に、強力なマネジメントチームと優れた資産運用者が基礎資産を管理し収益を生み出す能力を持つこと。そしておそらく最も重要なのは、KOL（意見リーダー）が存在し、データを美しい技術革新へと変換できる能力を持つことです。
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現在のDATの強みは透明性と機能性にあります。DATの目的は、投資家が資産自体だけでなく、DeFiやその他の革新的メカニズムを通じた潜在的な収益にもアクセスできるようにすることです。
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個人的には、SolanaのDATにさらなる可能性があると考えています。
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アルトコインに対して非常に楽観的です。この楽観視は、規制リスクが徐々に緩和されているという我々の観察に基づいています。特にAIと暗号資産が交差する領域のトークンを注目しています。
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多くの人々はまだDATが創造する価値を完全には信じていません。 私にとっての鍵は、投資家が複利効果を持つDATの価値蓄積メカニズムをどう理解するかです。これはETFでは実現できません。
市場は再び9月の低迷期を迎えるのか？
Steve Ehrlichn:
Ram、まずはあなたから。今月の状況と現在の市場に対するあなたの見解を簡単に教えてください。9月はビットコインと暗号資産にとって一般的に弱気の時期ですが、今回は何か前向きなサインはあるでしょうか？
Ram Ahluwalia:
前回の番組でビットコインの季節的マイナス要因について言及しました。私はビットコインが12.5万ドルの壁を突破するのは難しいと考えています。これは季節要因だけでなく、他にもいくつかの理由があります。最近のステーブルコイン法案通過への期待感が市場を一時的に活性化させましたが、その後持続的な上昇動力が欠如しているようです。さらに、「アニマルスピリット」（投機的意欲）が弱まっていることに気づきました。通常この時期に、一般投資家の好む高ボラティリティ株のパフォーマンスが弱くなる傾向があります。全体として、今年の状況は昨年や一昨年と似ています。
ビットコインの4年ごとの半減期サイクルについても懸念が出ています。このサイクルに注目する一部の投資家は、ビットコインが2025年11月に周期的ピークを迎える可能性があると考えています。一方で、このサイクルはすでに終わったという人もいますが、私はそうは思いません。市場の感情が極度に楽観的になると私は悲観的になり、逆に悲観的になると少し楽観的になります。現在の市場は不確実性の高い段階にあり、後ほど詳しく議論できます。
さらに、債務市場の弱さも観察しています。過剰な債務が蓄積され、バブルを形成しており、これは長く議論してきた点です。ウォール街が特定の金融商品を過剰に販売するとき、投資家は警戒すべきです。私はビットコイン、イーサリアム、Solanaが引き続き主要な資産カテゴリであり、これらは市場におけるメインブランドのようなものだと考えています。例えばビットコインは「コカ・コーラ」、イーサリアムは「ペプシ」ですが、他の暗号資産はそれほど注目されていないかもしれません。
同時に、市場価格を下回る価格で取引されている資産もあります。Michael Saylor率いるMicroStrategyはビットコイン購入のルールを変えましたが、これはある程度市場心理に影響を与えました。ビットコインの核となる特性は不変性ですが、ルールの変更は市場感情を試すものでした。
最終的にルールの変更は撤回されましたが、市場にプラスの影響はありませんでした。現在市場はさまざまなテストを経ており、今後の動向は見守る必要があります。
なぜDATを楽観視する根拠が依然として成り立つか？
Steve Ehrlichn:
今回の番組で初めてDAT関係者が参加していると思います。Brian、UpexiはSolanaのトレジャリー物語において初期の参画者です。ここ数週間の状況とあなたの観察を教えてください。
Brian Rudick:
実は大きな変化はありません。現在、主に2つのことに集中しています。まず、市場での認知度向上に努め、より多くの人に私たちを知ってもらうことです。投資家が「Solanaに投資したい」と思ったときに、私たちを最初に思い浮かべてもらえるようにしたいのです。今朝、今月下旬に3つの伝統的金融会議に参加することを発表しました。来年までにそのペースを加速できなければ、私は失望するでしょう。そのため、影響力を拡大することが私たちの核心的な任務の一つです。もちろん他にも施策はありますが、これがその一つです。
二つ目は株式の発行です。帳簿価格を上回る価格で株式を発行できれば、それは株主にとって価値の付加になります。例えば、MicroStrategyは帳簿価格の2倍で株式を売却しました。株価はわずかに下落しましたが、これは2ドルで1ドルの資産を売却したことになり、言い換えれば半額でビットコインを購入したことになります。この手法により、MicroStrategyは過去6四半期で260億ドル相当の無料ビットコインを株主のために創出しました。このモデルは学ぶべき価値が非常に高いものです。
