10億ドルの米国債加持により、SkyのRWA戦略はMKRを救済できるか？

執筆：ディンダン、Odaily 星球日報

MakerDAOは、分散型金融（DeFi）分野の初期の先駆者の一つとして、ここにきてトークン経済モデルの深い改革を静かに開始した。ブランド名をSky Protocolへ変更し、ガバナンストークンMKRが段階的にSKYに置き換えられようとしている。だが残念なことに、この綿密に練られた転換劇は、市場でさえも水しぶき一つ上げていない。

2022年にはじめて、創業者Rune Christensenが「Endgame Plan」（終盤戦略）を提唱した。これは、現実世界資産（RWA）の統合、経済メカニズムの最適化、およびリブランディングを通じて、複雑さを増すガバナンス課題や激しい競争に立ち向かうことを目的としていた。しかし、この計画の実行は順風満帆ではなかった。一部の投資家は戦略的方向性に疑問を呈し、次々とMKRを売却。コミュニティ内部でもガバナンスをめぐって意見が割れ、この変革は地味なものとなり、市場からも十分な注目を集めることがなかった。

この転換は、MakerDAOの既存モデルを革新するだけでなく、その将来のポジショニングを再構築しようとするものだ。

Sky Protocolの登場は、Makerが単一のステーブルコインプロトコルから多様化したDeFiエコシステムへと移行することを象徴しており、伝統的金融との深遠な協力関係は、この戦略の野心をさらに際立たせている。Runeのビジョンは、チェーン上とチェーン下をつなぐ橋を築くことであり、RWAの導入とトークン経済の最適化を通じて、プロトコルの安定性と市場吸引力を高めることにある。

しかし、市場はまだこの変化の持つ深い意味を十分に認識していない。投資家の売却とコミュニティの論争が、Skyが着実に築きつつある新たな構図を覆い隠している。本稿では、MKR経済モデルの調整プロセスとその意義を詳細に分析するとともに、ウォール街資本との連携が発する深いシグナルについて考察する。

MakerDAOのリブランディングとトークン交換

MakerDAOのブランドアップグレードに伴い、ガバナンストークンはMKRからSKYへと段階的に移行している。

sky.moneyプラットフォームを通じて、ユーザーは1 MKRに対して固定で24,000 SKYの比率で自発的に交換できる。2025年3月25日時点でのMKRの総供給量は、過去の焼却などにより約87.4万枚にまで縮小されており、そのうち11.8%がすでにSKYへと交換されている。この比率は予想を下回っており、一部の保有者が新エコシステムに対して慎重な姿勢を取っていることを示している。

一方、ステーブルコインDAIは1:1でUSDSへアップグレードする道筋が用意されており、USDSをステーキングすることでSKYの報酬を得られる仕組みになっている。これにより、USDSの機能性が大幅に強化された。最新データによると、Skyエコのロックアップ総価値（TVL）は約4.8億ドル、USDSの流通量は推定15億ドルとなっており、市場がそのステーブルコイン体系を初步的に受け入れ始めていることが示されている。しかし、DAIの供給総量は依然83億ドルに達しており、つまり82%のDAIが未だアップグレードされていない。この潜在的な流通量は、USDSの成長にとって広大な可能性を提供している。

なお、Skyエコへのアップグレードは強制ではない。DAIおよびMKRのユーザーは元の形態を維持する選択肢を持つが、USDSおよびSKYを保有しなければ、ガバナンス参加、報酬獲得、新モジュール利用といったSkyプロトコルの完全な機能を利用できない。この自発的交換設計は、Makerの柔軟性を保ちつつ、Skyの普及に時間的余裕を与えるものである。例えば、DAI保有者がアップグレードしない場合、USDSのステーキング利回りを享受できず、またMKR保有者がSKYに交換しない限り、新エコにおけるガバナンス権を失う可能性がある。

