Coinbaseも996から逃れられない
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Coinbaseも996から逃れられない
取引所では内輪もめが絶えない。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察執筆：リン・ワンワン、Jack、EeeVee
Coinbaseは中国式の996勤務体制を真似始めた。
CEOのアームストロングはツイッターで自慢げにこう述べた。「ニューヨークチームは集結し、万能取引所（Everything Exchange）の開発に懸命に取り組んでいる。毎日午前9時から午後9時まで、それ以上も働く日々だ。
一見何でもない投稿だったが、コメント欄では激しい意見の対立が起きた。欧米ユーザーは「これは異常な過労文化だ」と批判する一方、アジアのユーザーは「中国では普通のこと。誇ることではない」とあっさりと切り返した。
しかし996はあくまで表面的な現象であり、その裏にはCoinbaseが抱える本質的な不安がある。
2025年第1四半期、Coinbaseの純利益は前年比94％も急落し、取引収入は全面的に低迷した。第2四半期の財報では純利益が14億ドルと一見高い数字だが、この額の大半はCircleへの投資による含み益であって、自社の収益力とは関係ない。実際の現物取引事業は依然として縮小しており、ETFやオンチェーン取引、そしてRobinhoodとの競合に挟まれ、かつての「規制遵守の王者」はますます受動的な立場に追いやられている。
これはCoinbaseだけの問題ではなく、取引所業界全体がより厳しい996と、より大きな変革を模索している状況である。
Coinbaseたちが直面する問いはますます明確になっている。暗号資産取引所の黄金時代は、あとどれほど続くのか？
ウォール街からワシントンへ
数年前からCoinbaseは気づいていた。より遠くへ進むには、取引所にとって「合法・規制遵守」の四文字は避けられないということに。
2019年のある午後、ブライアン・アームストロングは初めて議会山に足を踏み入れた。スライドを持ち、まるで投資家に向かってピッチをする起業家のように、議員たちに暗号資産を説明しようとしていた。
しかし迎えられたのは困惑する質問ばかりだった。「ああ、つまり君はビットコインのCEOなのか？」
あるいは「これは電子ゲームみたいなものか？」
その瞬間、彼は気づいた。これは議論ではなく、「異種間コミュニケーション」だと。
事実、このような「誤解」と向き合うのはアームストロングにとって初めてではなかった。Coinbaseが上場する以前、彼は創業者の孤独な瞬間を何度も振り返っていた。暗号資産が依然グレーゾーンにあった当時、ほとんどすべての銀行がCoinbaseとの提携を拒み、給与支払いさえ困難な状況だった。
彼は認める。あの頃の交渉は、伝統的金融システムに対して「生きる道を乞う」ようなものだったと。
創業当初、アームストロングは単純にこう考えていた。法を守れば、ひたすら製品作りに集中できると。しかしCoinbaseが大きくなるにつれ、彼は「規制の曖昧さそのものが武器になる」ことに気づいた。SEC議長のジェンスラーは「明確でない」という理由で業界全体を攻撃し、上院議員エリザベス・ウォーレンなどは暗号資産を「金融麻薬」として描き出そうとした。
こうした経験を通じて、彼は外の世界が想像するより早く、深く「コンプライアンス」の重要性を理解していた。多くの同業他社が流量を追い求める中で、Coinbaseは創業時からあえて遅く見える道を選んだ。自発的にライセンスを申請し、KYC／AMLを徹底し、継続的に規制当局と対話すること。
アームストロングはこう悟った。ルールを自ら作らなければ、誰かが代わりに棺桶の蓋を閉めるのだ。
そこで彼は戦略を変えた。引き続きワシントンへ飛んで「教育者」を続けるだけでなく、政策チームを編成し、StandWithCrypto.orgを設立。各議員ごとに「暗号資産支持度指数」を作成し、Super PAC「Fairshake」への資金提供にも躊躇わなかった。