私たちはこうした面でのブレイクスルーを達成する方法を積極的に模索しています。現在、株式ファイナンス計画が間もなく実行段階に入ります。また、市場で可能なチャンスを探しています。これは秘密の資金調達ではなく、公開されたビジネスモデルです。そのため、最大限の努力を払ってこの目標を達成しようとしています。
Christopher Perkins:
私はRamの見方はやや悲観的すぎると思います。より広い視点で見ると、今年の夏はまさにDATの夏だったと言えるでしょう。2021年はDeFiの夏でしたが、その時にDATは初登場し、コアなイノベーションとしての地位を確立しました。多くのDATの発展は、規制政策の徐々な開放のおかげです。現在、これらの規制上のロック解除の効果が現れ始めています。確かに市場にはバブルも存在しますが、Brianが言うように、DATは暗号エコシステムの市場構造の重要な一部になるだろうと信じています。
DATのイノベーションは顕著で、一般に公開され、財団ラボからの支援も受けます。こうしたイノベーションがすべてのプロジェクトで成功するわけではありません。目標を達成するのは非常に困難ですが、この分野では非常に活発に活動しています。
DATが真に機能するためには5つのキーファクターが必要です：まず、市場がDATの発展に向けて準備されていることが必要です。市場が長期間閉鎖されると、タイミングの重要性が損なわれます。第二に、トークンが健全なファンダメンタルズを持つこと。ビットコインからリターン型資産に移行する際、DATの可能性がより魅力的になります。ステーキングやリステーキングを通じて、トークンは基本価値と自然に整合します。第三に、何をしているか理解している優れたアドバイザーやバンカーが必要です。第四に、強力なマネジメントチームと優れた資産運用者が基礎資産を管理し収益を生み出す能力を持つこと。おそらく最も重要なのは、KOLの存在です。誰かが物語を語り、データを美しい技術革新に変換できる必要があります。私はこれらが継続すると考えています。
市場は一度洗牌されるかもしれませんが、最終的な勝者は非常に特殊なプロジェクトになるでしょう。私たちはこれに期待しており、現在もDATの発展の初期段階にあると考えています。今後も多くの興味深いプロジェクトが進行中です。
Steve Ehrlichn:
Brian、DATが登場した当初、面白い傾向がありました。Michael Saylorの後、最初の企業群はイーサリアムではなく、Solanaに焦点を当てました。たとえば、貴社やSol Strategies、Defi Development Corpなどです。現在、イーサリアムエコシステムのファイナンス企業が数十億ドルを調達していますが、Solanaはどこかでイーサリアムの「追随者」のように見えます。
この変化をどう見ていますか？資金調達の際、投資家はSolanaとイーサリアムの違いを尋ねますか？どのような厳しい質問を受けますか？それに対する答えは何ですか？
Brian Rudick:
良い質問です。正直に言えば、伝統的金融界はこうした質問に対する理解はまだ非常に限定的です。最もよくある質問は「ビットコインとSolanaの違いは何ですか？」です。まだ「イーサリアムとSolanaの違いは何ですか？」とは聞いてきません。つまり、私たちはもうその段階を超えています。
もちろん、暗号通貨やデジタル資産に詳しい投資家もおり、より深い質問をしてきますが、「Solanaはいつ複数の並列リーダーを実装しますか？」といった技術的な質問はしません。
多くの人々はまだDATが創造する価値を完全には信じていません。私にとっての鍵は、投資家が複利効果を持つDATの価値蓄積メカニズムをどう理解するかです。例えば、帳簿価格を上回る価格で株式を発行することで、これを達成できます。ATM、株式ファイナンスライン、あるいはコンバーチブルノートの発行など、複数の方法があります。これらのノートは長期であり、基礎資産のボラティリティが高いので、ほとんどの価格モデルは90％以上の確率で株式に転換されると示しています。この仕組みにより、DATは現在の市場価格を大幅に上回る価格で株式を売却できます。
さらに、事前採掘やプルーフオブステーク合意メカニズムのトークンに進むと、ステーキングによる収益を得られます。例えば、Upexiトークンをステーキングすることで8％を超えるリターンを得られ、財政資産を生産的資産に変換できます。また、15％の割引でロック済みトークンを購入することで、この割引効果によりステーキングリターンが2倍になります。私たちはホールド＆ホールド戦略を採用しており、Solを売却する予定はないため、この方法は私たちに非常に適しています。
こうした価値蓄積メカニズムは、ネイティブトークンやETFでは実現できません。これらのモデルの強みは、適切なトークンとメカニズム設計に基づいている点にあり、投資家教育が鍵となり、このモデルの潜在力と優位性を理解させる必要があります。
なぜBrianは「DATは銀行だ」と考えるのか？
Ram Ahluwalia:
Brian、最初の発言をもう少し詳しく説明していただけますか？「銀行の運営はDATのようなもので、FDIC保険があり、再抵当ローンができ、貸出速度のメリットもある」と述べていましたが、どういう意味ですか？
Brian Rudick:
はい、これは単純化したアナロジーです。銀行の主な収益モデルは利ざや収入です。預金者から資金を集め、それを借り手に貸し出し、貸出収益と預金コストの差額を稼ぎます。同様に、DATも利ざやによって利益を上げます。投資家は通常、銀行の将来の利ざや収入を割引計算し、それを銀行の資産価値に組み込みます。そのため、銀行株は通常、帳簿価格を上回る価格で取引されます。銀行は頻繁に株式を発行しないのが普通ですが、歴史的にMNTのような銀行は、プレミアムで株式を発行して拡張や買収を行っていました。