この変化の意義は、Skyがトークン交換とリブランディングを通じて、ガバナンス体制を統一し、USDSに新たな活力を与え、今後の経済モデル最適化やRWA戦略に堅固な基盤を提供している点にある。交換進捗はまだ全面的ではないものの、11.8%という比率は、多くのMKR保有者が様子見姿勢を取っていることを示している。とはいえ、Skyのエコシステムの原型はすでに一定規模を形成しつつある。今後、USDSの流通量拡大や新機能の追加とともに、この比率はさらに高まる可能性が高い。

SKY スマートバーンエンジン（Smart Burn Engine）

Skyは、「スマートバーンエンジン」（Smart Burn Engine）を導入し、SKYトークンの流通供給量を削減することで経済モデルを最適化しようとしている。

Sky共同創設者Runeが2月24日にX上で投稿したところによると、このメカニズムは最近始動しており、当初は毎日約100万USDS相当でSKYトークンを購入・焼却する計画だった。ただし、焼却速度は固定ではなく、コミュニティによるガバナンスによって決定される。3月17日のMakerコミュニティの最新提案によれば、SBEの焼却速度は1日50万USDSに調整され、現在コミュニティによる実施投票の最終承認待ちとなっている。この新しい速度に基づけば、年間焼却額は約1.83億ドルとなる。MKRの現在価格（約1270ドル）と1:24,000の交換比率から計算すると、SKYの単価は約0.053ドル。この価格で算出すれば、年間焼却されるSKY数量は約3.45億枚にのぼる。仮にSKYの初期総供給量を240億枚（100万MKRがすべてSKYに交換されるという簡易シナリオに基づく）と仮定すれば、年間焼却量は全体の約1.44%となる。この比率は控えめに見えるが、長期的に継続すれば、累積効果により供給構造が著しく引き締まることになる。

資金源はSBE運営の鍵であり、Skyの焼却資金は主にプロトコルの余剰金に依存しており、その中でも米国債のトークン化による利子収入が重要な役割を果たしている。makerburn.comのデータによると、DAOが管理する財務基金（Treasury）の総余剰は現在1.39億ドルで、DAIの貸付利息や初期のRWA収益が主な出所である。しかし、年間3.65億ドルの焼却需要は、現行の余剰を大きく上回っており、Skyは将来的なRWA投資収益や他の収入源で資金を補う必要があることを示唆している。

このメカニズムは、SKYの流通量を徐々に減少させることで、その希少性を高め、長期保有者にとっての価値成長の余地を生み出す。かつてのMKR時代の緩やかな焼却（年率1〜2%）と比べ、スマートバーンエンジンは規模と自動化の面でより積極的であり、Skyのトークン経済設計における革新性を示している。同時に、焼却行動がRWA収益に依拠している点は、Makerが現実資産分野において先行優位を持っていることを浮き彫りにする。より広い視点から見れば、この戦略は特にUSDSの流通量が徐々にDAIを置き換える状況下で、SkyのDeFiステーブルコイン市場における競争力を強化し、長期リターンを重視する投資家を惹きつける可能性のある通貨緊縮モデルを提示している。

MKR/SKY ステーキングとSeal Engine

SkyのSeal Engineは、ユーザーがMKRまたはSKYトークンをロックすることで、報酬（Seal Rewards）を得られる新たな参加手段を提供している。報酬は通常、USDSまたはSky Starトークン（例：SPK）の形で支払われる。

現時点で、このメカニズムのロックアップ総価値（TVL）は2.1億ドルに達しており、一定の魅力を示している。従来のステーキングとは異なり、Seal Engineは一定の柔軟性を備えている。ロックされたトークンは直接引き出せないが、ユーザーはUSDSを借り入れることで追加資金を得ることが可能であり、現在の借入金利は20%で、オンチェーンガバナンスにより動的に調整される。この設計により、ロック中の流動性コストが低下し、より多くのユーザーが参加しやすくなっている。ただし、ロック解除時には離脱料金が発生し、初期は5%で、時間とともに最大15%まで上昇する。

ステーキングメカニズムは保有者に安定した収益源を提供し、報酬媒体としてUSDSを使うことで、DeFiエコ内での流通性と実用性を高めるとともに、SKYとの連携によりエコシステム全体の粘着性を向上させている。