2024年、アメリカ大選は初めて「暗号資産有権者」を表舞台に押し出した。暗号資産反対派の議員が投票で敗退し、支持派の新人が当選したのだ。ワシントンはようやく気づいた。なんと5000万人以上のアメリカ人が暗号資産ウォレットを使っているという事実に。これはもはや周縁的な話題ではなく、操作可能な票の機械だったのだ。
ウォール街において、アームストロングが使うカードは別のものだった。それは「規制遵守」である。
2021年に上場する直前、アームストロングはメディアのインタビューでこう語った。Coinbaseがナスダックの扉を開けたのは、ビジネス実績だけでなく、規制遵守面での先行があったからだと。彼が見たIPOの真の意味は、単なる資金調達ではなく、「正名」であった。暗号資産業界が周縁から主流へと移行する節目だと。
2025年、彼は《Genius Act》の成立を推進した。この法案はステーブルコインが現金または米国債で100％準備されることを義務づけるものだ。これは単なる立法上の勝利ではなく、Coinbaseにとっては「参入障壁」でもある。Circleの株主として、USDCの金利収入の一部を受け取ることができるのだ。2024年、Circleの準備金利子収入は約16.8億ドルで、そのうち約9.1億ドルがCoinbaseに支払われた。
ステーブルコインは、ウォール街と議会の両方が受け入れる物語となった。政府にとってはドル覇権の延長であり、資本にとっては安定したキャッシュフローを提供する。
こうしてCoinbaseは身分転換を果たした。ワシントンではルールを作るロビー活動のマシンとなり、ウォール街では資本と接続する規制遵守の入り口になった。
アームストロングはかつてこう言った。「大きくなれば、自分は政府に関心がなくても、政府はあなたに関心を持つようになる。」
この言葉はまさに注釈のように、Coinbaseの新たな戦場が、もはや取引所の枠を超えていたことを示している。
財報に現れた「CEX危機」
ただ「合法・規制遵守」だけでは、取引所にとって十分ではない。
世界最大級の暗号資産取引プラットフォームの一つでありながら、Coinbaseの2025年前半の財報には不安が満ちている。
第1四半期の総収入は20億ドル、前年比24.2％増と一見体面が良いが、純利益が前年比94％急落している背景では、この数字はほとんど意味を失っている。6600万ドルの純利益は市場予想を大きく下回り、投資家は初めて真剣に感じ取った。中央集権型取引所の旧来モデルが崩壊しつつあることを。
特に顕著なのが現物取引収入の減少である。
機関投資家の取引高は前年比30％減少、個人投資家も19％減った。これには確かに相場の冷え込みも影響している。2025年以降、ビットコインやイーサリアムのボラティリティが急激に低下し、市場は「ジェットコースター」から「平地の風」へと変わった。機関も個人も、頻繁に売買するモチベーションを失ったのだ。
しかしより深い圧力は、市場構造の再編にある。
ETFの登場は、投資家の行動パターンを根本から書き換えた。ビットコインに続いて、イーサリアム、ソラナ、XRPなどが次々にETFを申請。これらは元々Coinbaseの主要取引銘柄だった。CEXの取引手数料が通常0.5％なのに対し、ETFの年率管理費は0.1～0.5％と安く、資金は自然とウォール街へと流れ込む。
同時に、オンチェーンでの富の創出効果が多くのユーザーをオンチェーンに留めている。
MemeトークンとDeFiのブームにより、ネイティブ投資家は新しい習慣を形成した。CEXはもはや取引所ではなく、「出入金のクロスチェーンブリッジ」や「ステーブルコインの一時的ウォレット」でしかない。非中央集権型デリバティブの台頭は、資金流出をさらに加速させた。Hyperliquidなどの新興プラットフォームは、柔軟な上場メカニズム、高いレバレッジ、究極のユーザーエクスペリエンスで、米国など規制の厳しい地域のトレーダーを迅速に吸収した。こうしたユーザーにとって、Coinbaseの「堅苦しさ」はむしろ足かせとなる。
さらに致命的な競争は、従来の金融の中核から来た。