Ram Ahluwalia:
より正確に言えば、DATはBDC（ビジネス開発会社）に似ており、公開取引されるプライベートクレジットファンドのようなものです。利ざやで収益を上げ、レバレッジを使ってリターンを拡大します。DATの運営モデルは確かにこのような構造に似ています。
Brian Rudick:
その通りです。私たちのDATは資本市場から資金を調達し、Solanaに投資します。私たちの目標は、Solanaの投資リターンが資本コストを上回り、正の利ざやを生み出すことです。市場がSolanaのリターンが今後数年間、資本コストを上回ると判断すれば、この利ざやは投資家によって割引計算され、純資産価値（NAV）に組み込まれ、NAVが1を超えるようになります。この方法で、株主に実際の価値を創出できます。
Christopher Perkins:
この教育は本当に重要です。現在、多くの伝統的投資家がSolanaに注目し始め、リターン資産としての可能性を探っています。この教育は投資家がDATの仕組みを理解するだけでなく、暗号エコシステム全体の発展にも貢献します。これは現在のエコシステムにおける最大の利点の一つだと思います。
Brian Rudick:
私たちが始めた当初、多くの人がDATは短期的な裁定取引の機会にすぎず、市場の急変時に強制売却を引き起こすなど、トークンエコシステムに脅威を与えるのではないかと疑問視しました。しかし、その後イーサリアムの成功により見方が変わりました。例えば、Tom Leeはほぼ毎日CNBCでイーサリアムを宣伝し、価格を2700ドルから4700ドルまで押し上げました。現在、多くの他のトークンエコシステムも、伝統的投資家に注目されるための認知度向上ツールとして、DATを積極的に推進しています。
Ram Ahluwalia:
現在市場には非常に多くのDATがあります。もし誰かに「8つのDATコードを挙げられるか？」とツイッターで尋ねたら、答えられる人はいないかもしれません。もちろんChrisやBrianなら答えられるでしょうが、一般投資家にとっては8人の子供の名前を覚えるくらい難しいでしょう。MicroStrategyは例外で、何年もかけてブランド認知を築きました。しかし暗号市場では投資家の注目は限られており、多数の競合の中から際立つ必要があります。これは製品競争だけでなく、注目を集める競争でもあります。BrianとChrisは価値創出マシン、資金調達マシン、ステーキングリターン包装マシンの構築に注力していますが、市場の注目資源は限られているため、すべての参加者にとって挑戦です。
Steve Ehrlichn:
Brian、この「注目ゲーム」をどう見ていますか？例えば、Tom LeeとBitmineのMNAV（市場純資産価値）は現在1.1で、下落を続けています。この状況をどう見ていますか？
Brian Rudick:
私は他のトークンエコシステムを特に追っていませんが、ビットコイン市場は飽和状態にあると考えています。対照的に、ある企業の株式のNAVは0.7〜0.8の間です。イーサリアム市場はまだ完全に飽和していないと思いますが、確かに競争はあります。MicroStrategyのような企業は、通常NAVが1.6または1.7になった時点で株式を売却します。NAVが1倍に近づいた時点で売却しません。
他のエコシステムがNAVが1倍に近い時点で株式を売却する理由は理解できます。彼らは市場で最大のプレーヤーになりたいのです。最大のプレーヤーは最も多くの取引量を持ち、より多くの株式を発行できます。
個人的には、SolanaのDATにさらなる可能性があると考えています。そのステーキングリターンは市場で最高レベルであり、ロック済みトークンを割引価格で購入することで、株主に追加のリターンを提供できます。そのため、SolanaのDATは他のトークンエコシステムよりも高いMNAVで取引される理由があります。これまでこの戦略は成功しています。しかし、市場認知度をさらに高め、Solanaに対する疑念や攻撃に対処する必要があります。こうした要因はMNAVのパフォーマンスに影響を与える可能性がありますが、現時点での私たちのMNAVは1.7です。
DATはETFよりも投資家にとって適しているのか？
Ram Ahluwalia:
Chris、どう思いますか？投資家にとって、現物資産を直接保有するのと、DATに投資するのと、どちらが良いでしょうか？イーサリアムを例にすると、一部のDATメカニズムは強制買い入れを引き起こします。これは累積的な買い行為です。一方で、DATが株式を発行すると、いくらかの希薄化が生じ、売り圧力につながる可能性があります。この投資方法は単純な買いではなく、メカニズム設計により投資家が特定の資産を購入するよう強制されるものです。
Christopher Perkins:
これは検討に値する問題です。現時点では、DATはまだ発展の初期段階にあります。例を挙げると、先週、SECおよびFASBにLSTs（流動ステーキングトークン）が会計処理上無形資産として分類されることについての書簡を提出しました。業界全体として、まだ整備すべき点が多くあります。
多くのDATプロジェクトは今まさに動き始めています。私たちのポートフォリオにある企業、例えばイーサリアムを見ても、こうしたメカニズムから恩恵を受けているところがあります。ETHZillaはイーサリアムエコシステムでいくつかの取り組みを行っており、DATの発展はまだ初期段階です。