戦略的意義：Skyの多角的ポジショニングと業界リーダーシップ

Skyのトークン経済モデルは、MKR時代の単一焼却メカニズムから、焼却とステーキングを両輪とする多次元的体系へと進化した。スマートバーンエンジンはSKY供給量を段階的に削減し、価値成長を促進。Seal Engineはトークンのロックと報酬制度を通じて、エコの粘着性を強化している。USDSの安定性とsUSDSの収益性は、この体系をさらに豊かにしている。

RWAの導入はこのモデルの中核的柱であり、チェーン上の資産価格変動に依存する従来のDeFiプロトコルと異なり、Skyは現実資産からの収益を通じてより信頼性の高いキャッシュフローを実現している。これはエコ内の経済活動に保証を提供するだけでなく、市場低迷期におけるリスク耐性の基盤を築いている。

また、AaveやCompoundなどのプロトコルと比較しても、Skyの特徴はRWAを通じてオンチェーンとオフチェーン資産を結びつけ、DeFiが暗号原生資産に依存する限界を突破している点にある。Aaveは流動性提供と借入サービスに集中し、Compoundは分散型レンディング市場に特化しているが、Skyは米国債のトークン化などを通じて、機関化と分散化が共存する新たな道を切り開いている。このようなポジショニングにより、Skyはステーブルコイン分野でのリードを維持するだけでなく、現実資産統合というレーストラックで先手を打ち、業界に新たなベンチマークを提示している。

ウォール街との協力が発するシグナル

注目に値するのは、Skyの変革が伝統的金融の大物との深い協力関係とともに進められていることだ。BlackRock-Securitize、Superstate、Centrifugeの各社が提供するトークン化米国債商品に対し、Sky（旧MakerDAO）は最大10億ドルの投資枠を設定する予定である。

具体的には、この計画の最終配分は市場主導で行われ、上限は10億ドル。上限どおりに分配された場合、BlackRock-SecuritizeのBUIDLが5億ドル、SuperstateのUSTBが3億ドル、CentrifugeのJTRSYが2億ドルを受け取ると予想される。コミュニティガバナンスの承認後、これらの資産はSkyのネイティブステーブルコインUSDSおよびその利回り対応通貨sUSDSの担保として採用される。この協力は、Skyの経済モデルにさらなる資産的裏付けを提供するだけでなく、ウォール街の投資家がMKRを売却する中で、重要な市場シグナルを発している。

過去数年間、一部のウォール街投資家（例：a16z）はMakerの戦略方向性に疑義を呈し、徐々にMKRを売却してきたため、市場の信頼感は一時弱まった。しかし、BlackRockのようなトップ機関との協力は、この流れを逆転させる可能性を秘めている。BlackRockは世界最大の資産運用会社であり、管理資産は10兆ドルを超える。そのトークン化製品BUIDLがSkyによって採用されたことは、Skyの技術とコンプライアンスが機関レベルの基準を満たしていることを示している。この選択は、USDSおよびsUSDSの安定性に高流動性・低リスクの現実資産を注入するだけでなく、Skyが伝統的金融界で再び信頼を回復しつつあることを象徴している。

このシグナルは現状において特に重要である。10億ドル規模の投資は、SkyがDeFiと伝統的金融（TradFi）を結ぶ戦略的価値を検証するものであり、投資家の観察姿勢を変える可能性がある。BlackRockの業界影響力が後押しすることで、Skyはより多くの伝統的資本の関心を引き寄せ、これまでの売却傾向を逆転させるかもしれない。さらに重要なのは、この協力がRuneの長期ビジョンを直接支援している点だ。RWAの深層的統合を通じて、SkyはDeFi分野でのリードを維持するだけでなく、TradFiの機関化の波の中で一席を占めることができるのである。この動きは、Skyの将来に新たな原動力を与え、その経済モデルの潜在力がより広範な金融エコシステムの中で段階的に実現していくことを予兆している。