Robinhoodが暗号資産分野への全面進出を宣言し、Coinbaseが最も大事にする若い個人投資家層を狙い撃ちした。彼らにとって、Robinhoodのインターフェースはより親しみやすく、手数料も安く、米国株と暗号資産を一括で扱える体験はよりスムーズだ。大口投資家にとっても、Robinhoodの「証券会社」イメージは、Coinbaseよりも魅力的に映る。
こうした多重の圧迫は、2025年第2四半期の財報で露骨に拡大された。Coinbaseは当四半期の総収入を約15億ドル（前期比26％減）、GAAP基準の純利益は14億ドルと発表。一見華やかに見えるが、その大半はCircleへの投資や暗号資産保有による含み益によるもの。これら一時的な要素を除けば、調整後純利益はわずか3300万ドル。さらに重要なのは、核心の現物取引収入が7.64億ドルにとどまり、前年比39％も減少した点だ。
帳簿は賑やかでも、現実は寂しい。Coinbaseの利益はもはや取引収入ではなく、ステーブルコインの分配収入によってかろうじて維持されている。これは残酷な成績表であり、黄金時代の終焉を告げるシグナルかもしれない。
取引プラットフォームが取引事業に頼らなくなるとき
この困難に直面し、Coinbaseは新たなビジョンを提示した。
最近のインタビューで、CEOブライアン・アームストロングはこう語った。すべての資産は最終的にブロックチェーン上に載る。だからこそ「万能取引所（Everything Exchange）」を作るのだと。
彼にとって暗号資産は孤立した業界ではなく、金融システム全体をアップグレードできる技術なのだ。
アームストロングは特に米国株式の現状に言及した。例えばアルゼンチン人が米国の証券口座を開設するのは、非常に高い資産基準が求められる。ほとんどの国の一般投資家にとって、米国証券市場は「富裕層専用市場」に近い。
しかし株式がトークン化され、ブロックチェーン上に移れば、こうした壁を打ち破れる。世界中の誰もが、いつでも米国資産を売買できるようになる。
オンチェーン化にはさらなる可能性がある。24時間休まず取引可能になり、少額株式の売買も可能になり、まったく新しいガバナンス設計もできる。例えば「1年以上保有した株主のみが議決権を持つ」ようにすれば、長期投資を促せる。
彼の構想では、Coinbaseはもはや単なる取引仲介プラットフォームではなく、あらゆる資産をオンチェーンに接続する「万能取引所」になる。オープンで包括的、24時間稼働する金融OSだ。
そのため、Coinbaseはアームストロングのビジョンに沿って一連の動きを開始した。半年の間にSpindl、Iron Fish、Liquifi、Deribitを相次いで買収した。
最初の3社はBaseチェーン向けサービスを提供する。Spindlはオンチェーン広告スタックを提供し、開発者が直接ユーザーを獲得できるようにする。Iron Fishはゼロ知識証明チームを擁し、Base上にプライバシー機能を構築。Liquifiはトークン管理とコンプライアンスサービスを提供し、Coinbase Primeとの統合を目指し、機関およびRWAプロジェクトを支援する。この3社により、Base上での開発ハードルが大幅に下がり、完全なツールスタックが整った。
最も注目されたのはDeribitの買収だ。先物取引は現物よりも安定し、利益率も高いが、Coinbaseは長年米国の規制のため、この分野から排除されていた。29億ドルを投じてDeribitを買収することで、トップクラスのオプション市場シェアと豊富な機関顧客を一気に獲得した。買収完了からわずか1ヶ月も経たず、CoinbaseはCFTCの監督下でペリペット取引を開始し、事実上Deribitの能力を「シームレスに継承」した。
買収がCoinbaseによる取引収入の天井突破の暴力的な試みだとすれば、現在進行中の事業拡張は、より深いレベルでのアイデンティティ再構築である。
彼らは「重い仕事」に注力している。ステーブルコイン、ウォレット、パブリックチェーン、機関向けサービス。一見地味なこれらの要素が、新しいCoinbaseの姿を描き出している。単なる取引所ではなく、Web3版のApple＋Visa＋AWSだ。
第一歩はステーブルコインである。
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