イーサリアムを例に取ると、ETFの運営メカニズムはより複雑です。投資家はETFに投資するか、現物を直接購入するかを選択できます。しかし、多くの伝統的投資家にとって、現物資産に直接アクセスすることは許可範囲外であるため、通常はETFに頼らざるを得ません。しかし、ETFには重大な問題があります。それは収益を生み出せないことです。ETFの日常的な流動性制限、例えば13日のロック期間があるため、投資家はETFを通じて直接ステーキングを行うことができません。将来的にはトータルリターン商品が登場する可能性がありますが、現時点では、ETFの設計は投資家が求める収益を提供できません。これは長期投資家にとって特に劣った商品と言えます。なぜなら、収益は極めて重要だからです。
一方、DATはETFと同程度の利便性を提供します。投資家はブローカー口座で簡単にDATを購入でき、基礎資産のリターンも得られます。この点でDATはより優れた投資ツールになり得ます。特に現物資産に直接アクセスできない伝統的投資家にとって有益です。
もちろん、将来的にはより透明なトータルリターン商品が登場する可能性がありますが、現時点でのDATの強みはその透明性と機能性にあります。DATの目的は、投資家が資産自体だけでなく、DeFiやその他の革新的メカニズムを通じた潜在的な収益にもアクセスできるようにすることです。この設計は単なる投資案件であるだけでなく、投資家が慣れ親しみ、許可されている形式のパッケージを提供します。
さらに、DATは米国株式資本市場全体への投資機会を開きます。投資家はDATを主要ブローカー口座に組み込み、レバレッジをかけたり、担保として使用したりできます。これにより、DATの機能は伝統的な株式投資にさらに近づきます。
もちろん、Ramが指摘したバブルの問題は実際に存在します。以前も述べましたが、DATが成功するにはすべてのキーファクターが揃う必要があります。これは非常に複雑なプロセスです。 Brianが解決策を見つけているようですが、それが現状です。
プレミアム背後にある数学的論理
Brian Rudick:
補足したいのは、市場はDATの強大な潜在力、特に時間とともに複利で成長する純資産価値（NAV）がもたらす価値をまだ完全には認識していないということです。
簡単な数学の例で説明しましょう。Solanaに投資するDATを立ち上げ、同様のプロジェクトが市場で5倍の時価総額倍率で取引されているとします。Steve Ehrlichから100ドルを調達し、100株の株式を発行します。1株あたり1ドルです。この時点で、Steve Ehrlichは会社の100％を所有し、私のDATは100ドルの資金を保有しています。
次に、この100ドルをSolanaに投資します。Solanaの時価総額倍率が5倍であるため、私の投資価値は直ちに500ドルに増加します。このとき、私の会社の時価総額も500ドルになり、Steve Ehrlichの100株の株価は1株5ドルに上昇します。
次に、さらに100ドルを調達します。今回は株式が5ドルで取引されているため、20株の発行でこの資金を調達できます。この増資により、再び100ドルを獲得し、Solanaに投資します。Solanaの時価総額はさらに500ドル増え、私の会社の時価総額は1000ドルになります。
Steve Ehrlichの保有比率は85％に希薄化されますが、彼の保有価値は500ドルから850ドルに増加しました。これが価値付加型発行の論理です。時価総額倍率とプレミアムを利用することで、NAVを継続的に複利させ、株主価値の持続的成長を実現できます。
また、規模の小さなDATプロジェクトは、内包された成長プレミアムを享受しやすいと考えます。例えば、1億ドルの株式を2倍の倍率で発行できれば、私たちにとって非常に有利です。一方で、MicroStrategyのような大企業では、同じ増資が市場に与える影響ははるかに小さくなります。したがって、規模の小さいDATはより大きな成長可能性を持っています。
同時に、小さなトークンをサポートするDATもより大きな上昇余地を持ちます。例えば、Solanaの時価総額はビットコインの4％にすぎません。対照的に、ビットコインはすでに世界第5位の資産であり、短期間で5倍に増える可能性は低いですが、Solanaの成長可能性ははるかに大きいです。さらに、SolanaのDATはステーキングや割引でのロック済みトークン購入などにより、株主に追加収益を提供できます。
これらの理由から、市場状況が安定すれば、他のDATのプレミアム取引水準はMicroStrategyを上回ると信じています。これはあくまで倍率と成長可能性に対する私の見解です。
Christopher Perkins:
DATがファンダメンタルズと市場のmeme効果を組み合わせることができれば、さらに大きな市場反応を引き起こす可能性があります。実際、暗号通貨市場や株式市場でこうした現象を既に目にしてきました。注目に値する点です。
Ram Ahluwalia:
確かにそうです。資産をmeme化することは重要な目標ですが、すべての資産ができるわけではありません。memeの本質は「最後まで生き残るのは一人だけ」というゲームのようなもので、Palantirやテスラはかつてmemeでしたが、すべての資産をmeme化することはできません。これが私の見解です。
もう一つ質問があります。投資家として、時価総額とNAVの比率が高い方を好むか、それとも低い方を好むか？多分あなたの答えは高い方でしょう。なぜなら、増資によりより多くの基礎現物資産を蓄積できるからです。
しかし興味深いことに、時価総額がNAVを下回る場合、投資家にはより大きな価値空間があります。この反射性特性により、投資戦略はより複雑になります。私は、DATがモメンタム状態にあるときのみ、この戦略が有効だと考えます。モメンタムが失われれば、投資家は市場から退出するのが最善です。また、時価総額がNAVを下回れば、買収対象になる可能性があります。一方で、時価総額とNAVの比率が高すぎると、増資により資産価格が下落する可能性があります。これは非常に複雑なゲーム理論です。
Brian Rudick:
これは完全にMNAV（市場純資産価値）の将来の動向に依存します。あるDATが2倍で、別のDATが5倍で取引されている場合、倍率が収束すると考えるなら、より安い方を選びます。倍率が変わらないと考えるなら、5倍で取引されている方を選びます。なぜなら、その増資の方がより価値付加的だからです。
全体として、これはリスクとリターンのトレードオフに帰結します。例えば、昨年12月、Solanaの戦略のMNAVは15倍に達しました。当時の市場環境は異なり、選択肢も少なかったです。これはMNAVが到達可能な高さを示しています。DATがより高いMNAVで取引されるとき、株主にさらなる価値付加の機会を提供できます。逆に、NAVが1倍を下回ったり、Solanaが50％下落したりすれば、大きな下振れリスクに直面します。したがって、DATは非常に非対称なリスクとリターンを持っていると考え、私はDATに賭ける価値があると思っています。
アルトコインが爆発する時期に来たのか？
Steve Ehrlich:
最近ツイッターで話題になっているグラフがあります。ビットコインの市場占有率は約58％です。パンデミックのピーク時には、この比率は一時的に40％未満にまで下がりました。歴史が繰り返されるとは限りませんが、これはビットコインからアルトコインへのローテーションが起きる可能性を示唆しています。Brian、これは投資家のチャンスかもしれません。ChrisとRam、今のアルトコインサイクルをどう見ていますか？今後数ヶ月の目標は何ですか？
Christopher Perkins:
私はアルトコインに対して非常に楽観的です。この楽観視は、規制リスクが徐々に緩和されているという我々の観察に基づいています。昨日CFTCとSECが協力し、現物トークンの上場を可能にしたように、明確性がない状況でも、アルトコインを商品として扱う明確性は大きなロック解除になります。内密な情報を教えましょう。私が注目しているキーポイントの一つは、米国市場でのアルトコイン先物の上場です。これらのトークンに先物が上場し始めれば、それが商品であることがわかります。なぜなら、承認プロセスでSECが阻止しなかったからです。これにより、裁定取引（ベース取引）が解放されます。例えば、現物を買い、先物を売る。これにより現物価格が上昇します。また、ETFも解放されます。なぜなら、ETFの監視は先物市場に依存しているからです。したがって、注目すべきキーポイントは米国市場でのアルトコイン先物の上場です。これは多くの機関投資家にとって欠落していた要素です。
現在、Solanaなどの初期の先物はすでに見られていますが、規制の確実性が高まるにつれ、同様の事例がさらに増えると信じています。規制当局との対話も非常に前向きで、これは大きな推進力になります。さらに、私は徐々にプロジェクトのファンダメンタルズに注目すべきだと考えます。良いプロジェクトもあれば、悪いプロジェクトもあり、ひどいプロジェクトもあります。また、教育プロセスも非常に重要だと考えます。例えば、投資家にSolanaとは何かを説明するなどです。深く理解するにつれ、投資家はこれらのトークンが異なるものであり、独自性を持っていることに気づきます。私は特にAIと暗号資産が交差する領域のトークンに注目しています。その実用性が意味のあるものだと感じます。したがって、私は非常に楽観的で、アルトコイン市場には長い道のりがあると考えています。
Brian Rudick:
私の見解はRamと似ています。短期的にはリスクが高まっています。国家債務問題、継続的なインフレ、関税の不確実性、過大評価などです。しかし、これらは長く対処してきた問題です。したがって、短期的にはアルトコイン価格が政策リスクの影響を受けると考えます。しかし、長期的にはアルトコイン市場に対して非常に楽観的です。
私は、暗号資産の発展を妨げてきた最大の問題は、明確なルールと規制の欠如であると考えています。来年「クリア法案」が成立することで、この問題が解決される可能性があります。通常、大手テック企業や金融機関は、法的・規制リスクが高まるため、暗号分野への参入をためらいます。しかし、規制の明確性が得られれば、大規模に参入せざるを得なくなります。これらの企業は数十億の顧客、組み込まれた信頼、数十億ドルの資本、トップクラスの開発者を擁しています。Google Chromeに暗号ウォレットが追加されたり、Amazonがステーブルコイン支払いを受け入れたりするだけのシンプルな出来事かもしれません。これにより、潜在的な大規模なユーザー導入の機会が生まれます。したがって、中期から長期にかけて、アルトコイン市場が最大の繁栄期を迎える可能性があると考えます。
Christopher Perkins:
これは素晴らしい見解です。ステーブルコイン市場への資金流入があり、401Kのような構造的バイヤーが初めて市場に参入します。これは非常に強力です。マクロ的なノイズは常に存在しますが、こうしたトレンドは注目に値します。
Ram Ahluwalia:
私はマクロ経済に対して楽観的です。例えば、金利低下は良いニュースですし、財政赤字も良いニュースです。所得税の減免も間もなく始まります。これらはすべて前向きな要素です。関税問題には摩擦がありますが、市場はすでにそれらを消化し始めています。例えば、中国から輸入する小売業者の業績は良好です。したがって、マクロ経済に対して楽観的です。タイミングは重要であり、これに同意します。また、Chrisが言及したステーブルコインの繁栄に続くDeFiの繁栄という見解も非常に正確です。この理論は非常に理にかなっていると考えます。
イーサリアム現物市場は強気です。デジタル資産の鍵はモメンタムにあり、モメンタムは市場の注目度を反映しています。注目度がべき乗則に従うなら、非常にシンプルです：何にモメンタムがあるか？何に注目があるか？何が規制の明確性の恩恵を受けているか？何が大量に空売りされており、非共識からモメンタムに移行しているか？答えはイーサリアムです。イーサリアムのチャートを見れば、市場心理が弱いとは思えません。実際、市場のパフォーマンスは良好です。結論として、Chrisが言及したDeFi理論、例えばAave（イーサリアム上の大手DeFiプロトコル）を非常に高く評価しています。Aaveのパフォーマンスは非常に優れています。
マクロ経済の行方と投資家が注目すべき重点とは？
Steve Ehrlich:
Ram、マクロ経済の見通しについて質問します。おそらく答えはわかっていますが、あなたの見解を聞いてみたいです。FRBの混乱や、トランプ氏が少なくとも1人の役員を解雇しようとしていることなど、市場に影響を与えるでしょうか？明らかに、この件は最高裁判所の判決を待つ必要があります。
Ram Ahluwalia:
長期的には、資産価格の主な原動力は利益成長、金利水準とその変化、インフレ水準とその変化であり、これらは政策に影響を与え、間接的に市場に作用します。短期的には、資産価格は市場のポジショニングとニュースフローに大きく左右されます。例えば、役員任命に関するニュースは、短期的に市場心理に悪影響を与える場合、すぐに価格に反映され、その後市場は前進します。つまり、各投資家は意思決定を行う際に、現在の文脈情報に基づいて判断します。
現時点では、市場のファンダメンタルズは非常に強固です。直近の四半期は、企業の収益が異常に優れていました。さらに、金利引き下げなどの追加の刺激策も経済を後押ししています。個人的にはこれらの政策に異論がありますが、市場の観点からは確かにプラスとなっています。私は市場に対して楽観的であり、そのため私のポートフォリオには小型株、金利敏感株、住宅建設会社、消費財株などが含まれています。これらの分野のパフォーマンスはすべて、強力な消費者需要の支えを受けています。経済には一定の分化がありますが、全体的な傾向は良好です。
消費者の状況も注目に値します。ローンの負担は常に存在しますが、高所得層（上位3分の1）が消費支出の大部分を占めており、総消費の約3分の2を占めています。各分野のパフォーマンスも異なり、旅行・レジャー産業や航空会社の業績は良好です。銀行業界では、融資活動が増加しており、規制の緩和が信用拡大を後押ししています。プライベートクレジット会社間の競争も激化しています。最近ある銀行と交流しましたが、実質的に私募クレジットファンドのようなものですが、FDIC（連邦預金保険公社）の保護を受けているため、市場の信用供与が過剰であることを理由に、いくつかの取引を拒否しています。
もちろん、信用過剰は将来ある時点でリスクをもたらす可能性がありますが、現時点では状況は良好です。違約リスクは顕著に上昇しておらず、信用拡大は経済サイクルをさらに推進しています。外部の圧力がこのトレンドを止めるには至っていません。
なぜGalaxyがSolana上でトークン化株式を開始したのか？その意義とは？
Steve Ehrlich:
トークン化について話しませんか？今朝大きなニュースがありました。TelegramでGalaxyについて議論しました。彼らは株式をトークン化したのではなく、Super Stateと協力して、Solanaブロックチェーン上で直接株式を発行したのです。
Christopher Perkins:
今日に至って、これは大きな出来事です。なぜなら、RWAのトークン化についてずっと議論してきたからです。銀行屋として、私はRWAが非常に嫌いです。なぜなら、それは異なるリスク加重資産の集合体であり、それだけで不安になります。従来のやり方は、資産を箱に入れ、その資産を代表するトークンを発行し、エコシステムに送り込むというものでした。しかし、今回は違います。これは規範的です。ニューヨークの銀行の保管口座に株式をロックして、その代表資産にトークンを発行するのではありません。これは規範的です。規範的なデジタル資産であり、実際に株式を手に入れ、それが唯一の代表となります。それをブロックチェーン上に置き、Super Stateを譲渡代理として使用すれば、それは規制されています。SEC委員長のAtkinsのような人と話すと、「IPOを再び偉大にする必要がある」「資本市場を再び偉大にする必要がある」「それらをよりアクセスしやすくする必要がある」と言います。公共ブロックチェーン以上にアクセスしやすいものがあるでしょうか？これはSolana上で発行されました。素晴らしい、Solanaは自分たちを分散型ナスダックとして位置づけようとしてきましたが、これはチームとエコシステムが前進する上で重要な一歩です。そのため、今やこうした資産があります。完璧ではありませんが、良い第一歩であり、これまで見てきたものより改善されたと言えるでしょう。
私もプライベートエクイティのトークン化に非常にワクワクしていますが、これは特別目的法人（SPV）ではなく、SPVの一部ではなく、本物の株式、トークン化された株式です。
現在、自動マーケットメイカー（AMM）で取引することはできません。NMS（国家市場システム）という規制上の問題があります。簡単に言えば、株式は最良価格の取引所にルーティングされる必要があるということです。伝統的システムでは、それらの間の連携がうまくいっていません。したがって、SECがNMSの課題のいくつかを解決すると考えます。しかし、適切なオンボーディングプロセスを経た人同士であれば、株式のP2P譲渡は可能です。これは、株式などの資産を購入するためのグローバルインターネットの始まりです。
Ram Ahluwalia:
資本形成にとてもワクワクします。もっと資本形成が必要です。公開市場の登録・上場コストは高すぎます。Securitizeのような企業が、規制付きATSなどを通じてチェーン上で行っている活動は、伝統的金融と無許可ネットワークを混ぜようとする試みにすぎません。これは機能しません。したがって、方向性は良いです。
Galaxyの行動は主に象徴的だと思います。24時間365日取引できます。これが主なロック解除ですが、この象徴性はさらに多くのものが来ることを意味しています。興味深いことに、今週末家族と海辺に行き、いつも通り休暇中にさまざまなアイデアを考えました。Twitterに投稿したのですが、「株式をチェーン上でトークン化すべきだ」と書きました。その後、Galaxyのニュースを見て、つまりオリジナルなアイデアなんてないんだなと思いました。世界中の100人が同時に同じアイデアを持ち、あとは実行だけです。したがって、こうしたことがさらに多く起きることは全く疑いません。主に象徴的だと思います。私が本当に見たいのは、無許可市場を立ち上げ、参加者を解放する方法です。
他にも非常に興味深いことが起きています。Credit Coupです。Chrisは知っているでしょうか。彼らはRain Cardに資金を提供しており、これは暗号ネイティブユーザーが消費できるクレジットカードです。チェーン上のデジタル資産ウォレットを利用できます。チェーン上でファイナンスを行い、預金で14％のリターンを得られます。これは驚くべきことです。チェーン上の銀行です。チェーン上で預金し、14％のクーポンを得られます。完全にT+2の継続的リスクで担保されています。2日以内に流動性を得られます。これは短期の高利回り資産の乖離です。しかし、すべてが許可されていますが、正しい方向への一歩です。
Galaxyも同様です。Paul Atkinsは特にトークン化とスーパーアプリの台頭に言及しました。Michelle Bowmanもトークン化について語っています。したがって、規制当局は合法的で規制に準拠していれば介入しないという市場へのシグナルを送り始めています。私たちは今まさにこの方向に向かっています。200のフィンテック企業がOCC特許を申請しており、今後数ヶ月で数十社が承認されると考えます。したがって、Galaxyは非常に象徴的ですが、その背後にはもっとあります。次の段階を解放するために、より多くの無許可枠組みが必要です。
Steve Ehrlich:
この点についてさらに掘り下げたいと思います。あなたが重要なポイントを提起したからです。Chris、Solanaは明らかに許可型チェーンですが、Superstateも非常に許可型です。私はトークン化を長く追ってきました。皆さんはご存じでしょう。何百ものパイロットプロジェクトがあります。これはパイロットではないとわかっていますが、ある種の信用商品などをトークン化する話です。巨額の収益（9桁または10桁）があるかもしれませんが、二次市場がなく、流動性がありません。なぜなら、これらは静的だからです。この障壁を打破するプロセスはどうなるのか、とても気になります。おそらく多くの企業がSuperstate上で発行すること、またはその明白な派生物、または他の何かを同時に同意する必要があります。
Christopher Perkins:
では、私たちは先ほどステーブルコインで何をしたでしょうか？ステーブルコインとこれの違いは何ですか？ステーブルコインはロックされていますが、発行者はKYCとAMLの責任を負います。その後、誰かがそれを受け取り、その人の活動に応じて、北朝鮮に証券を送信すれば問題になります。これは行動と活動に基づくものですよね？これがステーブルコインモデルです。はい、凍結と税関がありますが、遅延があるため、実際には機能しません。
しかし、今私たちが見ていることに立ち返ると、これはBrianがやっていることに戻ります。私たちは株式をトークンとして規範化しています。トークンをDAs上の株式に変えています。では、いつチェーン上で債務を規範的にトークン化して発行するのでしょうか？
Brian Rudick:
2つのアイデアがあります。まず、トークン化に関してあなた方が述べたすべてに完全に同意します。私の見解では、金融は時代遅れのインフラの上に築かれています。ステーブルコインは実質的にトークン化された米ドルのようなものです。ECH上で動作しますが、ECHは50年前に作られたものです。フィンテックでさえも、これはフロントエンドのパッケージングにすぎません。Venmoであなたに10ドル送金しても、バックエンドではECHを使用します。したがって、ブロックチェーンとトークン化はインフラ自体を再考しています。
二つ目の重要なことは、金融は仲介者であふれていることです。これがDeFiが非常に重要な理由です。技術の進展を考えれば、これら不要な仲介者を排除するのに役立ちます。
私たちは、Superstateを通じてUpexi株式をトークン化する意向を発表しました。もし参考になれば、彼らと提携した主な理由は2つあります。まず、あなたが述べたように、グローバルアクセスを実現するために、チェーン上で直接株式を発行すること。これにより、米国市場に限定されず、異なるパッケージ間で流動性が分散するのを防げます。第二に、保有者が享受する法的・規制上の権利が従来の株式とまったく同じになることです。
これが重要な理由です。二つ目の理由は、コンプライアンス、法的および規制リスクに非常に注力していることです。Superstateはすべてを正しい方法で進めています。細部に至るまで厳格であり、SEC登録の譲渡代理です。Project Openのようなプロジェクトを通じて、SECと協力して規制の明確性を得ようとしています。Super Stateを通じて株式をトークン化すると、証券法を厳密に遵守します。したがって、誰がトークン化された株式にアクセスできるか、KYCを完了したかを決定するための許可リストがあります。したがって、私たちは安心して彼らと協力し、最終的にUpexi株式をチェーン上に置くことができます。
Steve Ehrlich:
規制などに関するあなたの見解は理解できますが、すべてをチェーン上に置く企業、特に大企業が実際に、その株式を所有したいと思うすべての人をチェーン上の市場に参加させるよう強制するのを待っています。テスラが完全にチェーン上に移行するとしたらどうなるか想像してみてください。私たちのうちどれだけの人がテスラの株式を保有しているか、あるいはETFを通じて間接的に保有しているか、強制的に参加せざるを得なくなるでしょう。したがって、Brian、NASDAQから上場廃止して完全にチェーン上に移行するという大発表を待っています。
アルトコインのキーマーケットロック解除ポイントとは？
Christopher Perkins:
私は融合の黄金時代に入りつつあると考えており、これは暗号業界全体にとって重要な瞬間です。機関投資家は徐々に市場に参入していますが、現在の主な障壁は、米国に上場された暗号通貨先物が欠如していることです。これらの先物は、市場の流動性問題を解決し、業界の発展を推進するために不可欠です。これは今後数週間で注目すべき分野です。
Steve Ehrlich:
現在の市場にはビットコイン、イーサリアム、Solana、XRPの先物があります。他に注目すべき資産はありますか？
Christopher Perkins:
この4つの資産以外のすべての暗号資産には先物が必要です。先物市場の整備により、ETFの発展、ベース取引の支援、暗号資産をさらに商品として固定化するなどの機能が解放されます。これらは市場成熟のキーステップです。しかし、現在の米国市場では、この分野に巨大な空白があります。主な理由は、SECが取引所の上場申請を阻止しているからです。しかし、この窓は徐々に開かれつつあり、業界発展が急務とする問題です。
Steve Ehrlich:
Ram、現在の市場状況をどう見ていますか？
Ram Ahluwalia:
最近、American Eagleの業績報告など、伝統的株式市場のいくつかのパフォーマンスに注目しました。その株価は終値後に24％上昇し、評価が過小な小売業者が徐々に回復していることを示しています。この傾向は続くと考えます。さらに、住宅ローンのリファイナンス分野も注目に値します。Better Mortgageのパフォーマンスは依然として潜在力を秘めています。
デジタル資産については、市場の反発は時間の問題だと考えます。数週間待つ必要があるかもしれませんが、市場の変動は依然として存在します。しかし、11月が重要な転換点になると予想しています。投資家はそのタイミングを捉え、準備しておく必要があります。
Brian Rudick:
トークン市場の長期的価値について補足します。長期的には、3〜5種類のトークンだけが真に価値を創造し、それぞれの背後にある企業も3社程度しか、複合純資産価値（NAV）を通じて株主に持続的なリターンをもたらせないと考えます。
過去のデータによると、95％のトークンは5年以内に価格が95％下落します。トークンの成功の鍵は、その背後にある基礎的パフォーマンスにあります。したがって、短期トレーダーにとってはトークン市場が良いリターンを提供するかもしれませんが、長期的な勝者を探すなら、Microstrategyのような成功事例は非常にまれです。
Steve Ehrlich:
私の見解はやや異なります。現在の市場環境では、FRB政策の不確実性を考慮すると、投資家はより慎重になる必要があると考えます。しかし、いくつか興味深い現象も見られます。昨夜、『The Office』のエピソードを再視聴しました。その中で通貨に関する議論がありました。キャラクターのDwightは、米国が1971年に金本位制から離脱して以来、通貨の真実性が曖昧になったと述べていました。この見解は、現在の市場における価値の再定義を反映しているとも言えます。
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